SMART BOURSE - Obligataire : est-ce la fin du bear market ?
Mercredi 8 novembre 2023, SMART BOURSE reçoit Thomas Friedberger (Directeur général adjoint, Tikehau Capital) , Éric Venet (Directeur de la gestion, Montbleu Finance) et Olivier de Berranger (Directeur Général Délégué de la Gestion d'actifs, La Financière de l'Echiquier)
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00:00 (Générique)
00:10 Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13 Thomas Fritberger est avec nous, directeur général adjoint de Tickeo Capital.
00:16 Bonsoir Thomas.
00:17 Bonsoir Éric.
00:18 Merci d'être là. Merci à Éric Venet d'être avec nous également.
00:20 Bonsoir Éric.
00:21 Bonsoir Éric.
00:22 Vous êtes directeur de la gestion de Montbleu Finance et Olivier de Béranger nous accompagne également ce soir.
00:26 Bonsoir Olivier.
00:27 Ravi de vous retrouver. Vous êtes directeur général délégué en charge de la gestion d'actifs à la financière de l'échiquier.
00:33 C'est la grande question peut-être de cette fin d'année.
00:35 Est-ce qu'on a vu le pic sur les taux directeurs des banques centrales et sur les taux longs ?
00:40 Quand on parle des marchés obligataires, Olivier, le point bas sur les taux américains était au cours du printemps 2020 à peu près.
00:49 Il y a un peu plus de trois ans maintenant.
00:51 On a vu 5% sur le 10 ans au cours du mois d'octobre.
00:54 Et depuis, on ne marque pas de nouveau sommet, de nouveau pic sur les rendements obligataires américains à 10 et même à 30 ans j'imagine.
01:02 Est-ce que c'est la fin du bear market obligataire ?
01:05 Alors la fin du bear market obligataire c'est peut-être un peu tôt pour se prononcer.
01:08 Mais s'il faut se lancer dans une prévision, je dirais qu'on a vu le plus haut de l'année en tout cas sur les États-Unis et sur la zone euro.
01:18 5% sur les États-Unis, 3% sur l'Allemagne, 3,60% sur l'OIT.
01:24 Je pense qu'on ne verra pas aussi haut d'ici la fin de l'année et même d'ici le premier trimestre 2024.
01:30 Pourquoi ? Essentiellement parce qu'on a la conjonction de plusieurs facteurs.
01:35 D'abord un facteur technique de fin d'année, qu'il ne faut pas sous-estimer,
01:39 sur lequel on a à peu près tout le marché algorithmique, tous les CTA qui sont short et à des niveaux de short de Tinot et d'emprunts d'État européens qu'on n'a quasiment jamais vu.
01:52 À la financière des CTA, on a un CTA dans notre gamme de produits.
01:56 Il fait sa pire semaine la semaine dernière essentiellement à cause des taux.
02:01 Ces fonds depuis maintenant près d'un an et demi sont short avec des durations qui sont entre -3 et -8.
02:08 Là on a un double effet, il y a un retour de marché d'environ 50 points de base sur le 10 ans.
02:13 Et vous le signalez sur le VIX tout à l'heure, mais c'est aussi vrai pour le marché obligataire.
02:18 On a une baisse de la vol du marché obligataire qui est toujours assez élevée au regard des standards historiques.
02:24 On a à 120 sur mon indice fétiche le MOUV, mais on a quand même perdu quasiment 30 points en 15 jours.
02:31 Et ça, ça va faire quoi ? Ça va obliger les fonds systématiques à se racheter sur les emprunts d'État dont ils sont short.
02:39 Donc double raison, baisse de la vol et position short assez importante.
02:46 Et d'autant plus que c'est une position short qui a énormément gagné.
02:50 stratégiquement vous avez aucun intérêt à prendre le risque que ça prenne 100 points d'ici.
02:54 Oui, de reperdre toutes les plus-values qu'on a pu encaisser avec ces positions.
02:58 Ça c'est un facteur technique, c'est la première chose.
03:00 La deuxième chose c'est qu'effectivement d'une manière ou d'une autre on a l'impression que là encore,
03:06 dans les trimestres qui viennent, on est au plus haut, proche des plus hauts sur les taux courts,
03:13 donc sur les taux des banques centrales, ce qui évidemment essaye toujours de préempter les taux longs,
03:19 de savoir à quel moment il va y avoir ce fameux pivot.
03:22 Moi je ne pense pas qu'on va pivoter en dollars dans la première partie de 2024,
03:26 mais en euros c'était quelque chose qui était exclu il y a encore trois mois,
03:30 qui là franchement ça ne devient pas impossible.
03:34 La BCE pourrait pivoter avant la Fed ?
03:35 Exactement.
03:36 On y reviendra alors.
03:37 Dans mon idée ce n'est pas impossible.
03:39 Et puis troisièmement, on a vu toutes les prévisions économiques et sur l'inflation pour les mois et les trimestres qui viennent.
03:47 C'est "flatouille" comme on le dit vulgairement, c'est-à-dire qu'on soit à -0,1 ou +0,1 de croissance en zone euro,
03:54 on ne sait pas trop, mais de toute façon ça tourne autour de zéro.
03:57 Aux États-Unis ce n'est pas tellement plus fringant, donc il n'y a pas vraiment intérêt à augmenter les taux des banques centrales.
04:05 Et je rajouterai un dernier point, on vient quasiment de prendre entre 30 et 40 points de base
04:11 sur les niveaux de taux de chômage aux États-Unis comme en zone euro.
04:14 On sait qu'on est vers 50 points de base, généralement les banques centrales pivotent.
04:18 Donc si ça continue comme ça, ce sera la question du premier semestre 2024.
04:23 Donc en fait on était passé dans un moment où on pensait que les taux allaient rester hauts très très longtemps.
04:30 Et là quand même je pense que la question peut se poser sur est-ce que, et notamment en Europe, au premier semestre 2024,
04:36 il n'y a pas possibilité d'être, et ce serait une première pour la BCE, d'être proactif dans son niveau de taux et de baisser avant les États-Unis.
04:45 Quels sont les risques attachés à cette idée Thomas ?
04:49 Quelle est la vision que vous avez sur des horizons de prévision où on est confortable,
04:53 donc qui j'imagine ne sont peut-être pas trop trop longs aujourd'hui.
04:58 Et quels sont les risques attachés au scénario que décrit Olivier ?
05:01 Olivier qui lui-même en décrivant sa prévision dit "je m'avance jusqu'au premier trimestre 2024 sur l'idée qu'on a passé le pic des taux".
05:09 Ça veut bien dire qu'il y a des scénarios alternatifs derrière qui peuvent contredire cette idée que le pic des taux,
05:15 dans ce cycle en tout cas, le pic des taux longs aura été franchi.
05:18 C'est sûr. Sur le court terme je suis assez d'accord avec Olivier.
05:21 Les facteurs techniques sont là, il n'y a rien à ajouter là-dessus.
05:28 Sur le long terme, là pour le coup c'est plus incertain.
05:31 Sur les taux courts, effectivement, je pense qu'on peut admettre avec un terme de confiance assez élevé
05:39 qu'on n'est pas loin du pic de taux d'intérêt des banques centrales.
05:43 Sur les taux longs c'est plus compliqué.
05:47 Il y a des effets en Europe et aux États-Unis d'offres et de demandes.
05:53 Le trésor américain va émettre en 2023 1,85 trillard de dollars de US Treasuries.
06:03 Le service de la dette aux États-Unis va atteindre 1 trillard de dollars.
06:07 C'est le PIB de la Suisse ou le PIB de l'Arabie Saoudite.
06:10 Ça va être assez rapidement le premier poste du budget américain, l'intérêt de la dette.
06:16 Je crois que dans 10 ans, c'est les projections des banques américaines,
06:21 on sera à 3,7% du PIB juste en intérêt de la dette.
06:24 Donc devant le budget de défense qui est à 2,8 et les autres budgets non-défense qui sont à 3 et quelques.
06:29 Il y a besoin d'émissions qui probablement ne va pas se ralentir.
06:33 Quand vous regardez la structure du budget américain, vous avez le budget de défense qui fait 800 milliards mais qui ne va pas baisser.
06:38 Après, vous avez le financement de ce drame de santé aux États-Unis qui commence à coûter cher à l'État.
06:48 Vous avez le financement de la transition énergétique.
06:50 En Europe, c'est pareil. Un pays comme l'Allemagne va devoir dépenser plus pour son armée, plus pour sa transition énergétique.
06:57 Vous avez ce besoin d'émissions qui sont là à un moment où les banques centrales, pour l'instant, n'en achètent plus.
07:03 La Chine essaie de dédollariser.
07:05 Le Japon, si on est à la fin du Yield Curve Management, va probablement rapatrier de l'épargne dans son pays.
07:11 Le Japon est le premier détenteur de US Treasuries au monde.
07:15 Les pays qui avaient des réserves de change en dollars élevées pour acheter des commodities en dollars ont besoin de moins.
07:21 L'Inde peut acheter aujourd'hui son pétrole russe dans sa devise ou en renminbi.
07:25 Le Brésil peut acheter des machines-outils en Chine au lieu de les acheter aux États-Unis.
07:30 Structurellement, vous avez moins d'acheteurs de long terme de treasuries alors que les besoins d'émissions sont élevés.
07:37 En Europe, ça va être pareil.
07:39 Ça nous dit qu'à minima, la détente des rendements obligataires ne peut être que modérée, voire elle pourrait même à un moment s'inverser.
07:47 Sauf à ce que les banques centrales se remettent à en acheter.
07:50 Là, on reparle des quantitative easing.
07:52 J'ai l'impression que, que ce soit dans le marché du côté liquide ou dans les marchés privés, le scénario un peu espéré mais qui est pricé,
08:05 c'est un scénario comme ça où on espère que, parce qu'il va y avoir une récession, peut-être pas trop grave, les banques centrales vont de nouveau injecter de la liquidité.
08:14 Et on va repartir.
08:15 Du coup, il suffit de se donner le temps de passer la période difficile avec des artifices plus ou moins avouables.
08:21 Des fondations avouables d'ingénierie financière.
08:24 Après, on peut prendre une vue sur ce que ça va se passer, ce que ça ne va pas se passer.
08:30 Ce n'est pas tellement le scénario inflation/récession qui sous-tend le scénario court terme sur les taux d'intérêt qui m'inquiète,
08:38 parce que c'est assez compliqué de le circonstruire.
08:42 Par contre, ce qui m'inquiète beaucoup, c'est la liquidité.
08:45 Et même la liquidité sur les adjudications de bons du trésor, mais la liquidité partout, qui là, pour le coup, est en train de se retirer de manière assez violente.
08:53 Et ça, ça va créer de la volatilité sur toutes les classes d'actifs, dont le marché obligataire.
08:58 Donc après, il suffit de déterminer ses points d'entrée, puis d'être discipliné et d'y aller quand on a décidé d'y aller.
09:05 On voit que le trésor, sur des adjudications un peu importantes, sensible, est obligé de payer, de rémunérer un peu mieux que ce que rémunère le marché,
09:13 pour être sûr que l'adjudication se déroule.
09:16 Évidemment, le trésor met sa dette et place sa dette.
09:18 Il n'y a pas de problème là-dessus, mais avec des points de base de rémunération supplémentaires pour ceux qui demandent,
09:24 qui sont acheteurs de dettes américaines aujourd'hui.
09:26 Éric, vos commentaires sur cette question ?
09:28 Non, je vais faire la synthèse, en fait.
09:30 Parce que, d'abord, j'aime bien faire la synthèse, mais c'est surtout que je trouve que les deux visions sont intéressantes et expliquent bien le marché.
09:37 Il y a toujours... Alors, je vais prendre la vôtre parce qu'elle me paraît assez pertinente.
09:41 La demande de capitaux va être très importante, de toute façon, et les réticences à financer aussi.
09:48 Petite parenthèse sur la défense. C'est la news du jour dans la projet de loi de finances 49Franc.
09:54 Le livret A va servir en partie à financer l'effort de financement de l'industrie de la défense française.
10:03 Ce qui montre bien qu'on a besoin...
10:06 Ce qui montre bien qu'on a besoin d'un budget acquis possible, et pour lequel il va falloir trouver une source de financement.
10:11 Donc, il y aura toujours le logement social, la dette française, et puis aussi le secteur de la défense,
10:17 qui pourra bénéficier des montants gérés par la Caisse dans le cadre du livret A.
10:21 Donc, il faut trouver des capitaux, ce qui fait remonter une demande assez forte au niveau des taux élevés.
10:26 Une rétention des épargnants parce qu'on n'a pas trouvé encore un taux d'équilibre, et puis un problème de liquidité.
10:33 Donc, tout ça fait monter un peu plus les taux d'intérêt.
10:37 Et c'est un mix des deux parce que, souvenez-vous, il y a deux mois, à 4,50, on se disait, sur le 10 ans américain,
10:45 on a un soft landing, à peu près, correctement, et puis après, on s'est fait, pendant quelques semaines,
10:54 dire "oula, mais il y a une accélération de la croissance", enfin, je suis arrivé, "ah bon, ah bon, ah bon, oui, oui",
10:58 et les taux sont remontés, on est revenus à 5, et là, on est à 4,50 de nouveau, et là, on commence à se dire
11:04 "oui, mais c'est parce qu'on va entrer en récession, et des récessions graves, et je peux vous même dire qu'il y aura une baisse des taux..."
11:10 - Et ça, ça reste à 5% de croissance aux Etats-Unis. - Avec une baisse des taux anticipée, et du coup, on est en 3 mois.
11:15 Ok, d'accord. Donc, en fait, ce qui fait dire qu'on n'est pas du tout à l'équilibre sur les taux longs, à 10 ans,
11:20 et je ne pense pas que... ou il y a un truc que je n'ai pas compris.
11:25 Si il y a vraiment une pré-récession, ce n'est pas 4,50, mais c'est... - C'est 3. - Voilà, c'est 3,80.
11:30 J'ai fait un sondage dans notre équipe, c'est 3,80. - Ouais, c'est vrai, 3,80, d'accord.
11:33 - Enfin, comme ça, hein, voilà. - C'est le niveau jusqu'où les taux longs pourraient rebaisser dans le cadre d'une récession américaine.
11:40 - À peu près. Mais ce n'est pas scientifique, hein, on doit mouiller, mais bon, pourquoi pas, d'ailleurs.
11:46 Et donc, je trouve que 4,50, pour moi, c'est entre deux, mais ce n'est pas forcément...
11:54 L'équilibre, pour moi, il est à 4,70 entre les deux, toutes choses étant égales, par ailleurs,
12:00 parce que c'est trop tôt pour anticiper une forte baisse de la croissance,
12:04 parce que n'oubliez pas qu'il y a quand même la petite inflation qui n'est pas encore...
12:08 Enfin, on est à 3, l'objectif, c'est 2, hein, donc on peut nous sortir encore, donc...
12:12 - C'est ce que t'as entendu expliquer tous les banquiers centraux qui défendent une position orthodoxe aujourd'hui en disant
12:17 "On n'y est pas encore, le dernier kilomètre, ça va être dur, ne vous méprenez pas", etc.
12:22 Pour l'instant, le marché fait un peu la sourde oreille.
12:24 - D'accord, mais la Fed nous a aussi dit que, je vous rappelle, quand je n'ai pas remonté mes taux, là,
12:29 parce que les taux étaient à 10 ans, là, à 10 ans, ils étaient à 5,
12:33 que je pensais que ça correspondait à une hausse des taux.
12:35 Si on est à 4,50, qu'est-ce qu'on fait la prochaine fois ? On est d'accord ?
12:39 - Ah ben ça, c'est sûr.
12:41 - Non mais c'est intéressant, ça montre la complexité quand même du discours des banquiers centraux
12:45 qui n'ont plus l'outil des taux directeurs, ou marginalement encore aujourd'hui,
12:49 mais qui doivent maintenir cette tension.
12:51 À partir du moment où ils disent que les taux directeurs ne montrent plus,
12:54 c'est bien tout de suite que le marché prend de l'avance et joue l'idée d'un pivot.
12:59 - Mais je pense que l'équilibre, effectivement, pour la réponse, c'est 5 pour l'instant.
13:04 On ne verra pas, sauf...
13:06 Tout chaud, c'est un gal par exemple, ce qui est facile chez les économistes.
13:09 Donc, à 5, j'achetais des taux, alors que pour l'instant, je n'achetais pas du tout, du tout.
13:16 Maintenant, j'acheterais.
13:17 À 4,50, non, parce que je ne pense pas qu'on va redescendre pour l'instant à 3,80.
13:21 C'est trop tôt.
13:22 Je ne sais pas si j'ai répondu.
13:23 - Si, si, c'est très clair.
13:24 C'est très clair.
13:25 Ça montre que, oui, effectivement, l'espérance de baisse des rendements ne peut être que limitée à ce stade.
13:30 Olivier, sur l'idée que la BCE pourrait agir plus vite que la Réserve fédérale américaine, intéressant,
13:35 parce que, bon, on ne va pas refaire toute la séquence, mais c'est vrai que la BCE est partie plus tard,
13:41 mais en partant plus tard, on se disait quand même qu'elle irait beaucoup moins haut,
13:44 beaucoup moins fort que ce qu'elle n'a fait, etc.
13:47 Là, on se demande si elle n'est pas allée trop loin aujourd'hui déjà.
13:51 Et donc, dans cette optique-là, une BCE qui pourrait avoir des arguments pour peut-être
13:58 accommoder un peu plus vite que la Réserve fédérale américaine ?
14:01 - Si on regarde les prévisions du FMI qui sont sorties il y a quelques jours,
14:05 si vous regardez la croissance et l'inflation anticipées en zone euro, à 4,5,
14:10 parce que je vous rappelle que les taux en zone euro sont à 4,5 et pas à 4,
14:13 parce qu'on a trop pris l'habitude de prendre le taux de dépôt,
14:16 mais le taux de dépôt, c'est quand c'est la crise qu'on le regarde, ce qui est intéressant.
14:20 - Ça reste le taux effectif pour la politique fédérale.
14:23 - Non, le taux effectif, c'est 4,5. C'est le MRO qui est le taux important,
14:27 c'est-à-dire le taux auquel se refinance le système commercial de la zone euro.
14:31 C'est intéressant parce que ce cadre qu'on avait l'habitude de regarder,
14:34 c'était l'excédent de liquidité que déposaient les banques commerciales à la BCE
14:38 en pensant qu'il y avait un risque dans le marché interbancaire.
14:42 Donc, pourquoi ces 4,5 ? Parce que c'est 4,5 qui se compare au 5,25 américain
14:47 et c'est quand même très élevé par rapport aux perspectives d'inflation et de croissance.
14:54 - Aux États-Unis, on discute de savoir si la croissance potentielle a augmenté
14:57 pendant cette période pandémique. Ce n'est pas la discussion en Europe.
15:01 - Ce n'est pas la discussion en Europe. Et là, je rejoins ce que dit Thomas.
15:04 C'est sûr que le risque principal pour les États-Unis, c'est une espèce d'européanisation,
15:09 voire d'italianisation avec un taux de dette sur PIB.
15:13 Vous pouvez regarder les projections du FMI. On arrive à 135, voire 140 en 2028,
15:18 comme l'Italie. Et peut-être que la Grèce sera un petit peu mieux en 2028.
15:22 Donc, on arrive à des niveaux de dette sur PIB qui sont quand même surprenants
15:26 et qui, forcément, s'il n'y a pas de changements sur les politiques budgétaires
15:30 aux États-Unis dans les 5 ans qui viennent, provoqueront le vrai stress dont Thomas parlait.
15:36 Mais quand je reviens sur la zone euro, si on fait 0,5%, 1% de croissance en 2024,
15:45 ce sera bien le bout du monde. Et on attend entre 2 et 3% d'inflation.
15:49 Donc, un taux à 4,5%, c'est un taux extrêmement restrictif.
15:54 Et c'est un taux qui abîme l'activité. Est-ce que ce sera au deuxième semestre
15:59 ou au premier semestre ? Moi, je pense qu'il y a une probabilité non nulle
16:02 que ça peut être en fin du premier semestre.
16:04 La BCE telle qu'elle est configurée aujourd'hui aura cette rapidité de réaction ?
16:12 C'est forcément un paramètre à prendre en compte.
16:16 Je lance une hypothèse un peu pour discussion, mais je pense que ce n'est pas complètement impossible.
16:23 Donc, il faut avoir ça en tête. Et puis, il y a quelque chose qui est un peu différent
16:28 aux États-Unis sur la hausse des taux récentes, c'est qu'elle n'a pas eu du tout l'impact habituel.
16:34 Il faut rentrer dans les chiffres du BEA pour regarder ça.
16:37 Et historiquement, sur les 30 dernières années, à chaque fois que vous avez eu une hausse des taux,
16:41 les faits fondent. Vous avez une augmentation macro du taux de service, de la dette du secteur privé.
16:48 En 2020, le secteur privé américain, donc vous prenez tous les intérêts payés sur les emprunts,
16:53 moins tous les intérêts gagnés sur la trésorerie.
16:56 On payait, quand les taux étaient autour de zéro, 380 milliards d'intérêts nets par an.
17:01 Donc, je n'ai pas le montant brut, moins ce qu'on gagne, mais c'est ça ce qui se passait.
17:06 Aujourd'hui, vous dites qu'on est passé de zéro à cinq, ça a dû exploser.
17:10 Non seulement, ça n'a pas explosé, mais ça a divisé par deux.
17:13 On est à moins de 200 milliards de dette payée, d'intérêts payés tous les ans, nets de ce qu'on touche sur le cash.
17:21 On l'a bien vu avec Berkshire Hathaway. Quand vous avez 140 milliards de liquidités,
17:25 vous savez simplement que vous allez faire au moins 8 milliards de résultats l'année prochaine.
17:28 Vous savez qu'Apple sort à peu près 1,5 milliard par trimestre de résultats rien que sur sa trésorerie.
17:34 Donc, c'est la première fois sur les 30 dernières années que ça se passe comme ça.
17:39 Donc, ça tire le marché de manière très différente.
17:43 Et là, je rejoins Thomas sur la liquidité.
17:45 Entre ceux qui ont la liquidité ou accès à la liquidité et ceux qui ne l'ont pas.
17:49 Et je pense que ça explique la surperformance des Magnificent 7 qui ont de la liquidité et accès à la liquidité
17:56 par rapport au Small Limit Cap qui, eux, n'en ont pas.
17:59 Mais les chiffres macro sont assez impressionnants.
18:01 Et même si vous regardez en dollars constants,
18:04 c'est-à-dire qu'aujourd'hui, Corporate America paye moins d'intérêts de dette à 5,25 de taux de la Fed qu'en 2000.
18:10 C'est quand même étrange.
18:13 Et le marché du crédit a bien ça en tête ?
18:16 Est-ce que le marché du crédit discrimine aujourd'hui différentes situations ?
18:21 Entre ceux qui ont accès à la liquidité, qui ont du cash, de la trésorerie à placer avec de belles rémunérations
18:28 et ceux qui n'en ont pas ?
18:29 Oui, il y a une dispersion des taux de rendement pour des groupes de notation.
18:34 Si vous prenez S&P, vous prenez des single bill, des double bill, ainsi de suite.
18:38 Il y a une hiérarchie, quand même, qui est respectée de ce point de vue-là.
18:41 Il y a une dispersion qui est vraiment importante.
18:43 Donc qui montre quand même que les gens sont très attentifs à l'accès à la liquidité.
18:47 Et évidemment, c'est une nécessité.
18:50 Mais tout ça pour dire que l'impact de la hausse des taux, pour l'instant, sur Corporate America,
18:56 il est globalement positif, ce qui est quand même assez étrange.
18:59 Le monde à l'envers. Thomas ?
19:02 Oui, effectivement.
19:03 Alors ça s'explique aussi probablement par la structure de la dette des Corporate Américains
19:07 par rapport à la dette des Corporate Européens, avec des effets de bord.
19:11 Parce qu'en Europe, vous avez à peu près deux tiers de financement bancaire,
19:15 un tiers de financement par le marché.
19:16 Donc plutôt une dette à taux variable pour les entreprises.
19:19 Alors qu'aux États-Unis, c'est l'inverse.
19:21 C'est plutôt deux tiers marché, un tiers bancaire.
19:23 Et donc plutôt une dette à taux fixe.
19:25 Et donc aujourd'hui, pour l'instant, le service de la dette aux États-Unis,
19:27 pour les Corporate, est plutôt acceptable.
19:29 Puis il faut regarder le coupon versé.
19:31 Ce n'est pas le rendement de l'obligation.
19:33 Parce qu'on peut confondre les deux.
19:35 Se dire, le rendement de l'obligation,
19:37 c'est plutôt, oulala, tu as 5 ou 6%.
19:39 Non, il ne paye pas 5 ou 6%.
19:41 Ce n'est pas le coût de financement qu'il paye pour cette dette-là.
19:45 C'est ça. Il y a une sacrée différence en ce moment entre les deux.
19:47 Et oui, c'est ça. Voilà.
19:49 Mais donc en attendant les besoins de refinancement,
19:52 et le mur arrivera probablement effectivement en 2025, 2026.
19:56 Ça commencera un peu en 2024 probablement.
19:58 Mais les entreprises qui sont à taux fixe souffrent moins
20:01 que celles qui sont à taux variable dans un premier temps.
20:03 Après, effectivement, ce qu'on peut noter en regardant les rendements
20:10 par type de qualité de crédit, c'est qu'aujourd'hui,
20:14 et ça c'est à peu près constant des deux côtés de l'Atlantique,
20:16 vous avez le triple C, donc la moins bonne, on va dire vraiment la partie junk.
20:21 Au bord du défaut, pour le dire.
20:22 Qui est de nouveau sur les niveaux de la crise de la Covid,
20:25 alors que l'indice à yield moyen est plutôt 400 points de base plus serré.
20:29 Et donc ça veut dire quoi ?
20:31 Encore une fois, on en revient au problème de liquidité.
20:33 C'est que les crédits de moins bonne qualité
20:35 prissent quand même une augmentation très nette des défauts
20:37 qui n'a pas encore été acté.
20:39 Enfin, ça arrive là.
20:41 Donc, de nouveau, choc de liquidité à prendre en compte dans l'investissement.
20:49 Qu'est-ce qu'on peut dire de la partie action, peut-être, Eric ?
20:53 Alors, qui a très bien réagi, là aussi le facteur duration
20:57 a été à nouveau, enfin, a retrouvé de la performance.
21:01 On l'a vu avec la baisse des rendements obligataires.
21:03 Et mécaniquement, on a vu tout de suite le marché action réagir de toute manière à ses spectaculaires.
21:08 A part Instax, c'est une série à +8 en quelques séances.
21:12 En fait, oui, taux long et marché action, une corrélation absolue.
21:21 Même assez étonnant d'ailleurs, parce que...
21:25 J'ai l'impression que c'est mécanique alors qu'on est en séance de résultats.
21:29 Enfin, peu importe les résultats.
21:31 En fait, il y a deux temps dans le marché.
21:34 On salue les résultats dix minutes.
21:37 Et puis après, on joue aux ETF et on dit, bon, voilà, le marché va monter
21:42 parce que New York va monter ou que les taux baissent aux États-Unis
21:45 et donc le marché monte.
21:46 Ce qui est assez mécanique d'ailleurs.
21:48 Donc, ce qui fait que ça ne mène nulle part.
21:50 Parce que, comme je viens de dire que les taux longs, je ne sais pas où ils seront.
21:53 Autant par rapport à la première question de tout à l'heure,
21:55 je pense que les taux courts européens baisseront avant.
21:58 Parce que je pense qu'on est là.
22:00 D'accord avec Odi, je vais m'arranger là-dessus.
22:02 Ah oui, intéressant.
22:03 Mais donc, je reviens.
22:05 Je ne suis pas à l'aise.
22:07 Est-ce qu'il y a du carburant un peu fondamental pour les actions devant nous ?
22:10 Ou est-ce que c'est uniquement, comme vous dites, cet effet de mécanique,
22:13 des fluides entre les taux et les actions ?
22:15 Je reviens à l'histoire que se raconte le marché.
22:18 Pour moi, dans le même scénario qu'il y a trois mois,
22:20 c'est-à-dire avant la petite surchauffe, croissance et problème de taux géopolitiques aux États-Unis,
22:30 petite surchauffe de 4,5 à 5, on revient à 4,5,
22:34 soft lending, dans les mêmes taux.
22:40 Je ne pense pas que l'indice puisse aller très très loin.
22:43 Je parle à deux, trois...
22:45 Tant qu'on n'aura pas des statistiques économiques beaucoup plus claires, en fait, le problème il est là.
22:49 Tant au niveau de l'inflation, tant au niveau quantité, enfin croissance.
22:53 Là, il faudrait vraiment que...
22:56 Alors l'inflation, pour l'instant, ce n'est pas un sujet.
22:59 Qu'on ait vraiment la prochaine statistique aux États-Unis soit mauvaise en termes de croissance.
23:05 Là, on a un...
23:07 On a vu sur le rapport sur l'emploi, on est encore...
23:09 Enfin, le marché donne l'idée que, pour lui, c'est Goldilocks encore, ce qui se passe sur l'économie américaine.
23:13 Voilà, c'est ça.
23:14 Donc, tant qu'on s'aille à ce niveau-là, bon, dans les cours, quoi.
23:17 Enfin, je veux dire, pourquoi on serait +1 aujourd'hui plutôt que -0,50 ?
23:21 Je n'en ai aucune idée.
23:23 Et ça nous préserve, quand même, de l'idée d'un gros accident sur les marchés actions aujourd'hui ?
23:27 Ou pas forcément ?
23:28 Bah, si... Non, parce que si on revient pour des raisons qu'on vient d'évoquer, 4,80 sur les taux longs,
23:33 enfin, hop, on repart dans l'autre sens, en fait.
23:36 La seule chose qu'on peut faire aujourd'hui, quand on est un peu avant la fin de l'année,
23:39 c'est gratter de la performance et commencer à structurer des portefeuilles pour le début d'année
23:44 avec un peu de small-cap pour les retardataires,
23:47 et puis profiter d'acheter des belles lorsqu'elles sont un petit peu en souffrance, malmenées.
23:57 Voilà, c'est tout.
23:58 Mais ce n'est pas très intelligent, ce que je raconte, mais on ne peut pas faire grand-chose.
24:01 L'essentiel, c'est que ça marche.
24:02 Oui, voilà, exactement.
24:03 Dans vos métiers, c'est surtout ça qui compte.
24:06 Voilà, et ça marche, en fait.
24:08 On reviendra sur les small-cap, Samathas.
24:10 Mais je voulais qu'on fasse petite parenthèse AT1.
24:13 Non, mais c'est un peu niche.
24:15 Mais si on n'en parle pas ici, on n'en parlera nulle part.
24:18 Donc, c'est les obligations hybrides bancaires, notamment additional tier 1,
24:24 qui sont considérées en partie comme du capital pour les banques.
24:27 Et il y avait eu cet événement majeur au sein du monde suisse en mars dernier,
24:33 quand il fallait sauver Crédit Suisse et que UBS devait intégrer Crédit Suisse.
24:40 Il a fallu couper la valeur de 17 milliards de ces obligations hybrides bancaires,
24:47 ce qui avait été un choc de marché, évidemment, historique de ce point de vue-là,
24:51 puisque ce marché des hybrides bancaires, des subordonnées bancaires,
24:54 était quand même très utilisé, notamment depuis la grande crise financière,
24:58 pour des questions de financement, de structure de capital,
25:01 dans les banques européennes, notamment, Thomas.
25:04 Là, UBS, le nouvel UBS, avec Crédit Suisse à l'intérieur,
25:09 a émis ses premières AT1 depuis mars dernier.
25:12 La demande est phénoménale. Ils vont lever 3 milliards.
25:16 Ils ont reçu, pour 26 milliards et plus de demandes, pour ces nouvelles obligations hybrides.
25:22 Qu'est-ce que tout ça nous dit ? Quels sont les messages et les enseignements
25:25 qu'on peut retirer de ce deal-là qui se fait aujourd'hui ?
25:28 Effectivement, événement majeur.
25:30 Ah, très bien ! Dans une niche, c'est un événement majeur.
25:34 Il y a une niche importante, parce que trêve de plaisanteries, c'est quand même
25:39 une classe d'actifs qui permet aux banques d'abaisser leur coût du capital
25:43 de manière significative. Et donc, quand il y a eu cet événement en Suisse,
25:49 on a eu très peur que le marché se ferme pour toujours
25:53 et que les banques européennes aient un coût du capital beaucoup plus élevé
25:57 à cause de ça, ce qui aurait été quand même, de manière systémique,
26:00 relativement ennuyeux, surtout dans un contexte, encore une fois,
26:03 où les banques européennes, en réalité, se retirent.
26:05 Donc, ça n'a pas eu lieu. Pourquoi ? Parce que dès le lendemain,
26:07 la Banque centrale européenne et la Banque d'Angleterre ont précisé
26:10 que ce qui se passe en Suisse reste en Suisse.
26:14 Et que donc, c'est un événement de la sorte, c'est-à-dire mettre à zéro
26:19 ces fameux papiers qui restent des papiers plus seniors que l'Equity,
26:26 alors que l'Equity, elle, n'est pas à zéro.
26:30 C'est quelque chose qui ne pourrait pas arriver ni en zone euro,
26:33 ni au Royaume-Uni. Donc, ça, déjà, ça a un peu sauvé le marché.
26:38 Et puis, le marché est reparti avec des primes de risque sensiblement
26:41 plus élevées à cause de cet événement. Et aujourd'hui, effectivement,
26:44 pour la première fois, une banque suisse, donc Credit Suisse,
26:47 pardon, UBS, revient pour émettre ça. Alors, ce qui est assez intéressant,
26:51 c'est qu'effectivement, il y a une demande énorme.
26:53 La prime payée est quand même relativement importante.
26:55 On parle de coupons autour de 9 %, là où d'autres banques émettent
26:59 des coupons beaucoup plus serrés dans le marché.
27:03 Donc, il y a quand même cette prime-là. Et puis, dans la documentation,
27:06 quand même, des précisions importantes sur le fait que, vous savez,
27:10 ces obligations peuvent être soit converties en action en cas de...
27:14 - De problème. - ...déploiement de crédit,
27:16 soit mises à zéro. Et là, en l'occurrence, alors, c'est soumis au vote
27:20 en Assemblée générale en 2024 d'UBS, mais on est sur une conversion en action.
27:27 Donc, pas de scénario où on dit ça va au zéro.
27:30 - Où on mettrait la valeur à zéro. D'accord. - Exactement.
27:32 Et donc, ça, c'est important puisque ça rassure le marché.
27:35 - En cas d'événement de crédit, ceux qui portent ces subordonnées bancaires
27:38 se retrouveraient actionnaires de l'ensemble UBS.
27:41 - Effectivement. Et donc, c'est un marché de 200 milliards d'euros,
27:43 extrêmement important pour le secteur bancaire européen,
27:46 extrêmement surveillé par le régulateur, qui est la Banque centrale européenne.
27:52 Et donc, c'est un événement qui, on va dire, incite à l'optimisme
27:57 sur la capacité des banques à continuer à opérer avec des imputs de capital.
28:00 - Ce deal confirme que c'est un marché qui existe toujours,
28:03 qui est vivant à nouveau et qui va permettre aux banques, là aussi,
28:07 de piloter leur structure de coûts de capital de manière plus optimale.
28:11 - Exactement. - Bon. C'est un petit marché, 200 milliards.
28:15 - Oui, une belle présente. - Il y a du rendement.
28:17 - C'est très électif, absolument. - Et puis, oui, ces subordonnées financières,
28:22 même jusqu'aux épargnants particuliers, on en a retrouvées dans des stratégies,
28:26 dans des fonds un peu partout.
28:28 - Non, mais je pense que pour confirmer ce que vient de dire Thomas,
28:31 ça veut dire que quand le bon prix est proposé au marché,
28:35 on trouve toujours de la liquidité. C'est-à-dire qu'il n'y a pas les 25 milliards de plus.
28:39 - Quantité, prix, quoi. Oui. - C'est simple, mais il faut y revenir de temps en temps.
28:44 - Là, ils ont mis le prix visiblement UBS, c'est ça, par rapport à ce qui peut se faire ailleurs.
28:48 - Et c'est un peu ce qu'on est en train de faire en cette fin d'année.
28:50 C'est qu'on est en train de redécouvrir le prix de pas mal d'actifs qui étaient
28:54 ou surcotés par des boutons trop bas ou délaissés pour des raisons de mode.
29:00 Et ça, c'est quand même plutôt une bonne nouvelle.
29:03 J'ajusterai juste un petit détail. C'est qu'il y a encore une classe d'actifs obligataires
29:07 qui est encore mieux que les subordonnées financières.
29:09 C'est les subordonnées corporate, les hybrides bond.
29:12 C'est encore mieux parce qu'il n'y a pas le risque systémique.
29:14 - Pour des corporate non financiers. - Pour des corporate non financiers.
29:17 Mais bon, je ferme la parenthèse.
29:20 Ça, c'est quand même, je pense, une bonne nouvelle pour nous tous
29:23 qu'il y ait les vrais prix sur les actifs et le risque embarqué dans les actifs.
29:29 Probablement qu'on payait en neuf, ils auraient pu payer 8,5 et ça passait aussi,
29:33 voire mettre 8,25, mais bon. - Il fallait envoyer un signal.
29:36 - Il fallait envoyer un signal.
29:39 Et le signal également, c'est que quand même, on a eu la faillite de Crédit Suisse
29:44 et de SVB au mois de mars et on est en septembre.
29:47 Et le secteur bancaire, il est en pleine forme.
29:49 Et ça montre quand même que depuis 2007-2008, il y a eu des efforts de réglementation
29:55 parfois un peu trop intenses, mais il y a eu des efforts de réglementation et de capital
29:59 qui sont tellement forts que la deuxième banque suisse fait faillite.
30:03 Et six mois après, on peut remettre les mêmes types de papiers
30:06 qu'on n'a pas payé aux gens. Enfin, c'est assez...
30:09 - Résilience. Je ne sais pas ce qu'il en est à l'issue des résultats du troisième trimestre,
30:13 mais je me souviens qu'à l'issue des résultats du deuxième trimestre pour le secteur bancaire,
30:16 les analystes m'expliquaient que les prévisions de bénéfices avaient été relevées de 20% quasiment
30:20 pour le reste de l'année. Donc, il n'y a pas beaucoup de secteurs aujourd'hui
30:24 où on continue de réviser à la hausse dans cette ampleur-là.
30:27 - On a vu Crédit Agricole ce matin qui a présenté des résultats tout à fait corrects.
30:31 - Et donc, je ne sais pas, la crise immobilière, les banques,
30:34 elles sont en première ligne quand même sur ces sujets. C'est absorbable.
30:37 Elles ont les provisions. En fait, Brassac, il dit je ne sais plus combien
30:40 on a de provisions aujourd'hui, mais on est baqués.
30:43 - Ce qu'il faut regarder, en fait, c'est qu'après 2020, dans la réouverture forcenée
30:48 de l'économie en 2021-2022, les banques n'ont pas reprêté, en fait.
30:52 Et c'est que les restrictions sur le crédit, enfin, c'est difficile d'avoir du crédit
30:56 sans un bilan solide depuis 2020. Ça fait déjà trois ans que ça dure.
31:00 Il n'y a pas eu un open bar sur le crédit bancaire qui s'est créé
31:04 quand la croissance était très forte en 2021-2022. Ça, c'est la première chose.
31:09 Et puis, vous savez que sur les banques françaises, il y a quand même une spécificité,
31:11 c'est qu'en France, et comme dans beaucoup de pays du monde sur l'immobilier,
31:14 on ne prête pas sur la valeur du bien, mais sur la capacité de l'emprunteur à rembourser.
31:18 Et c'est quand même plus sain que dans beaucoup de marchés anglo-saxons.
31:21 - Eric, laisse-moi le câble. Je veux bien qu'on en rende dynamo, là.
31:25 Olivier se félicitait qu'on revoit des vrais prix sur certains marchés.
31:29 - Sur certains marchés ? La question est ressortie sur l'Espola parce qu'on voit des vrais prix ?
31:35 - On voit bien, en fait, après tout ce qu'on vient de vivre. On a été des taux d'emprunt à zéro,
31:40 et puis après l'économie sous tutelle, puis après on se lâche tout.
31:44 C'est normal qu'on essaie de retrouver des prix. Donc 9 %, moi, ça me va.
31:50 C'est ça, l'idée, c'est de retrouver des prix d'équilibre qui nous permettent après de nous projeter.
31:57 En fait, c'est ça. Alors les small cap, on est exactement ça. Il n'y a plus de prix.
32:02 Donc en fait, il n'y avait plus d'acheteurs. Mais je pense que c'est la même démarche.
32:07 C'est-à-dire qu'à un moment donné, on va se poser la question de la valeur et du prix.
32:13 Et le pire est passé parce que c'est du stress qu'on avait. Il n'y a pas de liquidité, d'accord ?
32:20 Il y a aussi l'effet en taux noir. C'est-à-dire que si les flux arrivent, ça fait monter les cours.
32:25 Mais même si les flux n'arrivent pas, c'est-à-dire qu'aujourd'hui, on voit quelques transactions.
32:29 On se dit « Ah ouais, quand même, à ce prix-là, on a eu des résultats qui étaient sur certaines boîtes. »
32:36 Bon, très bons résultats. En fonction même d'un scénario de croissance vraiment fort,
32:42 pour moi, de stagflation en Europe, le truc qui permettra la BCE de baisser ses taux,
32:47 où je ne le sens pas trop bien ce coup-là, on peut quand même acheter des small
32:52 parce qu'ils ont un modèle résilient et ainsi de suite.
32:55 Même s'il n'y a pas de signal, même s'il n'y a pas de flux entrant aujourd'hui sur ces marchés-là,
32:59 vous dites que c'est peut-être le moment de s'y intéresser ?
33:02 Oui, on a une fenêtre de tir avant que le marché s'interroge en début d'année
33:06 sur les résultats par rapport au scénario anticipé en début d'année.
33:11 Mais vous êtes confiant dans l'idée qu'on va retrouver quand même de la liquidité sur ces marchés de small ?
33:15 Non, je n'en sais rien.
33:16 Parce que ça fait des années que la liquidité baisse, qu'elle continue de baisser alors que ça fait des années qu'elle baisse.
33:21 Ça serait le dernier marché à trouver de la liquidité.
33:25 En fait, quand ces messieurs obligataires seront bien d'accord avec leur dossier,
33:31 qu'on aura des beaux taux et que tout le monde…
33:33 Et qu'après, moi, dans les marchés de mes grosses caps, je serai tranquille, arrivera la liquidité.
33:40 La question, c'est est-ce que les beaux dossiers ne seront pas sortis de la cante entre-temps ?
33:44 Avec de la liquidité apportée par le monde du private equity.
33:50 Oui, quand on y sera, ça sera la course poursuite pour aller chercher les beaux dossiers.
33:54 Donc mettre un pied pour la fenêtre et un demi-pied pour…
34:02 Pour prendre date.
34:03 Oui, je pense.
34:04 En regardant comment a évolué l'entreprise par rapport à ce marché de 6 mois où on a tout vu…
34:14 Sur les small, que disent les spécialistes de l'échiquier là-dessus ?
34:18 Il y a un peu moins de sorties, on va dire.
34:20 Ça se ralentit. Malheureusement, on n'a pas encore…
34:23 Je suis même fasciné qu'il y en ait encore. Ça fait 5 ans que ça sort.
34:26 Le principe, c'est le rétroviseur. C'est de regarder la performance passée.
34:31 Malheureusement, on a des investisseurs qui continuent à alléger,
34:34 mais à un rythme, à mon avis, qui est plutôt inférieur à ce que c'était au premier semestre 2023 et au dernier semestre 2022.
34:42 Donc ça, c'est un premier point.
34:45 Si je regarde un point technique, c'est que généralement, dans les deux derniers mois de l'année,
34:51 c'est ce qui a le plus baissé ou qui a le moins monté qui est plutôt racheté pour avoir des portefeuilles un peu équilibrées en fin d'année.
34:59 Ça coche ce que dit Eric. Il y a quand même des niveaux d'entrée, de valorisation.
35:04 Je pense qu'on ne sait pas quand on gagnera de l'argent, mais on est sûr de gagner de l'argent.
35:08 Sur les niveaux de valorisation, je ne peux pas vous dire à quel horizon on le sait,
35:12 mais on est sûr de gagner de l'argent sur ces niveaux de valorisation.
35:16 Ce qu'il nous faudrait, c'est un peu de M&A, un peu de sortie de code pour animer un peu tout ça.
35:21 Et on aurait un début d'année 2024 qui serait un peu meilleur.
35:25 Après, le timing, sur les small cap, c'est particulièrement difficile.
35:29 Il n'y a pas de signal.
35:30 Mais on va dire qu'il y a un peu moins de signaux négatifs que ce qu'on pouvait avoir dans la première partie.
35:35 La dérivée seconde est dans le bon sens.
35:37 Le seul signal, c'est l'indice graphique sur l'indice qui a rebondi.
35:43 Depuis la semaine dernière, dans la phase de rebond du marché action,
35:47 on a vu des indices small cap et aux US et en Europe faire mieux peut-être que des indices large cap.
35:52 Oui, avoir une configuration assez positive.
35:54 Ce qui a fait dire à certains que ce n'était pas un rallye de grande qualité, pour tout dire.
35:58 Oui, du moment que je gagne, je ne sais pas ce qu'il se passe.
36:03 Il y a quand même des press actions sur les publications depuis quelques jours qui sont intéressantes.
36:08 C'est vrai sur les small cap.
36:09 Sur des valeurs moyennes ?
36:10 Oui, comme sur les grandes valeurs.
36:12 Téléperformance est un bon exemple.
36:15 Le Grand aujourd'hui, -6, -20.
36:18 On voit peut-être sur des surréactions par appui de short et manque de liquidité, on arrive un peu au bout.
36:26 Ce qui normalement en bout de piste est bon pour les small cap.
36:29 Mais en bout de piste, c'est un rêve.
36:31 En bout de piste, c'est -20.
36:32 Si on terminait au plus bas sur une journée de publication difficile.
36:34 Oui, mais je pense qu'il y a 10 jours, le Grand ferait -10 sur les départs du jour.
36:37 L'ambiance en 10 jours à Genève.
36:39 L'ambiance est un peu différente.
36:40 Où est-ce qu'on est à l'aise pour investir à ce stade ?
36:43 Tour de table en commençant par vous, Thomas.
36:46 Action de qualité, ça c'est toujours notre grand truc.
36:50 Surtout qu'elles ne sont plutôt pas trop chères.
36:52 Ce sont nos secteurs de consommation qui sont 15 secteurs qui sont bons pour passer l'inflation au consommateur final.
37:00 Qui est plutôt bon pour déployer du capital.
37:02 Puisque ce sont des sociétés qui sont obligées de faire des dépenses d'investissement partout dans le monde assez régulièrement.
37:07 C'est plutôt des bons allocataires d'actifs.
37:09 Avec des retours sur capitaux investis plutôt élevés.
37:12 Et qui traitent à des décotes de multiples par rapport au marché moyen qui sont sur des niveaux records.
37:18 Donc on aime bien ces valeurs-là.
37:21 Et puis sur l'obligataire, on est toujours plutôt duration courte et subordonnée financière.
37:29 Avec aujourd'hui des questions de quand est-ce qu'on revient sur la duration.
37:33 Et qu'est-ce qui vous bloque encore aujourd'hui ?
37:35 Ce qui nous bloque aujourd'hui c'est ce dont je parlais tout à l'heure.
37:38 C'est-à-dire trouver le bon point d'équilibre.
37:40 Mais je ne suis pas sûr qu'avec des taux courts à 5% aux US et des taux longs à 450, ce soit encore le moment.
37:46 On était dans un mouvement de repentification qui nous amenait à avoir la perspective d'une courbe 2 ans 10 ans positive.
37:52 Je ne crois même pas qu'on l'ait vu.
37:54 On l'a peut-être effleuré mais je ne suis pas sûr qu'on l'ait vu.
37:58 Eric ?
38:00 Moi je ne suis toujours pas dans les obligations.
38:02 Quand je dois en mettre, je mets du monétaire.
38:05 Et puis j'ai repris mon stock picking contre Ariane que j'avais arrêté depuis 2 mois.
38:10 Ça fait 2 fois que je dis que je ne touche plus.
38:13 Donc là je reviens avec une grille de litture.
38:16 C'est simple, le marché n'en veut pas, j'achète à l'ouverture.
38:19 L'exemple de ce qu'on voit aujourd'hui, c'est ça.
38:21 Oui, ce que j'ai encore fait ce matin.
38:23 Outer les performances.
38:25 Ça ne donne pas grand-chose mais ça fait le job.
38:29 Après plus des belles pour structurer le portefeuille.
38:33 Mais c'est tout ce que je peux dire avec un peu de small.
38:37 Constant qu'on connaît bien le dossier.
38:39 Et avec 20% de cash.
38:41 Est-ce que vous êtes dans un équilibre action, taux, crédit ?
38:44 Sur les obligations, fidèle avec mon scénario, on est courageux.
38:48 On allonge un peu la duration sur le crédit corpo.
38:51 Sur le thème que 5 ans single B, on est quasiment à 7 de rendement.
38:55 Donc même si on se trompe et qu'il y a 50 BP de plus, en 6 mois c'est effacé par le portage.
39:01 Là c'est payé.
39:04 On est payé du risque qu'on prend.
39:06 Que ce soit d'ailleurs un écartement des taux ou de la prime de risque.
39:09 Les deux ça fonctionne.
39:11 Et puis sur les actions, qualité, bilan solide.
39:14 Il ne faut pas chercher à être plus malin que les autres.
39:18 Les couteaux qui tombent, on est quand même dans une phase où,
39:21 même si mon scénario est qu'éventuellement les taux pourraient baisser en 2024,
39:26 il faut quand même faire très attention aux bilans trop chargés en dettes.
39:29 Merci beaucoup messieurs.
39:30 Merci d'avoir été les invités de Planète Marché avec nous ce soir.
39:33 Eric Venet, directeur de la gestion de Montbleu Finance.
39:36 Olivier de Béranger, directeur général délégué de la financière de l'Échiquier.
39:39 Et Thomas Friteberger, directeur général adjoint de Tickeo Capital.