Lundi 22 mai 2023, SMART BOURSE reçoit Benjamin Schapiro (Co-responsable de la gestion OC, UBP Asset Management (France)) , Florian Ielpo (Responsable Macro au sein de l'équipe Multi-Asset, Lombard Odier IM) , Thibault Prébay (Directeur général adjoint, Financière Arbevel) et Vincent Juvyns (Stratégiste, JP Morgan Asset Management)
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00:00 *Musique*
00:08 C'est reparti pour Smartbourse, votre double dose quotidienne de marché en direct sur Bismarck.
00:12 Chaque jour à la mi-journée 12h30-13h et en fin d'après-midi la grande édition
00:16 pendant une heure à partir de 17h, rediffusée à 20h sur Bismarck TV, émission que vous
00:21 retrouvez chaque jour en replay sur Bismarck.fr et en podcast sur l'ensemble de vos plateformes.
00:26 Le sommaire de cette édition ce soir, le marché qui reste un peu plafonné avec cette première séance
00:32 à la suite de l'échéance mensuelle qui se déroulait vendredi sur les marchés.
00:37 Des marchés un peu plafonnés certes, mais proches de niveau de résistance ou de seuil symbolique important.
00:43 Ainsi le S&P 500 qui a refranchi la semaine dernière le niveau des 4200 points sans tenir cette clôture
00:49 sur l'ensemble de la semaine est à nouveau très proche de ce seuil symbolique des 4200 points
00:54 sur les indices européens. On a vu le DAX qui accélérait également tout au long de la semaine dernière
01:00 et le CAC 40 qui reste à 100 points quasiment de ses sommets historiques, 7470 points autour pour l'indice parisien
01:07 en ce début de semaine avec une petite baisse aujourd'hui mais qui ne fait pas vraiment une tendance.
01:12 -0,27% pour le CAC au démarrage d'une semaine qui sera marqué par quelques statistiques.
01:17 Les enquêtes de conjoncture PMI demain pour le mois de mai, vendredi le Corps PCE, un des indices
01:23 historiquement privilégiés par la Fed pour mesurer l'inflation aux Etats-Unis et puis surtout
01:28 les développements concernant les négociations sur le front du plafond de la dette aux Etats-Unis
01:33 qui seront sans doute les développements qui fixeront l'humeur des investisseurs à court terme en tout cas
01:39 au cours des prochaines heures et des prochains jours voire des prochaines semaines.
01:43 Discussion à suivre bien sûr sur ces sujets avec nos invités de Planète Marché, discussion également
01:47 sur le concept de pause en matière de politique monétaire, un concept à géométrie variable au sein en tout cas
01:54 des membres du FOMC, du Comité de politique monétaire de la Réserve fédérale américaine, forcés de constater
02:00 qu'il n'y a pas d'unanimité évidente sur l'idée qu'une pause de la Réserve fédérale américaine serait équivalente
02:06 à 100% à la fin des hausses de taux. C'est le sens du discours porté par certains présidents de Feds régionales
02:13 comme Nile Cachecaray, le président de la FED de Minneapolis, membre votant cette année ou encore James Bullard
02:18 le président de la FED de Saint-Louis qui lui ne vote pas cette année au sein du FOMC.
02:24 Que faut-il comprendre derrière le concept de pause de la FED ? Discussion là aussi avec nos invités dans un instant
02:29 et puis dans le dernier quart d'heure, le quart d'heure thématique, focus sur une classe d'actifs dont on parle
02:34 de temps en temps, les obligations convertibles, un univers d'investissement relativement petit par rapport
02:40 à d'autres classes d'actifs obligataires ou actions. On mélange le risque obligataire et le risque action
02:47 à travers ces obligations hybrides, ces obligations convertibles et nous en parlerons avec le co-responsable
02:53 de la gestion des convertibles chez UBP qui sera avec nous en plateau à 17h45, qui était même en plateau avec nous
02:59 à 17h45 en fin de semaine dernière et que vous pourrez revoir tout à l'heure.
03:03 [Musique]
03:13 Mais d'abord les infos clés de marché, tendance mon ami, chaque soir à 17h en ouverture d'émission avec vous
03:18 Alix Enghuyen et des marchés européens qui évoluent en légère baisse sans véritable tendance en ce début de semaine.
03:24 Oui, pour ce qui est de Paris, on relève les nettes hausses de Dassault Systèmes et Orange, Hermès signe un nouveau record
03:31 de forte baisse en revanche du côté de Bouygues, Sanofi, Airbus et Stellantis. Autre fait marquant, ce jour,
03:38 la bourse d'Athènes décolle et revient sur son plus haut niveau depuis 2014. Cela fait suite au résultat du premier tour
03:45 des législatives dans le pays. A noter que le parti conservateur a remporté une large victoire mais il n'a pas atteint le seuil
03:52 lui permettant de former un nouveau gouvernement à lui seul. On retient un indicateur ce jour, celui de la confiance
03:58 des consommateurs en zone euro pour le mois de mai. Elle est légèrement plus faible que prévu et ressort à -17,4.
04:05 Plus globalement, le marché est toujours suspendu aux rebondissements à venir quant au feuilleton de la dette américaine.
04:12 Pour l'heure, Wall Street apparaît plutôt optimiste. A noter cependant que le dos est passé dans le rouge avant une reprise
04:18 des négociations entre Joe Biden et le leader des Républicains à la Chambre, Kevin McCarthy.
04:23 En attendant, dans l'actualité des entreprises américaines, on apprend que Meta Platforms écope d'une amende record,
04:30 une amende de plus d'un milliard d'euros, infligée par les autorités européennes pour le traitement des données personnelles
04:37 des utilisateurs, ce qui n'empêche pas son titre d'être en forte hausse. Et puis le titre de Micron Technology est à la peine
04:44 après l'annonce de l'autorité chinoise de régulation du cyberspace, annonce selon laquelle les produits de Micron Technology
04:51 ne répondent pas aux critères de sécurité réseau et qu'ils seraient interdits aux opérateurs d'infrastructures clés.
04:58 Et puis on retiendra que les investisseurs sont marqués par le discours positif de Ryanair.
05:03 La compagnie a renoué avec les bénéfices annuels sur son exercice écoulé.
05:07 Oui, le titre de la compagnie irlandaise grimpe après la publication de ses résultats annuels.
05:12 Le bénéfice net de Ryanair ressort à 1,4 milliard d'euros. La compagnie justifie ces bons chiffres par la forte reprise du trafic.
05:20 Et puis à Londres, Polymetal s'effondre. Pour rappel, le département d'état américain a inclus vendredi
05:27 les activités russes de Polymetal et Polyus sur sa dernière liste de cibles de sanctions visant à punir Moscou pour son invasion de l'Ukraine.
05:36 Les activités russes de Polymetal représentent environ les deux tiers du chiffre d'affaires du groupe en 2022.
05:42 Tendance, mon ami, chaque soir les infos clés de marché. Le résumé de la séance avec Alex Nguyen en direct à 17h dans Smartbourse sur Bsmart.
05:50 Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
06:03 Vincent Juvin, c'est avec nous, stratégiste chez JP Morgan Asset Management. Bonsoir Vincent.
06:07 Bonsoir Grégoire.
06:08 Merci d'être là. Merci à Thibaut Prébet d'être avec nous également au plateau. Bonsoir Thibaut.
06:11 Vous êtes directeur général adjoint de la financière Arbevel et Florian Yelpeau qui nous accompagne également ce soir. Bonsoir Florian.
06:17 Ravi de vous retrouver. Vous êtes responsable macro au sein de l'équipe multi-assets de Lombard-Odier IM.
06:23 Reprenons peut-être un peu le concept de pause. En première intention, quand Jérôme Poel a signalé quasi explicitement l'idée d'une pause lors du précédent meeting de la Fed,
06:33 tout le monde a compris ou extrapolé l'idée qu'une pause était un prélude à de prochains mouvements de baisse de taux avant tout.
06:43 On voit aujourd'hui beaucoup de banquiers centraux qui s'expriment. Je crois qu'il y en a 11 sur la seule journée d'aujourd'hui.
06:48 Des banquiers centraux américains, des présidents de Fed régional que j'ai pu citer, Niel Cachecary, Fed de Minneapolis, James Blair, Fed de Saint-Louis,
06:55 qui semblent avoir une vision un peu différente de ce concept de pause, estimant qu'une pause n'était pas forcément le prélude à des baisses de taux,
07:02 mais qu'une pause durée à définir pouvait être simplement une séquence transitoire avant de possibles nouvelles hausses de taux.
07:12 - Florian ? - L'inflation était transitoire, maintenant c'est la pause qui est transitoire.
07:16 - Par nature, la pause sera transitoire, j'imagine. Ce ne sera pas éternel en tout cas.
07:20 Qu'est-ce que ça inspire comme scénario, comme idée un peu alternative ?
07:24 Effectivement, parce que ce n'est pas du tout le scénario que prahise le marché, bien sûr.
07:27 Mais ce sont des idées qui sont poussées par des banquiers centraux, qui pèsent dans le débat public, on va dire.
07:33 - Ce qu'il faut comprendre, à notre sens, c'est que la Fed est allée très vite en remontant les taux massivement,
07:38 pour faire face à ce qu'on a appelé un mur d'inflation.
07:42 L'effet de cette médecine prend du temps à impacter l'économie.
07:46 On a vu quelques banques commencer un petit peu à souffrir.
07:48 On imagine que c'est un des premiers symptômes de l'efficacité de la politique monétaire.
07:54 Pour autant, on a encore pas mal de gens qui sont capables aux États-Unis d'emprunter pour acheter une maison.
07:59 Les prêts hypothécaires aujourd'hui battent encore l'emploi. L'activité est encore forte de ce côté-là.
08:03 La Fed doit marquer une pause pour observer ce qui se passe dans l'économie sous-jacente américaine.
08:11 En même temps, l'inflation reste quand même forte aux États-Unis.
08:14 La croissance, tous les chiffres de croissance qu'on obtient, les indicateurs avancés,
08:20 on voit certains rebonds, le taux d'utilisation des capacités productives aux États-Unis reste assez élevé,
08:28 en tout cas très peu cohérent avec un scénario de ralentissement nécessaire pour endiguer la progression de l'inflation.
08:36 Donc, ce que fait la Fed, c'est qu'elle tente probablement de gérer le risque attaché à son nom.
08:42 En communiquant, c'est la pause. Le risque, c'est qu'on entend tous "c'est la fin".
08:47 Et il est nécessaire de garder une demi-porte ouverte pour pouvoir passer au cas où cette inflation reste,
08:54 vous le disiez à la fin de la semaine, on va en savoir un peu plus, au cas où cette inflation reste plus persistante que prévu.
09:00 C'est le risque auquel la Fed est confrontée aujourd'hui.
09:04 Si on regarde les instruments de bord, elle a fait ce qu'il fallait faire pour éliminer l'inflation.
09:08 Maintenant, ces instruments peuvent être mal calibrés.
09:12 Peut-être qu'il y a quelque chose qu'on ne perçoit pas, quelque chose qui est différent.
09:15 Les crachats aériens, ça arrive. Et c'est ce que tente d'éviter la Fed à tout prix.
09:18 À partir de quel moment, si on réfléchit à ce scénario un peu alternatif, à partir de quel moment la pause de la Fed pourrait être prise à revers ?
09:24 Est-ce que ce serait plus tôt plutôt que plus tard ?
09:27 Est-ce que ce serait dès cet été avec les indicateurs dont on disposera que la Fed pourrait se mettre à trembler à nouveau face à une inflation toujours trop collante ?
09:35 Ou est-ce qu'elle est prête à se donner un peu plus de temps avant d'enclencher un prochain mouvement ?
09:42 On a passé la période des un an qui est généralement le temps nécessaire pour que la médecine centrale commence à impacter le patient.
09:51 Normalement, c'est une question de mois.
09:54 C'est-à-dire qu'on devrait commencer à voir un effet réel sur, notamment, l'industrie des services qui est encore aujourd'hui bien trop chaude
10:01 au vu de ce qu'on tente d'accomplir en termes de désinflation.
10:05 Pour nous, il s'agit de quelques mois au plus pour vérifier qu'effectivement on voit bien les ISM baissés, notamment les ISM non manufacturiers.
10:13 Ça, on ne le voit pas encore complètement.
10:16 En tout cas, ce n'est pas cohérent.
10:18 La réalité économique n'est pas cohérente avec l'objectif qu'on avait il y a un an et demi si on s'appelle la Fed.
10:24 Ça interroge.
10:26 Quelques mois, effectivement, pour vérifier que la potion fonctionne, Vincent.
10:30 Néanmoins, encore une fois, il y a des discours un peu divergents au sein du FOMC.
10:36 Le consensus n'est pas totalement forgé.
10:38 Le prochain meeting est encore loin, dans un peu moins d'un mois maintenant.
10:42 Est-ce que c'est simplement une stratégie un peu de rhétorique verbale de certains membres spécifiques de la Fed
10:48 de jouer un peu à front renversé peut-être avec le scénario central ?
10:53 Ou est-ce qu'il y a un peu de substance derrière l'idée, encore une fois, portée par des économistes,
10:57 Tony Cachecary, James Bullard, que le chemin n'est pas tout à fait complété encore du point de vue des hausses de taux ?
11:04 Personnellement, je pense que le chemin est fait.
11:06 Je ne pense pas qu'une hausse de taux soit nécessaire.
11:08 Mais je comprends l'idée de garder une certaine optionnalité.
11:11 On est tous bien en paix aujourd'hui lorsqu'on regarde l'économie américaine, le patient,
11:15 pour tirer une conclusion nette sur ce qui va advenir de l'économie américaine au cours des prochains mois.
11:21 On avait vu finalement une dégradation des indicateurs manufacturiers.
11:24 Certains sont à des niveaux de récession.
11:27 Donc on peut réellement se dire là que la Fed avait fait le job et que ça fonctionnait bien.
11:31 C'est vrai que les services s'attiendent, l'emploi s'attiend.
11:33 On a même vu la semaine dernière, filifètes manufacturiers bien meilleurs qu'attendu.
11:38 On a notamment vu le marché immobilier avec des taux hypothécaires imbuvables, sentiments, repas et ainsi de suite.
11:43 Donc c'est vrai que c'est un petit peu difficile de tirer une tendance dans cette économie américaine.
11:48 On a vu beaucoup de résilience au premier trimestre.
11:50 Cela étant, on voit quand même que le momentum de croissance, de manière générale, s'estouffle quelque peu.
11:56 On le voit notamment avec des indicateurs comme les surprises économiques qui a fortement rebondi en début d'année.
12:00 Et qui là, en tout cas, est retrouvé à un niveau proche de zéro.
12:04 Donc on voit que la tendance est plus faible de ce point de vue là.
12:07 Mais ça reste très progressif, très graduel.
12:09 Ça reste très graduel.
12:10 Ce n'est pas des paliers à la baisse.
12:12 Non, il y a ces effets retards évidemment des hausses de taux qui sont évidemment aggravés ici
12:16 par le resserrement des conditions d'octroi de crédit des banques.
12:20 On est évidemment dans une situation inouïe, notamment sur le front de la consommation
12:24 et de la capacité de la consommation à soutenir les secteurs des services.
12:27 Puisqu'on a ce dont on parle depuis des années, c'est-à-dire des baby-boomers qui passent massivement à la pension
12:32 et qui nous créent finalement sur le marché de l'emploi au niveau mondial une raréfaction des ressources humaines
12:36 qui fait qu'on a un emploi qui ne lâche pas.
12:39 Et ça, c'est quand même une première nouvelle.
12:41 Néanmoins, sur le marché de l'emploi, on a quand même vu que par rapport à il y a un an,
12:44 mars 2022, le nombre de job openings est quand même quelques millions inférieurs à ce qu'il y a un an.
12:50 Donc là, on voit qu'il y a quand même quelque chose qui se passe de mon point de vue.
12:53 Les Américains sont aussi plus attachés à leur job.
12:55 Il y en a moins qui quittent leur job après de "great resignation".
12:58 On se dit tout d'un coup avoir un job, c'est peut-être pas si mal.
13:00 Donc là, il y a quand même pour moi des effets qui sont positifs.
13:03 Et puis là où je suis peut-être plus positif que Florence, notamment sur le front de l'inflation,
13:08 pour moi, je pense qu'il y a une tendance nette à la décrue,
13:11 plus aux États-Unis où ça me rassure plus, notamment sur l'inflation sous-jacente.
13:15 On peut voir également le dernier domino qui devrait tomber sur l'immobilier,
13:19 ce fameux "shelter inflation" a priori devrait tomber, alors que c'est moins sûr en Europe.
13:25 Et là, en effet, je pense que garder une optionnalité à la hausse en Europe
13:28 est plus nécessaire qu'aux États-Unis.
13:30 On va discuter du cas de l'Europe dans un instant.
13:32 Donc c'est plus du discours verbal.
13:34 Je pense que ce dernier mot, on l'avait toujours dit sur les "credits data-dependent".
13:36 Et là, c'est clair qu'au vu des dernières données, on peut se poser des questions.
13:40 Donc c'est pas mal que les plus haux des gouverneurs des banques centrales américaines,
13:45 finalement, ouvrent cette porte à une option hausse de taux.
13:48 Les marchés n'y croient pas, je n'y crois pas.
13:50 Mais enfin, on pourrait avoir une surprise économique.
13:53 Mais ça me semble fort peu probable.
13:55 Ce ne serait pas la première surprise économique qu'on aurait depuis 18-24 mois ?
13:59 Oui, mais une réaccélération.
14:01 Je pense que j'ai une économie, un slowdown, un soft landing, oui, une réaccélération.
14:06 Ça me semble quand même un petit peu tiré par les cheveux. On verra.
14:09 Thibault, ça reste un "what if" scénario, cette idée qu'une pause serait suivie
14:14 de quelques hausses de taux encore supplémentaires
14:16 qui seraient rendues nécessaires par la situation d'inflation à 3-6 mois encore aux Etats-Unis.
14:21 C'est une stratégie verbale avant tout ?
14:23 Ou est-ce qu'il y a un peu de substance possible derrière cette idée ?
14:25 Moi, je voudrais ajouter deux points qui me paraissent importants à tout ce qui a été dit,
14:28 avec lequel je suis parfaitement d'accord.
14:29 Ça a été mieux dit que je le répète, donc je n'y reviendrai pas.
14:31 Trois points. Le premier, le plus simple, on ne sait jamais.
14:35 Beaucoup de choses viennent de facteurs exogènes.
14:38 Si ça se réénerve entre la Chine et les Etats-Unis, ça peut avoir des conséquences, y compris inflationnistes.
14:42 Donc la première chose, c'est un peu de prudence dans le discours, on ne sait jamais.
14:46 Deux points importants. Le premier, je vous rappelle, qu'est-ce que c'est que le principe d'une hausse de taux ?
14:49 Le principe d'une hausse de taux est de dire, c'est plus intéressant pour vous d'épargner,
14:52 y compris sur des produits de long terme, et c'est moins intéressant pour vous d'aller faire un crédit immobilier, etc.
14:59 Et donc, on va essayer de détruire un peu de conso pour ramener en épargne.
15:03 On comprend bien une chose, c'est qu'avant, c'était très lié au taux court aux Etats-Unis
15:06 parce que les emprunts étaient basés sur les taux courts, maintenant, c'est plus sur toute la courbe.
15:09 Si vous dites, je monte les taux, mais ne vous inquiétez pas les gars, dans 4 mois, je les rebaisse,
15:13 tous vos taux vont baisser, mais ça n'a aucun effet.
15:15 Donc à partir du moment où vous dites, je veux faire un effet en montant les taux,
15:18 vous devez intégrer dans votre vocab que ça va forcément être durable.
15:21 Parce que si vous partez du principe que, si vous dites aujourd'hui, dans un an, les taux français, ils sont monétaires, ils sont à zéro,
15:26 immédiatement, tous les taux vont baisser et ça n'a plus aucun effet.
15:29 Donc en fait, quelque part, vous êtes obligé d'avoir un discours cohérent,
15:32 monter les taux en disant, on les rebaisse bientôt, ce serait un contre-sens.
15:35 Donc on est obligé d'avoir au moins, d'ailleurs les plus agressifs, les parties bullardes,
15:38 garder un discours en disant, il reste des hausses de taux, sinon ça ne va pas marcher.
15:41 Et quel est le deuxième corollaire ? Le deuxième corollaire, c'est que vous avez un effet richesse
15:45 qui pousse à la consommation et l'effet richesse, c'est de dire, mes actifs valent très cher
15:49 et donc les banques centrales luttent un peu contre ça avec des discours volontairement un peu violents
15:54 et en disant souvent, d'ailleurs, le marché est un peu haut pour moi.
15:56 Et donc si vous dites, il garde l'idée qu'il peut y avoir des hausses de taux,
16:00 il contient un peu ce côté qui peut être parfois assez euphorique.
16:03 Alors sur beaucoup d'actifs type Nasdaq, on est quand même encore très loin des plus hauts,
16:06 donc l'euphorie n'est pas là, mais voilà, il se dit, on a un peu calmé les marchés,
16:10 ça a créé des comportements qui sont un peu plus vertueux, alors qu'à un moment,
16:12 il y avait quand même des mouvements un peu violents.
16:15 Je vous rappelle qu'avant, pour revenir avant 2022, la dernière année de baisse du Nasdaq,
16:18 il fallait quand même commencer à remonter vraiment loin.
16:20 Donc il y a aussi ce côté-là et à partir du moment où on change complètement d'avis,
16:25 ce serait de dire, là les taux ne vont pas tarder à baisser, on a fait un plus haut,
16:27 tous les marchés vont repartir et là, ça peut être contre-productif dans la lutte contre l'inflation.
16:31 Donc je pense qu'il y a une obligation d'un banquier central,
16:34 quand il donne une direction, à dire qu'elle est durable.
16:37 S'il commençait dès le début à l'inverser, pour ces deux raisons différentes,
16:40 ça viendrait en fait auto-plomber ce qu'ils font, donc je pense qu'ils sont enfermés là-dedans
16:44 et je pense que c'est une posture qui est cohérente, même si elle est potentiellement,
16:49 effectivement aujourd'hui, assez moyennement crédible.
16:51 On a vu le temps qu'il fallait pour que l'immobilier s'inverse,
16:53 maintenant il doit aller en territoire négatif pour qu'il se reinverse à nouveau
16:56 et créer une inflation plus élevée, on a un peu de temps.
16:58 Ce qui est intéressant, c'est qu'on a vu quand même des mouvements importants sur le 2 ans,
17:01 alors on est tombé, je crois à un moment, 3,80, quelque chose comme ça,
17:04 puis là on est revenu tout de suite à 4,30 sur le 2 ans américain.
17:08 Donc il y a bien quand même une partie du message, de l'idée de la pause,
17:11 qui passe, semble-t-il, auprès des investisseurs.
17:14 Bien sûr.
17:15 Ce qui est intéressant, c'est que cette remontée du 2 ans américain,
17:19 elle s'est faite alors avec des discours de banques centrales,
17:21 mais elle s'est faite avec des données, des données économiques aussi,
17:24 qui ont sans doute poussé les investisseurs peut-être à réévaluer.
17:27 Bien sûr. Il y a deux choses.
17:28 Un, la banque centrale, elle craquera quand elle voudra craquer.
17:30 De manière générale, elle craque plutôt quand il y a un accident.
17:33 Les banques, à un moment, paraissaient un bon accident pour justifier ça.
17:35 Les banques centrales ont dit "bah non".
17:37 Donc à partir du moment où il n'y a pas ça, il n'y a pas de raison de changer de discours.
17:40 Donc le marché, il a un peu acté avec ces taux qui ont un peu remonté.
17:43 La deuxième chose, c'est qu'il faut acter un truc quand même,
17:45 c'est que historiquement, Boulard est toujours ultra "il faut monter les taux",
17:48 la réalité c'est que sur 18 mois, c'était quand même lui la boussole.
17:51 Ah oui, oui, oui. C'est la boussole avancée. Il est toujours avancé, Boulard.
17:54 Aujourd'hui, quand on parle, on oublie que quelqu'un qui est toujours "les taux vont monter",
17:57 il y a des fois où il a complètement tort, des fois où il a raison,
17:59 mais que sur 18 mois, quand il dit un truc, il faut quand même l'écouter,
18:01 c'est aussi assez légitime.
18:02 Donc je pense qu'il y a deux éléments.
18:04 Il y a un élément, effectivement, crédibilité, puis un élément X-Factor.
18:06 Il faut un X-Factor. Les taux ne baisseront pas d'un coup s'il ne se passe pas un truc un peu sérieux.
18:10 Maintenant, si vous regardez quand même vos chiffres d'inflation américaine,
18:13 sur des bases mensuelles, c'est quand même sur 4 mois 100% shelter, donc résidentiel,
18:19 en dehors de ça, il y a zéro d'inflation.
18:21 On n'était pas très loin d'un début de spirale déflationniste sur les biens.
18:23 Donc c'est vrai que dans les stats aujourd'hui, ce n'est pas ça qui fait les remontées de taux.
18:26 C'est juste qu'à un moment, on se dit qu'il y a un signe noir, ils vont devoir réagir vite.
18:29 En fait, non. On se dit qu'ils ne peuvent pas laisser les banques avec des taux à ces niveaux-là
18:33 parce que tous les dépôts s'en vont.
18:34 Donc la politique qui est de dire en même temps on a des taux élevés, en même temps on aide les banques.
18:38 Si on aide les banques, mais qu'à côté on leur sape leur dépôt, c'est un peu contradictoire.
18:41 Donc ils vont devoir rebaisser plus vite.
18:43 Ça, manifestement, ce n'est pas vrai. Donc on a renormalisé.
18:45 Maintenant, on attend la prochaine raison de rebaisser les taux rapidement.
18:49 Et on se rend compte qu'on n'en a pas vraiment.
18:51 Donc si c'est juste la baisse de l'inflation, ça arrivera, mais ce sera un peu plus lent.
18:54 Ce qui est intéressant, c'est que dans cette séquence de marché,
18:56 on avait un début de pontification de la courbe, effectivement,
18:59 dans le sillage notamment des événements financiers du mois de mars, etc.
19:02 Et puis, ça s'est quand même bien réaplati depuis, je le disais, avec ce deux ans qui est repassé à 4,30 aujourd'hui.
19:09 Dans le même temps, on a quand même des marchés actions, notamment la semaine dernière,
19:13 Nasdaq, S&P, le DAX en Europe, qui atteignent des nouveaux sommets récents.
19:20 4,200 sur le S&P, effectivement, c'est un niveau que tout le monde regarde.
19:25 Ces mouvements de courbe de taux, finalement,
19:27 donnent l'impression de ne pas avoir eu beaucoup d'effets sur la dynamique des marchés actions,
19:31 qui était toujours une dynamique plutôt haussière, Florian.
19:34 Et ils ne sont pas les seuls à envoyer ce message-là sur la semaine passée.
19:37 Autant on a eu trois, quatre semaines à peu près d'une absence complète de price action,
19:41 autant la semaine passée, elle est quand même marquante,
19:43 parce qu'on a un peu tout qui monte en même temps.
19:45 C'est l'or qui recule, on a les equities qui montent,
19:49 les spreads de crédit qui se contractent et le pétrole qui monte.
19:53 Ça fait quand même un joli line-up de messages entre différentes classes d'actifs,
19:57 dont on dit qu'elles n'ont pas le même scénario en ligne de mire.
20:01 Ça, c'est quelque chose contre lequel j'aimerais un petit peu m'exprimer.
20:06 On dit que les obligations anticipent un hard landing.
20:11 La structure par termes des taux, oui, c'est-à-dire la pente de 10, oui, potentiellement,
20:16 mais tout le reste, non.
20:17 Le 10 ans, on n'a quasiment pas bougé, le 2 ans, comme vous le disiez non plus.
20:21 Le 10 ans, il n'est pas à 250.
20:23 On n'est pas en train de pricer une inversion de la politique de la Banque Centrale,
20:26 qui serait un pricing de récession.
20:28 Les equities progressent, c'est un split clair d'une absence de pricing de récession.
20:31 Et même, on voit bien, le pricing des baisses de taux, c'est un pricing assez progressif, graduel.
20:36 En masse, ça fait beaucoup, parce que c'est peut-être 200 points de baisse de taux à fin 2024 dans le marché,
20:42 mais ça se fait à coup de petites baisses.
20:45 Le marché ne prévoit pas une baisse d'un coup de 100 points de base.
20:49 Alors qu'en général, comme on vient de le dire,
20:51 la Banque Centrale baisse ses taux rapidement, de façon concertée, avec le reste des banques centrales.
20:56 C'est ce qui s'était passé en 2008.
20:57 Je trouve que la période actuelle me fait terriblement penser à 2008,
21:00 non pas pour les fragilités du système financier, etc.
21:03 mais pour cette période qu'on a connue au deuxième trimestre,
21:06 où le doute était permis de savoir si ça allait être un grand choc macroéconomique ou un petit choc macroéconomique.
21:11 J'ai le souvenir qu'à ce moment-là, les gérants,
21:14 beaucoup de gérants, discutaient de rajouter des actions,
21:16 parce que les prix étaient un petit peu baissés, que c'était intéressant,
21:19 et que peut-être ce n'était pas un hard landing, ça n'était qu'un soft landing.
21:22 Alors, une fois qu'on a dit ça,
21:25 est-ce que c'est une comparaison qui va nous amener à être constructif encore pour la suite ou pas ?
21:29 Le point commun, c'est bien comprendre ce que le marché aujourd'hui est en train de presser.
21:33 Je pense que dans tous les marchés qu'on a regardés,
21:35 dans l'ensemble, le scénario pressé, c'est le soft landing.
21:38 Ça veut dire que le scénario opposé, ce serait soit un hard landing, soit la stagflation.
21:42 C'est ce qu'on disait jusqu'à présent, avec la viscosité de l'inflation.
21:45 Bien comprendre que, alors typiquement, nous sommes positionnés pour ce scénario-là,
21:49 mais on peut construire des stratégies de couverture pour ces deux types de risques-là en même temps.
21:55 Et il faut bien les mesurer, parce qu'on a bien compris le scénario, on a bien compris les edges.
21:59 Et quand on est dans un scénario, ou dans l'idée d'un scénario central de soft landing,
22:03 aujourd'hui, ça veut dire que le risque sur les marchés,
22:07 il peut être encore à la hausse, partant des niveaux qu'on connaît,
22:11 de prix de 4200 sur le S&P 500, du niveau de spread qu'on a aujourd'hui sur le crédit.
22:17 Il y a encore, je ne sais pas, pour des facteurs techniques ou fondamentaux d'ailleurs,
22:21 des raisons que le marché puisse aller encore bien au-delà.
22:24 Oui, rien que le sentiment de marché aujourd'hui, il est très positif, il est bien plus positif,
22:27 je pense que beaucoup de gens ne le pensent.
22:29 Les indicateurs d'appétit pour le risque qu'on regarde dans l'ensemble sont plutôt au beau fixe,
22:34 au beau fixe, passé une crise bancaire.
22:36 On a des niveaux à qui ils sont assez élevés.
22:38 Quand on regarde les signaux de suivi de tendance qu'on peut avoir,
22:42 le positionnement des CTA globalement, le message est le même, c'est "overweight equity".
22:47 Fin de l'histoire.
22:48 Donc, il y a un aspect sentiment aujourd'hui qui porte le marché.
22:51 Et ça, ce n'est pas contrariant, ce n'est pas contrariant, c'est encore constructif.
22:54 C'est la difficulté du sentiment.
22:56 Je serais incapable de vous dire aujourd'hui si c'est contrariant ou pas.
23:00 Simplement, il y a une lame de fond dans le marché qui vient du sentiment
23:04 et s'y opposer depuis le début de l'année, ça a plutôt été puni que récompensé.
23:08 Vincent.
23:10 Oui, je dirais...
23:11 Sur le marché.
23:12 Tout à fait. Par rapport au sentiment, je me noterais quand même dans le monde de la gestion d'actifs par ailleurs.
23:15 Je pense qu'il y a quand même pas mal d'asset managers, et nous en faisons partie,
23:19 qui sont plutôt sur la défensive pour l'instant.
23:21 On est au max neutre sur les equities.
23:23 C'est vrai qu'on n'est pas surpondérés.
23:24 Je vois qu'il y a quand même pas mal de mes collègues aussi au niveau du "buy side" qui le sont.
23:28 C'est d'ailleurs peut-être quelque chose qui pourrait potentiellement à terme soutenir les marchés.
23:31 Je souscris à l'idée que, objectivement, les risques sont à la fois à la hausse ou à la baisse pour les marchés equity.
23:37 Je pense que lorsqu'on épluche la performance du S&P 500 depuis le début de l'année,
23:41 on sait que c'est une poignée d'actions qui le tire à la hausse.
23:45 Je pense que si on corrige, pour les 10 meilleurs stocks, on a un S&P 500 qui fait juste 2% de l'année.
23:49 Lorsqu'on fait la différence entre le S&P avec "equal weight" pour tous les equities et le S&P 500,
23:55 on a une des pires performances depuis la bull tech.
23:58 Donc, sous le capot, si on fait abstraction des quelques gagnants de cette année
24:02 qui ont parfois profité de ces anticipations de baisse de taux,
24:05 il y a une partie du marché qui est noyée.
24:07 légitime ou non, ça veut dire que pour les gérants actifs, il y a à priori 90% des restes du marché
24:12 sur lesquels il y a sans doute moyen de faire quelque chose.
24:14 L'idée chez nous est de rester investi.
24:17 Je pense qu'aujourd'hui, on voit bien depuis le début de l'année qu'être en porte-à-faux, en décalage par rapport aux marchés, c'est compliqué.
24:22 On a quand même des marchés qui ont déjà bien performé.
24:24 C'est d'essayer finalement pour la seconde partie de l'année d'aller neutraliser le bêta de marché,
24:28 d'essayer de rester investi et capter d'autres thématiques.
24:32 Alors ça peut être sur un S&P 500 aller faire du long short.
24:35 Je ne dis pas qu'il faut jeter systématiquement les 10% de valeur ou les 10 valeurs qui ont bien performé,
24:40 mais il y en a peut-être là-dedans qui ont, qui intègrent probablement trop d'espoir de baisse de taux.
24:44 Ça c'est une partie.
24:45 À côté de ça, il y a plein d'autres choses à faire.
24:47 Je pense que c'est plus de gestion thématique aujourd'hui aussi.
24:50 Ça fait partie des éléments qui peuvent être joués.
24:53 Donc voilà, nous, notre approche du marché equity aujourd'hui, c'est rester dedans,
24:57 mais plutôt pour une thématique soit d'income, soit thématique, soit vraiment long short au sein des projets.
25:02 Ce n'est pas le directionnel pur qui vous intéresse ?
25:04 Après ce qu'on a encaissé depuis le début de l'année,
25:06 "encaissé" entre guillemets, après ce qu'on a enregistré,
25:08 je pense qu'on est tous d'accord, on le disait d'ailleurs il y a déjà deux mois,
25:11 et finalement depuis lors, je suis dans l'erreur,
25:13 mais enfin, il faut se réaliser que ça ne va pas continuer à ce tempo-là.
25:16 Donc restons investis, mais essayons de trouver en tout cas des drivers de performance
25:20 autre que le pur bêta de marché, qui ne va pas continuer quand même à ce rythme-là jusqu'à la fin de l'année.
25:25 C'est la question que beaucoup se posent aujourd'hui.
25:28 Pourquoi les marchés actions, notamment, sont encore à ces niveaux ?
25:32 Pourquoi ça tient aussi bien ?
25:34 Pourquoi la consolidation ?
25:36 Alors oui, on vient de 2022, etc. Thibault,
25:38 mais du coup, est-ce qu'on est encore dans l'idée de ce rattrapage de la douleur de 2022 ?
25:43 Est-ce que ça peut encore perdurer ?
25:45 Est-ce qu'il y a des raisons fondamentales derrière ?
25:47 Est-ce que le marché est cher ou pas cher à ces niveaux-là ?
25:49 C'est le moment de se reposer un peu ces questions.
25:51 Ce qui est intéressant, c'est qu'en fait, dans le marché, il n'y a pas grand-chose qui est cher.
25:54 C'est-à-dire qu'en fait, on a une remontée qui s'est faite de manière très visuelle, très télégénique,
25:58 mais de manière en fait extrêmement parcellaire.
26:01 C'est-à-dire que, effectivement, vous avez un CAC 40 avec son luxe qui bat des plus hauts.
26:06 Vous avez quelques valeurs du S&P qui ont déroulé.
26:09 Maintenant, si vous regardez tranquillement, votre Nasdaq est toujours à 20% de ses plus hauts.
26:12 Votre MSCI Emerging est toujours à 20% de ses plus hauts.
26:15 Vos small ou mid-cap en Europe sont toujours à 20% de leurs plus hauts.
26:18 Donc en fait, en réalité, vous avez soit des trucs qui ont beaucoup tanké, type Nasdaq, et qui ont rebondi,
26:22 mais qui sont très loin d'être venus,
26:24 soit des trucs qui ont quand même fait leur 10 de croissance l'année dernière,
26:26 tout en étant toujours à 20% de plus.
26:28 Si on mettait un portage avec un coût du capital à 10, on aurait quand même dû se faire 20,
26:32 et on a plutôt fait non moins 20.
26:34 Donc il y a encore des choses qui sont tout à fait en retard.
26:37 Il y a des choses qui sont particulièrement à retard.
26:39 Et ce qui est marrant, c'est que même ce qui a bien marché n'est pas incroyablement cher.
26:41 C'est-à-dire que si vous prenez LVMH qui est emblématique et qui explose ses plus hauts,
26:44 LVMH, ça se paye 24 fois les résultats, alors c'est pas donné.
26:47 Mais je veux dire, les derniers plus hauts récents, il y a 18 mois, en juillet,
26:50 - C'était quoi, 30 ? - 35.
26:51 Donc je veux dire, c'est que c'est même pas non plus folklorique.
26:53 Je veux dire, même sur un titre qui est quand même un peu l'emblème de ce qui a beaucoup remonté,
26:57 on abandonne quand même 30% de PE par rapport au niveau qui, à l'époque,
27:00 semblait pour le coup franchement élevé, c'est un autre monde.
27:03 Donc ce qui est intéressant, c'est de voir qu'en fait, on est à la fois sur un truc qui semble facilement bien rebondi,
27:07 et à la fois où il n'y a pas grand-chose de très cher.
27:09 Sur les small cap, on est atteint des 10 fois les résultats, c'est des niveaux de mars 2020,
27:13 d'été 2011 et de mars 9, des niveaux auxquels on a connu à chaque fois des rebonds extrêmement violents.
27:19 Donc c'est vrai que pour les valeurs phares du S&P qui ont à nouveau des niveaux de valorisation très élevés,
27:26 il y a beaucoup d'autres choses qui sont toujours très décotées.
27:29 Et ce qui est intéressant effectivement, par contre, ce qu'on peut vendre, c'est ce prisme européen qui est intéressant.
27:32 C'est-à-dire que vous placiez en 2010, votre top 10 européen, c'était beaucoup de trucs, c'était pas rêvé.
27:37 Vous avez vos centenaires, vous avez vos BPA, vous aviez de l'automobile, vous aviez quand même un stock 50
27:41 où il n'y avait pas grand-chose que vous rêviez d'acheter.
27:43 Et de facto, vous aviez à peu près deux croissances de bénéfices.
27:45 Prenez aujourd'hui, vous avez des points énormes sur ASML, qui fait ses 20 croissances, sur LVMH.
27:50 Dans le top 10, vous allez encore retrouver du SAP, du Schnitt, du L'Oréal, qui sont quand même des valeurs assez excitantes.
27:56 Et ce truc-là, qui a pour le coup plus de 10 de croissance, se paye moins cher qu'en 2010,
28:01 et se paye 40% moins cher que le S&P, tout en ayant plus de croissance que le S&P.
28:06 C'est un argumentaire pour dire que nos comparaisons historiques ne sont peut-être pas toujours très pertinentes
28:10 parce que les compositions aujourd'hui sont très différentes.
28:13 Et que cette décote européenne basée sur une croissance familique, historique,
28:16 peut quand même se débattre comme étant toujours justifiée.
28:19 Donc aujourd'hui, un prize qu'on trouve, de point de vue européen, assez intéressant.
28:22 On tient sur les smalls, comme c'est une idée qui est douloureuse.
28:26 - Ouais, ouais, c'est ça le sujet. - Donc plutôt un sentiment, on va dire, de "on tient bon"
28:32 parce que ça a été dur récemment, ça a été excellent pendant 5 ans, dur récemment.
28:35 Mais on a le sentiment quand même que les décotes sur pas mal de niveaux sont assez importantes.
28:39 Et que même des champions, même à SML, qui en a fait 20 l'année dernière, 20 cette année,
28:43 est quand même toujours franchement assez loin de ses plus hauts de l'année dernière.
28:46 Donc un sentiment qu'aujourd'hui on est toujours assez confortable à être investi.
28:49 - C'est déni. - Il y a beaucoup de choses en retard.
28:51 Même si on comprend que à tenir, dans certains des cas, pour nos amis asiatiques ou pour les smalls,
28:56 ça reste assez pénible à tenir. Mais qu'on est quand même assez loin d'avoir repris ce qu'on pouvait reprendre.
28:59 - Mais ça veut dire que dans ces univers, effectivement, que vous avez décrits,
29:02 qui sont encore 20% sous leur sommet, c'est le moment d'y aller déjà.
29:08 - Moi je ne sais pas, je ne sais pas si ça fait longtemps que c'était ça.
29:11 - Mais oui, on se repose les mêmes questions à intervalles réguliers, Thibault, vous connaissez ça mieux que moi.
29:17 Mais l'idée que le point bas du cycle est encore devant nous,
29:19 et qu'on aura forcément des difficultés à timer cet épisode de ralentissement ou récessif ici et là,
29:26 les niveaux de valorisation qu'on a quand même sur certains segments de marché
29:30 autorisent l'idée de tenir.
29:33 - Je voudrais proposer trois arguments. Le premier, on commence à avoir des OPA,
29:36 parce que les boîtes ne valent rien, surtout par rapport aux préalables équitiques,
29:39 donc on commence à avoir des retraits de la cote, on a eu des premières OPA intéressantes.
29:42 Donc ça c'est quand même un premier point.
29:44 Le deuxième point, c'est que cette baisse l'année dernière, dans le cadre des smalls de 20%,
29:47 c'est quand même faite dans des fortes hausses de résultats.
29:49 On n'avait jamais connu ça, on a connu des gros plombs, des années où c'était quand même très compliqué.
29:52 Mais des gros plombs de marché, des années où les résultats montent, en l'occurrence beaucoup,
29:56 c'est quand même un truc qu'on ne connaissait pas.
29:58 Le troisième point, c'est que je vous le rappelle, et nous c'est une théorie que je vends y compris
30:01 sur ce plateau depuis très longtemps, et sur lequel je pense qu'on n'a pas tort,
30:04 même si ce n'est pas forcément ce qui en marché a beaucoup pu s'aider,
30:06 on est dans un environnement où nous on considère que la démographie créera
30:09 un taux de chômage qui ne remontera jamais fortement.
30:12 J'ai dit sur ce plateau il y a un an, et c'était quelque chose qui semblait...
30:15 - Ça a été clippé Thibault, c'est ah bah bien sûr !
30:18 - Et aujourd'hui je pense qu'on le voit tout à fait, c'est-à-dire qu'un marché démographique
30:22 en effondrement, est un marché où la croissance va être très faible,
30:25 mais où une population où personne n'a peur de perdre son emploi,
30:28 est une population qui n'arrête pas de consommer.
30:31 Et je pense qu'on attend tous des réflexes à la 2009, rappelez-vous en 2009,
30:34 les gens, tous, qui arrivaient sur le marché de l'emploi ne trouvaient pas de job.
30:37 Les gens se disaient "bah tiens je vais licencier 5000 personnes, je les retrouverai".
30:40 Aujourd'hui les boîtes sont toutes en galère pour recruter,
30:42 elles ne vont pas licencier alors qu'elles sont déjà en retard.
30:44 Donc on a cette résilience de la consommation qui s'explique par des données démographiques
30:47 qui sont en train d'accélérer, c'est-à-dire que la baisse de la natalité elle accélère,
30:51 les sociétés qui vont chercher des étudiants deux ans à la fin de leurs études
30:55 pour sécuriser des recrutements, c'est ça, qui veulent maintenant former les seniors.
30:58 Donc cette idée du cycle qui se retourne en entretien par les gens consomment moins,
31:02 les boîtes vendent moins, les licencients, donc les gens consomment moins,
31:05 est un cycle classique qui à mon avis est terminé dans la démographie actuelle.
31:08 Donc attendre l'effet d'entraînement à la 2009 me paraît incompatible avec la démographie actuelle.
31:13 Donc des potentiels de ralentissement oui, de mauvaise surprise oui,
31:16 je pense à une espèce de cycle qui est très attendu par certains, me paraît,
31:19 ne pas avoir intégré la démographie comme les gens qui attendent un double top à la 70.
31:23 Quand on s'entendait de 5,5 enfants par femme, on pouvait attendre quelque chose,
31:25 quand on est à 1, pas pareil.
31:27 C'est ça qui est dur, c'est que c'est quand même un gros paquebot la démographie.
31:29 Alors on connaît les tendances très longtemps à l'avance,
31:32 mais c'est vrai qu'il y a des épisodes où les effets se matérialisent plus fortement
31:37 qu'à d'autres périodes d'une certaine manière.
31:39 Sauf qu'on n'a pas l'habitude, c'est-à-dire qu'on dit aujourd'hui c'est un flationnisme,
31:41 mais si vous avez regardé les premiers pays qui passaient à un enfant par femme,
31:43 qui étaient l'Allemagne et le Japon à partir des années 40,
31:45 ça n'a pas été giga inflationniste quand même.
31:47 Donc il y a des débats à mon avis qui peuvent être ouverts,
31:50 mais où les exemples historiques qui sont pris comme 70 pour l'inflation US,
31:54 prendre des exemples où il y a une natalité divisée par 4,
31:57 me paraît un truc discutable.
31:58 Donc je pense qu'il faut faire gaffe à nos images de long terme
32:00 qui ont des composantes qui sont très éloignées de ce qu'on a aujourd'hui.
32:03 On ne prend pas toujours les bonnes comparaisons.
32:05 Oh non, sur la démographie comme choc majeur,
32:08 et sur les années 70 comme une mauvaise référence,
32:10 il n'y a pas que sur la démographie.
32:11 Le choc, il était énergétique l'an passé,
32:13 les années 70 c'était énergétique,
32:14 mais on est mieux, plus capable que jamais d'encaisser le choc énergétique.
32:17 Je suis peut-être plus circonspect sur les small cap, en tout cas américaines.
32:20 Oui parce que c'est même punition pour le Russell 2000
32:24 que pour les indices de small cap en Europe.
32:26 Oui, là je pense que quand même les difficultés s'accumulent à l'horizon,
32:30 c'est un peu celles qui payent un petit peu l'ensemble des problèmes actuels.
32:33 D'abord aux Etats-Unis, c'est là où il y a essentiellement les petites banques régionales.
32:37 Pour ceux qui ne sont pas des banques, ce sont celles qui vont moins avoir accès au crédit.
32:42 Elles s'en plaignent déjà quand on regarde le NFIB.
32:44 La difficulté d'accès au crédit est presque en passe de supplanter la difficulté d'engager.
32:52 Et on voit évidemment que là ça va freiner la capacité d'investir de ces entreprises.
32:57 Alors peut-être pas d'engager ou de garder son personnel,
32:59 et attention j'avais cette même vision optimiste sur la consommation.
33:03 Mais on m'a fait quand même remarquer systématiquement en interne
33:05 dans les débats qu'on pouvait avoir que les récessions commencent en général
33:08 parce que l'investissement des entreprises et le capex commencent à baisser.
33:11 Finalement l'emploi et la consommation c'est quelque chose qui vient après.
33:15 Donc restons tout le monde prudent à cela sur le fait que les small cap pourraient
33:19 évidemment en souffrir dans les mois à venir.
33:21 Thibault ?
33:22 Non juste je suis entièrement d'accord.
33:23 Une petite parenthèse quand même.
33:25 Aux Etats-Unis, les boîtes ont beaucoup de financement.
33:27 En Europe, les small cap n'ont jamais eu tellement de financement brocaire.
33:29 Et sur nos stratégies pour en small, on n'a pas 50% de boîtes qui n'ont même pas de dette.
33:33 Donc la sensibilité aux problématiques bancaires est à mon avis très importante aux US.
33:38 Beaucoup plus faible en Europe.
33:39 Et ce réflexe de sous-performance des small dans les problèmes bancaires
33:42 me paraît à mon avis un élément de marché un peu tout le monde suit
33:46 qui me paraît avoir un fondement économique discutable
33:49 alors qu'aux US, je n'enlève rien au discours qui a été donné.
33:52 Dans des portefeuilles comme ceux que vous pilotez, Florian,
33:57 avec parfois des composantes un peu tactiques,
33:59 on a envie d'être encore très momentum, croissance
34:02 donc focalisé sur des segments de marché relativement étroits aujourd'hui
34:06 ou est-ce qu'on est prêt à aller dans l'univers value, décoter
34:10 en anticipant l'idée qu'à un moment, l'horizon s'éclaircira
34:15 et que c'est là où le réservoir de croissance est le plus important ?
34:18 Peut-être.
34:19 Tactiquement, pour le moment, on a de la peine à renier nos expositions equity et crédit.
34:25 Pour l'instant, encore une fois, soft landing, scénario, la croissance...
34:28 Et c'est global, il y a des choix à faire dans ces poches-là.
34:31 Nous, on n'a que des expositions qui vont être globales, généralement.
34:34 Là où on aura le plus de mal, c'est sur un sujet qu'on n'a peut-être pas encore trop discuté
34:40 mais qui était un peu en filigrane, c'est celui des taux.
34:42 C'est qu'aujourd'hui, un portefeuille 60/40 a 60% d'exposition obligataire.
34:47 Aujourd'hui, on ne voit pas trop l'intérêt d'avoir cette expo obligataire.
34:50 En tout cas, nous, on l'a divisé en deux et on a 30% en cash
34:53 parce que dans l'ensemble, on aura un return supérieur
34:57 pour un risque qui est incommensurablement inférieur.
35:00 Mieux vaut du monétaire que de la dette d'entreprise aujourd'hui, pour dire la chose.
35:04 Du monétaire d'entreprise ?
35:06 Ou du monétaire d'entreprise !
35:07 Oui, on essaiera de mélanger les meilleurs des deux mondes.
35:11 Mais simplement, il faut bien avoir en tête qu'aujourd'hui,
35:14 ce qui fait le price action dans l'ensemble sur les 18 derniers mois,
35:17 c'est quand même le marché des taux.
35:18 C'est-à-dire que c'est cette remontée des taux extraordinaire
35:20 qui explique qu'avec des earnings, avec des résultats positifs,
35:23 on peut avoir des performances négatives.
35:25 C'est parce qu'il y a de la duration, il y a de la sensibilité aux taux dans tous les actifs.
35:28 Et cette duration, pour l'instant, elle est pilotée par la Banque Centrale,
35:31 elle est pilotée, comme on l'a dit, avec volatilité, avec véhémence,
35:35 et on a plutôt souffert de ça dans tous les marchés.
35:40 Pour nous, ce n'est pas encore complètement terminé.
35:42 On attend le moment où ça va craquer pour pouvoir changer notre fusil d'épaule
35:46 et dire qu'on commence à avoir de la duration.
35:49 Si aujourd'hui on est sous-pondéré de quelque chose, c'est de duration.
35:52 Ce n'est pas d'action, pour le moment.
35:54 C'est un message important.
35:56 Plafond de la dette ? On en dit un mot ?
35:58 Est-ce qu'il faut en parler ? Si oui, pourquoi ?
36:00 Moi, ce que j'apprécie beaucoup, c'est que ceux qui en parlent
36:03 sont ceux qui sont un peu à l'origine de l'ouverture de la boîte de Pandore de la dette.
36:06 C'est-à-dire qu'aujourd'hui, on est en train de parler de Donald Trump
36:09 qui intervient dans le débat et qui dit aux Républicains
36:12 "Il faut lutter, il faut faire en sorte de faire preuve d'orthodoxie budgétaire".
36:16 Mieux vaut un défaut maintenant que plus tard.
36:18 Exactement. Alors qu'il est plus ou moins à l'origine de cette doctrine de l'utilisation de la dette.
36:22 Il est quand même recordman du déficit sur PIB sur 12 mois roulant de l'après-guerre aux États-Unis.
36:27 Avec 18%, ce n'est quand même pas rien.
36:29 Je pense que beaucoup d'Allemands s'étrangleraient avec des chiffres pareils.
36:33 On a quelqu'un qui a longtemps recommandé d'utiliser de la dette sans récession.
36:39 Aujourd'hui, on continue à le faire.
36:41 Les chiffres américains, c'est quoi ?
36:43 C'est 7% de déficit sur PIB sur 12 mois roulant aujourd'hui.
36:46 7% du PIB américain a été dépensé.
36:49 Ça veut dire que la contraction du déficit budgétaire américain n'est pas aussi importante que ce qu'on imaginait il y a encore quelques mois.
36:57 Il n'y a pas de contraction, c'est ça qui est étonnant.
37:00 Et on n'est pas encore en récession, comme on le dit autour de cette table.
37:03 On n'est pas encore en récession, on utilise déjà la relance keynésienne alors que la récession n'a pas encore commencé
37:08 et qu'il y a de l'inflation qui est galopante et visqueuse.
37:11 On est en train de... Je pense que même Keynes, aujourd'hui, aurait de la peine à accepter ce genre de politique-là.
37:16 Je ne parle pas d'Ayek qui est dans un coin de la pièce en train de souffler.
37:20 Non, on se trouve dans une situation aujourd'hui où l'État américain dépense beaucoup,
37:24 probablement beaucoup trop pour un État libéral.
37:26 Et dans l'ensemble, le rôle de la FED devrait être de rappeler à l'ordre l'État américain vis-à-vis de sa dépense fiscale.
37:32 Donc c'est pas mal d'avoir ce sujet du plafond de la dette qui revient régulièrement
37:35 et qui permet de rediscuter de ces questions-là au sein du Congrès.
37:38 Parlons-en.
37:39 C'est peut-être depuis 2011 la pire séquence de négociations de la dette qu'on ait vu,
37:45 pour des raisons qui sont très solides.
37:47 Maintenant, ce programme anti-inflation, avec les investissements qu'il comporte,
37:53 c'est une très bonne chose à long terme.
37:56 Il est d'ailleurs programmé sur 10 ans.
37:58 C'est-à-dire que c'est pas 400 milliards tout de suite en 6 mois.
38:02 C'est quand même du 0,3 points de PIB par an sur 10 ans.
38:06 C'est pas non plus une relance massive.
38:09 Et distinguons le cyclique du structurel.
38:11 Parce qu'on parlait tout à l'heure justement de la difficulté qu'on a de lire dans la démographie
38:16 quelque chose de structurel qui pourrait avoir des effets cycliques.
38:18 Aujourd'hui, on a la peine de faire la différence entre les deux.
38:21 Chaque euro, chaque dollar qu'on dépense aujourd'hui de dette contribue à l'inflation.
38:26 Donc il y a aussi un timing à respecter.
38:28 La Banque centrale fait tous les efforts qu'elle peut pour ralentir l'économie,
38:31 mais elle est bien moins efficace à ralentir l'inflation que ne l'est l'État lui-même.
38:37 L'arme la plus puissante pour ralentir l'inflation, ce serait la fiscalité.
38:41 Une orthodoxie fiscale.
38:43 Le plus il y aura de coupes budgétaires dans un compromis entre républicains, démocrates, maisons blanches
38:50 pour sortir de l'impasse du plafond de la dette, le mieux ce sera pour la Fed et le Fonds de l'inflation.
38:57 Et ce sera marqué de positif ça ?
38:59 C'est cohérent avec le sachlanding.
39:02 Ce sera en tout cas positif pour les très jolis américains.
39:05 Nous, on va au devant d'une période d'austérité aux États-Unis, accord ou pas accord.
39:08 D'autant plus s'il n'y a pas d'accord, là ça va être vraiment l'austérité au forcet.
39:11 Mais bon, il est certain qu'on se dirige vers une percive période en tout cas où il faudra...
39:15 Oui, l'austérité venant de 7% de déficit budgétaire sur 12 mois.
39:19 Oui, ramené à 4-5%, vraisemblablement.
39:21 Ce n'est pas encore l'austérité à l'européenne en 2012, on est d'accord.
39:24 Mais enfin, les États-Unis quelque part peuvent se le permettre.
39:27 Peut-être, moi je trouve toujours davantage que nous.
39:30 Mais enfin, l'austérité est une certitude.
39:32 Et là, je pense que dans ce type de scénario, les très jolis américains, la duration a peut-être son intérêt.
39:38 Plus que le cash.
39:39 Le problème du cash, et je souscris très très bien, peut-être de remarque,
39:42 c'est le cash à court terme qui a eu beaucoup de tensions par rapport aux négociations sur le plafond de la dette.
39:47 C'est potentiellement l'actif qui ferait défaut.
39:50 Ah oui, oui, c'est les biz.
39:52 C'est ça le problème.
39:53 Ce n'est pas sur du 10 ans qu'ils feront défaut, qu'ils doivent choisir.
39:56 On n'aura jamais ce défaut.
39:58 Il y aura d'autres étapes avant.
40:00 Surréaliste d'avoir ce type de scénario.
40:02 On oblige quand tu as un défaut, c'est sur tous les metteurs.
40:05 Ce soit le 1 mois ou le 10 ans pour le marché, ce sera la même idée.
40:10 L'esprit d'exposé à la construction.
40:12 Mais voilà, en tout cas la duration américaine, dans ce contexte d'austérité, de recherche des équilibres,
40:17 c'est quelque chose qui est d'autant plus important.
40:19 En tout cas, que le dollar est un petit peu moins populaire pour l'instant,
40:22 les clients des US Treasuries, Japon et Chine en tête, s'en sont désintéressés,
40:26 quand même largement ces 12 derniers mois.
40:28 On est au plus bas en termes de détention par les étrangers des Treasuries américaines depuis 20 ans.
40:33 Elle le dit, Yélène.
40:34 Alors évidemment, il y a le défaut au sens strict, crédit, événement du terme.
40:40 Mais à partir du 1er juin ou le 8 juin, je n'en sais rien,
40:44 Yélène dit, à partir du moment où on commence à arrêter de payer des factures ou de payer des fonctionnaires,
40:50 c'est une forme de défaut. En tout cas, on n'est pas capable d'honorer nos factures.
40:54 Ce n'est pas nouveau, ça arrive dans l'histoire.
40:56 Mais c'est vrai qu'il y a quand même l'idée d'une signature qui n'est pas remplie.
41:02 En tout cas, ça, ce serait le choc, évidemment. On cherchait une excuse pour la Banque Centrale.
41:05 Ça, ce serait potentiellement le choc. Espérons qu'on n'ait pas à le commenter sur votre plateau.
41:09 C'est un sujet qui reste circonscrit entre le 1er et le 15 juin sur le plan des marchés.
41:13 Thibault, ça peut prendre un peu plus d'ampleur, ça peut générer un choc de confiance négative supplémentaire,
41:18 qui accélérerait des phénomènes macroéconomiques même. Pourquoi pas ?
41:23 Il me semble que ce genre de choses, on en parle quand il n'y a pas grand-chose dans l'actualité.
41:27 De manière générale, le plafond de la neige, c'est un serpent de mer qui revient.
41:31 J'ai deux feuilles de sujets sous les yeux, Thibault.
41:35 Non, mais parce que c'est aujourd'hui.
41:37 On parle du Japon, si vous voulez.
41:39 On avait parlé à un moment, il voulait mettre une journée, ce qu'on a appelé en français, IOU.
41:43 Oui, IOU.
41:44 C'est-à-dire, je vous dois de l'argent. Tous ces trucs-là, on a discuté, c'est connu, ça va se régler.
41:49 Chacun utilise son avantage tout en sachant qu'il ne peut pas prendre la responsabilité d'un problème sur le deal.
41:54 Je pense que tout ça, à mon avis, est assez... Je ne pense pas que ce soit un sujet complètement crucial.
41:59 Ce qui est intéressant dans ce que vous disiez, c'est de voir à quel point chez nous, nos amis assumis,
42:03 sont parvenus à faire varier le champ lexical.
42:05 C'est-à-dire que maintenant, on estime que 3% de mastriche est de l'austérité grave.
42:08 Et donc, sur le pass de 7 à 5, on est encore dans l'austérité.
42:11 Alors que c'est vrai qu'un Allemand des années 95, 1% de déficit, c'était déjà...
42:15 Schwarz null !
42:16 Le bord de la crise cardiaque.
42:18 Donc, on voit quand même, comme on s'est habitué au déficit,
42:20 et comme cette idée que la solution est aujourd'hui la dévaluation,
42:23 dont le nouveau format est le rachat de la dette par les banques centrales, le quantitative easing.
42:27 Donc, on voit qu'en fait, on a changé d'invocable.
42:29 Maintenant, la dette se rembourse par la détention par les banques centrales,
42:31 et non plus par les éléments, on va dire, plus classiques de réduction du déficit et de baisse des ratios
42:36 que les Allemands sont seuls à faire dans leurs coins,
42:38 pendant que le remède de la planète s'en tape et considère...
42:40 - Il y a un peu d'orbite en toujours, mais bon...
42:42 - C'est pas très grave. Donc, c'est vrai que déjà, c'est intéressant de voir cette notion.
42:44 Et on voit qu'en fait, maintenant, on a l'impression de moyenner des efforts colossaux pour des déficits qui vont rester énormes.
42:49 Mon point est de dire, je pense que c'est un sujet qui mérite d'être suivi, je ne dis pas que vous avez raison.
42:53 Je pense, malgré tout, quand on a des sujets beaucoup plus pressants, on ne le voit pas.
42:56 Et je termine juste sur une conclusion que vous me permettrez.
42:58 Mon expérience personnelle, c'est qu'une crise prend toujours les gens parce qu'ils ne la voient pas venir.
43:02 - Ah bah bien sûr.
43:03 - De 2001, de 2008, du Brexit...
43:05 - C'est pour ça que plus on parle du plafond de la dette, moins il y a de chances que ce soit un événement de marché.
43:10 C'est pour ça qu'on en parle beaucoup, Thibault, vous comprenez la stratégie.
43:13 - On a dit en 2010, il y a une autre banque qui va péter, ce n'est jamais arrivé.
43:15 Puis le Frexit ou d'autres excites qui ne sont jamais arrivés.
43:18 Et puis une nouvelle pandémie.
43:19 Et je pense qu'on aura des problèmes qui viendront de choses qu'on ne verra pas venir.
43:24 Je rassure tous les auditeurs, on ne les verra pas venir non plus.
43:26 - Oui, c'est le principe.
43:27 - Et je pense que ce sujet qui est ultra vu, ultra réglé, la probabilité qu'il crée une crise sans précédent,
43:32 me semble à l'opposé de tout ce qu'on a toujours vu.
43:35 - Donc sur le plan de l'investissement, on peut regarder au travers, au-delà ?
43:38 Ce n'est pas un mur qui bloque la vision de l'investisseur ?
43:41 - Sans aucun problème, je pense.
43:42 Même si on a un problème temporaire, l'idée que l'État américain remboursera plus jamais personne
43:45 parce qu'il y a un plafond et qu'il n'y a pas d'accord, ça peut durer deux jours.
43:48 Post-debt, l'idée que ce soit un game changer structurel me paraît, à mon avis, sympathique.
43:53 Pour faire un narratif qui fait peur, j'ai du mal à imaginer qu'on aille très au-delà sur un thème
43:57 en plus qu'on a déjà travaillé plusieurs fois au travers des années
43:59 et dont la fenêtre de résolution semble quand même maintenant bien connue.
44:02 - Ça fera parler.
44:03 Bon, on s'arrêtera là pour ce soir.
44:05 Merci beaucoup messieurs.
44:06 Merci d'avoir été les invités de Planète Marché.
44:07 Thibaut Prébelle, la financière Arbevel, Vincent Juvins, J.P. Morgan Asset Management,
44:11 Florian Hielpaut, l'ombarodier qui était nos invités en plateau ce soir.
44:25 Le dernier quart d'heure de Smartbourg chaque soir, c'est le quart d'heure thématique.
44:28 Exceptionnellement, nous sommes lundi, mais nous retrouvons notre quart d'heure américain
44:32 avec Pierre-Yves Dugas demain, mardi à 17h45.
44:35 Et c'est donc l'occasion ce soir de voir ou revoir Benjamin Shapiro,
44:40 le co-responsable de la gestion des obligations convertibles de l'UBP, l'union bancaire privée,
44:45 qui était avec nous en plateau vendredi dernier dans le quart d'heure thématique,
44:49 justement pour un focus thématique sur l'univers des obligations convertibles.
44:54 Qu'est-ce qu'une obligation convertible ?
44:56 Pour commencer, c'est comme une obligation classique,
45:00 qui a une maturité, un certain niveau de coupon.
45:03 Mais en plus de ça, elle a une option de conversion en action.
45:06 C'est-à-dire que via cette option, si l'action sous-jacente réalise une performance
45:11 suffisamment élevée pendant la vie de l'obligation convertible,
45:14 cette obligation va donc pouvoir être convertie.
45:16 Et donc, on bénéficie du potentiel de l'action sous-jacente au niveau de la performance.
45:21 Donc, on a soit un rendement qui est prédéterminé,
45:24 soit une partie de la performance de l'action sous-jacente au cours de la vie de la convertible.
45:29 Ce qui est particulièrement intéressant en ce moment dans la classe d'actifs,
45:32 c'est que c'est une classe d'actifs qui est intéressante pour les émetteurs,
45:35 car elle permet de payer un coupon un peu plus faible que les obligations classiques.
45:40 Dans un univers tel que celui dans lequel on vit aujourd'hui,
45:43 évidemment avec les niveaux de rendement qui ont beaucoup augmenté,
45:46 on voit beaucoup de sociétés qui s'intéressent de plus en plus à notre classe d'actifs.
45:50 C'est vrai qu'on s'était habitué, il y a un an et demi, deux ans,
45:53 à traverser une période dans laquelle les obligations convertibles,
45:56 notamment émises par les sociétés de très bonne qualité de crédit,
46:01 avaient des rendements faibles, voire parfois négatifs, ce qui est un peu contre-intuitif.
46:05 Mais désormais, on a un retour du rendement dans la classe d'actifs
46:08 et c'est à la fois bon pour les investisseurs, mais c'est aussi intéressant pour les émetteurs.
46:12 Très intéressant.
46:13 Car dans un contexte où les émetteurs regardent les coûts financiers,
46:15 ils s'intéressent aux obligations convertibles.
46:17 Et vous observez du coup un élargissement de l'univers d'investissement ?
46:22 C'est quelque chose qu'on peut voir apparaître avec de nouveaux émetteurs
46:27 ou des émetteurs qui n'étaient pas habitués peut-être à émettre ce genre de produits convertibles.
46:32 En l'occurrence, pour l'entreprise, pour l'émetteur, pour le directeur financier,
46:35 ça permet de lever de la dette à un coût un peu moins cher qu'une dette classique, si je comprends bien.
46:41 Voilà, exactement. En échange d'un potentiel de dilution, ils vont payer moins de coupons.
46:46 Ce qu'on observe surtout, c'est une diversification récemment des émetteurs qui viennent sur notre classe d'actifs.
46:52 On avait depuis quelques années un biais très croissance dans notre classe d'actifs,
46:55 qui est assez historique, mais qui s'était plutôt renforcé dans une période
46:58 où les sociétés de croissance avaient très bien fonctionné.
47:01 Ces sociétés bénéficiaient de coûts élevés pour émettre des obligations convertibles.
47:05 Désormais, avec l'apport du coupons plus faible sur notre classe d'actifs,
47:09 on voit de nouveau des sociétés typiquement industrielles revenir sur notre classe d'actifs.
47:14 Un exemple qu'on peut citer, c'est Spi, qui au mois de janvier a émis une obligation convertible.
47:18 C'était la première fois de son histoire. C'est une société évidemment bien connue,
47:22 une société qui est active sur le marché des obligations classiques, qui avait un certain nombre d'obligations.
47:27 On a eu l'occasion de parler au directeur financier de Spi dans le cadre de cette émission.
47:31 C'est typiquement une société qui, pour ne pas faire augmenter ses coûts financiers,
47:36 a préféré émettre une obligation convertible avec un coupon à peu près similaire
47:40 à celui des obligations classiques existantes qui avaient été mises il y a quelques années,
47:44 plutôt que d'aller payer un coupons beaucoup plus élevé du fait du changement d'environnement sur le marché des taux.
47:49 Très intéressant effectivement pour les émetteurs et la gestion financière des entreprises
47:55 de voir l'intérêt renouvelé ou nouveau d'ailleurs des obligations convertibles.
47:59 Du point de vue des investisseurs, qu'est-ce qu'on peut dire de l'intérêt des investisseurs
48:04 et de quel type d'investisseur aujourd'hui pour ces produits dans le contexte de marché
48:09 avec quand même des niveaux d'incertitude très élevés un peu partout aujourd'hui ?
48:13 Oui tout à fait. L'intérêt pour les investisseurs, l'intérêt structurel de cette classe d'actifs,
48:18 c'est d'avoir un niveau de risque qui est entre celui des obligations et celui des actions.
48:23 Actuellement, ce qu'on constate c'est qu'il y a beaucoup de prudence au niveau des investisseurs
48:28 et donc beaucoup qui ne souhaitent plus ou moins avoir une exposition au marché actions.
48:33 Et c'est vrai que les obligations convertibles permettent de garder une exposition au marché actions
48:38 tout en réduisant le risque de volatilité puisque c'est ce qu'on observe sur cette classe d'actifs
48:42 sur des tendances de long terme, c'est qu'on a des performances qui sont assez proches
48:45 au travers d'un cycle de celle des marchés actions mais tout en ayant une volatilité
48:50 qui est à peu près divisée par deux.
48:52 Comment ça se traduit concrètement ? On en est au stade des déclarations d'intérêt ou d'intention
48:58 de la part de vos clients investisseurs ? On a déjà franchi le pas en termes de flux ?
49:03 Ça se retrouve aujourd'hui dans la collecte qu'on peut avoir sur ces produits-là ?
49:08 La tendance sur la collecte depuis le début de l'année est plutôt négative.
49:12 C'est vrai que l'année dernière a été difficile pour la classe d'actifs, comme toutes les classes d'actifs d'ailleurs.
49:17 On a pâti évidemment des mouvements à la fois sur les actions, sur les taux, sur les spreads de crédit.
49:22 Et donc traditionnellement, c'est vrai qu'après une année de performance un peu difficile,
49:26 sur le début de l'année suivante, on voit les flux orientés en fonction de ces performances.
49:30 On l'avait vu d'ailleurs il y a deux ans, 2020 avait été une année historiquement bonne pour la classe d'actifs.
49:34 Le premier trimestre 2021 avait été un très très bon trimestre de collecte.
49:38 On a un petit peu l'inverse sur ce début d'année, mais ce qu'on voit récemment,
49:42 c'est que beaucoup d'investisseurs et notamment des investisseurs qui connaissent bien la classe d'actifs historiquement,
49:47 comprennent les opportunités qui sont désormais offertes par la classe d'actifs,
49:52 avec ce changement au niveau du paradigme des rendements, et s'y intéressent à nouveau.
49:56 Et d'ailleurs avec la reprise du marché primaire, la diversification dont on parlait tout à l'heure,
50:00 c'est souvent des indicateurs avancés qui sont utilisés par les investisseurs qui connaissent bien cette classe d'actifs,
50:05 pour se repositionner, et c'est des discussions qu'on a de manière très proactive récemment.
50:10 Est-ce que c'est un marché, cet univers des obligations convertibles, ce gisement des obligations convertibles,
50:16 est-ce que c'est encore un marché essentiellement européen et américain, "développé" entre guillemets,
50:23 ou est-ce que là on peut aussi commencer à regarder un univers investissable d'obligations convertibles émergentes ?
50:30 Alors, le gisement des obligations convertibles, pour donner un ordre de grandeur,
50:34 c'est un gisement qui tourne autour à travers les cycles d'une taille qui est autour de 400 milliards de dollars,
50:39 pour donner l'ordre de grandeur, on a une grande majorité de ce gisement qui vient des Etats-Unis,
50:44 à peu près 250 milliards de dollars, et les chiffres que je vous donne,
50:47 ils sont sans compter le marché des obligations chinoises "on-shore", qui est un marché qui s'est développé ces dernières années.
50:54 Donc désormais, on a un gisement qui était quasi inexistant il y a 5-6 ans, avec quelques dizaines de convertibles,
51:00 et comme souvent dans ce pays, quand les choses démarrent, elles démarrent vite et elles deviennent très grosses,
51:06 et donc aujourd'hui, le marché des convertibles chinoises "on-shore", il y a environ 500 obligations convertibles,
51:11 c'est un marché qui a une taille d'à peu près 150 milliards de dollars,
51:15 donc c'est devenu le deuxième plus gros marché dans les obligations convertibles,
51:19 donc il n'est souvent pas compté dans la taille globale que je donnais tout à l'heure.
51:22 C'est plus gros qu'Europe, là, vous dites ? Si c'est le deuxième ?
51:24 C'est deux fois plus gros que l'Europe.
51:25 C'est deux fois plus gros que l'Europe ? En 5 ans, c'est un marché qui est devenu deux fois plus gros que l'Europe ?
51:28 Voilà, en quelques années, et donc il a des similarités avec les autres marchés,
51:32 c'est surtout des sociétés de taille moyenne, ce qui a été d'ailleurs très favorable ces dernières années,
51:37 puisque les très grandes sociétés chinoises, celles qui ont été sous l'eau de controverses,
51:42 de pressions politiques, notamment dans l'immobilier,
51:45 les grandes sociétés de technologie ne sont pas du tout présentes dans ce marché-là.
51:48 Donc pour donner un chiffre qui parle très bien, on a lancé cette stratégie il y a un peu plus de deux ans maintenant,
51:53 et depuis le lancement de la stratégie, on a l'indice d'action chinoise qui baisse de 13%,
51:59 et dans le même temps, notre fonds est en hausse de 20%,
52:01 donc ça montre à la fois la décorrélation au niveau des sociétés qui composent ce marché,
52:06 mais aussi les bénéfices des obligations convertibles elles-mêmes.
52:10 C'était une partie de la discussion qu'on avait juste avant le plateau,
52:14 mais comment investir en Chine ?
52:16 Alors il y a la rationalité économique, financière, etc.,
52:18 et puis il y a cette dimension politique, voire géopolitique, vous dites.
52:22 Là, on a justement un univers d'investissement qui est protégé du risque politique
52:27 qu'on a vu s'exercer sur les grandes méga-cap chinoises, technologiques et autres.
52:33 On n'est pas non plus dans l'immobilier,
52:35 il n'y a pas d'obligation convertible trop corrélée aux difficultés du marché immobilier chinois,
52:41 c'est ça Benjamin ?
52:42 Tout à fait, oui.
52:43 Donc on est plutôt entre les gouttes, entre guillemets, quand on est sur ce marché-là.
52:46 On est sur un gisement d'entreprises très exposées aux dynamiques locales.
52:50 Pour ceux qui veulent s'exposer à la croissance locale chinoise
52:54 et qui ne souhaitent pas le faire via des actions,
52:57 parce que si on parle de volatilité, c'est probablement un des marchés dans le monde
53:01 sur lesquels on peut constater la plus forte volatilité,
53:04 donc les obligations convertibles sont effectivement un bon moyen
53:07 d'investir sur des sociétés locales avec un risque de volatilité maîtrisé,
53:13 puisque comme sur les autres marchés, on va constater que les obligations convertibles chinoises
53:17 vont permettre de limiter la volatilité.
53:19 Qu'est-ce qui a déclenché la naissance de ce marché des obligations convertibles chinoises on-shore,
53:26 selon vous, il y a quelques années maintenant Benjamin ?
53:28 Pourquoi c'est parti comme ça il y a quelques années ?
53:30 Un des éléments qu'on nous pose en général, c'est certainement la disparition du shadow banking.
53:36 Vous vous souvenez de ce grand sujet, je suis sûr que vous en avez beaucoup parlé sur ce plateau à une époque,
53:42 le shadow banking qui était vu comme un risque important sur le crédit en Chine.
53:46 Le gouvernement a décidé qu'il fallait arrêter ça,
53:50 et donc il a fallu d'autres moyens de financement,
53:53 il y en a certainement beaucoup d'autres qui se sont développés depuis,
53:56 mais les obligations convertibles sont un des marchés qui ont bénéficié du fait que ces sociétés de plus petite taille
54:02 qui avaient recours à ces shadow banking soient allées chercher d'autres sources de financement.
54:07 Est-ce que ça c'est un levier, un vecteur qu'on peut voir se développer dans d'autres pays,
54:12 dans la sphère émergente toujours Benjamin ?
54:15 Est-ce qu'il y a d'autres pays dont on voit peut-être le potentiel de croissance sur le gisement convertible ?
54:22 Aujourd'hui on ne le constate pas dans d'autres pays ou régions du monde,
54:26 c'est un marché très typique qui s'est développé très vite,
54:29 il y a peu de marchés qui peuvent se développer aussi rapidement et atteindre une taille d'une telle dimension.
54:35 Mais on va suivre tout ça, peut-être qu'on aura d'autres choses à raconter.
54:40 Aujourd'hui on ne constate pas de phénomène similaire dans d'autres régions du monde.
54:45 Et vous, cette stratégie que vous avez lancée il y a deux ans,
54:48 c'est dédié spécifiquement aux convertibles onshore chinois,
54:52 qu'est-ce qu'il faut comme moyen pour traiter ce marché-là ?
54:57 Parce que c'est onshore, on est vraiment sur le marché domestique chinois
55:02 et pas sur les places ouvertes globales et internationales.
55:05 Tout à fait, donc c'est onshore, les convertibles sont en yuan, c'est très structuré comme marché,
55:10 ça traite de manière listée, ce qui est différent des autres marchés de convertible globaux qui traitent de gré à gré.
55:14 Donc il y a un certain nombre de spécificités, c'est important d'avoir une présence locale,
55:18 puisque pour des raisons très pratiques, les prospectus des obligations convertibles ne sont pas traduits,
55:24 ils sont en mandarin et il faut un certain nombre, sans entrer trop dans le détail,
55:29 mais de systèmes locaux pour traiter ces obligations convertibles.
55:32 Donc nous on a, c'est vrai, depuis 2015, et ça nous a beaucoup aidé à lancer cette stratégie,
55:37 une présence locale dans la set management chez UBP à Shanghai.
55:40 Et donc ça a été évidemment une aide très importante pour lancer cette stratégie,
55:45 qui du coup est gérée à la fois par l'équipe locale à Shanghai,
55:48 mais qui bénéficie aussi de l'expertise historique que UBP a sur les convertibles ici à Paris.
55:53 Benjamin Chapirault, co-responsable de la gestion des obligations convertibles
56:01 à l'union bancaire privée Asset Management,
56:04 qui était l'invité du quart d'heure thématique de Smart Bourse en fin de semaine dernière.
56:07 Voilà pour cette édition, ce soir on se retrouve demain évidemment à 12h30 en direct sur Bsmart.
56:13 [Musique]