SMART BOURSE - Le CAC hésitant ce vendredi
Vendredi 13 octobre 2023, SMART BOURSE reçoit Alexandre Hezez (Stratégiste, Richelieu Gestion) , Yves Maillot (Président, YAM Capital) et Pierre-Alexis Dumont (Directeur de la gestion actions et convertibles, Groupama AM)
Transcript
00:00 (Générique)
00:10 Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13 Yves Maillot est avec nous en plateau, le président de YAM Capital.
00:16 Bonsoir Yves.
00:17 Bonsoir Grégoire.
00:18 Merci d'être là. Merci à Pierre-Alexis Dumont d'être à nos côtés également.
00:21 Bonsoir Pierre-Alexis.
00:22 Bonsoir Grégoire.
00:23 Vous êtes directeur de la gestion actions et convertibles de Groupama Assets Management.
00:26 Et enfin Alexandre Rezet nous accompagne également ce soir.
00:29 Bonsoir Alexandre.
00:30 Ravi de vous retrouver.
00:31 Vous êtes stratégiste chez Richelieu Finance.
00:34 Alexandre, peut-être un mot de cette semaine partant des mouvements obligataires
00:38 qui sont quand même les mouvements un peu fondamentaux qui guident beaucoup de choses aujourd'hui sur les marchés globaux.
00:44 La semaine a été assez heurtée avec pas mal de forces opposées en présence entre la recherche d'actifs sûrs, sans risque,
00:53 face à la montée du risque géopolitique et ses questionnements macro
00:57 et sur une persistance de l'inflation, une désinflation peut-être moins rapide que prévue aux Etats-Unis.
01:03 On a vu des mouvements assez heurtés sur la partie longue.
01:05 Sur la partie longue, principalement sur le marché américain, on a vu des mouvements très heurtés.
01:09 Il faut dire que les catalyseurs sont complètement opposés parce que, parlons par exemple du conflit au Proche-Orient,
01:16 est-ce que c'est finalement bon pour les taux, en tout cas les taux vont-ils baisser ou monter ?
01:21 D'un côté, c'est un actif de sûreté, donc d'un coup, finalement, on a eu des taux qui ont fortement baissé.
01:27 Mais on discute toujours des matières premières et du pétrole.
01:32 Si le pétrole monte, évidemment, on l'a vu sur les chiffres d'inflation en fin de semaine,
01:37 effectivement, d'un coup, on se dit que l'inflation va durer beaucoup plus longtemps.
01:40 On se rappelle, alors ce n'est pas véritablement, nous on a fait pas mal, décrit pas mal de recherches dessus,
01:45 mais on se rappelle de l'Ukraine et donc les implications du conflit ukrainien.
01:49 Si on calque ce qui est en train de se passer au Moyen-Orient, ça peut recréer des dynamiques,
01:53 effectivement, de pénurie de l'offre sur les matières premières, par exemple, ou autres.
01:57 Et donc, ça fait peur au marché et chaque information est reçue comme un mini-choc
02:02 et on a des mouvements à la hausse ou à la baisse qui ne sont pas historiques,
02:06 mais en tout cas avec une très très forte volatilité.
02:08 On a vu le 30 ans remonter à un niveau historique hier de quasiment 16 ou 20 points de base.
02:13 Dans la séance, oui, c'est ça. On n'avait pas vu ça depuis mars 2020.
02:16 Pour donner un peu un ordre, une comparaison, mars 2020, très chahuté évidemment avec la pandémie,
02:23 on a retrouvé de tels mouvements sur le 30 ans américain cette semaine.
02:27 Avec une volatilité qui est largement au-dessus de celle des actions,
02:30 donc c'est vraiment un effet nervosité, principalement, vous l'avez dit, sur le marché obligataire.
02:36 Le marché des actions bouge, mais pour l'instant est assez calme.
02:39 On voit bien que tout est focalisé sur, encore une fois, les décisions de Banque Centrale
02:43 et savoir ce que va faire l'inflation et la dynamique économique derrière.
02:47 De plus en plus, sur la partie obligataire, de plus en plus d'attention est portée également
02:53 à l'offre de papiers des Etats, des trésors, face à une demande qui n'est plus tout à fait la même.
03:00 On sait qu'il y a des gesteurs historiquement insensibles au prix
03:04 qui achètent beaucoup moins, voire plus de papier américain, par exemple.
03:08 Il y a une notion de politisation du dollar, évidemment, dans le monde actuel.
03:14 Et on a vu des adjudications du trésor américain.
03:17 Alors, qu'il se passe ? Ils arrivent à vendre leurs dettes, il n'y a pas de problème.
03:20 Mais on regarde à quelques bips près, ce n'est pas tout à fait parfois les prix qu'on attend.
03:26 Et donc, ça soulève des interrogations.
03:29 Et je ne parle même pas des programmes d'émission qu'on aura en Europe l'an prochain.
03:32 Alors sur l'Europe, effectivement, on va avoir des gros programmes d'émission.
03:35 Aux Etats-Unis, un peu moins à court terme.
03:38 On a vu les discussions sur le déficit budgétaire américain.
03:41 Donc, effectivement, si la défense armement relance le débat, on peut avoir des émissions plus importantes.
03:47 Ce qui est intéressant, c'est évidemment, quand on regarde des graphiques sur quelques années,
03:52 si on met Fed et reste du monde par rapport aux Etats-Unis, en fait, les achats ne font que baisser.
03:57 C'est vrai que c'est un actif très géopolitique.
04:00 Et à chaque fois, on a vu Jeannette Yellen, par exemple, essayer de discuter avec les Chinois
04:04 parce qu'ils sont fortement détenteurs. Ils n'en achètent plus, mais ils sont encore très fortement détenteurs de la dette américaine.
04:09 Et effectivement, c'est aussi une force géopolitique pour les Chinois d'avoir cette dette-là.
04:13 Donc, il y a une espèce d'équilibre géopolitique qui agit sur cette dette américaine.
04:18 Et ça veut dire quoi ? C'est une dette américaine qui est de plus en plus détenue par des investisseurs privés, spéculatifs ?
04:25 Une autre catégorie d'investisseurs ?
04:27 Une autre catégorie d'investisseurs ou des investisseurs qui reviennent.
04:31 Puisque il faut bien comprendre que pendant 10 ans, finalement, la dette américaine, l'obligataire dans son ensemble,
04:37 mais aussi la dette américaine, n'étaient plus un actif à favoriser dans les allocations d'actifs,
04:41 notamment pour les fonds de pension. Ça versait quasiment pas beaucoup de rendement.
04:44 Et finalement, et c'est toute la question pour les prochains mois, voire les prochaines années,
04:48 c'est que l'actif obligataire et la dette américaine deviennent un actif de diversification par rapport aux actions
04:55 qui étaient largement avantagées dans cette période de taux bas par rapport à l'obligataire.
05:00 Et donc, on va retrouver des acheteurs naturels sur l'obligataire du fait des niveaux de taux d'intérêt qui sont quand même intéressants.
05:07 On parle du 10 ans américain qui est à entre 4,50 et 5 actuellement.
05:12 Finalement, dans un objectif long terme de bloquer un rendement de cette débit, verrouiller finalement c'est plutôt bien.
05:21 Et ça permet d'avoir enfin une vraie diversification par rapport à cette actif action qui avait été privilégiée.
05:27 Ce qu'on n'a pas encore tellement observé jusqu'à présent. La corrélation est positive.
05:30 Action, obligation et le pouvoir diversifiant des obligations américaines peut jouer quelques heures, mais ça n'a pas été...
05:37 Bien sûr, mais dans le mouvement de monter les taux, finalement les investisseurs perdent de l'argent.
05:41 Donc il y a toujours un... Vous avez une émission "La tendance est mon amie".
05:45 En fait, effectivement, quand les taux montent, personne n'en veut parce qu'en fait tout le monde a l'impression que les taux vont encore remonter.
05:50 Donc en fait, il y a un phénomène dans un premier temps de défiance par rapport à cet actif.
05:55 Et puis à un moment, il y aura un catalyseur qui dira "Voilà, il faut en acheter".
06:00 Qu'est-ce qu'on peut dire de ces marchés obligataires à ce stade, Pierre-Alexis, et de la valorisation de ces obligations à long terme ?
06:07 Je redonne quand même les chiffres spectaculaires.
06:09 2020 jusqu'à aujourd'hui, c'est un krach de près de 50% pour la valeur des obligations du Trésor américain 10 ans ou 30 ans.
06:17 C'est comparable à ce qu'on a connu sur les marchés actions.
06:21 Ce n'est pas du tout la même catégorie sur les marchés actions, que ce soit pour l'éclatement de la bulle Internet ou pour la grande crise financière.
06:27 Pour donner là aussi des ordres de comparaison de la souffrance qui a été infligée aux marchés obligataires ces dernières années.
06:33 Qu'est-ce qu'on peut dire de la valo aujourd'hui ?
06:35 À un niveau jamais vu, vous avez des corrections jamais vues.
06:38 On a eu la même chose par le krach de 2000 où on avait gonflé des valorisations à des niveaux qui étaient trop élevés.
06:46 Là, on avait des taux négatifs qui n'existent pas normalement en ligne d'économie.
06:50 Donc quand il faut revenir sur des normes longues, ça fait mal.
06:56 Mais la bonne nouvelle aux Etats-Unis, c'est qu'ils sont revenus sur les normes longues.
07:00 Ça y est ? D'un point de vue historique, on peut dire que...
07:03 Les taux depuis 1871, c'est à peu près 4,2%.
07:06 Ah parfait, on y est !
07:08 Donc on est à peu près en niveau absolu.
07:12 Et même sur les taux réels, on est sur des taux réels qui...
07:16 Tant de 2,5 aux Etats-Unis.
07:18 Qui commencent même à être élevés.
07:21 Par rapport à l'historique.
07:23 Par rapport à l'historique, un peu long.
07:25 Donc là-dessus, aux Etats-Unis, on peut dire que le mouvement est fait.
07:29 Après, si on continue ce mouvement-là, ce sera plus des problématiques d'offre-demande sur le papier
07:35 qui font qu'il y a trop d'émissions.
07:38 Donc là justement, on doit se faire en prix.
07:40 Mais sur des visions fondamentales longues,
07:43 on peut dire même qu'il y a potentiellement, dès qu'on aura un peu d'affaiblissement économique,
07:48 un potentiel d'amortisseur et de valeur refuge des bons du trésor américain qui est retrouvé.
07:56 Sur la partie européenne, c'est un peu moins le cas.
07:59 C'est clair, on reste encore sur la partie taux réels largement négatif.
08:05 Et même sur des visions longues, on est en dessous.
08:09 Alors après, ça s'explique quand même.
08:11 Il y a quand même deux dynamiques qui sont très différentes.
08:14 Une dynamique de réaccélération aux Etats-Unis qu'on n'a pas en Europe.
08:19 Donc que les taux réels en Europe soient bas, c'est peu surprenant
08:24 si on regarde déjà l'historique moyen terme et la différence de dynamique conjoncturelle.
08:31 Après, il y a aussi les histoires d'anticipation d'inflation.
08:34 On a encore des niveaux spot d'inflation en Europe qui sont très élevés par rapport aux Etats-Unis.
08:40 Mais on anticipe le marché étant dans une situation.
08:43 Donc nous, on ne voit pas énormément, si on revient de différentiel,
08:53 on aura en effet la nécessité, si on a un redémarrage économique,
08:56 d'avoir des taux qui continuent à monter en Europe.
09:00 Mais ça se fera dans le contexte qu'on a connu aux Etats-Unis,
09:03 c'est-à-dire accélération de l'économie, hausse des taux longs.
09:06 Ça se gère. Ce qui ne se gère pas, c'est...
09:11 Si c'est le reflet d'une macro qui va mieux, d'une croissance nominale plus élevée,
09:16 ça peut justifier une poursuite de la remontée des taux longs.
09:20 C'est pour ça que les marchés actions tiennent.
09:22 Quand on est dans ce type de configuration, les marchés actions perdent un peu en termes de valorisation relative.
09:30 Mais il n'y a pas de défiance sur la génération bénéficiaire des entreprises.
09:36 Et c'est ça qui fait, on le sait, la croissance des marchés actions sur le moyen long terme.
09:42 Nous, on considère que le mouvement de repricing commence à être correctement fait.
09:50 Après, ce qui est sûr, et là on en discutait,
09:53 c'est qu'on a quand même dans certains scénarios un rôle de valeur refuge des obligations qui a été un peu remis en cause.
10:01 C'est-à-dire que si on rentre dans des phases un peu de défiance sur la solvabilité des États,
10:07 ce ne sera pas un bon refuge.
10:09 Pas forcément pour toutes, mais pour certaines dettes, ce ne sera pas une bonne valeur refuge.
10:16 Ou si on rentre dans un contexte d'inflation qu'on n'arrive pas à contrôler non plus.
10:21 Ça a perdu un peu son statut qui était un statut extra-iconique.
10:27 L'actif clé de protection. Il faudra trouver d'autres manières de se protéger.
10:32 Sur les cartes de la dernière année, avec les actions baissées, il faudra avoir des taux.
10:35 Là, c'est l'or cette semaine. On n'a pas parlé de l'or depuis des mois, évidemment, avec des taux réels positifs.
10:40 Désormais, l'or a beaucoup moins. Mais là, sur la semaine, c'est l'or et le pétrole, bien sûr, qui sont deux actifs.
10:46 C'est toujours des défauts, c'est que ça n'aime pas les taux.
10:48 Non, non, non. On l'a bien vu tout au long de l'année.
10:53 Ce qui est sûr, c'est qu'il y a une recherche par les investisseurs d'actifs refuges.
10:58 Il y a un peu le dollar. Il y a un certain nombre de choses qui sont mises en cause.
11:03 Et c'est pour ça qu'on a un marché qui est un peu hésitant, qui est assez volatile.
11:08 C'est clair qu'on n'est plus du tout dans un contexte établi qu'on a connu avant.
11:14 Un régime de marché différent.
11:16 Avant le retour de l'inflation.
11:19 Yves, vos commentaires, partant des marchés obligataires.
11:22 Il y avait aussi, on en a parlé déjà, ce phénomène de repentification de la courbe des taux.
11:27 Qu'est-ce que ça nous dit ? Quel message ça envoie ?
11:29 Est-ce que ça annonce quelque chose de particulier ?
11:32 Et puis, un peu le bilan de cette semaine, également, qui était compliqué pour les investisseurs.
11:39 Effectivement, on ne l'oublie pas, ça reste le sujet numéro un dans l'immédiat.
11:44 La remontée du risque géopolitique dans une région clé.
11:49 Qui vient brouiller les idées que peuvent avoir les investisseurs.
11:53 Sachant qu'on a déjà tellement de sujets de réflexion.
11:56 Ça ramène une dimension géopolitique sur le devant de la scène.
11:58 Qui n'est pas la dimension avec laquelle les investisseurs sont le plus à l'aise.
12:01 D'ailleurs, petite parenthèse à ce titre.
12:03 Le parallèle qui est évoqué sur la crise encore récente.
12:07 Ça fait 18 mois de l'invasion de l'Ukraine par la Russie.
12:09 C'est assez intéressant.
12:10 Parce que, de mémoire, on avait eu une réaction très violente des marchés obligataires à la hausse.
12:16 Mais qui avait duré une dizaine de jours à tout casser.
12:18 Peut-être deux semaines.
12:20 Et qui s'était très largement inversée juste après.
12:23 Donc, on va voir.
12:25 Là, pour l'instant, effectivement, la réaction à la surprise de certains personnes un peu extérieures au marché.
12:30 De dire, bon, il y a du risque sur l'approvisionnement d'énergie.
12:34 Même si la région du Proche-Orient est loin.
12:37 Mais on sait bien que les parties prenantes...
12:39 Oui. Par le Moyen-Orient au sens...
12:41 Et une réaction, en tout cas immédiate, des marchés de taux d'intérêt orientés à la baisse sur les taux.
12:48 Mais effectivement, là, on sent plus que le marché commence, en dépit d'une activité encore soutenue aux Etats-Unis,
12:56 de se faire des soucis pour la croissance 2024 et 2025.
12:59 Donc, premières réactions sont de cet ordre-là.
13:02 Je ferme cette parenthèse pour revenir au sujet.
13:05 Mais ça a été très bien décrit.
13:06 Je pense qu'en termes de taux...
13:08 Alors, la pontification de la courbe des taux aux USA, en fait, c'est une repontification après un mouvement d'inversion qu'on avait connu.
13:16 Majeur.
13:17 Majeur.
13:18 Donc, voilà, il faut remettre ça dans le contexte.
13:20 Et puis, effectivement, je partage l'idée qu'on est revenu globalement, quand on prend beaucoup de recul,
13:25 dans l'environnement actuel, sur des taux d'équilibre.
13:29 En tout cas, sur le marché américain, effectivement, on retrouve un taux moyen de très longue période.
13:33 Quand on regarde déflatter en taux réels entre le 10 ans et l'inflation mesurée par les TIPS, on est sur du 2,5.
13:41 C'est-à-dire que ce sont des niveaux qu'on a eus à peu près en moyenne dans la période 2010, jusqu'à la crise financière.
13:49 Donc, voilà, ce sont des choses qui nous ramènent à la normale,
13:54 sachant qu'à plus court terme, on a un aspect technique, presque de marché vraiment survendu sur le marché obligataire américain,
14:01 avec des positions short qui ont été importantes.
14:03 Alors, certes, une attitude de la Banque centrale qui n'est plus acheteuse depuis pas mal de mois maintenant,
14:08 et donc une demande, une pression acheteuse qui explique aussi en partie ces mouvements.
14:12 Mais disons qu'à très court terme, on a du mal à voir comment le marché pourrait encore déraper très brutalement à la baisse,
14:21 c'est-à-dire... - Voir les taux continuer de s'envoler bien au-delà des niveaux qu'on a connus ?
14:25 - Voilà, voilà, ça c'est... - Bon alors sur le 10 ans, tout le monde se dit qu'on verra peut-être 5%,
14:30 ce serait magnifique dans les livres d'histoire pour ça, mais on y est allé quasiment il y a 10 jours.
14:35 - Sachant que les besoins des États, comme vous l'avez signalé, vont être de plus en plus importants.
14:40 Enfin, là, on a toujours ces gros sujets qu'on a depuis des années qui se renforcent,
14:44 mais en même temps, dans le calendrier annuel, il semble que les... comme on dirait, suite à la nouvelle problématique du plafond de la dette aux États-Unis,
14:52 que le calendrier était quand même très chargé sur les 9 premiers mois de l'année,
14:56 que la fin d'année sera un peu plus légère de ce point de vue-là,
15:00 et donc on a un ensemble de facteurs qui tentent à prouver qu'à court terme, en tout cas,
15:04 voilà, les choses pourraient, toutes choses étant égales par ailleurs au niveau politique, géopolitique, un peu se stabiliser,
15:11 et donc expliquent aussi pourquoi, de ce point de vue-là, les marchés actions ne sont pas,
15:16 vous allez dire, hypersensibles à ces mouvements très brutaux qu'on a, surtout sur l'étau, effectivement.
15:22 - Oui, parlons de la résilience des marchés actions, effectivement, gardez la parole.
15:28 Comment vous regardez les choses ? J'ai l'impression qu'il y a ceux qui pensent que ça n'a pas assez baissé
15:33 et qui sont convaincus que ça va devoir baisser beaucoup plus,
15:37 et puis il y a ceux qui sont peut-être rentrés aussi un peu tard, j'en sais rien,
15:42 et qui estiment que ça tient quand même finalement pas si mal.
15:46 Il y a vraiment deux positions, et pour l'instant, j'ai l'impression que personne ne passe d'un camp à l'autre, d'une certaine manière.
15:52 - Pour l'instant, on est sur des marchés à court terme très fragiles,
15:56 mais sur une tendance à moyen terme qui, pour l'instant, à mon sens, à ma lecture,
16:01 n'a pas été altérée sur sa tendance haussière.
16:06 - Voilà. La saisonnalité est de nouveau... On rentre dans la phase favorable.
16:12 Mais moi, ce qui me marque avant tout, ma réflexion, c'est l'écart, et qui se creuse encore, entre États-Unis et Europe.
16:20 Si on analyse l'évolution des primes de risque, alors un moyen de répondre à la question
16:25 "Comment se fait-il que ces marchés étaient aussi résilients ?"
16:28 il faut bien voir que la prime de risque sur les actions européennes a été, j'allais dire, presque gigantesque.
16:35 Elle l'a été pendant très longtemps. Donc là, on a un phénomène d'amortissement, d'encaissement,
16:40 sachant que sur la croissance des bénéfices, qui a été tout à fait résistante...
16:46 - Honorable. - Oui.
16:47 - Là, c'est vraiment le sujet sur lequel, en Europe, on peut se poser un certain nombre de questions.
16:51 - Pour le trimestre, là ? - Pour le trimestre, pour l'ensemble de l'année 2023, il y a résistance, mais il n'y a rien de plus.
16:58 Et même 2024, bon, on est sur des progressions sensiblement... Enfin, modestes, on va dire.
17:04 Côté américain, on peut se faire des soucis quand on regarde l'évolution de la prime de risque.
17:09 - Il n'y en a plus ? - Il n'y en a plus. Il n'y en a plus.
17:11 Donc tout repose sur le moteur croissance. - C'est ça.
17:14 - Et le moteur croissance, il repose sur un certain nombre de valeurs de secteurs
17:17 qui ont des fondamentaux et des évolutions à court terme excellentes, mais dont on sait qu'il ne faut pas que ça cale.
17:24 Et donc, quand on analyse le marché actions, il faut bien distinguer les deux parties de l'océan,
17:29 parce qu'on est vraiment sur des problématiques très différentes.
17:32 D'un côté, un moteur de croissance qui permet au marché de résister, et de l'autre, c'est sa prime de risque.
17:39 Pour l'instant, moi, je m'arrêterai à cette analyse-là.
17:43 Très court terme, on voit que le marché est fragile, mais malgré tout, n'a pas enfoncé de support.
17:50 Ça peut être démenti pour des raisons exogènes, mais pour l'instant, on garde cette tendance qui, jusqu'à présent, est favorable.
17:58 - Deux cas d'investissement différents entre les actions américaines et les actions européennes.
18:01 Je vois que l'écart de valorisation en termes de PE a touché à nouveau des plus bas historiques pour la valorisation relative du stock 600 par rapport au S&P 500.
18:13 C'est une décote de 35% peut-être aujourd'hui.
18:16 - Oui, qui est quasiment au plus haut.
18:20 Alors, j'aurais déjà un point. On oublie qu'on est passé en régime inflationniste.
18:25 Donc, quand les actions montent de 5%, ils ne font que l'inflation.
18:31 Donc, attention à ça.
18:33 - Oui, c'est la performance réelle qu'il faudra regarder maintenant.
18:37 - En fait, en termes réels, la performance des actions, elle n'a rien d'exceptionnel depuis 10 ans.
18:43 - Le CAC fait +10, donc c'est ça. On fait +5 en termes réels.
18:47 - Donc là, cette année, mais l'année dernière.
18:49 - Ah bah oui.
18:50 - C'est un point quand même qu'il faut avoir en tête.
18:53 - Très clair.
18:55 - Quand on regarde en nominal, quelqu'un qui a investi 1€ dans les actions,
18:59 il perd de l'argent s'il reste au même niveau.
19:03 Donc, je pense que ça, c'est un point qui vous fait un peu relativiser les choses.
19:07 Après, sur la partie US contre Europe, je pense qu'il y a deux points qui sont clés.
19:13 Un, cet écart de valorisation, il s'est quand même beaucoup creusé suite à l'Ukraine.
19:18 Et l'autre, c'est un élément géopolitique qui est un facteur de risque supplémentaire pour l'Europe.
19:25 Et on sait qu'historiquement, si vous regardez sur des périodes longues,
19:29 le fait que les Russes et les Européens ne s'entendent pas n'a jamais été très favorable pour l'Europe.
19:36 Donc, il y a quand même un facteur explicatif à la fois long et aussi court.
19:42 Puisque là, le différentiel de croissance, il est en faveur des États-Unis par rapport à l'Europe.
19:48 Donc, ça nous semble, disons, justifiable.
19:54 - Ça n'en fait pas une opportunité historique pour se ruer sur les actions européennes ?
20:00 - Pour nous, ce n'est pas une opportunité, tout simplement, parce que pour que ça se résorbe,
20:04 il faudra qu'il se passe un certain nombre de choses.
20:07 Soit, il faut l'espérer, une résolution ou un accord sur ce conflit-là,
20:14 ce serait assez clairement positif pour les marchés européens en termes d'attractivité.
20:19 Parce qu'il faut le savoir que ça, ça se joue beaucoup sur les investisseurs internationaux.
20:24 Les investisseurs internationaux ont quasiment rayé l'Europe de la carte depuis 18 mois.
20:28 - On entend beaucoup, finalement, le marché s'est habitué, c'est le new normal.
20:33 Oui, c'est le new normal, mais ça nous met quand même un cran dessous.
20:35 C'est-à-dire que le jour où il y a une résolution ou une pacification du conflit dans cette zone,
20:41 vous dites que c'est quand même un couvercle qui s'enlève sur les actions européennes.
20:45 - Oui, et puis vous avez des rachats sur les fonds d'actions européens,
20:49 mois après mois, depuis 18 mois, tous les mois.
20:53 Au contraire, les marchés émergents, vous avez des rentrées.
20:56 Donc voilà, c'est pas pour ça que les marchés émergents sont bien formés.
21:00 - Non, non, la performance est plutôt du côté de l'Europe.
21:03 - Le marché, on le voit bien sur la liquidité.
21:05 C'est-à-dire qu'il y a eu une dégradation de la liquidité sur les actions européennes exceptionnelles.
21:11 C'est-à-dire qu'aujourd'hui, les petits et les moyens de valeur ont perdu en liquidité.
21:15 - Cet été encore, c'est ça qui est dingue.
21:17 - Un coin dingue, ce qui d'ailleurs a des impacts.
21:20 En effet, dès que vous avez une mauvaise surprise sur une petite et moyenne valeur, il n'y a plus d'abri.
21:24 - C'est du 40% de mouvement, quoi.
21:26 - C'est un bain de sang.
21:27 Donc voilà, ça, je pense que...
21:29 Donc les deux éléments, c'est celui-là. Et le deuxième élément, ce serait un plan de relance massif de la Chine.
21:37 Pourquoi ? Parce que c'est vrai que l'Europe est un peu entre les deux.
21:40 Et ben, il bénéficierait sans doute, en termes de croissance, de ce plan de relance-là.
21:46 Même si je pense qu'il sera beaucoup moins massif que le...
21:50 En tout cas, nous, c'est pas dans notre scénario.
21:53 Mais je pense que même s'il est à lieu, il sera, je pense, avant tout local et avec beaucoup moins d'influence sur l'économie mondiale que ça l'a été pour le précédent plan.
22:06 - Alexandre, sur la résilience des indices actions et la situation, actions européennes versus actions américaines,
22:14 et puis peut-être d'autres actions émergentes.
22:16 Le Japon, on a beaucoup parlé hier, mais...
22:19 - C'est vrai que depuis l'été, en tout cas, dans le groupe Richelieu, on est plutôt prudent sur les actions...
22:26 - Au global. - Au global, avec une préférence pour les États-Unis encore.
22:30 Je rajouterais, évidemment, il y a le conflit ukrainien, effectivement, qui touche beaucoup l'Europe.
22:37 D'ailleurs, accessoirement, on voit que le conflit israélien, paradoxalement, touche beaucoup plus les États-Unis que l'Europe.
22:43 Et d'ailleurs, ça a quelques bonnes nouvelles, c'est-à-dire que sur la Chambre de représentants, le problème de nommer un speaker sur les budgets, etc.,
22:51 ça va simplifier un peu les choses politiquement aux États-Unis.
22:55 - Ça va forcer un peu les choses dans la résolution de la crise politique au Congrès aujourd'hui.
23:00 - Exactement. Donc ça, c'est important.
23:02 Il y a une deuxième chose par rapport au conflit ukrainien.
23:04 C'est toute la transition énergétique liée au conflit ukrainien qui pose des vrais problèmes de productivité, de compétitivité des entreprises européennes.
23:14 L'industrie de la chimie par rapport à une industrie de chimie aux États-Unis, où vous avez le gaz pas cher, le pétrole, etc.
23:20 Enfin, je veux dire, tout dépend industriel. L'Europe est industrielle au départ.
23:23 Même le nombre de valeurs, c'est des valeurs industrielles. On ne parle pas du luxe, etc.
23:28 - Oui, oui. Et il n'y a pas que l'Allemagne. C'est l'Italie, c'est aussi l'Italie, bien sûr.
23:33 - Ils vont souffrir de compétitivité. Donc vous êtes investisseur international.
23:37 Vous faites rapidement en disant où finalement l'énergie sera la moins chère.
23:42 Et vous avez tout un pan qui va forcément être délaissé, en tout cas par les investisseurs internationaux.
23:47 Sur les États-Unis, il y a un deuxième aspect aussi qui a permis cette hausse des primes de risque aux États-Unis par rapport à l'Europe.
23:54 C'est le phénomène de l'intelligence artificielle. Enfin, les Nvidia, tout un pan du marché qui va profiter de ça
24:01 et qui a fait finalement la surperformance du marché américain sur les derniers mois.
24:06 Si on enlève ces valeurs-là, c'est du même acabit que...
24:10 - C'est la croissance. C'est ce que j'évoquais.
24:12 - C'est la croissance, mais qui est à peine positive.
24:16 - La croissance se fait sur un centre d'économie très concentré où il y a de l'innovation.
24:22 Et ça a véritablement changé la perception des investisseurs sur les grandes GAFAP, etc.
24:28 Et c'est justifié quand même parce que nous, on est quand même assez appauvris sur les technologies
24:33 et encore plus sur l'intelligence artificielle. On est quasiment absents.
24:37 Alors, il y a quelques sociétés de semi-conducteurs. Il y a des sociétés qui...
24:40 - Le stock 50 est quand même un peu plus croissant ce qu'il ne l'était il y a 10 ou 15 ans.
24:45 Il y a un peu moins de banques. Il y a un peu plus de SML. Il y a un peu plus...
24:49 Mais je suis d'accord.
24:51 - Ce n'est pas effectivement quand vous pensez grande technologie...
24:54 - Evoluante. Ah, bah toujours.
24:56 - Et finalement, les marchés américains, c'est le marché mondial.
24:59 C'est-à-dire que des NVIDIA, des Microsoft, ça attire autant d'investisseurs à l'extérieur
25:04 que des investisseurs américains.
25:06 A SML, même si c'est une belle valeur, ça va attirer des investisseurs européens
25:10 et pas forcément des investisseurs japonais et américains.
25:13 Donc, il y a une attractivité quand même du marché européen.
25:16 On parlait des fondamentaux de l'énergie, mais même une attractivité du marché européen
25:19 qui va être un peu plus compliquée. Il faut des catalyseurs.
25:22 Je te donne juste un exemple. L'IRA aux États-Unis, ça a été déployé avec force et vigueur très rapidement
25:26 et ça a créé de la croissance. Nous, notre plan de relance, c'est compliqué.
25:29 - Justement, un point par rapport à ça.
25:31 Puisque si on met en avant le différentiel de croissance et la croissance résiliente,
25:35 toujours au-delà du potentiel sans doute aux États-Unis, etc.,
25:38 un truc qui ne colle pas dans ce tableau, c'est le Russell 2000.
25:41 C'est de voir quand même la vitesse à laquelle le Russell 2000 a pu baisser tout au long de l'été.
25:46 Historiquement, c'est quand même les boîtes de moyenne capitalisation américaine
25:52 très branchées sur l'économie américaine et qui ne sont pas comme ça
25:56 les 7 magnifiques globales, worldwide, qui sont établies partout dans le monde.
26:00 Et là, c'est un moteur qui ne fonctionne pas sur la partie boursière.
26:04 - C'est un moteur qui ne fonctionne pas. Il y a quelques raisons.
26:06 Nous, au deuxième trimestre, on avait été plutôt positif en disant que ça allait repartir.
26:12 - C'était cohérent avec l'idée qu'il y a de la croissance aux États-Unis.
26:15 - Sauf que dans le Russell 2000, vous avez énormément d'entreprises, certes d'innovation,
26:19 mais qui ne sont pas rentables.
26:22 Et là, aux États-Unis, quand même, il y a un phénomène qui va s'amplifier
26:26 et que les gérants obligataires qui ont moins de 10 ans d'expérience n'ont pas vu.
26:29 C'est que les sociétés moins rentables, quand l'étau monte, les refinancements sont compliqués.
26:34 On aura le temps un jour d'en reparler.
26:36 - Oui, oui, c'est pour nous, ça arrive.
26:38 - Ce nouveau monde pour ces sociétés non performantes,
26:41 c'est un monde qui est un peu plus délicat.
26:44 C'est beaucoup, ces 40% du Russell 2000.
26:47 - Non rentable.
26:49 - Et effectivement, quand le levier est renté à un projet pas rentable...
26:52 - Le vrai jet est pas rentable.
26:54 - Avant, vous levez le jet pour qu'il soit rentable, maintenant, c'est plus possible.
26:57 C'est un changement de paradigme complet.
26:59 Et puis, il y avait les banques régionales qui étaient extrêmement fragiles.
27:03 - C'est vrai, c'est vrai aussi.
27:05 - On parlait au tout début de JPMorgan, etc.
27:07 Les grandes banques ont pratiquement profité de cette situation-là,
27:10 mais vous avez tout un secteur de banques fragiles qui ont utilisé le levier,
27:13 qui ont optimisé leur bilan, et là, c'est compliqué.
27:16 Et donc, c'est une des raisons pour lesquelles ce Russell 2000,
27:19 avec des petites sociétés d'innovation, où il y a des fusions-acquisitions, etc.,
27:23 souffre par rapport à l'attrait des grandes sociétés.
27:26 - Donc, acheter l'indice Russell 2000,
27:28 c'est pas forcément la meilleure manière de s'exposer à une bonne croissance américaine aujourd'hui.
27:32 - Pour l'instant, tant qu'on a des doutes sur l'inflation,
27:36 ça peut être compliqué.
27:39 - C'est un vecteur de baisse des taux.
27:42 - Enfin, à jouer en phase de baisse des taux, et là, on n'est pas dans ce schéma-là.
27:46 - Oui, oui, je comprends.
27:48 - On pourra peut-être l'être, mais pour l'instant, effectivement,
27:52 j'adhère à ce qui a été dit.
27:55 Et juste pour revenir au sujet, et boucler sur cette décote européenne,
28:00 cette décote géopolitique, effectivement, le vrai moteur derrière tout ça,
28:04 c'est cette sensibilité, cette dépendance à l'énergie, en fait,
28:09 qui génère cette décote de valorisation au bout de 18 mois,
28:14 et de prime, d'ailleurs, aussi, de la bourse américaine,
28:18 puisque les États-Unis sont vraiment dans un schéma totalement inverse.
28:23 - Autonome et exportateur.
28:25 - Autonome, exporteur.
28:26 - Le record d'exportation à 4 millions de barils par jour au premier semestre pour les États-Unis.
28:30 Alors, le chèque, il reprend graduellement, etc.,
28:32 mais ce qui tourne permet d'exporter aujourd'hui 4 millions de barils par jour.
28:36 - C'est bon.
28:38 Sur les actions, je voulais bien qu'on dise un mot du luxe,
28:42 parce que ça a été là aussi, mais l'événement de la semaine,
28:44 après LVMH, on verra, les autres publications arrivent,
28:48 mais dans les petits signaux faibles, j'ai lu aussi Mercedes,
28:50 qui nous dit "ah, la classe S, ça se vend moins bien,
28:52 c'est des prises de commandes ou des ventes en baisse de 10% à 2 chiffres
28:57 sur les modèles haut de gamme de la gamme Mercedes, etc."
29:01 Je lisais un analyse d'Odo, j'ai bien aimé sa formule,
29:03 qui dit "peut-être que les gens, tout simplement,
29:05 ont marre d'acheter autant de produits de luxe."
29:07 - Et c'est vrai que les 3-4 dernières années,
29:09 même si c'est faute de LVMH, ça a été les "roaring twenties", comme il dit.
29:16 - C'est clair. Non, non, mais là-dessus,
29:19 moi je ne m'avancerais pas, parce que moi ça fait 10 ans que je dis le luxe.
29:23 - Les gens achètent trop de produits de luxe, et ils continuent d'en acheter encore plus.
29:27 - Non, je pense que si on prend un peu de recul,
29:29 la vraie réussite du luxe, c'est d'avoir transformé un marché
29:31 qui était avant tout européen en un marché mondial,
29:34 et vous avez sans doute des gens qui se lassent d'acheter du luxe,
29:37 mais vous en avez plein qui rêvent d'en acheter.
29:39 - Je comprends. - Et donc la balance des deux.
29:41 Et là, on est assez mal placés, parce que c'est pas chez nous.
29:45 - D'ailleurs, l'Europe a été plutôt un point de faiblesse dans la publication.
29:48 - Donc je me méfierais de... - Je comprends.
29:50 - Je me méfierais de cette vision un peu sociétale.
29:53 - À bout d'arguments, il faut bien trouver quelque chose, à un moment.
29:57 - Il y a beaucoup de gens qui sont dans l'aspirationnel, et voilà, là-dessus...
30:00 - Cette force, elle existe toujours. - Elle existe toujours.
30:03 Après, si on prend un peu de recul, c'est le dernier secteur Covid-winner,
30:09 qu'on appelait les grands gagnants du Covid, qui ralentit.
30:12 - D'accord. Tous les autres ont déjà ralenti ?
30:14 - Ils ont tous ralenti. Aujourd'hui, vous aviez l'avertissement de Sartorius,
30:18 qui était un Covid-winner par excellence.
30:20 Ça fait maintenant 4 primes, que c'est très difficile pour ce segment de valeur.
30:25 Voilà, donc c'est vraiment le dernier. Ils avaient prévenu.
30:29 Ils avaient dit, on va passer du double-digit à single-digit, maintenant, la clé.
30:34 Et en effet, est-ce qu'on ne va pas avoir une période de digestion plus complexe ?
30:39 Et si on va vers du low single-digit, voire du légèrement de l'actif, ça changera ?
30:44 - Oui, bien sûr. Là, justement, le directing n'est peut-être pas encore terminé.
30:48 - Vous le voyez dans le monde des spiritueux, c'est assez violent, aux États-Unis.
30:55 Par exemple, Rémi Cointreau. - Oui, Rémi, Parnot, effectivement.
30:59 - Donc on peut tout à fait avoir des périodes d'ajustement qui sont longues.
31:05 Après, c'est quand même des sociétés qui, un, sont agiles,
31:10 deux, ont très bien géré ce mouvement de globalisation mondiale,
31:15 et en profitent encore, avec un marché adressable qui peut continuer à grandir.
31:23 Donc moi, je ne m'inquiète pas trop sur, disons, le fait que structurellement,
31:26 ce soient des sociétés qui croissent plus vite.
31:29 Maintenant, c'est comme tout, vous avez eu une période de surcroissance extraordinaire.
31:34 On peut peut-être revenir sur des croissances beaucoup plus normalisées.
31:38 Mais on n'a pas, disons, de... Donc ça jouera sur les ratios.
31:43 Les ratios que vous payez, on est déjà revenu... - Ça s'est un peu dégonflé, j'imagine.
31:47 - Ça s'est bien dégonflé. - Bon, après, si les perspectives sont moins bonnes...
31:50 - Peut-être pas si peu chères que ça, mais... - Voilà, c'est tout à fait normal.
31:54 Voilà. Maintenant, c'est comme tout, dans toutes ces périodes de transition,
31:58 avec le marché que l'on a, qui est un marché, quand même, en Europe, qui sanctionne très fortement.
32:03 C'est-à-dire que ce qu'on disait, c'est que vous avez des valeurs qui sont montées au pinacle.
32:08 Ils sont montés au pinacle. Nous, en Europe, on en a une, c'est nos bonheurs disques, tous les jours.
32:13 - Encore aujourd'hui. - Voilà, encore aujourd'hui.
32:16 Et après, dès qu'on a des signaux d'affaissement, un peu de croissance,
32:22 là, il n'y a plus beaucoup d'acheteurs, donc les re-ratings peuvent être violents et rapides.
32:27 - Oui, je comprends. - Alors, ça crée des opportunités moyen terme.
32:30 - Voilà, maintenant, c'est... - Mais la psychologie de marché, une fois qu'elle a tourné,
32:34 - ça peut mettre du temps à rebasculer dans l'autre sens. - Ce qui est sûr, c'est que le re-rating rapide du luxe,
32:40 dans les deux prochains mois, hors plan de relance chinois...
32:44 - Il semble compromis. - Oui, je comprends.
32:46 - On peut vivre sans le... Les indices européens, c'est aussi une des leçons de la semaine.
32:52 Bon, ce n'est pas une grande semaine, évidemment, sur le plan des performances boursières,
32:55 mais on a eu quand même la baisse de LVMH. Bon, le CAC a un peu sous-performé,
32:59 mais au final, ça n'a pas entraîné non plus...
33:03 - Non, mais ça génère de la contre-performance, bien sûr, sur le marché américain,
33:06 parce que ça a un poids quand même important. Mais je crois que tout a été très bien dit.
33:09 L'essentiel, c'est le dernier secteur qui réagit à la période post-Covid.
33:14 Si on prend le cas de LVMH comme benchmark, en fait, on a une correction sur les plus hauts d'il y a quelques mois de 25%.
33:22 - Oui, c'est ça. - Le sujet, maintenant, on passe d'un double digit à une croissance, on revient à une normale,
33:28 qui va être, je ne sais pas, 8, 9% de croissance. - On a une 9.
33:32 - Voilà. Sur les attentes d'aujourd'hui, en tout cas, on se retrouve à un peu en dessous 20 fois les bénéfices.
33:38 Est-ce qu'avec une croissance de 8, 9, 10%, c'est un bon prix ?
33:44 Voilà, c'est probablement une période de digestion.
33:48 Et puis le modèle du luxe, même si ce n'est pas la sobriété de consommer beaucoup de luxe, va revenir.
33:54 Et puis le dernier point, c'est qu'après, LVMH étant le grand groupe dans le monde,
33:58 après, il y a le luxe et le luxe, il y a le luxe du luxe.
34:01 Et ce gars, il est encore plus insensible. Et finalement, là, on travaille sur la valorisation versus les taux de croissance aussi.
34:10 Voilà, c'est encore un autre sujet. Le segment qui a le plus souffert, effectivement, ce sont les spiritueux, et un peu partout d'ailleurs.
34:17 Donc ça, c'est un sujet qui est à la lisière du luxe, quelque part. - Oui, c'est ça. Il y a peut-être plus de fragilité.
34:24 - Il faut l'intégrer dans le raisonnement. Pour dire, est-ce que le modèle est cassé ? Non, je ne crois pas.
34:28 - Je veux bien qu'on dise aussi, alors ça a été un des secteurs évidemment malheureusement vedettes cette semaine, le secteur de la défense et de l'armement.
34:35 Non mais, il faut quand même bien en parler, parce que je sais que ce n'est pas le secteur qu'on met en avant, forcément, dans les investissements qu'on peut réaliser,
34:44 ou dans la gestion des actifs. Mais Thalès, c'est au plus haut. Et les budgets militaires sont promis à des augmentations, sans doute pour longtemps.
34:57 Il se pose même la question, et c'est un sujet qu'on a déjà abordé avec des investisseurs, de savoir si ces segments-là deviennent ESG compatibles aujourd'hui
35:05 dans le monde de l'investissement privé et responsable. Je ne sais pas si... Je ne vise personne.
35:13 Non mais, c'est forcément des questions qui doivent vous animer et animer vos clients, même, d'une certaine manière.
35:20 - Après, ce n'est pas parce que ce sont des valeurs de défense qu'elles ne sont pas ESG compatibles. - Alors, déjà, à la base.
35:26 On a plus un problème sur les... Par exemple, nous, dans notre groupe, quand on regarde les sociétés de défense, on a plus un problème sur les sociétés américaines,
35:33 qui vont en profiter, parce que les États-Unis n'ont pas signé tous les protocoles sur les armes à sous-munitions.
35:40 Et là, c'est un vrai sujet pour l'investissement, où ça devient des valeurs interdites, alors que les Northrop Grumman, etc., c'est des valeurs qui profitent.
35:47 Mais là, c'est des valeurs interdites. Dans les pays en Europe, où on a des valeurs de défense qui ont signé les différents protocoles sur les mines antiperspirantes...
35:55 - C'est investissable. - C'est investissable. Il y a quelques valeurs qui ne le sont pas. Mais vous le citiez, Thalès, par exemple. En tout cas, dans nos modèles, c'est ESG compatible.
36:04 Mais de la même manière, le pétrole, qui est quand même... Enfin, non ESG compatible, normalement, enfin, pour certains. Ce sont quand même des valeurs qui profitent.
36:13 On l'a vu dans la première phase du conflit ukrainien. Ce sont des valeurs qui vont profiter. Donc ne pas en avoir dans les portefeuilles.
36:19 Si vous n'avez pas d'énergie et pas de défense, qui est quand même un tout petit... - C'est pas un énorme secteur. Je suis d'accord. - C'est pas comme l'énergie.
36:26 - Non. Oui, oui. Je suis d'accord. - Thalès, dans l'eurostock, c'est pas un énorme... - Je suis d'accord. Je suis d'accord.
36:30 - Mais vous êtes à peu près sûr de faire former votre indice si vous n'avez pas ces deux segments-là et que vous faites du stock picking sur les valeurs industrielles.
36:37 Ça paraît évident. Donc la question doit se poser. Après, c'est aussi un choix des clients. C'est aussi un choix de la réglementation.
36:43 Je veux dire, après, la règle du jeu est comme ça. Mais en tout cas, c'est pas parce que vous êtes une valeur de défense que vous n'êtes pas forcément...
36:48 - Mais là, vous avez raison. Effectivement, c'est pas les GAFAM en termes sectoriels. C'est-à-dire qu'effectivement, si on veut suivre son indice,
36:55 on est obligé d'en avoir un peu. Mais ça reste des poches limitées dans un portefeuille... - Oui. Etant par exemple des sociétés françaises, avec un pays
37:03 qui a signé les protocoles, je veux dire... - Oui, oui. - Voilà. Ça va pas diminuer l'antipersonnel, etc. - Pierre-Alexis. - Non, mais je pense qu'aussi, ça va dépendre un peu de l'arrivée à maturité de l'ESG.
37:12 C'est-à-dire que voilà, vous allez avoir de l'ESG très stricte, qui va dire « Moi, de toute façon, je veux que des valeurs avec des modèles durables... » - On exclut ça, ça, ça, ça, tout ça.
37:22 - Et donc, la durabilité, ça inclut... - D'accord. - Et donc, vous allez les exclure. Et vous allez avoir des modèles ESG plus de transition, voilà, qui...
37:29 Et donc là-dessus, je pense qu'on va... Parce que ce qui est sûr, c'est que si on met tout l'ESG, on va vers le green machine. Ça, c'est évident. Donc ça, c'est pas...
37:37 - C'est les discussions qu'on a en ce moment à Bruxelles. - C'est pas ce qu'il faut faire. - Tout article 8, donc il n'y a plus rien, quoi. - Exactement.
37:44 Mais je pense qu'il faut qu'on arrive à avoir de la part à la fois des investisseurs et des clients une vision qui est équilibrée en disant « Ben voilà, là, je fais des fonds à impact, des fonds durables,
37:55 des fonds avec des thématiques très précises... ». - Et il y aura de la place pour ces thématiques de défense. - Et après, je fais des fonds plus sur la transition, sur l'émission hegélienne de l'État et autres,
38:08 sur lesquels, ben là, vous avez évidemment la nécessité d'aborder l'indépendance énergétique, d'aborder la défense et autres, qui sont des sujets, bon, qui sont essentiels, quand même.
38:21 - Ben oui, c'est-à-dire qu'on le voit bien dans le monde tel qu'il évolue. Sans sécurité, il n'y a pas de paix. Sans paix, il n'y a pas de souveraineté, il n'y a pas d'indépendance, il n'y a pas de démocratie, il n'y a pas tout ça, quoi.
38:33 - Non mais enfin, je veux dire, on peut développer les arguments dans ce sens-là aussi. - Mais je pense qu'il faut... - Ça peut s'emparer. - Il faut la transparence par rapport à la façon dont on réfléchit.
38:40 - Oui, il faut tout. - Merci beaucoup, messieurs. Merci d'avoir été les invités de Planète Marché ce soir pour conclure ensemble cette semaine.
38:47 Pierre-Alexis Dumont, Groupe Ama, Asset Management, Alexandre Eze, Richelieu Finance et Yves Maillot, YAM Capital étaient nos trois invités en plateau.