Mercredi 2 octobre 2024, SMART BOURSE reçoit Michael Israël (Cofondateur, IVO Capital Partners) , Stephane Déo (Senior Portfolio Manager, Eleva Capital) , Julien Moutier (Directeur des Gestions Obligataires, Groupama AM) et Etienne Gorgeon (Responsable de l’activité obligataire, Sanso Longchamp AM)
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00:00:00Bienvenue dans Smart Bourse, votre émission quotidienne sur Bsmart for Change pour rester
00:00:12à l'écoute des marchés, chaque jour à 17h si vous nous suivez en direct à la télévision
00:00:16via vos box, émission que vous retrouvez bien sûr chaque soir en replay sur bsmart.fr
00:00:20ou encore en podcast sur l'ensemble de vos plateformes préférées.
00:00:23Au sommaire de cette édition ce soir, une séquence géopolitique pour les marchés et
00:00:28les investisseurs, les tensions géopolitiques ont parfois peu d'impact sur les marchés
00:00:34mais à partir d'un certain moment elles peuvent avoir de l'impact et c'est ce qu'on observe
00:00:38depuis 24h après les tensions et l'escalade de tensions entre l'Iran et Israël, on a
00:00:45vu les cours du pétrole bouger alors que la tendance était plutôt baissière sur les
00:00:49cours du pétrole depuis quelques mois, maintenant on a vu un rebond violent hier qui se poursuit
00:00:55aujourd'hui, marché géopolitique c'est une vieille histoire bien sûr, nous en dirons
00:01:00un mot dans quelques instants avec nos invités de Planète Marché, au delà des soubresauts
00:01:03géopolitiques, le pétrole fait partie des actifs quand même importants du moment, la
00:01:08baisse du pétrole jusqu'à hier étant plutôt vue comme un facteur de stabilisation pour
00:01:13des économies occidentales consommatrices de pétrole qui sont en phase de ralentissement
00:01:19et puis bien sûr les enjeux du mois d'octobre dans ce contexte avec sans doute une banque
00:01:23centrale européenne qui n'a plus aucune raison de ne pas continuer de baisser les
00:01:27taux lors de son meeting du 17 octobre prochain, là aussi c'est un sujet important dont nous
00:01:33discuterons avec nos invités de Planète Marché dans un instant, du côté des entreprises
00:01:37on commence à se remettre un petit peu dans le bain des publications de résultats qui
00:01:40vont arriver dans les prochains jours et Nike qui a déjà dégainé en abandonnant ses
00:01:45objectifs annuels sur son exercice en cours, Nike qui est en phase de transition on va
00:01:52le dire comme ça avec un patron partant John Donahue historique qui sera remplacé
00:01:57par un vétéran de chez Nike dans les prochaines semaines, en attendant le groupe et le nouveau
00:02:03management fait table rase du passé avec un avertissement et l'abandon des objectifs
00:02:07financiers, le titre Nike est sous pression en ce moment à Wall Street, vous aurez les
00:02:12détails de cette séance en cours et des mouvements importants du jour dans un instant
00:02:16avec Pauline Grattel et puis dans le dernier quart d'heure de Smart Bourse, nous nous
00:02:19focaliserons sur les marchés de dettes émergentes, les enjeux, les perspectives pour ces marchés
00:02:25de dettes émergentes, nous en parlerons avec les spécialistes d'Iveo Capital Partners
00:02:29et le co-fondateur d'Iveo Capital sera avec nous en plateau, Michael Israël que nous
00:02:33retrouverons à 17h45.
00:02:35Tendance mon ami, chaque soir en ouverture de Smart Bourse, les infos clés du jour sur
00:02:49les marchés avec Pauline Grattel, bonsoir Pauline, bonsoir, marché et géopolitique
00:02:54donc à la une et les investisseurs qui ont une partie de leur attention rivée sur l'escalade
00:02:59de tensions au moyen horaire, oui les tensions qui sont encore montées d'un cran après
00:03:03l'envoi de 200 missiles balistiques de l'Iran vers Israël en réponse à l'élimination
00:03:08des chefs du Hezbollah et du Hamas, les cours du pétrole continuent de s'apprécier, bondissent
00:03:13encore de plus de 3% avec un baril de Brent à plus de 75 dollars, sur le marché obligataire
00:03:19les rendements des taux longs remontent et effacent une partie de la baisse de 10 points
00:03:23de base enregistrés hier aux Etats-Unis et en Europe, ainsi le disant allemand franchit
00:03:27à nouveau les 2,10%.
00:03:29Sur les marchés actions, que peut-on dire des réactions face à cette situation de
00:03:33tension géopolitique ?
00:03:34Ce sont les valeurs de la défense et les fournisseurs d'énergie qui sont en tête
00:03:37sur les indices actions, en tête du CAC 40 on retrouve Total Energy qui gagne 3%, en
00:03:42tête du SBF 120 ESO prend 10% suivi de près par Morel et Prom, aux Etats-Unis Exxon Mobil
00:03:49et Chevron ouvrent en hausse de 1,5% à Wall Street, côté défense Thalès gagne 2% en
00:03:55défense, aux Etats-Unis l'indice sectoriel de la défense a touché un nouveau plus haut
00:04:00hier, les titres RTX et Northrop Grumman ouvrent en hausse de 2% à Wall Street.
00:04:05Du côté de la macroéconomie, c'est la semaine de l'emploi américain on le rappelle, avec
00:04:09différentes données publiées relatives au marché du travail américain, nous avions
00:04:14les ouvertures de postes hier pour le mois d'août, nous avons eu tout à l'heure le
00:04:17rapport ADP pour le mois de septembre sur l'emploi privé.
00:04:21Oui et ce qu'il en ressort c'est que le marché du travail rebondit au mois de septembre,
00:04:25le secteur privé a créé plus d'emplois que prévu, 143 000, le consensus tablé
00:04:30sur 124 000 créations, les chiffres d'août ont été révisés à la hausse de 4000, après
00:04:36cette publication le rendement de l'obligation à 10 ans américaine remonte au-delà de
00:04:403,80%.
00:04:41Et puis en zone euro, après l'application du rapport pour l'inflation de septembre,
00:04:45les investisseurs ont préconaissance du taux de chômage pour le mois de septembre.
00:04:49Voilà donc pas de surprise, le mois d'août, le taux de chômage reste stable par rapport
00:04:55à juillet et c'est ce qui était attendu à 6,4% de la population active.
00:05:00Malgré une faible croissance, le taux de chômage est toujours à son plus bas niveau
00:05:04depuis 1998, depuis que Eurostat compile ces données.
00:05:08Et puis dans l'actualité des entreprises, effectivement Nike fait table rase du passé.
00:05:12Oui comme vous l'avez dit en introduction, Nike renonce à ses objectifs pour l'exercice
00:05:16en cours en raison de l'arrivée le 14 octobre prochain d'un nouveau directeur général.
00:05:21Pourtant l'annonce de son arrivée avait été bien accueillie par le marché.
00:05:24La société a également reporté sa journée investisseur de novembre.
00:05:28Le titre chute de plus de 7% à Wall Street.
00:05:31Quel sera le programme demain pour les investisseurs sur les marchés Pauline ?
00:05:35Ils prendront connaissance de toute une série de permis-service en zone euro et aux Etats-Unis
00:05:39pour le mois de septembre.
00:05:40Les prix à la production industrielle de la zone euro pour le mois d'août sont également attendus.
00:05:44Pauline Grattel avec nous, chaque soir en ouverture de Smartbourse pour vous apporter
00:05:48les infos clés du jour sur les marchés.
00:05:543 invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:06:04Etienne Gorjon est avec nous, le responsable de l'activité obligataire de Sanso Longchamp
00:06:08Asset Management.
00:06:09Bonsoir Etienne.
00:06:10Bonsoir Grégoire.
00:06:11Julien Moutier à nos côtés, également gérant obligataire, directeur des gestions
00:06:14obligataires de Groupama Asset Management.
00:06:16Bonsoir Julien.
00:06:17Bonsoir Grégoire.
00:06:18Et Stéphane Déo qui est gérant global senior chez Eleva Capital qui nous accompagne également.
00:06:22Bonsoir Stéphane.
00:06:23Bonsoir Grégoire.
00:06:24Stéphane Déo est également membre de l'association L'EcoAvenir qui promeut la pédagogie économique
00:06:30au plus grand nombre.
00:06:31Tout à fait.
00:06:32On a un site web avec pas mal de podcasts en particulier pour expliquer les mécanismes
00:06:37de base de l'économie.
00:06:38Tiens, parlons des mécanismes de base autour du pétrole par exemple Stéphane.
00:06:42Dans le contexte du moment, je vois évidemment, ce n'est pas une révolution mais il y a
00:06:49quand même trois sujets clés, l'histoire des baisses de taux avec la Fed, il y a la
00:06:53nouvelle histoire de la relance chinoise ou du plan de soutien chinois pour l'économie
00:06:58chinoise.
00:06:59Et puis il y a également ce qui était la baisse du pétrole jusqu'à présent qui
00:07:03effectivement connaît un petit renversement depuis hier avec l'escalade de tensions entre
00:07:09l'Iran et Israël.
00:07:11Qu'est-ce qu'on peut dire du pétrole comme actif aujourd'hui, le rôle de l'actif pétrole
00:07:16dans la dynamique conjoncturelle, les fondamentaux de ce marché face à cette escalade ou ce
00:07:23risque géopolitique qui revient, l'Iran étant évidemment un pays producteur avec
00:07:29des stocks et avec une route maritime d'importance qui passe par le détroit d'Ormuz et par
00:07:34laquelle passe une bonne partie du trafic maritime notamment pour le pétrole.
00:07:39Alors sur le pétrole si on regarde avec un microscope, c'est-à-dire sur les 2-3 jours
00:07:44qui viennent de passer, c'est assez impressionnant, on a fait à peu près 5% d'augmentation
00:07:47des cours en deux jours, ce qui est beaucoup.
00:07:51Par contre si vous regardez depuis deux ans, le Brent, c'est-à-dire le pétrole de mer
00:07:57du Nord qui est un peu la référence pour l'Europe, on yoyote entre 70$ et 90$ depuis
00:08:02deux ans et on n'arrive pas à casser cette fourchette.
00:08:04Alors vous l'avez dit, on était plutôt en bas de la fourchette, on était à 70$ à
00:08:08un moment donné à l'intraday hier, on est à 75$, ça reste un niveau qui est bas, en
00:08:14moyenne depuis le début de l'année on est plus élevé, donc la réaction du marché
00:08:18pour l'instant elle est relativement limitée malgré le risque géopolitique.
00:08:22Je pense qu'il y a une raison pour ça, ma théorie c'est que le pétrole est une variable
00:08:29beaucoup moins géopolitique qu'il ne l'a été.
00:08:31Je vais vous donner un exemple, si vous regardez la production de pétrole en 2010, l'Arabie
00:08:38Saoudite produisait à peu près 8 millions de barils le jour, les Etats-Unis 5 millions,
00:08:44donc les deux tiers.
00:08:46L'Arabie Saoudite est à 9 millions maintenant, les Etats-Unis à 13 millions, donc 40% de
00:08:50plus.
00:08:51Donc les Etats-Unis produisent plus de pétrole qu'ils n'en consomment, ils sont exportateurs,
00:08:55ça change complètement la donne parce que vous n'êtes pas dépendant des importations
00:09:01du Moyen-Orient etc.
00:09:02En Europe c'est la même chose, on n'est évidemment pas allé aussi loin que ça, mais entre les
00:09:09nouvelles énergies, les économies etc., les sources en mer du Nord etc., on est beaucoup
00:09:15moins sensible, alors on n'est pas insensible, entendons-nous bien, mais on est beaucoup moins
00:09:20sensible qu'on était il y a 10 ans, il y a 20 ans ou pendant la crise pétrolière
00:09:23des années 70.
00:09:24Donc je pense que c'est un élément qu'il faut garder à l'esprit, je vois beaucoup
00:09:28de gens qui font du copier-coller des crises précédentes, une fois de plus, si le pétrole
00:09:35augmente énormément, ça aura un impact indubitable sur des économies, vous l'avez
00:09:39dit, qui sont plutôt en ralentissement, c'est évidemment un choc négatif, mais le pétrole
00:09:46de moins en moins devient une variable, le clime géopolitique comme il l'a été dans
00:09:52le passé.
00:09:53On voit d'ailleurs dans le contexte que vous décrivez Stéphane, alors ça nous ramène
00:09:57juste une semaine en arrière, l'idée que l'Arabie Saoudite, pays leader évidemment
00:10:02du cartel pétrolier OPEP, aujourd'hui plus avec notamment la Russie, semble en avoir
00:10:09marre de se faire prendre des parts de marché, soit par des membres du cartel qui ne respectent
00:10:18pas les quotas, soit par des producteurs non OPEP, Etats-Unis en tête, qui sont aujourd'hui
00:10:24les premiers exportateurs peut-être de produits pétroliers dans le monde, tant et si bien
00:10:28que le Graal, qui a été pendant des années l'objectif d'un baril à 80 ou 100 dollars,
00:10:34ça dépend quel baril on regarde, nous disait l'EFT il y a une semaine, ne semble plus
00:10:38du tout être l'objectif stratégique poursuivi aujourd'hui par l'Arabie Saoudite.
00:10:42Non, l'Arabie Saoudite, je l'ai dit, c'est à peu près 9 millions de barils de jour,
00:10:46ils disent qu'ils peuvent aller à 12 millions.
00:10:48Ouais, assez facilement ? Alors, ils l'ont fait, je ne veux pas trop rentrer dans les
00:10:53détails techniques, 11 millions, oui facilement, ils ont fait du 12 millions à plusieurs reprises
00:10:59mais on a la suspicion forte qu'ils ont un petit peu écoulé des stocks en même temps,
00:11:04mais ils ont de la marge.
00:11:05Enfin, entre 9 et 12 millions, il y a 3 millions de différence, l'Iran c'est 3,3 millions,
00:11:11donc ils pourraient tout seuls quasiment remplacer la production de l'Iran, donc oui effectivement
00:11:19ils réduisent énormément par rapport à ce qu'ils peuvent faire et donc ils perdent
00:11:22des parts de marché petit à petit, aller à 80 dollars, je pense que, enfin impossible
00:11:29ce n'est pas le terme, mais c'est très peu probable parce que si vous regardez le coût
00:11:33de production dans le bassin permien aux Etats-Unis, c'est 60-70 dollars.
00:11:38Donc si vous mettez le prix à 80 dollars, les Américains vont faire des trous partout
00:11:42et puis inonder le marché de pétrole et donc les prix vont rebaisser.
00:11:47D'ailleurs, il y a un sujet qui est très intéressant, on l'a dit, le prix du pétrole
00:11:51a beaucoup, beaucoup bougé, mais vous savez, vous avez des futurs, c'est-à-dire que vous
00:11:54pouvez parier sur le prix du pétrole à un mois, six mois.
00:11:57Et que dit le marché de ce point de vue-là ?
00:11:58Alors le plus long, c'est 60 mois, donc 5 ans, ça ne va pas bouger, on est à 70,
00:12:03on yoyote entre 70 et 75.
00:12:05Donc le marché vous dit oui, à court terme, ça peut bouger, parce qu'une fois de plus,
00:12:10sur les tensions géopolitiques.
00:12:11Mais à long terme, c'est 60 ?
00:12:12Mais à long terme, c'est 70 et puis on ne bouge pas, on est scotché à 70 et c'est
00:12:17le prix d'équilibre, parce qu'à l'inverse, si vous allez à 50 dollars, c'est trop bas,
00:12:23il y a beaucoup de puits qui deviennent non-profitables et donc qui vont fermer, donc vous avez pénurie
00:12:27et ça remonte.
00:12:28Donc vous avez une très grande force de rappel dans ce niveau-là.
00:12:31Bon, alors il y a l'épisode géopolitique et puis quand même cette baisse continue
00:12:36du pétrole qu'on a observée depuis quelques mois, qu'est-ce que ça vous inspire Étienne
00:12:39? Et il y a parfois un lien plus ou moins direct quand même entre les cours du pétrole
00:12:44et ce qu'on peut observer sur des marchés de taux, des marchés obligataires et le sens
00:12:49notamment et la direction des taux.
00:12:51Je pense que déjà il y a plusieurs aspects.
00:12:54La géopolitique, ce qui est assez fascinant, c'est que vous avez des missiles, vous avez
00:12:58une armée qui envahit un pays, vous avez...
00:13:01Dans d'autres circonstances, ça aurait pu vraiment bouger.
00:13:03Or là franchement, on peut regarder le problème dans tous les sens, c'est très faible la
00:13:06volatilité générée par ce risque géopolitique.
00:13:09Alors après, il y a plein de facteurs qui peuvent l'expliquer.
00:13:12La Libye qui revient sur le marché, la faiblesse de l'économie mondiale, en particulier chinoise.
00:13:18Le fait que l'OPEP, moi c'est une de mes surprises, ce que je découvre, c'est que l'OPEP a beaucoup
00:13:21moins de poids en réalité qu'auparavant pour plein de raisons qui ont été avancées.
00:13:27Tout ça fait qu'effectivement, ce qui devient assez intéressant, c'est que j'écoutais
00:13:32hier ou je lisais plutôt hier dans l'EFT, le patron des syndicats du gaz de schiste
00:13:36aux Etats-Unis qui, il n'y a pas d'autre mot, hurlait après Biden parce que les réserves
00:13:40sont au plus bas.
00:13:41Il se disait qu'on est en risque de pénurie s'il devait y avoir un problème.
00:13:45Je me suis dit ça parce qu'en fait, lui, il aimerait bien en vendre un peu plus à
00:13:48un autre prix.
00:13:49On est quand même dans une situation assez rocambolesque où les intérêts privés dominent
00:13:57aussi pas mal de choses par rapport à ces grands intérêts, je dirais, géopolitiques.
00:14:03Ça, c'est la première chose.
00:14:05Ensuite, basculement sur les taux, pour moi, les taux sont drivés par d'autres facteurs.
00:14:10Moi, je suis extrêmement intéressé parce que la Réserve fédérale a fait, il y a
00:14:14quelques semaines, et je pense que c'est le principal facteur sur les taux.
00:14:18Je ne sais pas si c'est la transition à laquelle vous vouliez aller tout de suite,
00:14:20mais...
00:14:21Pétrole, Fed et Chine, voilà, c'est les trois sujets.
00:14:24Si je me lance sur la Fed, qui est probablement mon sujet de prédilection, vu mon amour
00:14:29immodéré pour l'économie américaine, ce que je trouve fascinant, c'est qu'il y a
00:14:34deux sujets dans le marché des taux qui coexistent.
00:14:36L'un, c'est le potentiel risque de récession.
00:14:41Alors qu'on peut regarder le problème dans tous les sens, on ne le voit pas.
00:14:45Donc, je pense que ça vaut le coup de l'expliquer, j'y reviendrai dans une seconde.
00:14:47En attendant, ce qu'on peut voir, c'est qu'on a une économie qui est autour de 3% qui va
00:14:52probablement faire du 2% au trimestre qui est en train de débuter.
00:14:55On est en train de faire un stimulus monétaire à un moment où la consommation des ménages
00:15:00est au plus haut, la consommation des entreprises à repris sont plus hauts.
00:15:04Donc, en fait, la Réserve fédérale stimule une économie déjà plutôt stimulée.
00:15:10Et après, ce qu'on entend, c'est qu'il y a un risque sur le marché de l'emploi.
00:15:13Le risque, je vais y revenir sur la partie récession, mais il me paraît à peu près
00:15:19encore équilibré quand je regarde le JOLT hier.
00:15:22OK, il n'y a pas d'embauche, mais il n'y a pas réellement de licenciement non plus.
00:15:26Donc, on arrive à une forme d'équilibre et c'est à peu près ce qu'on voit.
00:15:30Et donc, ce que je me dis, c'est OK, la Réserve fédérale a décidé que c'était
00:15:35maintenant le tour des ménages les moins favorisés et qu'enfin, ces gens pouvaient
00:15:40avoir peut-être une vie un peu moins difficile.
00:15:42On allait alléger le coût de l'argent parce qu'eux, ils vivent grâce à la dette.
00:15:48Ils vivent à crédit et l'inflation plus le coût du crédit, c'est un enfer pour eux.
00:15:52Gardons en tête que 60% des ménages les plus aisés représentent plus de 50% de la consommation.
00:16:01Et donc, vous avez une économie qui est déjà stimulée.
00:16:03Vous avez un acheteur marginal consommateur qui n'était pas là pour les raisons que
00:16:07je viens de donner. Et donc, la Réserve fédérale va le stimuler également.
00:16:10Et donc, en fait, moi, ce que je me dis, c'est que le stimuler, on va enlever.
00:16:16J'écoute Jean-Paul, on va enlever de la restriction monétaire.
00:16:20Oui, c'est moins de restrictions, mais ce n'est pas encore un stimulus ou une accommodation.
00:16:27Oui, mais simplement, vous avez dans les anticipations de baisse de taux, dans la réalité,
00:16:32vous avez quand même beaucoup de baisse de taux.
00:16:34Et moi, ce que j'observe, l'idée du marché, c'est qu'on arrivera à un moment en zone
00:16:37de stimulation monétaire, en zone d'accommodation monétaire.
00:16:40Si vous regardez froidement ce que dit le marché action, c'est inflation des actifs risqués.
00:16:45Ce que fait la Fed. Il y a une étude qui a été faite, qui est sortie, qui est assez simple,
00:16:49qui dit sur les 13 normalisations depuis 57, on a évité trois récessions.
00:16:55A chaque fois qu'on baisse les taux, à un moment où l'économie n'est pas sur le point
00:17:00de rentrer en récession, vous avez un boule market phénoménal sur le S&P.
00:17:03Et c'est vrai que le mois de septembre est probablement, à cet égard, assez intéressant.
00:17:08On observe quand même un appétit pour le risque assez fort.
00:17:11Face à une saisonnalité négative.
00:17:12Face à une saisonnalité négative, tout était contre ce qui devait se passer au mois de septembre.
00:17:16Ce que j'observe également, c'est que l'acheteur marginal, le consommateur marginal,
00:17:20qui était les ménages les moins favorisés, pourra revenir d'une manière ou d'une autre dans la course.
00:17:26Revenir dans la consommation.
00:17:27Et moi, ce qui m'intéresse, c'est de me dire, OK, la Réserve fédérale fait son huitième pivot.
00:17:33Elle remet une pièce dans la machine et elle va aller stimuler un acheteur marginal
00:17:37à un moment où tout est déjà au plus haut.
00:17:38Est-ce que le risque, en fait, pour nous, ce n'est pas un retour de l'inflation l'année prochaine ?
00:17:43Donc, une inflation, un retour de l'inflation et un retour de l'inflation des actifs risqués.
00:17:48Et c'est là où je me dis que la Réserve fédérale, avec son biais, mais incroyablement boule.
00:17:52J'ai rarement vu une banque centrale.
00:17:54Ça faisait longtemps quand même que je...
00:17:56Enfin, moi, j'adore la Réserve fédérale par ce biais boule, mais...
00:18:00Ce biais boule, c'est un biais de doviche.
00:18:03C'est le mandat croissance maximale et stabilité des prix.
00:18:08Oui, mais la réalité, c'est inhérent à la création de la Fed.
00:18:12Et là, on peut rentrer dans un débat qui me fascine en tant qu'obligataire,
00:18:15mais la réalité, c'est qu'en remettant une pièce dans la machine,
00:18:18vous inflatez les marchés à risque.
00:18:21Moi, j'aime bien regarder le...
00:18:22Alors, il peut y avoir des débats ad vitae etternam sur la valorisation des marchés.
00:18:25Moi, j'ai beau les retourner dans tous les sens, ils sont super.
00:18:26Donc, dans les scénarios alternatifs, avec les 50 points de base de démarrage de la Fed
00:18:31et peut-être, pourquoi pas encore, un pas de 50 le mois prochain.
00:18:34Enfin, je veux dire, tout est ouvert aujourd'hui.
00:18:36Vous dites, le scénario alternatif de risque dominant,
00:18:39c'est celui d'une résilience de l'inflation,
00:18:41plus que celui d'une récession ou d'un non soft lending, quoi.
00:18:44Nous, on a coupé nos expôts de taux.
00:18:47On pense que les taux sont plutôt orientés à la hausse aux Etats-Unis à six mois.
00:18:52D'accord.
00:18:53Julien, qu'est-ce que vous en dites chez Groupama ?
00:18:56Et vous l'avez raconté là aussi depuis un moment.
00:19:00Chez Groupama, vous avez été toujours très, très prudent sur la quantité de baisse de taux
00:19:06qui allait pouvoir délivrer par les banques centrales,
00:19:08sur la fin du risque inflationniste, etc.
00:19:11Vous avez été toujours très prudent dans cette affaire.
00:19:13Oui, tout à fait.
00:19:14Nous, on a toujours gardé, je dirais, le même col.
00:19:16Et je souscris tout à fait à ce qui vient d'être dit par mon confrère,
00:19:19c'est-à-dire que globalement, on a eu des revirements de situation
00:19:22assez fréquents et assez conséquents en termes d'amplitude
00:19:25sur les anticipations de baisse de taux de la part des investisseurs.
00:19:28Mais pour cause, on a eu également un revirement de situation
00:19:31aussi du discours de la Réserve fédérale plusieurs fois.
00:19:33Donc finalement, ce manque de visibilité, nous, on n'y a pas souscrit.
00:19:36On a gardé le cap et notre conviction, c'est qu'en effet,
00:19:39le taux neutre, ce R étoile dont on parle aujourd'hui,
00:19:42il est certainement plus élevé que ce que le marché anticipe.
00:19:44Parce que sur votre point de tout à l'heure de dire, finalement,
00:19:47les investisseurs anticipent qu'on va revenir en zone accommodante.
00:19:50Non, l'investisseur, il anticipe qu'on va revenir au taux neutre
00:19:53et que le taux neutre pour les US, c'est 2,80 et c'est 1,80 pour la zone euro.
00:19:57Jérôme Poel s'interroge ouvertement lors du dernier meeting sur le taux neutre.
00:20:02Et intuitivement, il dit, moi, je pense qu'il est un peu plus élevé.
00:20:06Voilà, et Christine Lagarde a dit exactement la même chose,
00:20:08juste avant de dire que finalement, il ne savait pas trop où était ce taux neutre
00:20:12et qu'on ne s'en apercevrait qu'une fois qu'on l'aurait dépassé.
00:20:16Parce que finalement, un taux neutre aujourd'hui, si on se base
00:20:18et si on se fonde sur la théorie de la règle de Taylor,
00:20:22c'est un taux neutre qui va être une fonction de votre croissance potentielle,
00:20:25croissance par avenir versus croissance potentielle,
00:20:28plus un facteur de votre inflation avenir versus l'inflation long terme.
00:20:33Et ça, quelque part, c'est censé vous donner le taux neutre.
00:20:35Donc si, comme nous, on pense qu'on va avoir une croissance avenir plus élevée
00:20:38que le consensus et une inflation un peu plus élevée que l'inflation
00:20:41qui nous est donnée aujourd'hui en zone euro comme aux US,
00:20:44nous, on voit un taux neutre à l'arrivée qui est un peu plus élevé
00:20:46que ce que les investisseurs attendent, tout simplement.
00:20:49Et donc, en effet, je pense qu'aujourd'hui, les taux projetés que l'on a
00:20:53de la part des investisseurs à 1,80, 1,70, 1,80 aux US sur le taux neutre,
00:20:57enfin 10 neutres, et un taux d'arrivée en banque centrale autour de 2,80,
00:21:02nous, on pense que c'est trop bas par rapport, ou même 2,30,
00:21:06c'est trop bas par rapport à ce que, finalement, l'économie suggère
00:21:10puisqu'en effet, on a une économie américaine qui tourne plutôt bien,
00:21:13qui, en effet, profite de stimuli assez puissants,
00:21:15stimuli budgétaires qui n'ont pas été dépensés
00:21:18puisqu'on a finalement que peut-être 15, 20% des relances fiscales
00:21:22qui ont été aujourd'hui effectivement dépensées,
00:21:24une bonne partie allouées, mais bien peu de dépensées réellement,
00:21:28donc un soutien à l'activité, à la croissance qui est très fort.
00:21:31Et donc, pourquoi il fait 50 points de base ?
00:21:34C'est quoi l'explication, alors ?
00:21:36Mais parce qu'en fait, il fait 50 points de base,
00:21:37parce que je pense que, globalement, la Fed regarde également
00:21:40cette fameuse règle de Taylor,
00:21:42se dit que compte tenu des niveaux de croissance et d'inflation
00:21:45sur la headline aujourd'hui, 50 points de base, c'est acceptable.
00:21:48Mais attention, un point ne fait pas la tendance,
00:21:50ça ne veut pas dire qu'il va faire 50 points de base.
00:21:51Mais ce n'est pas une paniquette ?
00:21:52Non, je ne pense pas, c'est au contraire.
00:21:54D'ailleurs, dans le wording associé, je pense que c'était assez clair.
00:21:57On est sur des baisses de taux qui vont être progressives,
00:21:59qui vont être ce qu'il appelle « meeting by meeting »,
00:22:03c'est-à-dire « data dependent » en fonction du marché de l'emploi.
00:22:06Et il a bien dit qu'il n'avait pas en leur possession actuellement
00:22:10toutes les datas qui donneraient lieu à la décision
00:22:12de la prochaine réunion de la Banque centrale américaine.
00:22:15Donc, ce qui veut dire qu'on pilote un peu à vue.
00:22:18Il y a une grosse donnée qui va lui manquer jusqu'au bout,
00:22:19c'est le résultat de l'élection présidentielle
00:22:21pour le 5 novembre prochain,
00:22:23si tant est qu'on ait le résultat le jour de l'élection.
00:22:26Bon, la Fed a réduit ou augmenté l'incertitude
00:22:29avec son entrée dans le jeu de manière un peu fracassante ?
00:22:33Moi, je vois la Fed de manière un petit peu différente.
00:22:36C'est-à-dire que, pour être honnête,
00:22:37j'ai été très surpris par le discours de Jackson Hole.
00:22:40Alors, je sais, il y a une éternité, il y a un mois et des poussières.
00:22:43Le monde d'avant.
00:22:45Mais pour moi, ce que Powell a dit,
00:22:47c'est qu'on a une inflation qui est revenue à deux.
00:22:51Alors, pas exactement, mais on n'est pas loin.
00:22:53Si on regarde les derniers chiffres, on est sur la bonne tendance.
00:22:56Donc, job is done, comme on dit à un Américain.
00:22:59C'est bon, on a gagné.
00:23:01Et puis, on a un mandat duel, on regarde le taux de chômage.
00:23:05Alors, ils n'ont jamais communiqué sur le taux de chômage objectif.
00:23:08Mais on comprend qu'entre 4 et 4,5, ils sont à peu près contents.
00:23:11Donc, on est là où on doit être.
00:23:13Et si on est là où on doit être, le taux, il doit être neutre.
00:23:16Et donc, il faut aller à 3.
00:23:18On veut préserver cette situation.
00:23:20La photo est tellement belle, mais on sait que la dynamique,
00:23:22pointe plutôt vers une décélération.
00:23:24Et si vous rentrez dans cette logique-là,
00:23:26vous savez, tous les trimestres, la Fed publie, on appelle ça le dot chart,
00:23:30c'est-à-dire les prévisions des membres de la Fed.
00:23:32Le taux d'équilibre de long terme, il est à 2,825.
00:23:38Ah bon ? Attention.
00:23:40Non, on va dire 3 parce que, comme vous l'avez dit, ça remontouille gentiment.
00:23:44C'est ça.
00:23:45Allez, je vous le fais à 3.
00:23:49Qu'est-ce que ça veut dire ?
00:23:50Si c'est la bonne logique, un, vous pouvez couper très vite.
00:23:54Ce n'est pas parce que l'économie se détériore.
00:23:56C'est juste que vous êtes à 5, il faut aller à 3.
00:23:59Donc, au moins, le premier point pour aller jusqu'à 4,
00:24:02vous pouvez aller super vite.
00:24:03Ce n'est pas de la panique.
00:24:04C'est juste que vous n'êtes pas là où vous devez être.
00:24:06Moi, j'entendais.
00:24:07J'entends tout à fait cet argument.
00:24:09Sauf qu'avant la baisse de 50, tout le monde me disait
00:24:11« Oulala, mais s'ils vont trop vite, le marché va prendre peur.
00:24:13C'est qu'ils ont vu quelque chose qu'on n'a pas vu, etc. »
00:24:16Il fallait écouter Jackson Hole, pour moi.
00:24:20Donc, le premier point, c'est que ça peut aller très vite.
00:24:22Au moins, le tout début.
00:24:24Le deuxième point, et là, je vous rejoins,
00:24:26ça ne veut pas dire qu'on va à zéro ou qu'on va à 2.
00:24:29C'est qu'on va s'arrêter à 3, voire un petit peu au-dessus.
00:24:33Donc, c'est là où le marché, quand il price...
00:24:35Si vous regardez les futurs, on allait jusqu'à 2,5 en un moment donné.
00:24:38Ça s'est calmé, on est remonté.
00:24:40Mais aller vite, ça ne veut pas dire aller très très loin.
00:24:45Aller vite, ça limite le risque de récession.
00:24:47— Est-ce que ça fait remonter le risque d'inflation ?
00:24:50— Oui, bien sûr. Moi, je pense qu'il y a un risque indubitable.
00:24:53— Donc il y a un vrai arbitrage, de ce point de vue-là, dans la tactique de la Fed.
00:24:57— Oui, oui, complètement. Alors ça, c'est un autre sujet.
00:25:01Mais vous savez, vous avez des obligations qui sont indexées sur l'inflation.
00:25:05Donc en regardant ces obligations, vous pouvez savoir
00:25:08quelles sont les anticipations d'inflation du marché.
00:25:11On est à 2%. Ça n'a pas bougé depuis 2 ans.
00:25:16Je pense que le marché a raison, mais il n'y a aucun risque de rebond d'après le marché.
00:25:22Moi, je suis un petit peu dubitatif.
00:25:24Je vous dis pas qu'on sera à 5% ou à 10% d'inflation l'année prochaine.
00:25:28Mais le risque qu'on dépasse les deux, moi, je pense qu'il faut le prahiser.
00:25:32Et le marché, il dit non, non, non.
00:25:33— Donc l'inflation n'est pas chère, là. Acheter de l'inflation via des instruments financiers, c'est...
00:25:37Je vois. Alors Julien, vas-y.
00:25:38— Et surtout qu'il est possible que la Fed, comme l'ABCE,
00:25:41s'accommode d'une inflation qui s'installe finalement un peu au-dessus de 2%.
00:25:45L'objectif de 2%, il est en moyenne à long terme.
00:25:47Mais quand on a des États quand même qui se sont fortement ré-endettés à la faveur des entreprises
00:25:52et des particuliers, d'ailleurs, qui en profitent, je veux dire qui sont eux des endettés,
00:25:56on a des États qui se sont endettés assez massivement, et notamment sous l'effet du Covid.
00:26:01Eh bien finalement, avoir un peu d'inflation qui vient vous payer votre endettement, c'est pas si mal.
00:26:06— Sans que ce soit explicite, ça peut être aussi un objectif secondaire ou de la Fed, quoi.
00:26:11— Évidemment, les banques centrales reviendront pas sur leur objectif à 2%.
00:26:13— Ou alors ils sauraient le faire d'une manière académique, j'ai envie de dire.
00:26:15— Voilà. Ils ne seront pas en crédibilité. Enfin ils ne joueront pas ce jeu-là.
00:26:17Mais finalement, s'accommoder d'une inflation qui atterrit...
00:26:20Alors certes sur des niveaux supérieurs à 2%, mais autour de 2,5%,
00:26:25nous, on pense qu'on aura certainement autour de 3% l'année prochaine aux États-Unis,
00:26:29sous l'effet notamment des services, un shelter, donc l'immobilier,
00:26:32qui reste quand même très prégnant en termes de contribution à cette inflation.
00:26:36C'est quelque chose qui est envisageable, finalement.
00:26:38Ce qui compte, c'est de casser cette boucle salaire-prix
00:26:42qui s'était installée et de faire en sorte qu'on ne rentre pas
00:26:45dans une spirale inflationniste ou hyperinflationniste.
00:26:48On n'y est plus aujourd'hui. On voit qu'on converge doucement.
00:26:51Et si on s'installe un peu au-dessus des cibles banques centrales long terme,
00:26:54je pense que les banques centrales s'en accommoderont.
00:26:56— Dans quelle mesure c'est la même histoire pour la zone euro, Etienne ?
00:26:59Parce que là, j'ai vu le dernier rapport, on a un 8 d'inflation globale, bien sûr.
00:27:03Il y a des pays qui sont bien en dessous.
00:27:04Alors il y a des effets de base qui seront peut-être moins favorables dans les prochains mois.
00:27:08On pourrait avoir une remontée de l'inflation.
00:27:09Mais si le risque, comme vous le dites tous les deux, est de voir la Fed en faire peut-être un peu trop,
00:27:15trop vite, trop fort parce que structurellement de viches,
00:27:18est-ce que le risque pour la BCE est toujours le même ?
00:27:19Celui d'avoir une BCE trop rigide, trop patentiste, trop timorée ?
00:27:25— C'est vrai que la zone euro, quand je disais qu'on avait coupé nos positions de duration,
00:27:29c'était sur les États-Unis. Sur l'Europe, on les a coupées aussi.
00:27:32Mais on cherche des points d'entrée. C'est-à-dire qu'on est moins à l'aise
00:27:35à ne pas avoir de durations sur... Alors c'est vraiment sur les fonds tactiques.
00:27:38C'est des positions très tactiques. On n'est pas très à l'aise à ne pas avoir de durations,
00:27:43parce qu'effectivement, ça marche pas très, très bien en Europe. Il y a plusieurs facteurs à cela.
00:27:49La diffusion du crédit se passe pas extrêmement bien. Donc c'est ce qui a expliqué que la BCE a commencé
00:27:55à enclencher son cycle baissier. Après, si vous voulez, ce qui me gêne, c'est que l'Europe,
00:28:06il se passe pas grand-chose en termes de croissance depuis un petit bout de temps. On va baisser les taux.
00:28:10Est-ce que la baisse des taux va permettre, par la diffusion du crédit, un rebond de l'économie ?
00:28:16Malheureusement, j'en suis pas totalement sûr. Je pense que les problèmes sont beaucoup plus structurels.
00:28:20— J'entends. Est-ce que les maintenir à ces niveaux-là serait pour autant une bonne idée ?
00:28:24— Oui. Mais sauf que si vous regardez bien, dans plein de pays, dont la France en réalité aussi,
00:28:30on est au plein emploi. Vous avez plein de secteurs qui sont énormément sous tension,
00:28:36la grande majorité des pays européens. Donc en fait, vous êtes toujours dans cette situation un peu paradoxale.
00:28:44Vous avez une économie pas florissante, mais vous avez quasiment plus d'offres d'emploi.
00:28:48On est en train de s'équilibrer. Là, on est en train de recroiser. Mais on avait quasiment plus d'offres d'emploi
00:28:52que de personnes prêtes à travailler, que ce soit des deux côtés de l'Atlantique.
00:28:57C'est pour ça que moi, quand je regarde ce que fait M. Powell aux États-Unis, je me dis...
00:29:01Parce qu'on est juste en train de croiser les lignes. On est en train de rééquilibrer l'offre-demande.
00:29:06Mais on n'est pas... Enfin on n'a pas vraiment... — Oui, j'entends. Oui, oui.
00:29:10— Donc si vous baissez les taux, vous allez faire revenir du consommateur à la marge.
00:29:15Moi, je pense que malheureusement, sur la croissance, je suis pas totalement sûr, je vois bien l'inflation repartir.
00:29:21— En zone euro ? — En zone euro, également, oui. Parce que simplement, vous avez des tensions.
00:29:26Malgré tous les sujets, la morosité ambiante, la croissance relativement atone.
00:29:32Les chefs d'entreprise ont énormément de difficultés à embaucher. C'est une réalité qui est assez particulière.
00:29:41— Et l'atonie de la demande à un moment... Parce qu'il y a un phénomène de rétention, parce que démographie, pénurie, etc.,
00:29:47et que le chef d'entreprise, effectivement... C'est-à-dire que je vais réfléchir à deux fois maintenant
00:29:51avant de dégraisser mon staff, etc. Mais bon, face à une atonie de la demande qui se prolongerait,
00:29:58enfin je veux dire il y a un moment où le rationnel de l'entreprise peut reprendre le dessus, aussi.
00:30:05— Ah oui. Mais je pense qu'il peut reprendre et reprendra le dessus si les courbes se croisent franchement
00:30:10et que vous avez un ralentissement plus marqué. Et là, vous aurez probablement... Et d'ailleurs, c'est une des raisons
00:30:16pour laquelle il y a toujours cette tentation d'une partie des investisseurs à penser que la récession est toujours probable.
00:30:23C'est-à-dire qu'à un moment, on fasse basculer l'économie de croissance à récession, parce que vous avez ce surcroît
00:30:30de personnes qui perdent leur job. Et ça y est, la consommation cale.
00:30:34— Julien, je vois que vous appréciez sur l'idée d'une BCE qui pourrait quand même passer...
00:30:38Alors on a déjà deux baisses d'autos. Mais c'est vrai que la Fed a tout de suite remis les choses à niveau avec une baisse de 50.
00:30:43Visiblement, en octobre, c'est « don't deal » pour la BCE. A priori, il n'y a plus de débat sur l'idée qu'elle baissera les taux
00:30:49peut-être à chaque meeting, désormais ?
00:30:51— C'est ce qui est pricé, en tout cas. Alors sur octobre, la probabilité est assez forte.
00:30:55Nous, justement, le fait que ce pricing soit effectif sur quasiment chaque réunion de Banque centrale jusqu'à juin, on n'y souscrit pas.
00:31:02— Vous mettez un doute là-dessus ?
00:31:03— On n'y souscrit pas. On pense plutôt sur une méthode de petit pas, parce qu'encore une fois, il y a une incertitude très forte
00:31:07sur l'atterrissage sur ce fameux taux neutre. Je souscris en effet à ce qui vient d'être dit par mon confrère.
00:31:12C'est qu'en Europe, tout n'est pas noir non plus. On a les services qui tiennent plutôt bien, qui contribuent encore fortement d'ailleurs
00:31:18à l'inflation qu'on connaît en zone euro, même si elle a notamment en France récemment plutôt diminuée.
00:31:23Mais on a encore services qui tiennent plutôt bien, une partie finalement manufacturière qui a contribué très faiblement,
00:31:29quasiment nulle à la contribution à l'inflation.
00:31:33— C'est 4% de l'inflation dans les services, quoi.
00:31:35— Oui, mais parce qu'on a eu un déstockage qui a été massif. Donc on a eu beaucoup moins de production de ce point de vue-là.
00:31:40Mais finalement, on a une demande en face. Et notamment, quand on rallonge l'horizon, on a une demande en faveur de l'investissement
00:31:45qui est et qui va rester très forte, parce que tous les facteurs de cet investissement sont là.
00:31:49On a du retard d'investissement globalement. On a un appareil productif qui est vieillissant.
00:31:53On a des conditions de financement de la part des entreprises qui restent bonnes.
00:31:57On le voit bien, nous, sur les marchés financiers. On a aujourd'hui, sur le marché à yield,
00:32:01finalement, la moitié de la dette l'année prochaine qui est déjà refinancée. On nous parlait du fameux mur de refinancement.
00:32:05Et sur 2026, on est déjà sur un quart de la dette qui est refinancée, un quart des besoins en refinancement
00:32:10qui ont déjà été refinancés, parce qu'on avance les calls et les remboursements sur ces échéances-là.
00:32:16Donc finalement, les entreprises sont en bonne santé. En termes de profits, ça se passe plutôt pas mal,
00:32:20ont des capacités de refinancement favorables, puisqu'on a eu des baisses de taux et des resserrements de spread.
00:32:24Donc sur le marché, ça se refinance bien. On en parlera peut-être tout à l'heure.
00:32:27Mais sur le marché primaire, ça se place encore extrêmement bien. On a des rythmes d'émissions primaires
00:32:31qui sont très favorables avec des bids to cover, donc des niveaux de souscription sur les émissions qui sont très forts.
00:32:36Donc voilà encore une fois un facteur de soutien à cet investissement. Donc nous, on est plutôt assez favorables.
00:32:42Et puis la relance fiscale, comme je le disais aux Etats-Unis, mais c'est également le cas en Europe,
00:32:46qui se confirme, qui va nourrir les secteurs en transition, qui n'a pas totalement été dépensée.
00:32:51Et donc finalement, une demande de la part de cette relance budgétaire qui reste forte,
00:32:57qui encore une fois n'a pas été dépensée, des conditions de financement favorables, un retard d'investissement,
00:33:02l'appareil productif qui est plutôt vieillissant, et donc des besoins d'investissement qui vont être très forts,
00:33:06que ce soit pour du remplacement de l'appareil productif ou pour nourrir une transition énergétique ou digitale.
00:33:11Donc on a tous les sous-jacents à moyen long terme d'une bonne tenue de l'investissement qui doit nourrir cette demande.
00:33:16On ne souscrit pas à la morosité ambiante.
00:33:18Oui, je comprends. Donc il n'y a pas une si grande nécessité pour la Banque Centrale Européenne d'aller vite aujourd'hui.
00:33:25Ou alors il y a une incohérence.
00:33:29Non, mais l'ABCE peut aider à combler ce retard d'investissement par exemple.
00:33:33En baissant les taux ?
00:33:35Oui, ça veut dire en allant assez vite au taux neutre, ou en s'en approchant assez vite.
00:33:40Si on en a besoin aujourd'hui, on n'en est pas persuadé.
00:33:43Oui, mais j'entends bien, parce qu'à l'ABCE eux-mêmes, ils n'en sont pas persuadés.
00:33:47Ils n'en sont pas persuadés non plus.
00:33:48Tel dérapage sur les taux courts pourrait expliquer les attentes d'une récession.
00:33:52Clairement, aux USA, on ne la voit pas.
00:33:54Il n'y a aujourd'hui aucun facteur qui expliquerait cette récession.
00:33:56Je vous crierai ce qui a été dit. En zone euro, a priori, non plus. Pas à Canterre en tout cas.
00:33:59Sur l'ABCE, je veux bien qu'on dise un petit mot de la France.
00:34:06Ce n'est pas gentil de me passer cette question-là à moi.
00:34:09Non, mais je vous formulerai une question qui est une question de marché sur la France.
00:34:15Sur l'ABCE déjà.
00:34:17Alors, sur l'ABCE, moi je suis beaucoup plus prudent sur l'économie européenne de manière générale.
00:34:24Pour une raison simple, c'est que si vous regardez toutes les décisions qui engagent le futur,
00:34:29elles ne sont pas prises.
00:34:30C'est-à-dire que la décision dans une entreprise qui engage le futur, c'est de créer un emploi.
00:34:35Parce qu'on crée un emploi, forcément, ce n'est pas pour virer la personne le lendemain.
00:34:39Dans le PMI allemand, on est au plus bas depuis 15 ans.
00:34:43Sur l'emploi ?
00:34:44Sur l'emploi composant d'emploi.
00:34:45Si vous regardez en France...
00:34:47Alors, je ne sais pas pourquoi tout le monde regarde l'enquête dans l'industrie.
00:34:50C'est 15% du PIB.
00:34:52Personne ne regarde jamais l'enquête dans les services.
00:34:54Regarder la composante emploi dans les services, c'est une catastrophe en France.
00:34:58C'est en train de tomber comme une pierre.
00:35:00Donc, la décision qui implique le futur est repoussée.
00:35:04Sur les CAPEX, sur les investissements, oui, il y a des conditions favorables,
00:35:09mais il n'y a pas d'investissement.
00:35:11Vous avez une enquête de l'Union européenne qui demande aux entreprises
00:35:15quelles sont vos prévisions d'investissement.
00:35:17C'est très mauvais.
00:35:19Quand je dis très mauvais, c'est une détente.
00:35:21Et puis, l'autre décision qui engage le futur,
00:35:25quand on est consommateur, c'est de consommer, évidemment.
00:35:28On a un taux d'épargne qui est anormalement élevé.
00:35:31Pour être honnête, je pense que personne n'a une explication vraiment claire.
00:35:36Enfin, moi, je peux passer une demi-heure à l'expliquer.
00:35:38Mais on a un taux d'épargne des ménages qui est assez élevé.
00:35:40On s'attendait à ce qu'il baisse et donc à avoir une conso qui rebondisse.
00:35:45Et en fait, le taux d'épargne continue de progresser.
00:35:48Donc, ça veut dire qu'il y a une espèce de stress chez le consommateur.
00:35:51Donc, moi, j'ai quand même l'impression...
00:35:53Alors, ça ne veut pas dire qu'on va avoir une récession catastrophique.
00:35:56Et ça, la BCE peut participer à régler ce problème en baissant les taux ?
00:35:59Oui, je pense que ça peut aider, mais à la marge.
00:36:03Pour moi, il y a un vrai sujet de confiance dans l'industrie,
00:36:06dans les services, dans les ménages.
00:36:09Et vous voyez, si tout le monde attend pour consommer,
00:36:11pour investir, pour créer des emplois,
00:36:13vous allez avoir un ralentissement.
00:36:15Et puis, les agents vont vous dire « Ah, mais j'avais raison ».
00:36:18Alors, c'est du self-fulfilling, ça s'appelle, du auto-généré.
00:36:22Mais donc, moi, je suis un petit peu dubitatif
00:36:24sur la trajectoire européenne à court terme.
00:36:27Parce qu'il y a vraiment un sujet de confiance important.
00:36:29Si on se parle franchement sur l'Europe,
00:36:32la Commission européenne est une machine à réglementer.
00:36:35On n'a pas de Google, on n'a pas de Meta.
00:36:38Si vous regardez les entreprises,
00:36:40il y avait une étude qui était intéressante.
00:36:42Les entreprises à plus de 1000 milliards,
00:36:44qui ont été créées aux Etats-Unis, ont une vingtaine d'années.
00:36:48Mais c'est le rapport Draghi, ça.
00:36:49Et nous, on n'en a pas.
00:36:50Et nous, on n'en a pas.
00:36:51Et on a quelques boîtes qui font plus de 100 milliards
00:36:53et qui ont un demi-siècle d'existence.
00:36:55Je pense que la réalité, c'est qu'on peut stimuler une économie
00:36:59autant qu'on veut monétairement.
00:37:01Ça va pas relancer la machine, on a un problème structurel.
00:37:04C'est le sens du rapport de Mario Draghi.
00:37:06Et donc, oui, on peut baisser les taux,
00:37:08mais est-ce que c'est ça qui va faire que demain,
00:37:10on a Microsoft chez nous ?
00:37:12Je pense pas.
00:37:13Il faut qu'on change un peu structurellement les règles.
00:37:15C'est plus du politique que du monétaire, à mon avis.
00:37:18Non, la question sur la France, c'est...
00:37:22Si on se place du point de vue des créanciers de la France,
00:37:25quel est le message qu'on attend ?
00:37:28Là, on a eu un premier message,
00:37:30c'est objectif 5% de déficit sur PIB 2025,
00:37:33les 3% on verra en 2029.
00:37:36Mais en tout cas, sur l'effort,
00:37:38c'est ce que recommandait la Banque de France,
00:37:40deux tiers d'économies de dépense, 40 milliards,
00:37:43un tiers de hausse de fiscalité, 20 milliards.
00:37:47Ça, c'est le package pour 2025.
00:37:49Est-ce que c'est le genre de package qui rassure des créanciers,
00:37:53même si ça a un coût peut-être sur la croissance française pour 2025 ?
00:37:58J'en sais rien, mais est-ce que c'est ce genre de message
00:38:00que les créanciers de la France veulent entendre aujourd'hui ?
00:38:02Oui, je pense, sans faire de politique,
00:38:05sans rentrer trop dans les détails,
00:38:07je pense que le message est le bon.
00:38:12Pour moi, il y a deux sujets.
00:38:14Le premier sujet, c'est est-ce que ce sera vraiment mis en place ?
00:38:17C'est le sujet habituel,
00:38:19mais ça, il faut donner le bénéfice du doute à un moment donné.
00:38:22Et vous savez que la politique en France
00:38:25est un petit peu complexe, en particulier en ce moment.
00:38:28Donc ça, c'est la première question,
00:38:30c'est est-ce que le gouvernement aura vraiment la capacité d'eux ?
00:38:34Et puis, il y a un autre sujet.
00:38:35Alors ça, c'est purement un sujet de marché.
00:38:38C'est que j'ai calculé sur la dette allemande,
00:38:42vous devez probablement avoir 80 % de la dette allemande
00:38:45qui est détenue par des banques centrales,
00:38:48des gens qui achètent de la dette,
00:38:51non pas pour investir, mais qui la gardent et quel que soit le prix.
00:38:54Donc en fait, quand vous êtes investisseur,
00:38:56vous ne pouvez pas vraiment investir sur la dette allemande
00:38:58parce qu'il n'y en a pas assez.
00:38:59Donc vous allez chercher le truc qui ressemble le plus
00:39:03et qui est liquide, c'est la dette française.
00:39:05Sauf que ça, c'était la logique il y a quelques mois, il y a quelques années.
00:39:08La dette française, maintenant,
00:39:10elle est au niveau de la dette espagnole et de la dette portugaise.
00:39:13Ce n'est pas la même profondeur de marché non plus.
00:39:16Exactement.
00:39:17Mais il y a une alternative.
00:39:19On commence à avoir une alternative.
00:39:21Je rappelle que la différence de rentabilité
00:39:23entre la dette française et italienne,
00:39:25c'était 113 points de base.
00:39:28C'est-à-dire 1,10 % au début de l'année.
00:39:31On est en dessous des 50 BP, c'est-à-dire 2,05.
00:39:34Donc on se rapproche beaucoup de l'Italie.
00:39:36Si à un moment donné...
00:39:37Vous voyez, il y avait quelque chose, je pense,
00:39:39la dette française était basse par rapport aux fondamentaux
00:39:43parce qu'on était la seule alternative à l'Allemagne.
00:39:46Si à un moment donné, le marché dit
00:39:48finalement l'Italie, l'Espagne...
00:39:50Ça bouleverse la hiérarchie.
00:39:52La prime sur la France disparaît très vite
00:39:56et là, ça peut glisser beaucoup plus vite, je pense.
00:39:59D'accord.
00:40:00Avec cette analyse, ces observations,
00:40:02il y a aujourd'hui des alternatives
00:40:04pour des investisseurs un peu contraints
00:40:06vis-à-vis de l'actif souverain.
00:40:08De se dire, avant, je n'avais pas tellement d'autres choix
00:40:10que la France.
00:40:11Maintenant, je peux avoir d'autres alternatives.
00:40:13Ça se voit dans des flux.
00:40:14Ça se mesure.
00:40:15Oui.
00:40:16Ce qui fait la traie, je pense, d'une dette aussi
00:40:18pour un investisseur notamment étranger,
00:40:20c'est finalement la stabilité aussi fiscale,
00:40:22la capacité de l'Etat à lever l'impôt
00:40:24et à tirer les capitaux et notamment les investissements.
00:40:27J'ai écouté il y a deux jours une interview de Xavier Niel
00:40:29sur ce sujet-là.
00:40:30Oui.
00:40:31Et finalement, lui dit un peu la même chose.
00:40:33Il dit que depuis quelques années...
00:40:34C'est un paradis.
00:40:35La France est un paradis.
00:40:36Oui, ou en tout cas, il y avait une certaine forme
00:40:37de stabilité fiscale
00:40:38qui donnait de la visibilité aux entreprises.
00:40:40C'est ce qui a permis notamment, parfois,
00:40:42à certaines entreprises, notamment dans le secteur de la finance,
00:40:44d'ailleurs, de rejoindre la place parisienne.
00:40:46Et donc, au-delà du secteur financier,
00:40:49on a beaucoup d'entreprises, d'industries
00:40:52sous l'effet d'un ministre, d'ailleurs, dédié à cette tâche,
00:40:54ont réintégré, ont investi en France.
00:40:57Et je pense qu'à la fois la capacité à capter des recettes
00:41:00par un business accru, par des investissements accrus
00:41:02et une capacité à lever l'impôt,
00:41:04c'est ce qui rassurera les investisseurs.
00:41:05Après, d'un point de vue purement technique,
00:41:07la dette française, c'est une dette qui est profonde,
00:41:09qui est liquide,
00:41:10qui dispose de marchés dérivés,
00:41:12donc, qui donne la possibilité aux investisseurs de couvrir,
00:41:14ce qui n'est pas le cas de toutes les dettes,
00:41:16en tout cas, pas avec la même liquidité.
00:41:17Donc, ça, je pense qu'il faut l'avoir en tête également.
00:41:19Parce que ça joue également sur l'attrait
00:41:21que peuvent avoir les investisseurs étrangers
00:41:23d'une courbe pays.
00:41:25Le fait d'avoir des futurs sur OAT,
00:41:26ça a été écrit il y a quelques années,
00:41:28ce n'est pas si lointain que ça.
00:41:31Ça joue en la faveur de la dette française.
00:41:33Qu'est-ce qu'on peut ajouter sur la situation ?
00:41:35L'effort demandé, là,
00:41:37ça aura un impact forcément sur la conjoncture française ?
00:41:42Ça va nous faire décrocher encore un peu plus ou pas ?
00:41:47Ce que je trouve intéressant dans le discours de politique générale,
00:41:49c'est que je ne sais pas s'il y en a gagné une semaine,
00:41:51quelques mois ou quelques trimestres.
00:41:53C'est-à-dire que le message que je retiens,
00:41:57c'est qu'on ne sait pas couper les dépenses,
00:42:00puisqu'on n'a aucune info sur la façon dont on va le faire,
00:42:02et probablement parce que c'est super compliqué.
00:42:04Et finalement, on va recourir à l'impôt,
00:42:07parce que ça, c'est ce qu'il y a de plus simple.
00:42:09Le deuxième message qu'on passe...
00:42:11Quand même, deux tiers d'économie,
00:42:13un tiers de hausse de fiscalité.
00:42:15Et dans les économies, oui,
00:42:17il y a des économies de dépenses fiscales aussi.
00:42:19On a le détail sur les impôts,
00:42:21on n'a aucun détail sur les coupes.
00:42:23Moi, déjà, je retiens ça.
00:42:25La deuxième chose que je retiens, c'est que,
00:42:27même s'ils arrivent à trouver des économies,
00:42:30on n'est pas totalement sûr dans quelle mesure
00:42:32ils vont réussir à les implémenter,
00:42:34parce que là, on va rentrer dans le dur de dur,
00:42:36et il va falloir rassembler largement,
00:42:38ce qui n'est pas totalement évident,
00:42:40vu la configuration de l'Assemblée nationale.
00:42:43J'étais ni rassuré, ni particulièrement inquiet.
00:42:47Je me dis qu'ils ont peut-être réussi
00:42:49à gagner un tout petit peu de temps,
00:42:51combien de temps...
00:42:53Pour revenir à votre question,
00:42:55il y a une chose qui est sûre,
00:42:57et ça, c'est un peu terrible,
00:42:59quand on est investisseur français
00:43:01et qu'on aime son pays,
00:43:03c'est que quand j'achète de la duration,
00:43:05c'est-à-dire de la politique monétaire,
00:43:07je n'achète pas la France.
00:43:09Quand j'achète la France, j'achète du crédit,
00:43:11quand j'achète de la duration,
00:43:13je vais prendre un pays type Allemagne ou autre.
00:43:15Et je ne suis pas le seul à le faire.
00:43:17On a plus confiance dans les entreprises
00:43:19que dans le souverain, pour le dire un peu simplement.
00:43:21C'est ça, quand on joue la politique monétaire
00:43:23de la BCE, on va jouer autre chose.
00:43:25Un mot rapide, 30-40 secondes chacun,
00:43:27sur la logique d'investissement
00:43:29qui vous anime à ce stade
00:43:31chez Sanson-Lonchamp AM.
00:43:33Nous, quelques messages.
00:43:35Première chose, on trouve que le soft landing
00:43:37est ultra-pricé.
00:43:39Il n'y a pas de risque de récession.
00:43:41On a un certain nombre de baisses de taux.
00:43:43Encore 200 probablement à venir.
00:43:45S'il y a une récession, il y en aura probablement 200 de plus.
00:43:47Encore une fois, on n'a rien
00:43:49qui nous permet de voir qu'une récession puisse arriver
00:43:51même si c'est extrêmement difficile à entrevoir.
00:43:53L'autre risque qui me paraît
00:43:55extrêmement sous-pricé, que ce soit sur les taux
00:43:57ou encore sur le marché actions,
00:43:59c'est ce fameux risque de melt-up.
00:44:01C'est-à-dire qu'à chaque fois que la Fed baisse les taux
00:44:03à un moment où l'économie a un momentum favorable,
00:44:05ce qui est le cas en ce moment,
00:44:07vous mettez un peu trop
00:44:09d'hydrogène.
00:44:11Le krach à la hausse.
00:44:13Celui-là me paraît être le risque
00:44:15des prochains jours.
00:44:17Je conserve.
00:44:19Dernière chose,
00:44:21personne n'en parle,
00:44:23mais ce qui se passe aux Etats-Unis avec la grève des dockers,
00:44:25c'est quand même 60% des importations.
00:44:27On va voir, c'est le premier jour.
00:44:29On n'en a pas parlé.
00:44:31Mais si ça prend de l'ampleur,
00:44:33évidemment qu'on en parlera.
00:44:35Je dirais qu'on aurait
00:44:37deux gros calls.
00:44:39Je souscris au fait d'aujourd'hui vendre
00:44:41le marché américain souverain.
00:44:43On a un risque de découplage
00:44:45entre les US et la zone euro du point de vue fondamental
00:44:47et peut-être des politiques monétaires.
00:44:49En tout cas, du rythme de baisse des taux.
00:44:513,80 sur 10 ans américain, ce n'est pas un screaming buy.
00:44:53Non, clairement.
00:44:55Quand on voit la tête des pentes aussi,
00:44:57que ce soit en zone euro ou aux Etats-Unis,
00:44:59on a eu un peu de repentification à la faveur d'un bull steepening,
00:45:01donc plutôt par la baisse des taux.
00:45:03On n'a pas envie d'acheter beaucoup de durations.
00:45:05On n'est pas rémunéré pour acheter de la duration,
00:45:07rallonger la maturité.
00:45:09Par contre, on est encore relativement bien rémunéré
00:45:11pour acheter du crédit.
00:45:13Alors, ça s'est resserré.
00:45:15Certains vont dire que c'est cher.
00:45:17Nous, on pense que ça peut rester cher
00:45:19et que cette logique de portage de carry sur le crédit,
00:45:21dans un contexte où, finalement,
00:45:23on ne voit pas de rupture de l'activité économique,
00:45:25ça peut continuer de payer.
00:45:27On reste constructif sur le crédit.
00:45:29Profitons des points de vol quand ils arrivent
00:45:31à abonder le crédit dans les portefeuilles.
00:45:33Stéphane ?
00:45:35Il y a un sujet dont on n'a pas parlé.
00:45:37La Chine.
00:45:39Non, sur les banques centrales,
00:45:41il y a des baisses de taux,
00:45:43mais il y a des expansions de bilans aussi,
00:45:45qui recommencent.
00:45:47Moi, j'ai un agrégat sur les 5 grandes banques centrales.
00:45:49On recommence à donner de l'activité.
00:45:51Il y en a qui réduisent moins leurs bilans
00:45:53et d'autres qui réinjectent.
00:45:55En Asie ?
00:45:57Oui, en Asie, essentiellement.
00:45:59Pour les actifs risqués,
00:46:01je dis différemment ce que vous avez dit.
00:46:03Oui, on a une incertitude qui est importante.
00:46:05Je crois qu'il y a des élections aux Etats-Unis bientôt.
00:46:07Vous êtes bien un parfait, Stéphane.
00:46:09Je regarde Bismarck.
00:46:11Vous suivez ça de près.
00:46:13Je vous remercie.
00:46:15Là, il y a une incertitude.
00:46:17Une fois que l'incertitude sera levée,
00:46:19on est quand même dans une configuration
00:46:21avec une croissance qui n'est certes pas extraordinaire,
00:46:23mais qui tient,
00:46:25une inflation qui n'est pas très élevée
00:46:27et une liquidité qui arrive
00:46:29qui est assez favorable pour les actifs risqués.
00:46:31C'était Smartball ce soir.
00:46:33C'est quand même très bullish.
00:46:35Le discours, ce soir, autour de la table.
00:46:37Merci à vous trois.
00:46:39Stéphane Déo, Éléva Capital,
00:46:41Julien Moutier, Groupama Asset Management,
00:46:43Etienne Gorjon, Sandso Longchamp Asset Management.
00:46:53Le dernier quart d'heure de Smartball
00:46:55pour chaque soir, c'est le quart d'heure thématique.
00:46:57Le thème ce soir, c'est celui de la dette émergente,
00:46:59les enjeux et les perspectives
00:47:01qu'on peut avoir pour cette classe d'actifs.
00:47:03Nous en parlons avec les spécialistes d'IVEO,
00:47:05Capital Partners et son co-fondateur,
00:47:07Mickaël Israël, est à mes côtés en plateau.
00:47:09Bonsoir, Mickaël.
00:47:11Un mot peut-être de ce qui se passe
00:47:13du côté de la Chine depuis une semaine
00:47:15avec des annonces
00:47:17qui se sont multipliées sur le plan monétaire,
00:47:19notamment des promesses budgétaires
00:47:21également venant des autorités chinoises
00:47:23et surtout un price action,
00:47:25des réactions de marché
00:47:27qui ont été particulièrement violentes
00:47:29d'une ampleur inédite,
00:47:31en tout cas par rapport à ce qu'on pouvait observer
00:47:33lors de précédentes annonces de soutien
00:47:35du gouvernement chinois.
00:47:37Qu'est-ce qui s'est passé pour vous cette fois-là
00:47:39du point de vue de la Chine
00:47:41et comment est-ce que tout ça s'est ressenti
00:47:43dans la sphère émergente, Mickaël ?
00:47:45Alors, vous disiez, oui, un plan
00:47:47quand même assez sérieux.
00:47:49Vous définissiez les plans,
00:47:51tous les plans finalement.
00:47:53Ce qui est bien, c'est que c'est un plan qui couvre
00:47:55à peu près tous les leviers d'action.
00:47:57Et en plus, dans lequel on a déjà annoncé
00:47:59que si ce n'était pas suffisant,
00:48:01il y a une porte ouverte,
00:48:03donc c'est un message assez fort.
00:48:05Et ce qui s'est passé est très positif.
00:48:07D'ailleurs, c'était le risque.
00:48:09C'était un marché qui est très sous-détenu.
00:48:11Et comme toujours, quand c'est très sous-détenu
00:48:13et qu'il y a des bonnes nouvelles,
00:48:15vous avez une réaction très brutale à la hausse
00:48:17et si vous n'êtes pas dans le marché,
00:48:19ce qu'il faut comprendre, par contre,
00:48:21chez nous, dans les obligations
00:48:23et les obligations d'entreprise,
00:48:25pour rester sur le segment sur lequel on est,
00:48:27ça ne fonctionne pas tout à fait
00:48:29comme les actions.
00:48:31D'ailleurs, on n'a pas vu un rebond spectaculaire
00:48:33comme il y a pu avoir sur les actions.
00:48:35Ça n'a pas été aussi fort dans votre niveau.
00:48:37Non, mais il y a une raison.
00:48:39En réalité, il n'y a pas eu non plus
00:48:41la chute et la décote.
00:48:43Je vais essayer juste de mettre ça clair.
00:48:45Il y a une polarisation très claire
00:48:47c'est que vous avez d'un côté des sociétés
00:48:49de bonne qualité et sur lesquelles,
00:48:51justement, il n'y a pas eu de décote
00:48:53malgré le flux de nouvelles très négatives
00:48:55qui s'accumulent et le côté même non investissable
00:48:57qui était devenu la Chine.
00:48:59Mais comme il n'y a pas de risque de crédit
00:49:01à proprement parler sur ces sociétés-là,
00:49:03les cours d'action baissent
00:49:05parce qu'il y a du risque économique de faire moins de profit,
00:49:07du ralentissement, il n'y a pas de risque de crédit.
00:49:09Donc on n'a pas assisté à de très fortes décotes
00:49:11qui pourraient nous amener aujourd'hui
00:49:13à avoir des rebonds spectaculaires.
00:49:15Et à l'opposé de ça,
00:49:17il y a une autre partie du gisement
00:49:19qui lui, effectivement, est très décotée
00:49:21qui est le secteur immobilier, le fameux.
00:49:23Là où vous retrouvez tous les émetteurs
00:49:25de type développeur, ceux qui sont vraiment pris
00:49:27dans la crise. Et là, évidemment,
00:49:29ce sont des choses qui ont commencé à remonter
00:49:31mais c'est un peu,
00:49:33c'est très difficile d'être dans ce marché-là
00:49:35parce que ces sociétés-là sont très distress.
00:49:37On est au milieu de restructuring pour la plupart
00:49:39et donc compliqué
00:49:41de pouvoir y aller
00:49:43sans avoir pris avant beaucoup de volatilité,
00:49:45beaucoup de risques.
00:49:47Ce n'est pas un univers d'investissement qui vous intéresse aujourd'hui
00:49:49chez Ivo Capital?
00:49:51Quand vous avez des messages très positifs
00:49:53comme celui qui est lancé
00:49:55par le marché, vous regardez quand même
00:49:57parce que j'allais dire, on a réouvert un peu
00:49:59nos notes
00:50:01et nos analyses.
00:50:03Mais il faut être conscient que si on veut aller
00:50:05sur la partie des choses qui étaient décotées,
00:50:07à ce stade, c'est encore des choses
00:50:09très risquées. Donc même si
00:50:11on re-regarde et même si on y allait,
00:50:13ce ne sera pas un call majeur
00:50:15dans le portefeuille.
00:50:17Au-delà de ça, qu'est-ce qu'on peut dire de la classe
00:50:19d'actifs, de la dette
00:50:21émergente, corporate,
00:50:23high yield, on parle de dette au rendement,
00:50:25bien sûr, qu'est-ce qu'on peut dire
00:50:27de l'intérêt de cette classe d'actifs aujourd'hui
00:50:29au moment où on se parle ?
00:50:31Comment on peut mesurer cet intérêt de la
00:50:33classe d'actifs à travers peut-être
00:50:35les émissions d'entreprises tout simplement
00:50:37et savoir comment ces émissions sont absorbées
00:50:39par le marché et les investisseurs ?
00:50:41Alors oui, c'est intéressant
00:50:43parce que c'est vrai que du côté du marché
00:50:45primaire, on a un marché qui est vraiment
00:50:47très actif et vraiment
00:50:49très attractif.
00:50:51Pour vous donner quelques chiffres, ou en tout cas un chiffre,
00:50:53je vois nous depuis le début de l'année
00:50:55sur notre fonds Flagship,
00:50:57on a participé à 32 nouvelles émissions,
00:50:59ce qui n'est quand même pas rien.
00:51:01En poids du portefeuille,
00:51:03c'est à peu près 30% du portefeuille
00:51:05qu'on a pu redéployer, même un peu plus
00:51:07d'ailleurs, sur ce marché
00:51:09primaire.
00:51:11Donc ça c'est intéressant. C'est intéressant aussi
00:51:13pour le stock
00:51:15puisque finalement nous on travaille sur un stock,
00:51:17il y a les émissions mais il y a aussi tout le stock,
00:51:19d'avoir un stock qui se reforme,
00:51:21qui se reconstitue et en plus
00:51:23dans un contexte de niveau de rendement
00:51:25qui est encore assez attractif,
00:51:27c'est bon
00:51:29structurellement
00:51:31pour le marché.
00:51:33Troisième chose,
00:51:35différenciante
00:51:37j'allais dire, c'est que
00:51:39le marché primaire est ouvert aussi dans
00:51:41d'autres zones du globe
00:51:43mais ce qui est intéressant
00:51:45c'est le type d'émissions, là où on voit
00:51:47une distinction, c'est que par exemple on revoit
00:51:49beaucoup d'émissions de type
00:51:51infrastructure, project bond,
00:51:53des sujets qui sont dans le
00:51:55high yield, qui sont assez désertés maintenant
00:51:57sur les marchés développés parce qu'il y a
00:51:59la concurrence des fonds de dette privée et des fonds
00:52:01de dette infrastructure qui ont
00:52:03élevé des milliards et des milliards
00:52:05et on va dire que sur les émergents
00:52:07ça se passe encore
00:52:09sur le marché obligataire.
00:52:11On finance des infrastructures et des projets
00:52:13de long terme encore à travers le marché
00:52:15obligataire pour ces pays émergents.
00:52:17Oui, et dans les formats
00:52:19project bond, donc là c'est trop long à expliquer
00:52:21mais qui sont des formats très fléchés.
00:52:23Le produit de l'obligation est fléché vers des
00:52:25projets destinés justement
00:52:27à ça. Exactement, donc c'est très
00:52:29sécurisant, ça apporte beaucoup de visibilité
00:52:31et je dirais
00:52:33le package de sécurité
00:52:35qu'il y a autour de ces obligations-là sont très différents
00:52:37d'une obligation d'entreprise
00:52:39typique et en plus ce sont souvent
00:52:41des obligations amortissables
00:52:43et pas à échéance, etc.
00:52:45Donc c'est vraiment intéressant pour le stock.
00:52:47Et vous dites en fait que ces marchés-là
00:52:49dans les marchés développés
00:52:51ont été effacés par la concurrence
00:52:53de la dette privée, de la dette infra, etc.
00:52:55Ah oui, enfin sur la partie
00:52:57high yield, sur la partie investment grade,
00:52:59il y a encore des choses mais sur la partie, enfin
00:53:01des project bond, investment grade,
00:53:03mais sur les produits développés, sur le high yield, il n'y a plus
00:53:05d'obligations comme ça. Et ça existe encore
00:53:07dans l'univers émergent. Autre enjeu
00:53:09j'imagine pour les actifs
00:53:11émergents et la dette émergente,
00:53:13la baisse des taux de la Fed
00:53:15de 50 points de base qui a marqué les esprits
00:53:17pour entamer un cycle de baisse de taux.
00:53:19Le voyage a commencé,
00:53:21on verra quelle sera la destination
00:53:23finale de ce voyage de baisse de taux
00:53:25mais évidemment vous travaillez sur des obligations
00:53:27en devise dure, en dollars, c'est ça
00:53:29Michael, principalement.
00:53:31Le fait que la
00:53:33réserve fédérale soit entrée en action,
00:53:35qu'est-ce que ça change et quelle
00:53:37perspective ça offre justement
00:53:39sur le comportement de votre classe d'actifs ?
00:53:41Bon, c'est un message positif.
00:53:43Je crois que vous savez que quand
00:53:45les taux sont orientés à la baisse
00:53:47pour les émergents, il y a ce raccourci.
00:53:49Alors c'est la première lecture mais il y a ce raccourci
00:53:51qui est plutôt porteur pour les émergents
00:53:53de la même manière qu'à l'inverse
00:53:55quand les taux sont dans un cycle haussier
00:53:57on dit que c'est mauvais pour les émergents.
00:53:59Là on a côté Fed,
00:54:01on va dire si on est factuel,
00:54:03c'est pas un moment pour se replier et dire
00:54:05c'est le moment de se mettre complètement aux abris
00:54:07alors que la Fed est en train de pivoter.
00:54:09Donc ça c'est le premier point.
00:54:11Le deuxième point c'est
00:54:13l'éléphant dans la pièce qui est la Chine.
00:54:15Pour nous, qui a quand même
00:54:17freiné les flux, clairement
00:54:19parce qu'il faut savoir, dans les obligations
00:54:21on ne peut pas jouer pays par pays.
00:54:23C'est pas comme dans les actions
00:54:25où vous dites ce que je ne mets plus en Chine
00:54:27je le mets en Inde et puis
00:54:29j'ai redéployé.
00:54:31Donc on avait quand même
00:54:33ça qui bloquait.
00:54:35Un vent contraire chinois très fort.
00:54:37Le stimulus il va avoir,
00:54:39il a déjà de toute façon quand même un impact sur les flux
00:54:41donc on a quand même
00:54:43deux supports assez intéressants.
00:54:45Aujourd'hui,
00:54:47et dernière chose c'est
00:54:49la croissance mondiale
00:54:51qui n'est pas à l'arrêt.
00:54:53Il faut être factuel aussi, on peut se projeter
00:54:55mais il faut aussi regarder les signaux qu'on a devant nous.
00:54:57Et aujourd'hui on n'a pas d'inquiétude
00:54:59majeure sur un ralentissement
00:55:01brutal de la croissance.
00:55:03Donc tout ça est favorable
00:55:05aux économies émergentes et aux actifs émergents
00:55:07en général.
00:55:09D'ailleurs les performances depuis le début de l'année sont
00:55:11assez bonnes, même assez spectaculaires
00:55:13sur les obligataires émergents.
00:55:15L'action de la Fed, ça aura pour conséquence
00:55:17de réduire la volatilité par exemple
00:55:19sur des marchés obligataires
00:55:21comme ceux dans lesquels vous travaillez Michael ?
00:55:23Alors, l'action passée.
00:55:25Pas la baisse.
00:55:27Mais ce qui est
00:55:29un point très intéressant, c'est qu'effectivement
00:55:31aujourd'hui...
00:55:33Moi je parlais de la baisse de taux, mais vous dites
00:55:35que ce n'est pas la baisse de taux.
00:55:37Ce qui est très intéressant aujourd'hui c'est que, parce que j'ai eu des discussions
00:55:39récemment comme ça, où on sent qu'il y a aussi
00:55:41encore un peu d'analyse
00:55:43sur le comportement, la volatilité
00:55:45qu'il y a eu ces dernières années sur les obligations.
00:55:47Et d'ailleurs, nous on trouve que ça
00:55:49c'est un faux indicateur. La volatilité passée
00:55:51des obligations sur le cycle de Quantitative Easing
00:55:53elle est
00:55:55faussée. Pourquoi ?
00:55:57Parce qu'on avait dans ces obligations
00:55:59qu'on portait à cette époque-là
00:56:01que de la composante spread quasiment
00:56:03et pas de composante taux. Donc du coup
00:56:05on avait une sensibilité des obligs
00:56:07qui était une sensibilité au spread.
00:56:09Évidemment très liée au côté
00:56:11risk-on, risk-off des marchés.
00:56:13Donc très liée aux actions et on s'est plaint de dire
00:56:15les obligations ça ne joue plus le rôle
00:56:17refuge, c'est plus
00:56:19décorrélé quand les marchés sont risk-off.
00:56:21La raison elle est vraiment purement mathématique
00:56:23il n'y avait pas beaucoup de taux à l'intérieur
00:56:25des rendements qui étaient proposés.
00:56:27Aujourd'hui si je vous donne un
00:56:29exemple, aujourd'hui on doit avoir à peu près 8%
00:56:31en dollars de rendement sur le fonds flagship
00:56:33sur les 8% on a
00:56:3547% de taux, 53% de spread.
00:56:37Juste vous placez
00:56:39la volatilité
00:56:41à venir sur les obligations
00:56:43du fait du cycle de hausse
00:56:45des taux, maintenant la baisse
00:56:47va changer les choses.
00:56:49Le fait d'avoir reconstitué
00:56:51cette partie taux dans
00:56:53les obligations, vous dites ça peut
00:56:55limiter la volatilité à l'avenir.
00:56:57Clairement, c'est-à-dire que vous avez
00:56:59un instrument qui va réagir s'il y a du
00:57:01risk-off market
00:57:03comme on dit, le taux normalement
00:57:05il va vous protéger et ça devrait
00:57:07bon après il y a toujours dans l'autre sens.
00:57:09Mais ce n'est pas le sujet
00:57:11et c'est une configuration différente
00:57:13de ce qu'on a connu dans les périodes de
00:57:15quantité de leasing.
00:57:17Puisque vous êtes sur les taux, juste je termine sur les
00:57:19taux US, quelque chose d'intéressant, depuis que la Fed
00:57:21a pivoté, si vous regardez
00:57:23le reste de la courbe
00:57:25il n'y a pas de baisse des taux.
00:57:27On a même une légère augmentation des
00:57:29taux sur le 5-10 ans.
00:57:31Le 5-10 ans a légèrement progressé.
00:57:33Depuis l'annonce de la baisse de taux en septembre
00:57:35dernier, oui, il y a
00:57:37quelques semaines à peine. Justement en termes de
00:57:39l'univers obligataire, dans votre univers
00:57:41et à fortiori
00:57:43l'univers obligataire émergent
00:57:45est-ce qu'on est toujours dans l'idée que
00:57:47verrouiller du taux, verrouiller
00:57:49du rendement, ça reste la bonne stratégie
00:57:51ou est-ce qu'il y a des limites
00:57:53aujourd'hui à cette stratégie puisque
00:57:55les taux ont remonté mais on est dans la
00:57:57perspective de voir des taux qui vont quand même
00:57:59progressivement, graduellement, normalement
00:58:01se réduire ?
00:58:03D'abord, toute stratégie
00:58:05aujourd'hui de portage est encore
00:58:07dominante high yield, encore une fois parce que
00:58:09il n'y a pas de raison aujourd'hui, de
00:58:11signaux pour se dire c'est le moment de se mettre aux abris
00:58:13il faut se mettre tout en investment grade et plus bouger.
00:58:15Il y a encore de quoi
00:58:17surfer sur le portage high yield. Je vous ai
00:58:19donné des rendements en dollars, on est quand même sur des
00:58:21bons niveaux. Alors, il n'y aura peut-être plus
00:58:23autant de potentiel de gain
00:58:25par la baisse des spreads parce que
00:58:27oui, les marchés se sont resserrés.
00:58:29Les taux sur la courbe intermédiaire,
00:58:31il y aura quand même peut-être aussi
00:58:33de la résilience parce qu'ils avaient déjà assez bien
00:58:35fait quand même les mouvements
00:58:37des annonces de la Fed.
00:58:39Mais en tout cas, le portage, il est là.
00:58:41Et à 8%,
00:58:43ça ne se refuse pas.
00:58:45Et n'oubliez pas aussi
00:58:47la désinflation est là, donc c'est du 8%
00:58:49avec des taux réels positifs, ça a de la valeur.
00:58:51Maintenant,
00:58:53il y a deux manières de jouer le portage,
00:58:55le succès des fonds datés.
00:58:57On a le nôtre, nous aussi,
00:58:592028, qui est ouvert et
00:59:01qui continue de collecter. Mais si on est
00:59:03transparent sur l'intérêt
00:59:05du marché, aujourd'hui,
00:59:07il y a aussi des limites aux fonds datés.
00:59:09Mais je vais revenir sur la première partie
00:59:11de la discussion, les nouvelles émissions.
00:59:13Vous voyez, ça, c'est vraiment
00:59:15dommage parce que sur les fonds datés...
00:59:172028, c'est dans 4 ans ?
00:59:192028, c'est dans 4 ans. En général, sur le marché
00:59:21corporate high yield, on est plutôt sur
00:59:23des émissions minimum 5 ans,
00:59:255-7 ans.
00:59:27On ne peut pas intégrer la stratégie, c'est ça ?
00:59:29Vous ne pouvez pas parce que vous avez la date.
00:59:31Il y a l'intérêt qui est toujours là,
00:59:33mais on perd une partie de l'intérêt aussi
00:59:35du marché, sauf si
00:59:37on a des fonds datés sur
00:59:39plusieurs maturités et qu'on peut
00:59:41retrouver par contre sur les fonds ouverts.
00:59:43C'est moins clair.
00:59:45Il y a match !
00:59:47Bien dit, bonne conclusion, exactement.
00:59:49Merci beaucoup, Mickaël. Merci d'être venu nous parler
00:59:51de la dette émergente. C'est votre spécialité
00:59:53chez EVO Capital Partners. Vous êtes le cofondateur
00:59:55d'EVO et c'était le dernier quart d'heure de Smart Bourse.
00:59:57Merci Grégoire.