Mercredi 15 janvier 2025, SMART BOURSE reçoit Etienne Gorgeon (Responsable de l’activité obligataire, Sanso Longchamp AM) , Franck Sabbah (Responsable du développement AM en Europe, Berenberg) , Marie de Leyssac (Gérante allocataire, Edmond de Rothschild AM) et Nicolas Brault (Directeur Associé, Hottinguer banque privée)
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00:00Bienvenue dans Smart Bourse, votre émission chaque jour sur Bsmart4Change pour rester
00:12à l'écoute des marchés.
00:13Du lundi au vendredi, vous nous retrouvez à 20h30 si vous nous suivez à la télévision
00:17via vos box et vous nous retrouvez évidemment avant cela en replay sur bsmart.fr ou encore
00:22en podcast sur l'ensemble de vos plateformes préférées.
00:25Au sommaire de cette édition ce soir, la saison des entreprises est ouverte avec d'un
00:30côté les premiers résultats des grandes banques américaines qui sont d'excellents
00:34résultats autant le dire, vous en aurez le détail dans un instant avec Pauline Grattel
00:38et puis de l'autre la saison MNA qui débute peut-être aujourd'hui avec ces discussions
00:44confirmées dans le monde de la certification entre deux leaders, le français Bureau Veritas
00:49et le suisse SGS, des discussions en cours pour lesquelles il n'y a pas de garantie
00:55de résultats à ce stade, indiquent les deux groupes, mais des discussions qui semblent
01:00légitimes et qui ont fait réagir le cours de bourse de Bureau Veritas dans le bon sens
01:04et de SGS plutôt dans le sens inverse sur le marché suisse, là aussi Pauline Grattel
01:09vous donnera tous les détails de ces discussions en cours entre les deux leaders de la certification
01:16dans le monde.
01:17L'autre information du jour, c'est cette séance de détente sur les rendements obligataires
01:24à la faveur notamment de rapports sur l'inflation qui ont été meilleurs que prévus que ce
01:28soit côté britannique ou côté américain, on a vu notamment aux Etats-Unis une inflation
01:35sous-jacente un peu inférieure à ce qu'attendait le consensus des économistes et cela a suffit
01:40à déclencher une séance de rallye obligataire disons-le avec des taux longs qui se détendent
01:45de 10 à 15 points de base aux Etats-Unis et en Europe sur la base de ces rapports d'inflation
01:51pour le mois de décembre.
01:53Voilà pour les sujets de discussion à suivre avec nos invités de Planète Marché dans
01:56un instant et puis dans le dernier quart d'heure de Smart Bourse, nous quitterons l'univers
02:00des marchés liquides cotés pour nous intéresser au marché de la dette privée, un segment
02:05de marché non coté qui connaît un fort engouement depuis une paire d'années maintenant,
02:10nous en parlerons spécifiquement avec les équipes de Berenberg et Frank Saba, responsable
02:14des développements de l'asset management de Berenberg en Europe sera avec nous en plateau
02:18dans le dernier quart d'heure de Smart Bourse.
02:31Tendance mon ami, chaque soir en ouverture de Smart Bourse, les infos clés du jour avec
02:35Pauline Grattel.
02:36Bonsoir Pauline.
02:37Grosse journée macro et micro pour les investisseurs, commençons par la macro avec l'événement
02:42du jour, la publication de l'inflation américaine qui est une bonne nouvelle.
02:46Oui, dans sa version cœur, hors alimentation et énergie, l'inflation américaine de décembre
02:51ressort légèrement inférieure aux attentes en hausse de 3,2% sur un an, l'inflation globale
02:57elle ressort parfaitement conforme aux attentes, plus 2,9% sur un an et plus 0,4% sur un mois,
03:04l'inflation britannique était elle aussi attendue et ressort inférieure aux attentes
03:08à plus 2,5% sur un an en décembre et en hausse de 0,3% sur un mois.
03:13Bon et ces deux rapports publiés aujourd'hui permettent aux marchés obligataires effectivement
03:18sous tension ces dernières semaines de reprendre leur souffle.
03:21Oui, les rendements obligataires se détendent fortement partout de 10 à 15 points de base,
03:25le 10 ans américain retombe autour de 4,65%, le rendement britannique de même échéance
03:31se détend le plus fortement à moins de 4,75%, en France le rendement à 10 ans tourne autour
03:36de 3,35%, sur le marché des changes l'euro continue de reprendre quelques couleurs à 1,0330$.
03:43Effectivement, l'euro dollar qui était à moins de 1,02 au démarrage de cette semaine
03:47qui se retrouve à plus de 1,03 désormais.
03:49Quelles ont été les réactions observées sur les marchés d'action ?
03:51En Europe le DAX a inscrit un plus haut historique aujourd'hui tandis que l'indice phare italien
03:56inscrit un record annuel, le CAC 40 lui gagne plus de 1% autour de 7500 points,
04:02Aux Etats-Unis les indices ouvrent en forte hausse de l'ordre de 2% grâce à l'inflation mais aussi aux résultats des banques.
04:08Effectivement, c'était le top départ aujourd'hui de la saison de publication de résultats,
04:13les résultats annuels notamment des grands groupes mondiaux et pour l'instant sur le secteur bancaire américain c'est du solide.
04:19Oui, JP Morgan pour commencer publie des résultats historiques, la banque fait état d'un bénéfice record pour 2024 à 58,5 milliards de dollars.
04:28Jamie Dimon met en avant la résilience de l'économie américaine pour justifier ces résultats, le titre progressé de 1% en début de séance.
04:36Goldman Sachs double de son côté ses bénéfices du quatrième trimestre.
04:40Oui, des bénéfices qui s'établissent ainsi à 4 milliards de dollars sur le quatrième trimestre, son bénéfice le plus élevé depuis le troisième trimestre 2021.
04:48Le chiffre d'affaires est en hausse de 23% sur un an au dernier trimestre, ces résultats sont largement supérieurs aux attentes du marché,
04:55un marché qui les salue donc le titre ouvre en hausse de plus de 5%.
04:58Bonne copie également pour Wells Fargo qui voit son titre progresser également après ces résultats.
05:03Oui, Wells Fargo fait état d'un bénéfice net de plus de 5 milliards de dollars au quatrième trimestre contre moins de 4 milliards il y a un an.
05:10La banque a été portée par l'essor de la banque d'investissement, le marché salue ces résultats, le titre ouvre en hausse de 3% à Wall Street.
05:16Et puis Citigroup a publié également de très bons résultats profitant notamment de la reprise du trading.
05:21Oui, avec un bénéfice net en hausse de presque 40% en 2024, au-delà de 12 milliards de dollars, on peut dire que Citigroup n'a pas démérité.
05:30Pour le quatrième trimestre, la banque fait état d'un bénéfice net de 3 milliards de dollars à mettre en perspective avec une perte de 2 milliards il y a un an, le titre ouvre en hausse de plus de 4%.
05:39Et puis la gestion d'actifs n'est pas en reste également avec l'exemple de BlackRock aujourd'hui qui fait état également d'un quatrième trimestre record.
05:47Oui, les actifs sous gestion s'établissent à 11 550 milliards de dollars, le bénéfice lui progresse de plus de 20%, le titre ouvre en hausse de 4%.
05:56Oui, 11 500 milliards, c'est vrai que c'est un chiffre qui commence à devenir assez stratosphérique.
06:02Je le disais, la saison des entreprises c'est aussi peut-être la saison du MNA, Pauline, Bureau Veritas, a donc confirmé être entrée en discussion avec SGS.
06:11Oui, l'entreprise d'audit et de certification qui est entrée le 20 décembre dans l'indice K40 fait déjà parler d'elle, elle est entrée en pourparler avec son homologue suisse SGS afin d'envisager de créer un géant de la certification.
06:23Une telle fusion donnerait naissance à un groupe de 33 milliards de dollars de capitalisation boursière, Bureau Veritas est en hausse de 4% au cours de la séance.
06:31Bon, et puis demain les investisseurs ne perdront pas le rythme.
06:34Non, la journée sera à nouveau chargée. Demain, côté macro, les ventes de détails américaines du mois de décembre seront publiées.
06:40Côté micro, la suite de la séquence résultat est attendu avec ceux de Bank of America, Morgan Stanley et United Health Group.
06:47Merci beaucoup Pauline. Pauline Grattel avec nous chaque soir en ouverture de Smart Bourse pour vous apporter les infos clés du jour sur les marchés.
07:04Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
07:07Marie Delessa qui est avec nous, gérante allocataire chez Edmond de Rothschild, Asset Management. Bonsoir Marie.
07:12Bonsoir Grégoire.
07:12Etienne Gorjon à vos côtés qui est responsable de la gestion obligataire de Sanso Longchamp, Asset Management. Bonsoir Etienne.
07:19Bonsoir Grégoire.
07:19Et Nicolas Brault également avec nous, directeur associé chez Ottingre, banque privée. Bonsoir Nicolas.
07:25Bonsoir Grégoire.
07:25Merci d'être là, ravi de vous retrouver tous les trois.
07:28Commençons peut-être par la saison des entreprises. Comme je le disais, les résultats arrivent.
07:33Mais peut-être que la saison du MNA démarre aujourd'hui avec cette conversation confirmée entre Bureau Veritas et SGS, le concurrent suisse de Bureau Veritas.
07:43Nicolas, vous avez vu à l'occasion du Forum Odo qui se tenait la semaine dernière à Lyon, qui permet de voir peut-être plusieurs dizaines,
07:50voir quelques centaines d'entreprises.
07:52Oui, il y avait plus de 200 entreprises.
07:53Plus de 200 entreprises réunies pendant trois jours sur un même lieu avec des investisseurs et des rendez-vous effectivement entre investisseurs et entreprises.
08:02Vous avez pu voir à cette occasion Bureau Veritas.
08:05C'est l'occasion d'évoquer effectivement les perspectives d'un groupe comme Bureau Veritas et le bien fondé ou non de cette discussion avec SGS.
08:14Donc en effet, j'ai eu l'opportunité de les voir et il est évident qu'à aucun moment le sujet d'un rapprochement avec SGS n'a été évoqué ni de près, ni de loin, ni une question.
08:26Néanmoins, quand les groupes se présentent, ils présentent les grands aspects de leur stratégie.
08:31Et dans cette journée où on s'est réveillés avec une nouvelle avant l'ouverture des marchés qui est véhiculée par Bloomberg,
08:39et vous l'avez dit tout à l'heure, Pauline l'a dit, c'est très étayé.
08:43On voit bien que ces groupes se parlent au niveau des actionnaires et ils se parlent du sujet au niveau des management.
08:52Et comme toujours, la chose n'est donc aucune confirmation à ce stade.
08:58Donc chacun y va de son analyse ou des conjectures et les avis sont divergents.
09:03Pour ma part, j'ai envie de distinguer deux aspects mais je vois une probabilité élevée.
09:09Un sens élevé à ce rapprochement et puis après la question se pose de est-ce que ça sera créateur de valeur et à quel horizon.
09:17Sur le premier point, vous avez deux actionnaires qui sont des investisseurs professionnels, des holdings,
09:26JBL d'un côté, côté SGS et Vendel de l'autre, qui, je vais simplifier un peu,
09:33voit les trains passer en matière de private equity depuis un moment.
09:38Vendel a fait deux acquisitions dans le private equity l'année dernière et dans la dette privée également l'année dernière
09:46et a une envie et manifeste des mouvements avec la volonté de faire une gestion active de ces participations.
09:56Vous avez dans les deux cas des décotes phénoménales sur l'actif net réévalué qui est propre de...
10:03Oui, des holdings.
10:04... à peu près de tout le secteur et de toutes les holdings.
10:06Et puis vous avez des actionnaires de contrôle.
10:09Vendel est en contrôle du board, Laurent Mignon est président du conseil d'administration et ce depuis des décennies.
10:16Il y a eu trois présidents de Vendel qui se sont succédés mais c'est un actif qu'ils contrôlent.
10:21Vous avez maintenant des managements nouveaux.
10:25Vous avez chez SGS Géraldine Picot, ancienne d'Olcim, ancienne d'Issy-leur.
10:32Française.
10:33Et Indah Garbi, la présidente de... qui est CEO mais pas au conseil de Vendel,
10:41qui est une Australienne d'origine indienne et qui insuffle indiscutablement
10:46et ça transparaît de toutes les communications y compris la semaine dernière, elle n'était pas là.
10:50Mais c'est évidemment des questions qu'on pose.
10:52Elle insuffle quelque chose et un style nouveau, une dimension nouvelle et on va dire clairement un management fort.
11:00Donc il y a une légitimité à jouer un rôle dans une éventuelle fusion.
11:04Et avec un groupe, là je vais être plus du côté Bureau Veritas, qui dit clairement que dans ce monde,
11:11la taille ça compte car la taille égale profitabilité et capacité à investir.
11:18D'où des sessions pour se concentrer.
11:22Le temps des diversifications est passé, désormais le temps est venu d'acquérir une taille critique,
11:30se concentrer sur des domaines d'excellence pour aussi investir dans de la croissance et investir dans la croissance, ça coûte.
11:37Donc je vois sur le plan de la stratégie de Bureau Veritas avec deux groupes, SGS et Bureau Veritas,
11:45qui font du M&A régulièrement, un complément historique.
11:50J'ai en tête que ce marché de la certification mondiale, tout est certifié autour de nous, donc c'est quand même un business solide.
11:56Bureau Veritas et SGS étant les deux leaders mondiaux, mais dans un marché très fragmenté où les parts de marché pour des leaders sont quand même très faibles.
12:05Est-ce que c'est toujours vrai aujourd'hui ou pas Nicolas ?
12:07En tout cas, ce qu'ils nous disent, c'est que les quatre premiers acteurs ont probablement un peu plus de 20% de marché.
12:14Et ils n'ont cessé de dire, ça n'a pas changé en 30 ans, que le marché est très fragmenté.
12:19Et qu'en effet, en dehors des comptes et de l'audit, qui est l'apanage des big four, tout le reste, il faut le certifier, il faut contrôler la qualité,
12:30des chaussures, aux navires, aux processus, à la supply chain, à vos émissions de CO2 ou d'autres choses, aux appartements, tout.
12:37Donc le monde est vaste, il est morcelé, et peut-être, peut-être que de part et d'autre, il y a une volonté de changer de braquet en termes d'acquisition.
12:47Et il y a du côté des management, je pense, des actionnaires et de l'histoire, des convergences culturelles qui sont fortes.
13:00SGS a été créé en France. Bon, c'est un groupe suisse. SGS, c'est un groupe créé en France.
13:05Dirigé par Géraldine Picot, vous le disiez, française.
13:07En tout cas, ça, c'est une coïncidence. Mais en tout cas, on parle le même langage, on est capables, on mène des stratégies analogues, et avec des domaines...
13:17Et ça, c'est un des sujets contestés par certains analystes ou investisseurs aujourd'hui. C'est les overlaps. Est-ce qu'il y a des redondances ?
13:27Moi, je me souviens avoir discuté avec un bonhomme de SGS, il y a à peu près 15 ans, de ce sujet-là. Car en fait, ce sujet-là n'a rien de nouveau.
13:37C'est le serpent de mer, quoi.
13:39Sergio Marchionne, qui a été un des patrons de SGS, mais qu'on a plus connu chez Ferrari, enfin, en tout cas, sa renommée, a étudié tout ça de la même manière que...
13:48Je suis désolé de les faire parler, mais Xavier Fontanet, chez Essilor, a envisagé le rapprochement avec Leonardo Dalvecchio il y a 20 ans, et ça ne s'est pas fait, dans les deux cas, probablement pour des questions d'égo.
14:02Est-ce que le moment est venu que les égos passent au second plan ? En tout cas, je crois qu'il y a un alignement des actionnaires, une volonté stratégique affirmée. Géraldine Picot, elle est très citée aujourd'hui.
14:14Oui, elle a dit il y a quelques mois, j'ai besoin de faire du M&A, j'ai besoin de faire du M&A, ça, elle l'avait déjà dit.
14:19Indah Gharibi et ses équipes veulent avancer.
14:23Juste un mot, parce que, GBL, Bruxelles-Lambert, c'est la famille Frère, qui est actionnaire à plus de 25% de SGS, 19% de SGS, et donc c'est Vendel qui est actionnaire à plus de 25% de Bureau Veritas.
14:36Autant pour moi...
14:37Et plus Androde.
14:38Et plus Androde.
14:40Vendel, vous dites, il y a l'idée pour la société d'investissement Vendel d'un pivot vers le non-coté, c'est-à-dire que ces discussions, ces opérations, elles se font aussi sur la base d'un constat
14:50que la bourse est plus efficiente pour valoriser un groupe comme Bureau Veritas ou d'autres participations cotées de Vendel.
14:58Et est-ce qu'il faut y voir d'ailleurs un camouflet peut-être pour le marché coté ?
15:03Alors, je ne vous rejoins pas là-dessus. D'abord, je ne vais pas parler à leur place. Je pense qu'ils vont s'exprimer.
15:09Non, le pivot vers le private equity résulte d'une volonté stratégique d'avoir deux pieds, deux jambes, et en aucun cas d'abandonner le métier d'investisseur sur fonds propres
15:23et de jouer un rôle actif dans la détermination de la stratégie de ces groupes-là. Donc, ça va de pair.
15:29En revanche, il est établi depuis un moment que le poids de Bureau Veritas est tellement important dans les actifs de Vendel, il y a une volonté de diminuer cette exposition.
15:39Elle est d'ailleurs programmée puisqu'il y a même des obligations convertibles. Donc, si l'opération devait se faire, j'ai l'impression que le 26% du capital deviendrait 11% de l'ensemble.
15:51Et ça serait une dilution naturelle, mais pas forcément une diminution de sa valeur. Et ça, c'est le deuxième aspect.
15:58Est-ce que ça va être créateur de valeur ? Si ça se fait, alors là, j'ai des réponses moins construites, parce qu'une fusion, c'est compliqué, parce qu'il y a des réserves,
16:09c'est du people business, ça prend du temps, c'est des égaux. Mais, et ce que disent certains, redondance de clients, donc risque Intertech lors de fin de départ de marché.
16:22J'ai un souvenir d'un SGS qui avait un million de clients. Beaucoup, beaucoup de petits contrats. Donc, évidemment, le sujet numéro un, si ces choses-là devaient se concrétiser,
16:36les management adressaient ce problème-là en premier. Après, il y a des complémentarités géographiques. On est dans un monde compliqué.
16:45On dit la taille, la taille se ferait un géant. Les deux réunis, c'est 14 milliards de chiffres d'affaires.
16:51Oui, c'est pas non plus... C'est pas des titans.
16:54Il n'y a pas de quoi réveiller la Commission européenne au nom d'une position dominante.
16:59On cherche à accueillir des leviers d'autonomie stratégique, de souveraineté, etc. On ne peut pas s'opposer, quand même, à des rapprochements de ce genre-là.
17:08Peut-être, peut-être deux éléments qui peuvent être clés dans la matérialisation de ce rapprochement ou pas. Je suis désolé de tomber là-dedans, parce que c'est à toutes les sauces.
17:22Mais l'arrivée de Trump et le sujet des tarifs identifiés, ce sont deux groupes qui vivent du commerce mondial. Donc, forcément, ça donne envie de ne pas rester les bras croisés
17:33et de ne pas être des petits garçons à subir la loi américaine. Je suis désolé de ce langage un peu direct. Et deux, vous avez l'intelligence artificielle.
17:43Et pour y faire face, la taille est critique pour investir et pouvoir amortir vos dépenses sur un enjeu qui est radicalement nouveau et qui peut impacter, évidemment, la façon dont on réalise des certifications.
17:57Et c'est une opération hyper intéressante à plein d'aspects. Enfin, je parle de ça comme si c'était une opération faite.
18:02— Un groupe français et un groupe suisse ? — Oui, oui. Bon, je sais pas. Est-ce que ça peut vous inspirer comme commentaire sur la situation des marchés d'action aujourd'hui,
18:11de deux groupes comme ça, effectivement, européens, face au défi Trump, pour dire les choses, Marie ?
18:19Puis le thème M&A, 2024 n'a pas dû être une énorme ou une grande année en matière d'opération M&A. Est-ce que 2025, est-ce qu'il y a des arguments pour dire que c'est une thématique d'investissement,
18:32en tout cas qui pourrait profiter ou qui pourrait profiter à l'investissement sur les marchés ?
18:35— Alors nous, c'est une thématique qu'on va regarder plutôt sous l'angle petite et moyenne valeur. Et on pense que ça peut être effectivement un des catalystes pour les petites et moyennes valeurs en bourse,
18:47et notamment, effectivement, en Europe, avec des sous-performances importantes depuis quelques années. Alors bon, les petites et moyennes voyeurs,
18:58elles vont être aussi un peu plus drivées par l'économie locale, même si elles sont pas forcément toutes locales, mais sur les marchés, on va dire que ce sentiment-là prévaut de temps en temps.
19:09Donc effectivement, ça, c'est plutôt un aspect, on va dire, un peu négatif, parce qu'il n'en reste pas moins qu'aujourd'hui, on est quand même dans un environnement économique en zone euro
19:16qui est assez morose, qu'on voit pas se dégrader forcément cette année, mais on ne voit pas non plus une amélioration franche de l'environnement économique en zone euro.
19:27Après, il y a quand même plusieurs facteurs, peut-être plus globalement pour les actions européennes et les actions de la zone euro, qui peuvent être favorables cette année.
19:36Donc c'est quelque chose qu'on conserve, on trouve des opportunités. On n'est surtout pas à côté des actions européennes, parce qu'elles ont beaucoup sous-performé.
19:44Donc une valorisation qui est... Il y a pas mal d'écarts entre les valeurs européennes dans les valorisations, de même que partout dans le monde, mais on trouve des valorisations quand même intéressantes,
19:57et notamment quand on regarde en relatif par rapport aux États-Unis, elles sont historiquement à des niveaux très faibles, et même quand on les regarde ajustées des expositions sectorielles.
20:08— Parce que c'est vrai que si vous comparez un indice américain à un indice européen, ne serait-ce que la composition sectorielle explique une grande partie de la différence de valorisation,
20:15mais même ajustée de ces expositions sectorielles, on a une décote des valeurs européennes de 30% par rapport aux actions américaines, ce qui est à un niveau historique.
20:26Donc ça, ça peut être un facteur positif pour les actions européennes, d'autant plus qu'en zone euro, on est quand même un peu plus confiants sur la trajectoire de désinflation,
20:37et donc en conséquence un peu plus confiants sur l'évolution de la politique monétaire de la Banque centrale. Et on pense effectivement que la BCE a un peu plus de marge de manœuvre que la Fed pour baisser ses taux,
20:49et qui dit baisse de taux, qui dit un peu plus de potentiel de revalorisation. Pas forcément une hausse des valorisations très fortes, mais il y a quand même un lien entre taux et valorisation,
21:00et ça, c'est plus favorable aux actions de la zone euro qu'aux actions américaines.
21:04— Mais quand vous faites l'analyse en profondeur, derrière cette décote un peu moyenne de 30%, vous dites, entre les actions européennes et les actions américaines,
21:12il y a une partie de cette décote... Alors, une partie peut être justifiée, mais il y a une autre partie de cette décote qui semble pas complètement légitime aujourd'hui.
21:22— En tout cas, on trouve des opportunités. Il y a des décotes qui sont pas forcément légitimes. Et on va aller chercher dans cet environnement-là... Nous, on va plutôt aller chercher...
21:31Alors plusieurs types de valeurs. Peut-être des valeurs... Ça peut être un peu contre-intuitif, mais plutôt des valeurs exposées à l'international, parce que c'est là où est la croissance.
21:39Et même peut-être plutôt des valeurs explosées aux États-Unis, parce que c'est là où est la croissance. — Eh ben oui. C'est ce que j'entends beaucoup.
21:45On veut investir dans des boîtes européennes, en priorité celles qui font le plus de business aux États-Unis.
21:50— Alors effectivement, on a l'environnement Trump et les potentiels taxes... Même pas forcément potentiels, parce qu'il y a quand même de fortes chances pour qu'elles arrivent.
21:59Mais une partie est prise en compte. Et ensuite, quand on regarde les entreprises européennes, elles font 26% de leur chiffre d'affaires aux États-Unis.
22:11Mais sur ces 26%, il y a une grande partie de services. Et il y a aussi une partie où les entreprises ont déjà des sites de production aux États-Unis.
22:19— Produisent. Oui. Bien sûr. — Et donc vendent directement des États-Unis. Et ça, ça sera pas taxé. — Ben non.
22:23— Au final, on a calculé qu'il reste à peu près 6% du chiffre d'affaires soumis à des potentiels taxes. — D'accord.
22:30— Sachant qu'aujourd'hui, on sait pas quel secteur va être concerné, si ça va être tous les secteurs. On a vu en début d'année un article.
22:38C'est le Washington Post qui disait que les secteurs stratégiques aient pour tous les pays pareil. Et là-dedans, je pense qu'il y a deux informations.
22:45Ça, un, les secteurs stratégiques, même si on sait pas ce que c'est, mais visiblement, c'est un peu moins que tous les secteurs.
22:51Et deux, le fait que tous les pays soient concernés de la même façon, qu'il n'y ait pas de différenciation.
22:57Eh ben finalement, ça met tout le monde au même niveau. Ça lisse un peu les effets de concurrence. — Ouais, j'entends.
23:02— Et donc ça aussi, finalement, ça peut être pris de façon un peu positive pour les actions européennes. Et donc...
23:10— On peut peut-être fixer assez rapidement sur la stratégie tarifaire. Il y a eu pas mal de temps... Alors j'appelle ça des ballons d'essai.
23:16Il y a eu l'article du Washington Post. Aujourd'hui, qui nous dit, c'est Bloomberg ou hier qui nous disait que ça pourrait être des tarifs
23:22pourquoi pas progressifs, de quelques pourcents rajoutés chaque mois, etc. Enfin bon, il y a plusieurs formules qui circulent, quoi.
23:28— C'est clair que je pense qu'on aura... On a pas mal d'incertitudes. En tout cas, surtout pour ce premier semestre, pas mal d'incertitudes.
23:35Ça veut dire de la volatilité. On a déjà commencé à en avoir. Mais qui dit volatilité dit aussi des opportunités à trouver sur les marchés.
23:42— Est-ce qu'il manque une capitulation sur le marché européen, une capitulation de marché, j'entends, pour qu'effectivement,
23:48les perspectives ou le chemin de reprise soient plus clairs, plus lisibles ou... Est-ce qu'il faut en passer par là, j'entends ?
23:55— On n'a pas eu de fortes baisses. — C'est une mécanique de marché qu'on connaît, mais...
23:57— Mais sur les marchés européens, on fait plus rien depuis plus de 6 mois. Donc c'est une consolidation à plat qui dure et qui dure.
24:05— Et les résultats des entreprises qui arrivent, là, tels qu'on les anticipe, vont être quoi ? Plutôt favorables à cet argumentaire ?
24:14Est-ce que ça peut être pénalisant ? Est-ce que ça sera neutre ? — Il y a deux choses. Les résultats du Q4, nous, on voit potentiellement
24:23des surprises positives. En Europe, justement, les attentes ont été vraiment révisées à la baisse. On est à 1% de croissance.
24:31On a eu finalement ce quatrième trimestre... On avait eu pas mal de surprises positives sur les indicateurs économiques,
24:38en tout cas sur une bonne partie de ce trimestre. Donc ça, ça va se retrouver probablement dans les résultats des entreprises.
24:47Donc ça, ça peut faire quand même des surprises positives sur le quatrième trimestre. En revanche, on est un peu plus circonspect
24:54sur les attentes de 2025, où là, on est à peu près plus 8% sur les entreprises européennes. Ça nous paraît un peu...
25:01— Faudra aller chercher, quoi. — Voilà. 2024, on finit proche de zéro sur les résultats. Voilà. Et on n'attend pas forcément
25:09une accélération de la croissance en zone euro. Alors évidemment, elles sont exposées à autre chose que la zone euro. Mais voilà, c'est...
25:16— La performance américaine s'est faite de manière un peu plus... Il y a eu du re-rating, des expansions de multiples, mais il y a eu
25:21aussi des bénéfices à l'arrivée qui ont contribué à la performance du marché américain en 2024. L'autre grosse nouvelle du jour,
25:30je me tourne vers vous, Étienne, ce sont alors ces deux rapports sur l'inflation coup sur coup, britanniques ce matin, américains surtout
25:38cet après-midi, qui ont déclenché – alors je sais pas comment on appelle ça – un soulagement, un mini rallye obligataire,
25:45en tout cas une séance sur les marchés obligataires qui tranche un petit peu avec ce qu'on observe depuis plusieurs semaines maintenant.
25:50— Oui, c'est vrai que ça fait du bien. On commençait avec des VL, des valeurs liquidatives négatives. Là, ça va aider un peu.
25:55Moi, notre sentiment sur ce sujet, c'est que ça serait plutôt un rapport qui sera en trompe-l'œil. On s'attend, nous, à ce que les chiffres
26:06continuent d'être un peu plus élevés sur l'inflation dans les prochains mois. Simplement, quand on regarde l'économie... Alors on se focalise
26:14d'abord sur l'économie américaine. Mais quand on regarde l'économie américaine, on trouve qu'elle est en grande forme, mais vraiment à tous les niveaux.
26:20C'est-à-dire que le consommateur est dans une forme exceptionnelle. Et c'est validé par tous les indicateurs qu'on peut avoir, que ce soient
26:30les ventes au détail, que ce soient les indicateurs mensuels, les indicateurs hebdomadaires. Et nous, on a mis beaucoup l'accent sur des indicateurs
26:37à haute fréquence, dont les indicateurs quotidiens, comme les débits sur les cartes de crédit, les fréquentations des restaurants, les spectacles à Brooklyn, etc.
26:46Et en fait, ce qu'on voit, c'est qu'il y a un animal spirit. Le consommateur américain, il est dehors, il s'amuse, il dépense de l'argent, et on ne voit pas de faiblesse.
26:53Ce qui veut dire que si on regarde sur toutes ces données la façon dont elles sont encapsulées dans une prévision de PIB qui est de l'ordre de 2,7,
27:03en regardant le fameux GDP Now, ça ne nous paraît pas totalement impossible. Et donc, dans cette configuration, on ne serait pas surpris, nous,
27:13que les chiffres macro contribuent à ce que l'inflation au minima se tienne, voire même remonte. Ça, c'est le premier facteur.
27:22Le deuxième facteur, c'est que... Et pardon, ça, c'est quand même assez important. Ça a été amplifié par le 9e ou 8e, je ne me rappelle jamais, pivot de la Réserve fédérale.
27:32Vous les comptez ? Mais c'est important de le dire, parce qu'il y a effectivement un paquet de pivots, et à chaque fois, ça a été plutôt dératé.
27:39Je pense qu'il y a pas mal de gens qui s'interrogent si celui-ci est un raté ou pas. Une chose est sûre...
27:45— Donc pour vous, le pivot, c'était les 50 points de base de septembre, c'est ça ? Enfin, le dernier ? — Oui, enfin, c'est les 50.
27:49Pour moi, le pivot, c'est... — Il y a des pivots et des contre-pivots. Après, on réajuste. Quand on a trop pivoté d'un côté, on essaye d'en repivoter un peu aussi dans l'autre sens.
27:57— Mais c'est vrai que la différence de celui-là par rapport aux autres, c'est qu'ils ont baissé les taux. — Ah oui, là, ils l'ont fait.
28:01— Et du coup, il y a la sanction du marché, qui est quand même assez sévère. C'est 100 points de hausse de baisse de taux des taux longs.
28:07— De hausse des taux longs, oui. — De hausse des taux longs, ce qui est assez unique. Ça s'est vu une fois, je crois, dans l'histoire depuis la Seconde Guerre mondiale.
28:12— On partait peut-être d'un peu bas sur les taux longs en septembre dernier.
28:15— Oui, il y avait un rééquilibrage. Mais c'est vrai aussi qu'on est dans un environnement où la croissance est forte. Pour l'instant, les anticipations d'inflation se tiennent.
28:21Mais elles sont quand même tout en haut. C'est-à-dire qu'il y a quand même une question. C'est on est vraiment en haut de tous les ranges.
28:26Quand on regarde les attentes, toutes les études fournies par les différentes réserves fédérales locales, on est partout tout en haut.
28:33— 3, c'est le nouveau 2%. — Voilà. 3, c'est probablement le nouveau 2%. Donc ça, c'est un sujet.
28:40— Donc nous, on serait pas surpris que les taux continuent de remonter. Il y aura quand même un seuil de rappel parce que les taux réels sont trop élevés
28:48et qu'à un moment, ça va faire mal au niveau de la croissance. Même si on le sait désormais bien, enfin que tout le monde l'a compris,
28:54c'est que la sensibilité de l'économie américaine aux taux est beaucoup plus faible. C'est-à-dire que quand j'entends par exemple des spécialistes
29:00qui parlent des taux de mortgage, le taux de mortgage, oui, il est élevé, sauf que là... — Il y a quoi, 7% ? — Oui, c'est clair.
29:04— Personne n'emprunte ? — Voilà, sauf que là... — Oui, oui, non, mais ça veut rien dire.
29:07— 10, 15 dernières années, tout le monde a emprunté à des taux plus bas.
29:10— La stratégie obligatoire... Enfin c'est quoi l'intérêt des marchés obligataires en 2025 ? Après 2 années... Je parle de l'obligataire souverain notamment
29:17parce que le crédit, la dette d'entreprise a connu 2 années exceptionnelles, 23 et 24. Mais sur l'obligataire souverain, 2 années qui ont été compliquées
29:24où en fait, il fallait à chaque fois vendre les rebonds du marché obligataire. Est-ce que la logique change en 2025 ? Est-ce qu'à un moment,
29:31on va se mettre à acheter les creux de marché, là ? 410, 415, 480. On a vu 490 sur le disant britannique, etc., etc. On n'est pas loin des seuils de 5%
29:41qu'on a touchés assez brièvement, d'ailleurs, au cours du cycle actuel. Est-ce que là, c'est des vrais points d'entrée ?
29:49— Mon intuition, c'est que c'est déjà des bons points d'entrée pour ceux qui peuvent tenir la vole. Mais on est encore dans cette phase
29:55où les chiffres macro devraient générer un peu de perturbations sur les marchés. Encore une fois, si notre intuition se vérifie, trop de croissances
30:03vont perturber les marchés. Et puis cet effet pivot auquel j'ai fait référence, et puis simplement, il y a un effet saisonnalité très fort sur l'inflation,
30:11notamment aux États-Unis. Le premier semestre est toujours plus fort que le second, notamment dans les premiers mois, simplement parce que
30:18beaucoup de contrats se font de manière calendrière. — Oui, bien sûr. — Et donc oui, on pense que c'est déjà un bon moment de rentrée, surtout si vous n'avez pas de sujet de volatilité
30:27dans les fonds que vous gérez. Mais je pense qu'on a probablement... Si je regarde les taux américains, on aura probablement une chance de voir les 5
30:35avant de voir beaucoup plus bas. — OK. — Mais si vous voulez, quand je vois le positionnement des investisseurs où l'obligataire est vraiment tout en bas,
30:44de leur préoccupation et de leur intérêt, leur positionnement, quand je vois des rendements qui ont substantiellement corrigé à la hausse, c'est évident qu'on peut pas
30:53s'éloigner. Il va falloir y aller. — Ouais. Un mot des entreprises à travers le crédit, Étienne, parce que le crédit a connu des performances
31:00spectaculaires, il faut le dire, en 23 et en 24. Du point de vue crédit, comment vous regardez la santé des entreprises, là, aujourd'hui ?
31:09— C'est un point intéressant, puisque l'Europe est toujours un point de focalisation. — De vigilance, de focalisation.
31:15— Et nous, ce qu'on voit, c'est qu'on a vraiment eu un... Enfin la première moitié de l'année dernière, c'était pénible. C'est-à-dire qu'on...
31:21Les boîtes qu'on regarde, nous, c'est des boîtes de taille intermédiaire qui sont très sensibles au pouls de l'économie. Et donc c'était pénible. On avait toujours peur
31:28de la mauvaise nouvelle. La mauvaise nouvelle était méchamment sanctionnée par le marché obligataire. Ce qu'on voit depuis un trimestre ou deux...
31:35Et c'est cette phrase de notre responsable de la recherche chez nous qui dit... C'est de la résilience dans la médiocrité. C'est-à-dire que maintenant,
31:44les résultats nous font plus peur. Et donc le coupon est bon. Et donc la prime de risque est bonne. Mais c'est vrai qu'on n'est pas encore à se dire
31:52« Tiens, les fondamentaux des boîtes s'améliorent fortement ». C'est-à-dire qu'ils ne se dégradent plus et s'améliorent vraiment à toute marge.
32:00C'est une variation autour du thème de la médiocrité en Europe. Mais enfin, on connaît cette histoire de médiocrité. Mais c'est une médiocrité persistante.
32:08On peut le voir aussi de ce côté-là.
32:10Et c'est vrai que l'obligataire, la majorité, ça ne le gêne pas. Pas trop chaud, pas trop froid. C'est parfait.
32:15Boucle d'or.
32:16Un petit peu plus chaud peut-être.
32:17Et boucle d'or.
32:19Bon, sur cette médiocrité européenne, quand disent les entreprises...
32:23Vous les rebondez.
32:24Non, mais quand disent les entreprises, je reviens... Vous avez vu je ne sais pas combien de boîtes la semaine dernière.
32:27C'est toujours des moments importants pour des gérants fondamentaux, Nicolas, j'imagine.
32:32Au-delà du Bureau Veritas, avec quelle idée vous êtes revenu ?
32:34D'abord de rebondir sur ce que disait Etienne qui était très intéressant.
32:37Après, il y a dans le monde des actions, puisque c'est là où vous voulez m'entraîner, non ?
32:43Ah bah oui.
32:45On est pareil. Résilience dans la médiocrité.
32:48Oui, c'est ça.
32:48Alors, évidemment, ce qui différencie l'actionnaire, c'est qu'il vit à tort, parfois, d'espoir.
32:55D'espoir de rupture, de changement, de sursaut.
33:00De croissance.
33:01De croissance pérenne.
33:02Bon, ça, non.
33:04Bon, en attendant, tout le monde est déprimé.
33:06Donc, qu'est-ce qu'on peut dire d'une tonalité qui ressort, en effet, de ces entretiens
33:13qu'on a été très nombreux à suivre la semaine dernière ?
33:16La bonne surprise, c'est qu'il n'y a pas de mauvaises nouvelles.
33:19En soi, c'est une surprise.
33:23On attend toujours pire.
33:25Il y a des situations sectorielles ou d'entreprises qui sont complexes, mais très identifiées.
33:32C'est exactement ce que vous disiez tout à l'heure.
33:36On a dérisqué, mais pas de visibilité, parce que pas de débouchés sectoriels, pas d'accélération du volume.
33:44Vous avez des situations, je trouve, en fait, les trimestres précédents,
33:50on attaque une saison de public, une saison de résultats,
33:52et les trimestres précédents, il y avait un peu un thème dominant,
33:55avec la hausse des taux, les BFR, les stocks, puis le poids de l'endettement, puis le Forex.
34:03Avant, vous vous souvenez, c'était...
34:05Le pricing power.
34:06Oui, c'est le play chain, l'offre, etc.
34:08Il y a le pricing power, mais ce qui a changé dans le pricing power,
34:11c'est que maintenant, les entreprises sont plus nombreuses.
34:13Arrêtez de nous dire que quand elles montent leurs prix, c'est grâce à un pricing power.
34:17C'est parfois juste le reflet de leurs sous-jacents qui ont monté.
34:21La transmission des prix.
34:22Vous allez avoir là des effets induits, comme l'inflation baisse en Europe,
34:28et là, on est plutôt à 2%, sauf si Étienne n'est pas d'accord.
34:33Et donc, vous allez avoir une moindre capacité à dire à vos clients, j'augmente mes prix.
34:38Donc, en fait, on va avoir une croissance publiée, et parfois dite organique,
34:44qui va être en retrait, mais qui ne sera pas forcément un mauvais signe.
34:47Non.
34:48Pas forcément un mauvais signe.
34:49Donc, il y a des thématiques qui sont plus compagnies spécifiques, propres à chaque entreprise,
34:56plutôt que transversales.
34:59Est-ce que ce moindre pouvoir de fixation des prix,
35:02ou cette moindre capacité à transmettre une inflation qui est en train de s'éteindre en Europe,
35:07est-ce que ça se compense par des volumes qui remonteraient, par exemple ?
35:12Ça, c'est l'espoir.
35:14Ah, c'est un espoir ?
35:15Il n'y a pas d'évidence de cette mécanique-là, dans ce sens-là ?
35:18Non.
35:19Sinon, le marché ne serait pas où il est.
35:23Pas encore.
35:24En revanche, il y a en effet quelques cas, quelques situations,
35:27qu'on entend aussi dans le monde réel, mais qu'on traite comme des anecdotes,
35:31de commentaires plus positifs sur la consommation française.
35:36Il faut le dire, puisqu'en France, tout est censé aller extraordinairement mal,
35:39mais dans un certain nombre de cas, la vie continue,
35:42et cette, sans qualifier de terme, politique, cette chose politique,
35:48il y a un moment donné où la vie reprend ses droits.
35:51On en parlait entre nous avant l'émission, mais je citais aussi plus que des anecdotes,
35:55des publications d'entreprises.
35:57Tesco a publié, Marks & Spencer a publié, Britannique,
36:00mais Aldi, Lidl, Michel-Edouard Leclerc,
36:03qui est quand même aux avant-postes médiatiques sur ce genre de sujet,
36:07tous se sont exprimés sur la période de consommation de fin d'année.
36:10C'est des Noëls extraordinaires pour ces groupes-là.
36:13Donc, au-delà des anecdotes, il y a quand même une réalité pour des entreprises, visiblement.
36:19Il y aurait d'autres choses à rajouter, mais pour faire court, peut-être un dernier point,
36:22qui me frappe, puisque Trump est partout, que tout s'explique par Trump et Musk,
36:27qu'on voit son nom partout dans l'économie, la politique,
36:32lors d'eux, aux ombres,
36:35quand on voit et qu'on interroge depuis des trimestres les dirigeants,
36:42le sujet de la hausse des tarifs est traité avec sérieux,
36:46mais il ne me semble pas qu'il soit de nature bouleversante.
36:50Pas disruptif.
36:52Voilà. On s'adaptera.
36:55Et c'est le charme de l'entreprise.
36:58Les devises ont déjà commencé, j'imagine, à intégrer en partie au moins la possibilité de tarifs.
37:03On l'a vu sur le yuan, l'euro, plein de grandes devises.
37:08Sur le marché américain, comment vous regardez les choses chez Edmond Rothschild AM ?
37:12Marie, c'est un peu force et fragilité du marché américain.
37:16Est-ce que la balance évolue ?
37:18Et comment on se positionne sur ce marché-là ?
37:20Parce que j'imagine qu'il faut bien être positionné quand même sur le marché américain.
37:25Pour en dire aussi sur ce qu'Étienne disait,
37:28je crois que le plus gros risque pour le marché américain, c'est une croissance trop forte.
37:36La croissance économique est solide.
37:41Maintenant, elle doit se modérer un petit peu.
37:44Elle était solide en 2024, mais légèrement inférieure à 2023,
37:47et donc cette tendance devrait se prolonger.
37:50En revanche, effectivement, si la croissance économique est trop forte,
37:55les conséquences avec une inflation qui ne baisse plus,
37:59c'est des taux plus hauts.
38:02Et qui dit des taux plus hauts, revient au sujet des valorisations.
38:06Mais en fait, aux États-Unis, il est quand même important.
38:08Donc plus de croissance, ce qu'on gagnerait peut-être en termes de bénéfice d'entreprise,
38:12ce ne serait pas suffisant par rapport à ce que ça impliquerait sur la valorisation
38:16et la réévaluation de la valorisation sur les marchés américains ?
38:19Il faudra faire de la différenciation, évidemment.
38:22Peut-être qu'effectivement, des croissances plus fortes,
38:25ou en tout cas, une croissance peut-être plus homogène,
38:28plus diffuse, parce qu'aujourd'hui, elle est quand même très concentrée
38:32sur les grandes valeurs technologiques et sur les services,
38:35et moins sur ce qui est industriel et manufacturier.
38:38Donc si cette croissance plus forte veut dire croissance plus homogène,
38:44à ce moment-là, ça peut être effectivement positif.
38:48En tout cas, pour le reste du marché, avec des performances peut-être moins concentrées.
38:52Maintenant, on peut avoir une croissance qui se modère avec cet effet de diffusion,
38:57et là, ça serait un peu le scénario idéal.
39:00Le truc qui se tiédirait un petit peu, c'est ça.
39:04Mais qui se tiédirait par le haut, par le côté grosse lente.
39:10C'est le bas qui se réchauffe, le bas de la marmite qui se réchauffe, j'entends.
39:14C'est un peu ce qui est attendu sur les résultats des entreprises pour 2021.
39:17Si on met de côté les MAG7, il y a quand même dans cette partie-là du marché
39:20qui n'a pas fait grand-chose, il y a quand même une dynamique bénéficiaire
39:23qui est là, et qui doit à un moment se retrouver.
39:25Et là, il y a de l'amélioration à trouver, et c'est ce qui est attendu pour 2025.
39:29Avec des croissances sur ces grandes entreprises, si on prend les 7 magnifiques,
39:35elles ont eu des parcours très divers en termes de résultats,
39:38mais en agrégance, on n'aime pas trop faire non plus,
39:40mais en agrégance, ça fait plus de 40% de croissance de résultats en 2024.
39:43On n'aura probablement pas ça en 2025, on aura moins,
39:46mais on aura plus sur le reste du marché.
39:48Et là, l'idée, c'est d'avoir ce qu'on appelle le broadening.
39:53Oui, l'élargissement, la diffusion.
39:55La diffusion des performances, et là, il y a des choses à trouver aux Etats-Unis.
39:58Bon, il nous reste quelques minutes, gardez la parole, Marie.
40:00Sur quoi est-ce que vous êtes plus positif pour 2025 qu'en 2024 ?
40:04Sur quoi est-ce que vous êtes un peu moins négatif ?
40:06Dans les grandes classes d'actifs, j'entends, j'ai demandé Rochelle d'AM.
40:10Sur nos constructions de portefeuille, en fait, on est plus positif.
40:16Sur la partie obligataire, on va aller préférer plutôt les obligations d'entreprise en Europe,
40:23parce qu'effectivement, on n'a pas besoin d'avoir une croissance forte
40:27pour que les entreprises puissent rembourser leurs dettes,
40:29et donc là, on va trouver du rendement.
40:32En revanche, peut-être sur les Etats-Unis,
40:36c'est quelque chose qui doit rester, quand même, cœur de portefeuille.
40:40On ne peut pas faire l'impasse, même si, effectivement, on voit...
40:43Si les Etats-Unis ne sont pas cœur de portefeuille, qu'est-ce qui est cœur de portefeuille ?
40:46Non, non, mais effectivement, on trouve des opportunités en Europe,
40:49il y a de la valorisation intéressante,
40:51et là, on espère quand même qu'il y aura plus de choses à faire qu'en 2024.
40:57Et puis surtout, ce qu'on disait, c'est qu'on attend un marché beaucoup moins polarisé.
41:05On a eu deux ans, vraiment, avec des fortes concentrations,
41:08en termes de secteurs, en termes de valeurs,
41:11et puis l'année dernière, en termes de géographie,
41:13tout sur les Etats-Unis, ou quasiment,
41:15et même au sein des pays européens, la France n'a rien fait,
41:20l'Allemagne a très bien se formé,
41:22mais avec des concentrations aussi de pertes très importantes,
41:25et donc c'est vraiment là qu'on voit de la valeur pour cette année,
41:28et qu'on veut trouver les opportunités.
41:30On parle beaucoup de la concentration sur les indices américains,
41:33mais prenez tous les indices européens,
41:35vous prenez les cinq plus fortes valeurs,
41:38ou les dix, je veux dire, ça représente des 30-40% de l'indice,
41:42parfois sur nos indices également en Europe.
41:45Sur la stratégie obligataire de 2025, Etienne,
41:48sur le crédit, encore une fois, 23-24,
41:52on a vu en 24 des indices crédits,
41:54alors dans du high yield, dans des subordonnées financières, etc.,
41:57faire des performances à deux chiffres,
41:59mieux que des indices actions, avec moins de volatilité.
42:02C'était imbattable !
42:03C'était assez beau, oui.
42:05Est-ce qu'on peut faire la passe de trois ?
42:07Non, je ne pense pas sur le crédit, comme pourra,
42:09parce qu'il n'y a plus assez de primes de risque,
42:11sauf si le marché devait souffler fortement.
42:14Il n'y a plus assez de primes de risque,
42:16non, je pense que ce qui est intéressant,
42:19c'est le rendement absolu,
42:20donc c'est la composante taux plus la composante spread,
42:22qui fait que le tout reste extrêmement attractif.
42:25On peut construire des portefeuilles, juste pour vous donner une idée,
42:28sur du crédit, de manière raisonnablement risquée,
42:32on arrive encore à faire du 4,5% à presque 5%,
42:37sur des maturités de deux ans, on peut aller plus loin si on veut,
42:40mais sans prendre par rapport à du monétaire,
42:42qui va être à 2,4% au 1er février en France, livré.
42:46Absolument, donc ça, ça reste une bonne idée.
42:49Il y a une intuition que j'aimerais vous laisser,
42:51puisque j'ai la chance de vous voir assez régulièrement,
42:53puisque tout le monde a parlé sur Trump.
42:55Il faut que je note et que je m'en souvienne alors, Etienne !
42:57Sur les marchés obligataires, mais plutôt sur la version devise,
43:02il y a deux ou trois facteurs qui m'ont intéressé
43:05sur ce qui s'est passé récemment du côté de Trump,
43:09c'est que rien ne se réconcilie.
43:11Sa thématique de campagne, c'est je ne veux pas d'inflation,
43:14je veux des barrières tarifaires plus élevées,
43:16je veux moins d'immigration et je veux de la croissance, ça ne marche pas.
43:19Et des taux qui baissent !
43:20Et des taux qui baissent, tout ça, ça ne marche pas.
43:22Donc je me suis dit, ok, on va essayer de comprendre ce qu'on sait.
43:25Ce qu'on sait, c'est qu'il aime le S&P.
43:27C'est quand même un des rares présidents qui tweetait
43:30à chaque fois qu'on tapait des plus hauts
43:32pendant la période 2017-2019.
43:35Donc il aime le S&P, il aime la croissance,
43:37et il n'aime pas l'inflation.
43:39Donc ça, c'est un premier facteur, on sait ça.
43:43Je pense qu'on, sincèrement, n'a aucune idée sur les tarifs,
43:46ça va être compliqué, mais on sait au moins ça.
43:48Ce qu'on sait également, c'est qu'il veut aller vite.
43:50Et c'est probablement ce qui a attisé mon intérêt sur la situation,
43:56c'est qu'il veut aller très vite, et il veut aller très vite
43:58parce qu'il a une faiblesse au Congrès, c'est le Sénat.
44:00Le Sénat, il est sous l'emprise de ce qu'on appelle le blocage...
44:06Philip Euster.
44:08La capacité à bloquer le fonctionnement législatif.
44:13Et donc il peut passer, il a un trou de souris,
44:15où il peut passer tout ce qu'il veut passer de manière ambitieuse,
44:18même si ça va être un petit peu challengé constitutionnellement,
44:21sauf qu'il a la Constitution avec lui, grâce à la Chambre.
44:25Donc ça devrait passer, mais il va passer dans le budget,
44:28il va mettre probablement l'immigration et les tarifs.
44:30Donc il veut aller très vite parce qu'il a un risque sur les mids-termes.
44:33À côté de ça, il veut de la croissance et il ne veut pas trop d'inflation.
44:37Le seul endroit où ça se réconcilie, de mon point de vue,
44:41c'est la baisse du dollar.
44:43Il va essayer de trouver des deals,
44:45je ne pense pas qu'il n'y aura que des deals sur le tarif,
44:47il va essayer de trouver des deals sur le dollar.
44:49Je ne serais pas sûr qu'il...
44:50Rééquilibrage des devises.
44:51Si vous regardez la force du dollar en parité du pouvoir d'achat,
44:55elle est stratosphère.
44:56On est en 1981.
44:57On voit des papiers qui fleurissent sur le thème,
44:59accord de Plaza II, etc.
45:01C'est que ça se voit.
45:02Les autres devises ne sont pas assez chères et le dollar est trop fort.
45:05C'est une thématique que je ne trouve pas montée encore assez fortement,
45:08mais c'est l'intuition.
45:10On verra, effectivement.
45:12On est au début de l'année et c'est le moment
45:14où on laisse libre cours à nos intuitions.
45:16Je ne sais pas, sur 2025, l'investissement en actions.
45:19Qu'est-ce qui va façonner la dynamique et l'investissement en actions,
45:22pour vous, chez Autunque, Banque privée ?
45:25Nicolas ?
45:26Alors, il y a plusieurs façons de répondre.
45:30La première, les choses n'ont pas tellement changé en changeant de données.
45:33Non.
45:34Et c'est un défi.
45:35Parce qu'on se nourrit de changements, de nouveaux thèmes
45:39ou de validations, d'anticipations qu'on a faites
45:42et qui, dans le cas de certaines zones, notamment l'Europe,
45:45tardent à se matérialiser.
45:47Deux, il y a l'espoir.
45:50Mais l'espoir demande des faits.
45:53Ne fait pas une stratégie, oui.
45:55Que le segment des valeurs petites et moyennes,
45:58dont vous avez parlé tout à l'heure, aux Etats-Unis,
46:01il y a, en effet, des signes d'élargissement de la base de génération
46:05de résultats aux Etats-Unis.
46:07C'est absent aujourd'hui.
46:09Mais il y a des dispositions qui pourraient laisser entendre.
46:13Il y a la macro.
46:14Et cette capacité des entreprises à ne pas être déstabilisées,
46:18à activer le sujet du M&A, soit en se concentrant,
46:22soit en se délestant d'actifs.
46:25Parce que c'est ce qu'on entend aussi.
46:27Je veux me concentrer sur mes domaines.
46:29Puisque ça va mal, je vais me concentrer là où je suis fort
46:32ou réduire mes zones de risque.
46:34C'est l'heure des revues stratégiques.
46:36C'est un sujet qui nous anime et qui m'anime en particulier.
46:39Après, il y a le sujet dont on n'a pas parlé aujourd'hui.
46:42Alors là, on est dans la caricature absolue.
46:45C'est la Chine.
46:46On n'espère plus rien.
46:48Mais dans le cadre de l'Europe, le sujet chinois est un cas majeur.
46:53Passer du temps à comprendre la Chine,
46:55on ne la comprend jamais,
46:56mais passer du temps à essayer de comprendre ce qui s'y passe
46:59et ce qui peut constituer un point d'inflexion,
47:01ça aura une importance dominante dans le cadre de l'Europe.
47:05Merci beaucoup à vous trois d'avoir été les invités de Planète Marché
47:08ce soir pour cet éclairage sur les perspectives 2025.
47:11Nicolas Brault, Ottinger, Banque privée,
47:13Marie de Lessac, Edmond Drotil, Asset Management
47:15et Étienne Gorjon, Sanso, Longchamp, Asset Management.
47:29Le dernier quart d'heure de Smartboard chaque soir,
47:31c'est le quart d'heure thématique.
47:32Le thème ce soir nous emmène en dehors des marchés liquides
47:35codés pour évoquer le segment de la dette privée.
47:39Segment qui connaît un essor important depuis deux ans maintenant,
47:44au moins, et nous en parlons avec Franck Sabat,
47:46responsable du développement de l'Asset Management Europe
47:49chez Berenberg.
47:50Bonsoir Franck.
47:51Bonsoir.
47:52Merci beaucoup d'être là, ravi de vous retrouver
47:54pour parler de ce segment de la dette privée.
47:56Effectivement, qu'est-ce qu'on peut dire de ce marché
47:58ou de ces marchés de dette privée du point de vue historique ?
48:03C'est vrai qu'en tout cas, comme on l'a vu dans le Private Equity,
48:06il y a un push, il y a une appétence en tout cas à diffuser
48:11ce marché de la dette privée auprès d'une nouvelle clientèle,
48:14on peut le dire presque aujourd'hui Franck.
48:16Oui, je dirais que c'est un marché qui se développe.
48:19Il y a eu vraiment ces marchés illiquides,
48:23Private Equity, Private Debt,
48:25je dirais que tout ça est lié quand même à la crise financière de 2008.
48:30Post ça, le Private Equity a pris de l'essor.
48:33Et puis dans la logique, la dette privée a pris de plus en plus de place.
48:39Et ce qu'on voit aujourd'hui, c'est que c'est un marché qui fait 1500 milliards,
48:44on attend à ce qu'il atteigne les 2000 milliards d'ici quelques années.
48:47Donc il y a une grosse croissance.
48:50Et maintenant sur cette partie-là, il y a quelque chose qui est assez évident,
48:56c'est que pour beaucoup d'investisseurs,
49:01ils cherchent à faire le parallèle entre la partie liquide, obligataire,
49:05qu'ils connaissent très très bien depuis des années,
49:07où ils sont totalement confortables,
49:10et ils aimeraient bien retrouver un peu ce degré de connaissance, de confort,
49:14et aussi de granularité sur ces activités de dette privée.
49:20Donc on a vraiment des investisseurs qui sont hyper avancés,
49:23qui maîtrisent leur soutien, qui ont beaucoup de granularité,
49:25et d'autres qui sont encore en découverte.
49:29Mais que ce soit dans le monde d'action ou dans le monde de la dette,
49:32on voit beaucoup de sociétés qui ont envie de ces deux jambes.
49:35Je veux être dans les actions cotées, liquide c'est mon métier historique,
49:39je connais, je ne vais pas lâcher la cote boursière,
49:41mais je vois bien aussi que dans le non coté il y a des choses à faire.
49:44Et mon expertise des marchés cotés peut me servir aussi,
49:47peut-être dans ces marchés d'action non cotés,
49:49et même histoire j'ai l'impression, du côté de la dette.
49:52C'est quoi la différence justement ?
49:54Comment le marché de la dette privée est structuré
49:56par rapport au marché obligataire de dette d'entreprise
49:59que tout le monde connaît très bien,
50:01qui sont des marchés liquides et qui sont des marchés incontournables
50:04et parmi les plus gros du monde ?
50:06Alors la différence principale c'est la liquidité.
50:09C'est que l'obligataire on est sur une liquidité quotidienne,
50:12là on est sur des fonds qui vont avoir des périodes de lock-up,
50:18donc des périodes d'investissement entre 7 et 10 ans.
50:22Je dirais qu'on a un changement qui est hyper important,
50:27de la même façon qu'il y a les equity qui sont liquides.
50:29C'est le tunnel quoi !
50:30Exactement.
50:31Et le private equity on va s'engager sur des périodes plus longues.
50:34C'est un mariage de long terme.
50:35Exactement.
50:36Et avec ce mariage de long terme vient une prime de liquidité.
50:41Donc l'idée c'est que cet engagement plus long
50:44apporte un rendement aussi plus stable sur cette poche de dette privée.
50:49Donc je pense que vraiment ce qu'on voit c'est que c'est en train de se...
50:53On aura cette partie liquide qui va rester dominante,
50:55ça je n'attends pas de changement pour les 5-10 prochaines années.
50:59Par contre sur la partie liquide on avait ce private equity
51:02qui était vraiment le moteur
51:04et la partie dette privée a un rôle de plus en plus marqué.
51:08Et qu'est-ce qu'on entrevoit comme espérance de rendement
51:15sur ces marchés de dette privée
51:18au terme de la détention nécessaire de ces actifs de dette privée ?
51:23Alors là on est...
51:26En fait on revient sur les bases de la finance.
51:29Plus on va prendre de risques, plus on aura de rendement.
51:32Donc là il n'y a pas de changement là-dessus.
51:34Souvent on entend que les marchés liquides peuvent payer énormément et ainsi de suite.
51:37Oui, mais il y a un risque sous-jacent.
51:40Donc dans la dette privée en fait on va avoir différents degrés.
51:43On va avoir la dette super senior, senior, unitranche, mezzanine
51:48où là on a beaucoup plus de risques.
51:50Donc ça c'est la même hiérarchie de créance qu'on connaît
51:53dans la structure du capital des entreprises.
51:55Exactement. Là on est vraiment dans cette même logique.
51:58La différence ça va être les acteurs sous-jacents.
52:00Et après les rendements, si on regarde la partie européenne je dirais,
52:03on va être à EURIBOR sur la partie la plus défensive entre 3 et 5%.
52:093, 5, 6.
52:11Et puis après on peut monter jusqu'à du plus 10, plus 12.
52:15J'imagine, oui.
52:16Avec, comme je le disais, un risque lié.
52:20En fait il n'y a pas de secret.
52:21Si on va chercher du 10 à 15%, c'est qu'il y a un risque sous-jacent qui est plus important.
52:25Le risque il va se faire où ?
52:26Il va se faire en gros dans le risque qu'on prend sur l'entreprise,
52:29que le gérant va financer.
52:32Nous de notre côté on a plutôt opté pour quelque chose d'hyper défensif.
52:36Donc on est plutôt sur la partie super senior et senior.
52:40Donc les créanciers qui sont remboursés en premier, c'est ça ?
52:43En cas d'accident.
52:45Ça va être ça la logique, c'est qu'en gros on va avoir des garanties plus élevées
52:51et en cas de problème, être les premiers à être remboursés.
52:56En sachant que l'idée, nous notre idée, c'est ce qu'on fait aujourd'hui depuis quasiment 10 ans,
53:00c'est de se dire plutôt on a eu zéro défaut jusqu'à maintenant,
53:03on va essayer de garder ce rythme-là.
53:06Parce qu'au final si on cherche plus 4%
53:12ça va nous amener à du 8% par an avec les taux actuels.
53:16L'idée c'est d'apporter quelque chose de très très stable.
53:21Et un autre point qui est intéressant sur la dette privée,
53:242022 on a eu ce crash des marchés à la fois obligataires et élections.
53:30Et là cette poche illiquide du fait qu'elle soit valorisée à une autre fréquence
53:37et du fait qu'il n'y ait pas cette liquidité, qu'il n'y ait pas de phénomène d'urgence,
53:41elle a donné une certaine stabilité aux détenteurs.
53:45Et est-ce que le risque est simplement reporté ?
53:48Il y a plein de marchés dans le private equity,
53:51il y en a qui s'en sortent bien, il y en a qui sont sous pression effectivement.
53:55Mais beaucoup attendent que dans une partie de ces marchés non cotés,
53:59on voit la douleur qu'on a vue sur les marchés liquides en 2022,
54:03mais qu'on ne voit que cette douleur que dans quelques temps.
54:06Pour dire les choses au moment des refinancements clés,
54:09au moment où les LPs, les partenaires demandent de récupérer une partie de leur argent.
54:13Qu'en est-il pour ces marchés de dette privée ?
54:16Je pense qu'on est dans la même logique.
54:18C'est-à-dire qu'au départ il faut qu'il y ait un travail de sélection,
54:21de choix des sociétés, de choix de financement et de structure de financement
54:26qui soit bien fait pour qu'on puisse absorber ce type de période.
54:30Ce n'est pas immunisé, si tout se tend.
54:36Ce n'est pas complètement un autre monde non plus.
54:38Là on a vu un phénomène un peu particulier sur la dette privée,
54:41c'est que comme les marchés liquides avaient décroché massivement,
54:45y compris la partie obligataire, ce qu'on n'avait jamais vu,
54:48les investisseurs se sont retrouvés, un phénomène d'allocation,
54:52ils se sont retrouvés surpondérés par rapport à ce qu'ils voulaient ou pensaient avoir.
54:58Il y a eu des phénomènes de réallocation liés aux mouvements de marché.
55:04Ça apporte une autre mécanique.
55:06On le voit quand on parle avec les investisseurs,
55:08ils ont besoin d'intégrer cette partie parce qu'elle apporte ce côté moins volatile,
55:14ce côté très visible si on sélectionne les bonnes sociétés
55:18et si on identifie bien les stratégies,
55:22et en même temps cette diversification dans les comportements.
55:26Qu'est-ce qu'on finance avec de la dette privée aujourd'hui,
55:30par rapport au monde obligataire ou de crédit traditionnel ?
55:35On peut financer beaucoup de choses.
55:37En gros, ce qu'on voit, c'est que c'est très lié à ce milieu du private equity.
55:44En Europe, je dirais que ça se concentre quand même pas mal sur l'industrie tech et un peu de santé.
55:51C'est là où il y a quand même pas mal de choses.
55:54Mettons de côté la partie infra qui est encore spécialisée,
55:56parce qu'on pourra en parler.
55:58C'est un segment de marché à part entière.
56:00Oui, ça reste dans de la dette privée, mais c'est un marché en particulier.
56:03Mais pour un émetteur, c'est quoi ?
56:04C'est une option supplémentaire de financement ?
56:07Ça s'adresse à des émetteurs qui n'ont pas accès à d'autres sources de financement ?
56:12Le point de départ, il est où ?
56:14Au départ, une société avait besoin de financement.
56:17Ils allaient voir la banque, la banque finançait.
56:19S'il y avait besoin de plusieurs banques, ils se poulaient et il y avait un financement.
56:22On a vu que les banques, ça devenait de plus en plus compliqué et aussi plus de process,
56:27donc peut-être moins rapide.
56:29La dette privée vient de là.
56:31L'ouverture est là.
56:33Ces sociétés, c'est celles qu'on connaît.
56:35Il n'y a pas un nouveau type de société émergeant.
56:41Il y a des sociétés établies qui sont là.
56:44La différence, c'est qu'ils vont plutôt se tourner sur des providers de dette privée
56:48pour avoir plus de flexibilité et peut-être plus de rapidité dans l'implémentation.
56:55Ça, ça va être les gros facteurs déclenchés.
56:57Versus un processus de décision bancaire, ça peut aller beaucoup plus vite
57:01quand on a un émetteur avec des spécialistes de la dette privée ?
57:06Ça peut aller beaucoup plus vite.
57:08Je dirais qu'en France, on est encore bien lotis.
57:11Les banques sont bien actives et sont plutôt bonnes dans cette activité-là.
57:17Si on s'écarte, c'est de moins en moins le cas.
57:20En fait, il n'y a pas de solution parfaite.
57:22Là, c'est vraiment une solution de financement supplémentaire.
57:26Peut-être qu'on peut prendre un exemple ?
57:28Oui, bien sûr.
57:30La majeure partie de ces deals, ils viennent des deals de private equity.
57:33On va rentrer dans un deal.
57:36Je prends un exemple concret.
57:38Récemment, on a financé une entreprise basée en Suisse.
57:41Ils font du logiciel pour les systèmes bancaires.
57:45Ils avaient été rachetés par une société de private equity il y a cinq ans.
57:49Exit de l'investissement, un schéma très standard.
57:53Ce qui se passe, à ce moment-là, pour le vendeur, il fait un système d'enchères.
57:59C'est une belle société, croissance, stable, profitable, tout va bien.
58:04Celui qui veut racheter cette société, il va amener une poche en cash, en equity,
58:09et puis il va aller chercher de la dette.
58:11C'est là où la dette privée intervient pour optimiser les chances de remporter ce deal.
58:21Il y a beaucoup de volume, il y a beaucoup de dynamique.
58:25Mais sur le fond, on parle de sociétés qui ont besoin de financement.
58:30En tout cas, nous, on se concentre plutôt sur les sociétés en développement
58:34et qui ont cette capacité à déployer l'argent levé.
58:41Merci beaucoup pour cet éclairage sur ce segment,
58:44qui n'est pas un segment nouveau, on l'a compris, mais qui est un segment qui monte.
58:48Et en tout cas, un des segments en croissance dans l'industrie de la gestion d'actifs aujourd'hui,
58:53la dette privée.
58:54Merci beaucoup Franck.
58:55Franck Saba, responsable du développement de l'Asset Management Europe chez Berenberg.