SMART BOURSE - Nvidia : un risque désormais asymétrique ?
Jeudi 29 août 2024, SMART BOURSE reçoit Xavier Chapard (Stratégiste, LBP-AM) , Laurent Denize (Global Co-CIO, Oddo BHF) et Adrien Dumas (Directeur des investissements, Mandarine Gestion)
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00:003 invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13Xavier Chappard est à nos côtés, stratégiste chez LBPAM.
00:16Bonsoir Xavier.
00:17Bonsoir.
00:18Laurent Denys nous accompagne également, le co-directeur des investissements d'Odo
00:21BHF.
00:22Bonsoir Laurent.
00:23Bonsoir.
00:24Merci beaucoup d'être là et merci à Adrien Dumas d'être avec nous également ce soir.
00:26Bonsoir Adrien.
00:27Bonsoir.
00:28Alors on a vu les résultats de Mandarine.
00:29Gestion, que retenir de la publication de NVIDIA et surtout de cette réaction de marché
00:34un peu inhabituelle par rapport à ce qu'on a pu observer les trimestres précédents.
00:37Le beat and raise ne suffit plus visiblement à satisfaire des investisseurs qui se sont
00:42peut-être trop habitués au coup d'éclat de NVIDIA Adrien.
00:47Oui alors déjà effectivement les attentes pour le prochain trimestre étaient très très
00:51ambitieuses.
00:52Enfin le marché avait des attentes extrêmement élevées.
00:53NVIDIA ne tombe pas très très loin puisqu'il guide pour l'activité data center autour
00:57de 32,5 milliards de chiffres d'affaires.
00:59Le consensus était plutôt autour des 33.
01:01Donc c'est un petit peu ça qui déçoit.
01:03Quand on regarde dans le détail il y a aussi des sujets liés à la nouvelle puce qui s'appelle
01:09Blackwell dont il y a un mois NVIDIA nous avait informé qu'il y avait des retards dans
01:14le cycle de préparation à la production.
01:16Et effectivement NVIDIA a précisé hier qu'il y avait un petit redesign nécessaire pour
01:22la production en masse mais par contre que la demande était là.
01:25Donc effectivement ça pose quelques questions dans cette transition entre le modèle Hopper
01:28donc le H100 et le B200 et donc un troisième trimestre qui sera un moment un peu charnière
01:32entre la montée en cadence de la B200 dont les premiers résultats en termes de chiffres
01:36d'affaires devaient être là pour le quatrième trimestre et la maturité de la puce H100.
01:41Donc là il y a un premier test, non en tout cas un test sur la capacité de NVIDIA, de
01:47Jensen Yong effectivement à tenir ce rythme très agressif qu'il a édicté de sortir
01:53chaque année une nouvelle puce pour garder un avantage concurrentiel sur une concurrence
01:58qui est en train évidemment de se mettre en ordre de marche.
02:00Exactement et la question tourne beaucoup aussi autour de la capacité à non phagocyter
02:05en fait les différents modèles historiques.
02:07Est-ce qu'il n'y a pas trop de cannibalisation par la nouvelle innovation ? Donc la question
02:11effectivement est un peu là.
02:12C'est la déception par rapport au troisième trimestre où effectivement on va voir pour
02:15la première fois se chevaucher à la fois les ventes de H100, Hopper et de Blackwell
02:20qui devraient se matérialiser notamment sur le quatrième trimestre.
02:23Donc oui c'est un moment un peu charnière.
02:24Après il faut mettre ça aussi dans le contexte, NVIDIA était certainement le seul titre quasiment
02:28de la thématique d'Intelligence Artificielle à être quasiment proche de ses plus hauts.
02:32Dans le parcours du mois d'août la majorité des autres acteurs, des autres entreprises
02:37concernées par cette thématique étaient plutôt à 15-20% des plus hauts.
02:40Donc il y avait beaucoup d'attentes autour de cette publication.
02:42Il y a je pense aussi un montant de buy-back qui est un peu faible donc on se pose aussi
02:46des questions sur la volonté de retour des actionnaires.
02:50Il y a un peu de déception sur la marge de brut parce qu'effectivement cette nouvelle
02:54puce B200 demande des investissements importants donc la marge de brut va être un peu impactée
02:58au troisième trimestre et au quatrième trimestre, on est quand même à 75%, on devrait être
03:01autour de 73% au quatrième trimestre, ça ne me semble pas dramatique mais voilà les
03:04quelques points sur lesquels on peut considérer qu'effectivement il y a une petite déception.
03:07Ce qui est intéressant par contre c'est la réaction de marché.
03:09Donc effectivement le titre NVIDIA est un petit peu en baisse intégrant ses potentielles
03:12déceptions.
03:13Le reste des industries ou des secteurs tirés par cette thématique sont en hausse parce
03:18qu'effectivement le message sous la sang est quand même qu'il y a un déploiement qui
03:21est toujours là.
03:22Deux choses peut-être intéressantes, un il y a beaucoup plus de profondeur en termes
03:25d'acheteurs de puces, on avait un peu d'inquiétude sur le fait que NVIDIA avait du mal à diversifier
03:30ses acheteurs autour des six grands hyperscalers, là voilà on voit vraiment un nombre d'acheteurs
03:34beaucoup plus large notamment souverains qui viennent acheter des puces.
03:37Il y a le poids de la Chine aussi qui continue à se réduire parce qu'on avait aussi des
03:40questions sur le potentiel arrêt de vente d'un modèle qui a été développé qui s'appelle
03:45le H20.
03:46Spécifique pour la Chine.
03:47Exactement, qui s'est plutôt bien vendu, ça représente 12% du chiffre d'affaires
03:49de NVIDIA sur le trimestre.
03:51Voilà donc la demande semble là et la question maintenant après toute la construction de
03:55cette infrastructure qui va donner encore de la croissance à NVIDIA c'est est-ce que
03:58le consommateur va s'emparer de ce sujet ? C'est pour ça qu'il y a beaucoup d'investisseurs
04:03qui commencent à se poser la question de est-ce qu'il n'y a pas d'autres acteurs, c'est peut-être
04:06ça le changement de leadership comme Apple, comme Microsoft qui par le renouvellement
04:11du cycle produit avec notamment le nouvel iPhone qui devrait intégrer des capacités
04:15d'intérêts artificiels vont aussi bénéficier de ce cycle de déploiement.
04:18C'est ça, donc la création de valeur va se déplacer un petit peu sur l'échelle.
04:22Exactement, de l'infrastructure vers le produit consommateur.
04:24Mais vous dites cette réaction de marché elle concerne NVIDIA et uniquement NVIDIA,
04:29le marché n'en fait pas un message global sur le thème IA ou la demande pour l'infrastructure
04:35d'IA qui commencerait à s'essouffler, ce n'est pas ce qu'il faut en revenir de cette
04:39publication.
04:40Les chiffres et la communication de NVIDIA sont effectivement très convaincantes sur
04:43le potentiel de croissance.
04:44Laurent, sur NVIDIA, ce que représente NVIDIA aujourd'hui, l'emprise que peut avoir NVIDIA
04:49aussi sur le marché, on voit que c'est une valeur qui peut faire bouger le S&P 500 de
04:55manière spectaculaire, est-ce que c'est toujours très vrai ? Est-ce que le marché
04:58peut se désensibiliser un petit peu, peu à peu, de NVIDIA pour regarder peut-être
05:02ailleurs dans ce grand thème de l'intelligence artificielle aujourd'hui ?
05:06Il y a effectivement une certaine normalisation en fait par rapport aux attentes de NVIDIA
05:12qui était peut-être un petit peu exagérée.
05:13Peut-être un tout petit commentaire par rapport à la demande ou la cannibalisation.
05:18En fait, la problématique si on se met sur une perspective de long terme, ce n'est pas
05:23du tout une baisse de la demande, il ne va pas y avoir de cannibalisation puisqu'il y
05:28a un manque d'offres pour l'instant.
05:30Donc en fait, NVIDIA effectivement se normalise sur les marches, mais en fait quand on regarde
05:36le pourcentage en fait représenté par Meta, Google, Amazon et Microsoft, c'est 45% en
05:45fait du chiffre d'affaires de NVIDIA sur les data centers.
05:49Et il ne faut pas se tromper, la problématique de ces quatre géants, c'est de ne pas se
05:56désinvestir, mais c'est d'être sous-investi et de rater le virage en fait que procure
06:03l'IA en termes justement de disruption sur les marchés.
06:08Donc, NVIDIA se normalise à la marge, alors on n'est pas du tout inquiet et notamment
06:13sur cette cannibalisation, il y a de la place pour toutes les puces et pour les nouvelles
06:18comme pour les anciennes.
06:19Et même comme vous dites, on en manque toujours.
06:22Exactement.
06:23Après, est-ce qu'on a, pour la deuxième partie de votre question, est-ce qu'on a en
06:27fait un commencement en fait de balancier qui se met en place ?
06:33C'est effectivement ce qu'on perçoit dans le marché.
06:37On perçoit effectivement qu'on est en train quand même de questionner la rentabilité
06:41sur Capiton Investi, sur justement cette intelligence artificielle.
06:47Et on est en train de se rendre compte que ça va peut-être prendre plus de temps que
06:52prévu et que finalement ces gains de productivité anticipés ne vont peut-être pas se mettre
06:56en place aussi rapidement que prévu.
06:57Mais en face de ça, on voit aussi que la concurrence, puisqu'on l'a évoqué sur NVIDIA,
07:02ne se met pas aussi en place aussi rapidement qu'anticipé.
07:06Donc, il risque d'y avoir un switch et pas simplement un switch aussi sur NVIDIA par
07:12rapport au marché de l'intelligence artificielle, mais peut-être le marché de l'intelligence
07:16artificielle et son évolution des constructeurs d'autoroutes et puis d'où l'autoroute
07:23nous amène.
07:24Et c'est là qu'on risque d'avoir un commencement de balancier vers le transhumanisme, vers
07:32les robots humanoïdes.
07:34Il va falloir identifier en fait les nouvelles valeurs de l'intelligence artificielle qui
07:40vont faire le nouveau buzz.
07:42NVIDIA va se normaliser, c'est ça qui est important.
07:45Ça va se commoditiser.
07:46On va avoir une dispersion parce qu'il va y avoir moins de surprises par rapport aux
07:50attentes.
07:51Et en fait, c'est ça qui faisait le buzz sur NVIDIA et vraisemblablement, ça va diminuer.
07:55Et c'est donc l'identification des nouveaux disrupteurs sur lesquels il va falloir travailler
08:02et sur lesquels on travaille.
08:03Oui, c'est ça.
08:04Mais ça laisse la place effectivement à un autre champ d'action pour l'investisseur.
08:07Et après, on parlera macro, mais en fait, on est dans un environnement aussi macroéconomique
08:13et de disruption technologique, un peu mature de ce côté-là, qui fait qu'on risque d'avoir
08:19effectivement une réallocation des investisseurs, peut-être moins focalisée sur NVIDIA.
08:26NVIDIA qui représentait 20% des options, qui représentait 10 fois les volumes traités
08:31sur le CAC 40 il y a encore un mois, enfin, c'est monstrueux.
08:35Donc là, on a vu le pic justement du focus sur NVIDIA.
08:42D'accord avec l'idée que le marché va se désensibiliser un petit peu de NVIDIA, regarder un peu ailleurs.
08:47Est-ce que ça ouvre la place justement à d'autres segments de marché, d'autres secteurs ?
08:52Alors là, on est dans le domaine de la tech, mais le marché peut aussi considérer des secteurs
08:56beaucoup plus traditionnels également, qui n'ont pas fait grand-chose jusqu'à présent aussi sur ce marché américain.
09:02Oui, ça, ça va dépendre d'autres choses.
09:03Effectivement, la notion d'élargissement de la performance des marchés, elle ne va pas non plus dépendre
09:07effectivement de la rapidité de déploiement ou le nouveau marché adressable à l'intérêt artificiel.
09:14Elle va dépendre de l'évolution des taux, de la prochaine élection américaine.
09:17Il y a plein d'éléments qui viendront jouer là-dedans.
09:19Mais oui, je partage en effet l'idée que le sujet d'infrastructure aujourd'hui commence à être bien encadré
09:24avec des chiffres qu'on prévoit à 2025, 2026, qui sont quand même maintenant assez bien balisés.
09:28Et donc la surprise nouvelle viendra effectivement plutôt d'autres déploiements.
09:33Et c'est pour ça que je, par exemple, mentionne Apple, où il y a un vrai sujet, un vrai test, à mon avis,
09:37sur la sortie de ce nouveau modèle 16, qui devrait être le premier produit vraiment intégrant nativement
09:43à toutes les solutions d'IA.
09:44Et on va voir l'appétit ou pas du consommateur et surtout le ressenti.
09:47Est-ce que la hype Apple peut reprendre un peu de vigueur avec ces outils-là ?
09:51Oui, et c'est une façon de tester.
09:52Est-ce que le déploiement de l'IA peut généraliser à une consommation plus...
09:55Et c'est notamment sur, effectivement, la notion de rentabilité et sur la monétisation.
09:58Et le marché peut être patient par rapport à ça ?
10:01Bon, l'IA, ça fait des années que ça existe, bien sûr.
10:03Mais l'IA générative, telle qu'on la voit aujourd'hui, c'est encore assez récent.
10:10Le marché peut être patient avec l'idée de monétiser ses produits, ses infrastructures, ses autoroutes et ses rails ?
10:18Ou est-ce que ça va tellement vite aujourd'hui, y compris dans la tête des investisseurs,
10:22que deux ans de chat GPT et de GPU, maintenant, il faut délivrer ?
10:29Bien sûr, et c'est aussi pour ça que M. Jensen parle de capacité d'innovation
10:33qui doit rester extrêmement importante pour NVIDIA,
10:34parce qu'NVIDIA va devoir contribuer aussi à montrer comment est-ce qu'on peut mieux rentabiliser
10:38ou être plus efficace ou encore plus puissant en termes de calcul pour démocratiser plus largement
10:43et réussir à ce que les opérants de ces supercalculateurs, de ces infrastructures,
10:47puissent mieux monétiser ces investissements.
10:49Bon, sur l'idée d'un élargissement du marché américain,
10:52quand on dit élargissement, c'est vrai que ces derniers trimestres,
10:55voire les deux dernières années, ça a été un rallye très concentré sur ce thème de l'IA,
11:01NVIDIA, LegaFarm, etc., la grande tech américaine.
11:05Est-ce qu'on peut imaginer, avec un aspect fondamental, un aspect technique également peut-être,
11:09que le marché américain regarde d'autres types de secteurs,
11:13d'autres types d'intérêts que ces vaisseaux amiraux ?
11:17Oui, moi je pense, déjà depuis la mi-juillet en fait, on n'a plus ce...
11:23Alors c'est intéressant, mi-juillet, c'était le point haut du marché américain,
11:26avant le mini crash de quelques séances, point bas, le 5 août,
11:30et ensuite reprise en V, direct, qui a ramené quasiment le S&P sur ses records.
11:35Tout à fait, mais notamment les ors Magnificent Seven,
11:39qui performent un petit peu mieux que la pure tech américaine,
11:44alors que ce n'était pas du tout le cas depuis ces derniers trimestres.
11:49Et ce qu'on voit, c'est que ça se voit aussi un peu dans les résultats,
11:52c'est-à-dire que les résultats, si on enlève ces Sept Magnifiques,
11:55aux Etats-Unis, on avait des résultats qui ont stagné en 2023,
11:59et qui là, retrouvent de la croissance, on est repassé au-dessus de 10% de croissance
12:03sur les résultats des entreprises hors tech américaines.
12:09Donc on voit une reprise de ce côté-là.
12:12Le fait que le cycle soit un peu plus mature,
12:15qu'on aille vers des baisses de taux de la Fed et tout ça,
12:18ça peut aussi favoriser, j'allais dire, des secteurs plus traditionnels,
12:22qui pourraient se reprendre, sachant que là...
12:23Au moment où la croissance américaine ralentit, nous dit-on,
12:263% encore affiché au deuxième stress,
12:28vous dites, il y a toute une gamme, une variété de secteurs et d'entreprises
12:32qui vont voir quand même leurs résultats progresser dans ce moment-là.
12:37Si l'économie américaine tient.
12:39Si c'est une prolongation du cycle.
12:40Exactement.
12:41Et c'est là où on a une grosse question, et des incertitudes à court terme,
12:44c'est la vitesse de ralentissement de l'économie américaine,
12:47et du coup, l'impact sur les bénéfices des entreprises.
12:50Pour l'instant, le scénario central qu'on a, en tout cas,
12:53c'est que oui, on aura un ralentissement macro,
12:56on ne va pas rester à 3% de croissance aux États-Unis,
12:59mais si on ne passe pas en dessous de zéro,
13:01si pendant quelques trimestres, on a un ralentissement sans récession,
13:05on peut avoir des bénéfices d'entreprises qui se tiennent bien.
13:09Ça veut dire qu'à ce stade, je vous amène un peu sur le discours de Jérôme Poel,
13:13à ce stade, ce que nous dit Jérôme Poel, c'est une bonne nouvelle
13:16pour les marchés, j'entends, pour les marchés d'actifs risqués ?
13:19Oui, c'est le retour du put de la Fed alors qu'il n'y a pas de catastrophe économique.
13:24Ce que dit Poel, c'est le problème de l'inflation, il est réglé.
13:28Et c'est vrai que tous les indicateurs qu'on a dernièrement montrent
13:31que vraiment, on va dans le bon sens là-dessus.
13:34Et du coup, Poel dit mon problème, c'est plus que la croissance et l'emploi.
13:40Et ce qui était surprenant la semaine dernière dans son discours,
13:42c'est qu'il dit non seulement mon problème, ça va être l'emploi,
13:45je ne veux pas que ça se dégrade trop, mais il dit même,
13:47je ne veux pas que ça se dégrade du tout.
13:48Donc maintenant, on a un taux de chômage qui est remonté très légèrement à 4,2%, 4,3%.
13:54Et il dit, c'est ça qui nous a un peu surpris, c'est qu'il dit déjà ça, c'est...
14:01On n'est pas loin d'être hors des clous, hors du schéma qu'on voudrait avoir.
14:04Exactement. Alors après, est-ce que c'est que Poel qui a cette vue-là ?
14:09Ou est-ce que c'est toute la Fed ?
14:10Nous, on pense que la moyenne de la Fed est prête à accepter encore un peu
14:14de hausse de taux de chômage, tant qu'on reste très en dessous des 5%,
14:17ce n'est pas une catastrophe, mais ce qui est sûr en tout cas,
14:21c'est que maintenant, si on a des mauvaises surprises sur l'emploi, la Fed réagira.
14:25Et ça, c'est vraiment un changement fondamental par rapport aux trois dernières années,
14:29où la Fed disait, même s'il y a une récession, ce n'est pas mon problème,
14:33moi, mon problème, c'est l'inflation, et donc je ne réagirai pas.
14:36Donc quand vous êtes investisseur en actifs risqués, c'est quand même très rassurant
14:39si la Fed dit, si ça va moins bien, je serai là pour...
14:44J'ai les marges de manœuvre désormais pour être en soutien, si nécessaire,
14:48d'une économie qui commencerait à flancher un peu plus vite ou un peu plus fort que prévu.
14:52Là, à court terme par contre, nous, on reste un peu prudent à court terme
14:55parce que le marché, du coup, Action a acheté une Fed qui soutient le marché,
15:01quoi qu'il arrive, qui empêchera toute dégradation macro,
15:04et les taux, eux, anticipent que la Fed va vraiment tout de suite baisser ses taux beaucoup.
15:09Sans point de base, d'ici la fin de l'année, il n'y a que trois meetings.
15:12Ça veut dire au moins 50 points de base à un meeting,
15:15ce qui paraît peu probable si l'économie tient.
15:18Si l'économie tient, la Fed peut dire, je commence à baisser graduellement,
15:22mais je ne vais pas non plus être dans l'urgence.
15:24C'est là où il y a un peu une dichotomie, qui à court terme peut faire de la volatilité.
15:28C'est pour ça qu'on est un peu prudent en septembre, octobre.
15:32Et puis en plus, il y a les élections américaines qui arrivent,
15:34donc ça ne va pas aider non plus.
15:35Mais par contre, à moyen terme, clairement, on est de nouveau dans un cycle
15:39où les bonnes nouvelles seront des bonnes nouvelles
15:42et quand la croissance repart un peu en 2025, ça tire vraiment les actifs risqués.
15:49Effectivement, très intéressant.
15:51Il y a deux ans, je rappelle la teneur du discours de Jérôme Poel à Jackson Hole,
15:54c'était « espérez le meilleur, mais préparez-vous au pire ».
15:58Là, on est effectivement dans quelque chose beaucoup plus accommodant
16:01vis-à-vis de la croissance et de l'emploi, comme vous l'avez dit.
16:04C'était dit de manière très explicite.
16:06Très explicite par Jérôme Poel, il n'y avait pas besoin d'avoir un dictionnaire
16:09de banquier centraux pour comprendre ce qu'il a dit à Jackson Hole.
16:12Comment vous analysez ce que tout le monde observe
16:15comme étant le pivot complété de la réserve fédérale américaine, Laurent ?
16:20Est-ce que c'est une bonne nouvelle ?
16:22Est-ce que ce sont de bonnes baisses de taux qui attendent les investisseurs
16:25et les actifs risqués ?
16:27Et quels peuvent être les scénarios un peu alternatifs de cette espèce de Goldilocks
16:32qui reste quand même, j'ai l'impression, le socle du marché aujourd'hui ?
16:37Je partage l'avis de Xavier.
16:38On a un scénario d'atteissage en douceur.
16:41Donc, effectivement, on considère que la Fed a vraiment parfaitement appréhendé
16:45cette fin de cycle et va l'accompagner par la baisse des taux à un moment optimal.
16:50Ils sont dans le bon tempo ?
16:51Alors, en revanche, je mettrais un tout petit mémoire.
16:53Je pense qu'il y a une dichotomie au sein des membres de la Fed
16:57sur les 50 points de base, avec Poel qui est plus doviche
16:59peut-être que l'ensemble des gouverneurs.
17:02Simplement, il y a un paramètre qui n'a pas été évoqué,
17:04ce sont les élections américaines.
17:05Et le fait que la probabilité que M. Trump soit élu
17:08rendrait problématique une baisse des taux qui, là, à ce moment-là,
17:11deviendrait peut-être impossible à mettre en place,
17:13alors que le cycle est quand même en train de se réduire,
17:15qu'il y a une nécessité de baisser les taux.
17:17Donc, je pense qu'on risque quand même d'avoir 50 points de base
17:21à cause de ce paramètre.
17:23Pour préempter, d'une certaine manière, le risque ou couvrir le risque d'une...
17:27Pour ne pas être tenu responsable, justement, de cette récession
17:31qui est notamment du mandat dual de la Banque centrale américaine,
17:36qui est lié à la croissance.
17:38Pour autant, on pense que, justement, avec cette baisse de taux,
17:41on va accompagner le cycle.
17:43Effectivement, on pourrait avoir un soft landing.
17:45Et donc, il va y avoir une répartition, un poudre de la fête,
17:49avec une répartition de la valeur créée qui est peut-être moins sur la tech,
17:53mais effectivement, sur les secteurs qui, eux, produisent de la croissance.
17:58Et autour de 15% de résultats sur le SNP élargi l'an prochain,
18:03lorsqu'on va les atteindre, on a du mal à y croire, quand même,
18:05malgré ce momentum positif.
18:08Parce que je vous rappelle qu'on a quand même un peu moins d'inflation.
18:10On a une croissance qui est à 3%, mais il y a quand même un chemin à faire.
18:13Et pour autant, il y a des valorisations qui sont extrêmement attractives
18:17pour certains secteurs.
18:18Donc, en fait, la balance, même légère déception sur les BPA réalisées
18:23forward, mais par rapport à la volo, rend extrêmement attractive
18:27toute la partie de la cote qui a été, justement, un petit peu délaissée.
18:29Et on voit que le SNP Equal Weight, donc équipondéré,
18:34a d'énormes possibilités de performance dans ce cadre-là.
18:38Un rattrapage des small cap aussi, qui pourrait...
18:40En fait, il faut acheter des actifs de duration.
18:42Et là, je rejoins un peu l'idée.
18:45Mais quelle duration ?
18:46Pas forcément la duration taux qui est anticipée,
18:48mais la duration actions qui, elle, en fait, faut aller chercher
18:51de la duration sur les actions.
18:53Et quel secteur ? Le secteur immobilier, tout ce qui est longue duration.
18:56Pas forcément la tech qui est un peu trop pressée.
18:59Les small cap.
19:00Bref, il y a de quoi aller à la pêche et aller à la pêche à la performance
19:05avec un couple risque-rendement assez attractif.
19:07Intéressant, parce qu'on a vu en juillet, donc c'était avant la réunion de la fête du mois de juillet,
19:11le Russell 2000 a pu prendre comme ça une dizaine de pourcents assez vite,
19:15résorbant une partie de l'écart large qui peut y avoir face aux autres indices.
19:19Et qui reste large et qui reste de la marge.
19:22Mais il y a eu une volonté, il y a eu quelque chose, quoi.
19:25Cette volonté, je pense qu'elle va vraiment se mettre en place.
19:28Quand on regarde le différentiel, même sur l'Europe, en fait,
19:31le différentiel de croissance de BPA entre les small et les large,
19:34on a une même valorisation alors qu'on a à peu près 4 à 5 points de différence.
19:37Enfin, peut-être, on va avoir ce catalyseur qui permet justement un repositionnement
19:41et une dispersion de cette valeur créée qui était focalisée sur les large cap.
19:45Et il y a une thématique aussi importante, c'est que si on a une décroissance globale,
19:49parce que c'est quand même ce qui est en train de se mettre en place,
19:52forcément les large cap, elles ont de la trésorerie,
19:54on va aller chercher de la révolution sur du M&A
19:57et aller chercher ces small cap qui offrent de la valeur et qui permettent cette révolution.
20:02D'accord avec cette idée de rotation sur la base de baisse de taux ou d'une Fed,
20:08en tout cas qui accompagnerait le cycle, comme disent Laurent et Xavier,
20:12sans être nécessairement en soutien d'une économie qui serait au bord de la récession.
20:17Oui, je le souhaite.
20:19J'ai du mal à le voir à court terme pour deux raisons.
20:21D'abord parce qu'au troisième trimestre, quand même,
20:22les attentes de résultats pour les 495 et quelques repassent dans un territoire
20:27plutôt inférieur à ce qu'on vient de voir au deuxième trimestre.
20:29Donc le côté ralentissement en cours de l'économie américaine,
20:32il est quand même en train de se matérialiser sur ces autres secteurs
20:34qui ne sont pas les grands secteurs de croissance liés à la tech.
20:36On va le voir au troisième trimestre.
20:37Ce n'est pas sur le Q3 qu'on a révisé les anticipations.
20:40Non, c'est plutôt sur la fin de l'année, en disant que cette espèce d'entreprise
20:45communiquait lors de la publication des résultats du premier trimestre
20:48qu'il allait y avoir une réaccélération productive au cours de l'année.
20:51On pense notamment aux secteurs qui étaient un peu en difficulté,
20:53où on attendait le rebond, les semi-conducteurs, l'automobile, la chimie, le tourisme.
20:58Ces secteurs, pour l'instant, ils ont déçu.
20:59Et le rebond, il n'est pas encore là.
21:00Donc au troisième trimestre, on n'aura pas encore ça.
21:02Et l'écart de croissance de BPA affiché au troisième trimestre,
21:06il va de nouveau être en faveur des grands acteurs plutôt de la tech.
21:10Donc ce mouvement, je ne le vois pas trop à court terme.
21:12Et il y a un autre élément, c'est que pour l'instant,
21:13vous avez parlé d'un scénario où c'est Donald Trump.
21:15Dans le scénario Kamala Harris, je pense que c'est complètement différent.
21:18Parce que là, on a déjà un esquisse de programme avec, si on fait rapide,
21:22une estimation de l'ordre de 8 à 9 % d'impact sur les EPS du S&P,
21:26parce que beaucoup plus de taxation, notamment sur l'impôt sur le revenu,
21:30sur tous les résultats qui sont réalisés à l'international.
21:33Donc avec un scénario qui est quand même un petit peu différent
21:35en termes de croissance de BPA et de questions aussi sur l'impact économique à court et moyen terme.
21:40Donc je pense qu'il y a encore beaucoup de nuages avant d'affirmer ce scénario
21:44qui, effectivement, peut être une hypothèse, mais qui n'est pas aujourd'hui.
21:47En tout cas, notre scénario central, à court terme, sur un élargissement vraiment du marché
21:51et aller chercher des secteurs sur lesquels la dynamique de croissance d'EPS,
21:54pour l'instant, reste un peu en question.
21:56Parce que oui, on est assez d'accord sur l'idée d'un scénario central sans hard landing,
22:00mais c'est une hypothèse qu'on ne peut toujours pas, à mon avis, complètement exclure.
22:03Et avec, à court terme, pour l'instant, des croissances de BPA
22:05qui sont, au 3e trimestre en tout cas, pas encore au rendez-vous.
22:08Interessant. C'est un des faits de l'été aussi. Xavier, je vous en prie.
22:11Sur la politique américaine.
22:12Ah, là-dessus. Je voulais vous relancer là-dessus, donc allez-y.
22:17Oui, évidemment. Là, moi, je ne faisais pas une hypothèse de Trump.
22:21Je fais une hypothèse que Kamala Harris, si elle était élue, elle n'aurait pas la majorité au Sénat.
22:27Parce que, alors ce n'est pas sûr, mais c'est assez probable vu qu'il y a beaucoup de démocrates
22:34qui doivent être réélus, dont le siège est remis en question.
22:38Et donc, c'est peu probable. C'est vrai.
22:40Du coup, pour moi, la probabilité que le programme de Kamala Harris soit mis en œuvre,
22:45les hausses de taxes, par exemple, est assez limitée.
22:49Alors que côté Trump, si Trump était élu, ce n'est pas plus probable,
22:54mais il y a plus de chances d'avoir une vague rouge, déjà.
22:57Et même dans les politiques que propose Trump,
23:00notamment ce qui aurait le plus gros impact sur le marché, les tarifs, les droits de douane,
23:03enfin, en tout cas, sur le marché au niveau mondial,
23:08il peut les mettre en œuvre tout seul, en fait.
23:10Sans le Congrès.
23:11Alors que ce que propose Kamala Harris, c'est beaucoup du fiscal.
23:14Et donc, il faut absolument avoir la Chambre du Congrès.
23:19— La problématique de Trump, ce sera quand même de gérer le marché.
23:24Parce qu'il y a un moment où on baissait les taxes sur des niveaux de taxation effective
23:28qui sont relativement bas, puisqu'on est à 22 %, et on les baissait à 15 %.
23:32Ça paraît contenu d'une déficit budgétaire relativement compliqué.
23:36Il risque quand même d'avoir une partie même de son électorat qui soit un peu contre cette possibilité.
23:44Donc en fait, Kamala Harris ou Trump élu, finalement,
23:48en fait, les marges de manœuvre vont être réduites pas pour les mêmes raisons.
23:52Mais finalement, c'est pas forcément un game changer.
23:55Et en fait, en tout cas, nous, notre anticipation, c'est de se dire qu'en fait,
24:01ça va être limité soit par les marges budgétaires qui sont elles aussi limitées,
24:05soit par effectivement des chambres qui ne seront pas acquises en fait à la majorité et le Sénat...
24:12— Il y aura des gardes fous, quoi. — Exactement. Un peu comme en France, quoi, au final.
24:16Donc on n'est pas vraiment sur un scénario. Trump peut être élu ou Kamala Harris peut être élue.
24:25Finalement, pour nous, hormis effectivement peut-être la marge des tarifs,
24:29là, qui pourrait changer la donne, mais j'en ai parlé plutôt sur la Fed, sur la politique monétaire de la Fed,
24:34le reste, sur la politique budgétaire. J'ai bien peur que ce soit...
24:38— D'ailleurs, on a vu cet été au Boban où Kamala Harris remonte dans les sondages,
24:41parce qu'en fait, si on prend fin juillet, c'était sûr que Trump soit élu.
24:45Et on avait dans les marchés intégrés ça. On le voyait sur les niveaux de taux longs, qui étaient plus élevés,
24:50et sur le dollar, qui était très très fort. Et ce qu'on a vu sur le mois d'août avec ce rééquilibrage
24:55au moins des probabilités de victoire, c'est que ça a pesé beaucoup sur le dollar.
24:59Ça a pesé beaucoup sur les taux, en plus du repricing de la Fed.
25:03— Il y a eu quand même cet effet, ce dégonflement, j'allais dire, de la prime Trump.
25:06— Ah oui, bien sûr. Les Trump Trades se sont un peu effacés, quoi.
25:08— Sur les actions, il n'y a pas eu grand-chose, en fait. Donc ce qu'on voit, c'est que pour moi,
25:11le premier impact n'est pas sur les actions. — Adrien.
25:14— Moi, je dirais pas qu'il n'y a pas eu grand-chose sur les marchés d'actions.
25:15C'est justement à ce moment-là où cette tentative d'élargissement a été un peu...
25:18— Stoppée. — Stoppée. Et la lecture, pour moi, elle est quand même un peu là.
25:22D'ailleurs, les secteurs, si on fait du panier ou qu'on réfléchit à des secteurs qui seraient privilégiés...
25:26— Trump Trades, c'est aussi une revalorisation de secteurs plus traditionnels, fossiles, etc., qui étaient...
25:32— En partie. Alors il y a aussi le côté... Même si ça peut faire sourire, on a quand même
25:36une administration démocrate qui vise un peu quand même les monopoles. La tentative de Google,
25:42c'était les échanges sur Google et la volonté de faire démonter Google, qui peuvent faire sourire,
25:48sont quand même là avec une volonté quand même d'essayer de réglementer un minimum
25:51tous ces monopoles. Donc oui, je pense qu'il y a quand même dans le marché ce scénario,
25:55en fonction de l'administration prochaine, qui peut échanger cette lecture sur l'élargissement
25:59ou pas de l'interférence des marchés. — À mon avis, surtout d'un point de vue sectoriel,
26:04plus que d'un point de vue niveau de marché S&P. — Oui.
26:07— Après, l'arrêt du mouvement, il est aussi lié en fait à ce phénomène de Cary Trade, qui est...
26:12— Alors moi, j'aimerais bien qu'on revienne un peu quand même sur cet épisode estival,
26:15ce qui reste du 5 août, etc., quoi. — Ouais, parce que là, ça a mis un coup d'arrêt
26:19sur les actifs risqués, quand même. On a vu un Nikkei perdre 12%, une volatilité explosée à 65%.
26:26Moi, ça fait 35 ans que je fais ce métier. — Ça arrive pas de plus.
26:29— Oui, voilà. Voilà. — Donc je veux bien qu'on y revienne, justement.
26:32— Donc là, effectivement, on a été un peu surpris avec une conjonction de facteurs.
26:36Effectivement, une politique monétaire japonaise, honnêtement, qui n'a pas vraiment surpris,
26:40mais il y avait un tel levier. Et puis avec la conjonction effectivement de chiffres d'emploi américain
26:47pas terribles, de PMI, donc d'indices de directeurs d'achat au niveau de l'activité, eux aussi pas terribles,
26:52plus des débouclements, effectivement, qui se sont mis en place à ce moment-là avec une liquidité très très faible.
26:59— En plus, les doutes sur Nvidia, on le rappelait. Ça arrive à ce moment-là aussi.
27:02Les annonces sur Blackwell... Bah, Nvidia perd 30% cet été, quand même.
27:05— Ouais, qui dit qu'ils se débarrassent de 62, 53%. — Ouais, de la part d'Apple. Ouais, ouais, bien sûr, oui, oui.
27:11— En fait, il y a eu une conjonction de facteurs qui a fait déborder un petit peu le vase et qui ont stoppé un petit peu ces mouvements
27:22qui avaient commencé à se mettre en place. Bon, bah là, il faut que la poussière retombe un peu.
27:26C'est en train de se faire. Donc là, tout le monde... En fait, il y a les contrôles de risques qui sont en train de regarder.
27:31Il y a la volatilité qui est remontée. Donc tous les gérants systématiques ne peuvent pas remettre en place les mêmes stratégies.
27:38Bon, c'est en train de se tasser. Et puis ça va repartir. Donc après, effectivement, est-ce que ça va repartir sur de la tech ?
27:44C'est possible. Je suis complètement d'accord sur la dynamique de BPA. Mais je l'évoquais. Je pense qu'il faut combiner la dynamique de BPA
27:51avec les valeaux. Et en fait, on a vu quand même un énorme re-rating et qu'on est quand même arrivé à des niveaux de valeaux qui sont un peu tendus.
27:58Et c'est pas une croissance des BPA maintenant qui commence à être normée sur la tech qui va vraiment surprendre.
28:03Et donc après, on va avoir en fait le différentiel de BPA côté des boîtes non valorisées par rapport à une baisse des taux,
28:12donc capitalisation versus actualisation, plutôt en faveur des segments, encore une fois, longue duration.
28:19On n'achète pas d'automobiles, qu'on soit... Soyons aussi précis sur les segments qui doivent être achetés.
28:29L'automobile fait face à un cycle de désubventionnement qui est presque la tempête parfaite, qui n'est pas finie, qui commence, honnêtement.
28:41Oui, avec des choix industriels lourds qui ont été faits, qui se retrouvent confrontés avec une réalité qui est émouvante, changeante.
28:47Et qui ont été faits sous la contrainte.
28:52Oui, oui. Sur le 5 coûts, non mais c'est nettoyé ? Enfin, notamment ces positions de Cary qui s'accumulent depuis des années, c'est...
29:00Moi, c'est pas nettoyé. L'apparaité de compte d'achat, en fait, entre le Yen et le dollar, c'est à peu près 140.
29:05Si on regarde même contre l'euro, en fait, on est sous-évalué. Donc non, c'est pas fini.
29:11La politique monétaire japonaise risque encore un peu de se durcir. Et en même temps, on risque d'avoir une accélération, en fait, de la baisse des taux aux Etats-Unis.
29:19Donc non, c'est pas terminé. On peut avoir un règlement des 2 400 milliards, en fait, de Yen, voilà, qui sont accordés.
29:28J'pense qu'il faut que ça se fasse en douceur, graduellement, quoi, parce que...
29:31Ça peut pas se faire rapidement, pourquoi ? Parce que c'est des actifs privés, la plupart du temps. Mais en revanche, ce qu'on sous-estime, c'est la capacité de hedge sur les devises.
29:38Parce que ça, ça se fait rapidement. Donc ça, ça peut aller très très vite. Et donc derrière, ça va forcément mettre en place des mouvements de flux assez colossaux.
29:46Et notamment peut-être sur les tréjuries, en fait, des ventes de tréjuries qui sont détenues par les... Et pas simplement sur le Yen, mais aussi sur le yuan.
29:55Je sais pas si vous avez vu le début de commencement, en fait, d'appréciation du yuan avec la politique de la Banque de Chine, qui est en train de changer.
30:03Vous l'avez vu, ils l'ont annoncé ce matin. Ils commençaient un programme d'achat sur les obligations. Donc en fait, on a du mal à voir quels peuvent être, en fait,
30:12les mouvements de capitaux qui vont, en fait, être liés à ce différentiel de politique monétaire, tellement le levier est important sur ce caractère.
30:21— Alors, Xavier, entre les 7 trillions de dollars qui sont parqués sur des fonds monétaires américains qui, à un moment, vont se poser la question si les taux doivent baisser,
30:28de où est-ce que je vais les allouer, et face à ça, une banque du Japon qui remet un peu de rendement, qui normalise un petit peu quand même la courbe obligataire japonaise...
30:38Enfin, c'est-à-dire qu'il y a des masses de capitaux en jeu qui sont effectivement substantiels. — C'est vrai. Après ce qu'on a connu cet été, il y a eu quand même un débouclage pour moi assez fort
30:47des positions de hedge funds, de CTA, enfin donc de tous les investisseurs... — Systématiques, oui, oui.
30:52— ...qui étaient sur des positions extrêmes en juillet. Tout le monde le voyait. Et donc c'est vrai que ce n'était pas une surprise si grosse que ça que la banque centrale du Japon
31:02monte les taux. Mais ça, en plus, pendant l'été, donc à un moment où il n'y a pas de liquidité, voilà, ça a fait un choc de débouclage assez énorme. Je suis d'accord que tout n'est pas débouclé,
31:12loin de là. Mais maintenant, on est plus sur des investissements d'investisseurs plus longs, plus structurels. Et donc je pense qu'on va avoir moins...
31:21Enfin le risque de gros choc comme ce qu'on a connu en août, il est quand même assez limité. Par contre, est-ce que...
31:28— C'est des acteurs qui prennent des décisions sur du long terme, etc., qui sont peut-être moins soumis à la...
31:34— C'est haussier Yen à moyen terme. — D'accord. — Oui, Yen à moyen terme. C'est pas pour ça qu'on pense qu'on va reprendre 10 figures...
31:41— Ouais, ouais, d'un coup. — ...10 figures d'un coup. Et sur le redéploiement des fonds monétaires américains, c'est un peu pareil. On va pas avoir un shift non plus.
31:50— Tout va pas bouger d'un coup. — Non. — D'accord. — Je pense pas. — Il y a des effets de lag qui sont en jeu aussi. Enfin je veux dire il faut combien de baisses de taux
31:58avant que ça bouge du côté des fonds monétaires. — Oui, oui. Voire on avait des taux courts à 5,5. Même si la FED commence à baisser ses taux,
32:06si c'est pas aussi agressif que pense le marché, ça devrait pas accélérer non plus les réallocations.
32:14— L'élastique est tendu au niveau des parités de pouvoir d'achat. Ça fait un moment que ça dure. Faut regarder les déficits budgétaires.
32:20Alors ça fait 20 ans qu'on raconte la même histoire. On est bien d'accord. Mais il y a un moment, quand même, les fondamentaux, même si ça prend du temps,
32:28peuvent revenir sur le devant de la table. Donc là, je dirais qu'il y a quand même un épiphénomène qui est en train de se mettre en place de réallocations
32:38de géopolitique, de réallocations au niveau des devises, voilà, qu'il faut prendre en compte. On est dans un environnement post-Covid et post-guerre en Ukraine
32:47et différentes... — Post-malheureusement-guerre en Ukraine, non, mais... Oui, oui, j'entends, j'entends.
32:54— Qui en fait amène des investisseurs globaux internationaux, notamment du Moyen-Orient, à peut-être réallouer en dehors de la zone dollar.
33:03Donc attention à ces mouvements de capitaux qui sont pas forcément effectivement liés à une politique monétaire qui va passer de 0,25 à 0,50 et qui va pas changer la donne,
33:13mais qui va peut-être être le déclencheur, justement, de mouvements un peu plus massifs, en fait, de réallocations. Il faut voir aussi, et c'est peut-être
33:21le contre-exemple, c'est que les fonds globaux, c'est 70% en fait du dollar, puisque le S&P, voilà, quand on achète un Messierique global, c'est 70%.
33:30— Les deux tiers de l'américain, oui. — Si la crise commence à baisser un peu Trump-Harris, quel que soit le nouveau président, bon bah on va peut-être
33:40avoir un petit peu de tension sur même les fonds globaux. Donc peut-être un désintéressement des fonds globaux qui a un impact sur le dollar,
33:46qui a un impact sur les actifs américains. Peut-être pour la première fois, un redéploiement vers les émergents. Bon, la zone euro...
33:53— Ah bah alors... — Comment dire... — Ouais ? Bah... — Peut-être pas encore pour tout de suite. — D'accord. Bon bah si, parlons-en quand même,
34:01parce que c'est là où on est. Bon, attends. Déjà, quand même, les indices... Le stock 600 est au plus haut historique. Le DAX est au plus haut historique.
34:08Non mais enfin je veux dire... Peut-être qu'on voit pas des masses de capitaux arriver de l'étranger, mais nos indices sont quand même au sommet,
34:16alors que sur le plan de la dynamique économique, non seulement il se passe pas grand-chose, mais j'ai l'impression que l'idée d'une reprise timide
34:26en zone euro est un peu remisée pendant ce temps. — Oui, c'est un peu les mêmes propos que je tenais tout à l'heure sur la volonté...
34:30Enfin l'attente de réaccélération de certains secteurs cycliques aux États-Unis. On est un peu dans la même situation, même si les résultats
34:36dans l'ensemble n'ont pas été mauvais, que les entreprises vont bien, qu'elles ont continué à se désendetter, que leur sensibilité auto reste
34:42finalement extrêmement faible, que pour certaines, elles ont recommencé à faire aussi des opérations de fusion-acquisition.
34:48Donc oui, on n'aura peut-être pas de réaccélération, mais il n'y a pas non plus de décrochage ou de déception massive sur les BPA attendus.
34:55On attend quand même... Le marché attend pour 2025 10% à 12% de BPA. Alors quand même, tous les ans, on commence un peu haut,
34:59puis on étiolera certainement progressivement. Mais voilà, on est sur un marché en termes de valorisation qui est effectivement
35:06pas particulièrement alarmant. Il y a un peu de rotation sectorielle. Le suivi de l'exposition à la Chine a quand même été un peu pénalisant
35:12depuis deux mois. Tous les secteurs...
35:14Tous les groupes présents sur place souffrent énormément.
35:17Voilà, et particulièrement le CAC 40. Si on met même de côté le suivi de la dissolution ou du spread au Hathebound,
35:23effectivement, le mois de juillet-août a été un peu compliqué pour tous les secteurs, particulièrement français, très exposés.
35:28C'est intéressant de voir sur un perno. Je crois que la publication passe complètement à la trappe. C'est simplement la communication de Pékin ce matin
35:33à me dire qu'il n'y aura pas de tarifs anti-vamping transitoires. Enfin bon, bref, il n'y a pas de tarifs pour l'instant sur le cognac.
35:41Il est en force du timing, effectivement, d'annoncer ce genre de résultat.
35:43Ouais, ouais, ouais. Non, mais ça montre bien la sensibilité, effectivement, du marché.
35:47Ouais. Les messages d'entreprise sont quand même à court terme. Personne n'est en train de dire qu'à moyen-long terme, ils sont en train de revoir
35:53fondamentalement leur position sur le marché ou les investissements qu'ils vont faire dans ce domaine-là.
35:56Et c'est le signal d'une Chine qui s'enlise ou c'est le signal qu'en Chine, il y a désormais des concurrents chinois de classe mondiale
36:03sur des secteurs automobiles, consommation, autres, peut-être demain pourquoi pas sur le luxe, qui sont capables de sortir des marques occidentales du marché.
36:11C'est un peu ça qui est très difficile à dire, en fait. Dans la consommation, on a des fonds climatiques chez Mandarin sur la consommation,
36:19on voit beaucoup de marques japonaises très, très bien réussir en Chine.
36:22Ah, d'accord.
36:22Donc, est-ce que c'est un mouvement anti-occidental avec, on le sait, les marques américaines depuis longtemps, sans venir à Nike ?
36:29Les exemples, il y en a plein. Starbucks versus Lockheed Coffee, etc., etc.
36:33Les difficultés de Nike, Adidas, Puma sur ce marché versus toutes les marques locales.
36:37Oui, il y a certainement de la perte de part de marché des marques occidentales avec un sentiment national qui est plus marqué avec une préférence à consommer local.
36:44Mais c'est difficile de lire, effectivement. On ne peut pas poser des questions à un économiste, mais sur où est l'économie chinoise.
36:51Elle va être visiblement sous les 5 %, ça semble être définitivement acté.
36:55Moi, je trouve qu'on a peu entendu de choses sur les réunions du parti qui s'est tenu en mars qu'en juillet.
37:01C'est difficile, oui, en tout cas.
37:03Ah oui, on a entendu peu de choses. Oui, c'est ça, il y a peu de choses qui sont sorties de ces rendez-vous et de ces réunions.
37:07Par le prisme des entreprises occidentales, c'est plutôt négatif.
37:10Il y a quelques signaux positifs, je le disais tout à l'heure, avec des entreprises japonaises, mais c'est difficile à lire.
37:15Bon, le patron de BHP le disait, c'est une reprise très inégale.
37:19Autant l'immobilier, effectivement, reste très faible, autant il constate, lui, dans le secteur des matériaux, des minerais,
37:25qu'il y a de la dynamique sur l'automobile, par exemple, sur la construction navale, etc.
37:30Il y a des secteurs qui, pour lui, sont quand même plutôt encore porteurs.
37:32C'est des secteurs soutenus par l'État ou par les subventions.
37:34Mais globalement, c'est vrai que cet été, on n'en a pas beaucoup parlé parce qu'il s'est passé beaucoup de choses,
37:40mais les données chinoises ont quand même beaucoup déçu.
37:43D'un point de vue macro, la croissance chinoise est plus faible que ce qu'on pensait, elle ne repart pas.
37:49Et c'est vrai qu'on a attendu beaucoup ce qu'allaient dire les autorités au mois de juillet, où il y avait deux réunions importantes.
37:55Elles annoncent un peu de soutien, notamment via des subventions à certains biens de consommation,
38:01via de l'endettement des autorités locales pour l'immobilier, mais ce n'est pas de nature à relancer.
38:09Donc, en fait, on est en train de réviser à la baisse la croissance chinoise pour cette année,
38:14et on pensait que ça serait compensé par plus de soutien, pour l'instant, ce n'est pas ce qu'on voit.
38:19— C'est un soutien à minima. — Voilà, à minima. Donc on n'est toujours pas sur un scénario d'effondrement de l'économie chinoise,
38:26mais on est clairement sur quelque chose qui est plus mou, plus longtemps.
38:29— Une fois qu'on a dit ça, petit tour de table, comment s'est gardé la parole, Xavier, sur la logique d'investissement en tant que stratégiste de LBPM,
38:38quand on peut opérer sur plusieurs classes d'actifs, où est-ce qu'on a envie d'être, où est-ce qu'on est le plus confortable,
38:43où est-ce qu'on n'a pas envie d'être aujourd'hui, par exemple ?
38:46— Alors, à très court terme, on n'est pas à l'aise avec la duration tôt, qui a beaucoup rallié, surtout aux États-Unis, en fait.
38:53— 3,85 sur 10 Américains, c'est cher. — C'est cher parce que notre scénario central, c'est pas de récession.
38:58Si on passait dans un scénario de récession, évidemment, on peut aller beaucoup plus loin.
39:01Mais donc ça... Et on préfère du coup l'Europe où c'est en valorisation un peu moins tendue.
39:11Et par contre, sur les actions, nous, on reste exposé avec une exposition moyenne et avec ce qui est assez rare,
39:19un biais plus Europe qu'Américain. — Parce que des codes de valorisation ?
39:23— Parce que des codes de valorisation, parce qu'assouplissement monétaire et donc une rotation.
39:30En fait, c'est plus de risque aux États-Unis, en fait. C'est plus ça que... — Je comprends. Ouais, ouais. Je comprends.
39:35Ça vous semble plus risqué d'être investi sur les actions américaines aujourd'hui que sur les actions européennes au global.
39:40Laurent ? — Je rejoins... Je l'avais déjà dit. Je rejoins Xavier, là, sur la duration.
39:47Duration plutôt longue, en fait. On reste quand même sur la partie courte, notamment sur la partie crédit.
39:53Je pense qu'il faut opérer une bascule sur des obligations gouvernementales vers le crédit, qui offrent en fait...
39:59Même si les spreads sont relativement serrés, en fait, toujours plus de portages et un portage relativement intéressant,
40:04notamment même sur les obligations au rendement à court terme, autour de 5%. Ça nous paraît offrir de la valeur.
40:09— Surtout compte tenu de l'inflation que vous avez évoquée, un rendement réel de 3%, qui paraît assez intéressant.
40:15De l'autre côté, sur les actions, on opère cette rotation. On sort un peu de la tech, des segments qui nous paraissent un peu chers.
40:22Et on joue justement aussi cet atterrissage en douceur. On privilégie malheureusement pas l'Europe.
40:27Donc on est plutôt... On reste encore un peu sur les États-Unis, sur les small caps, sur cette equal weight, avec un rattrapage de ce côté-là,
40:34même si les anticipations de résultats sont un peu tendues. On est complètement d'accord.
40:38Et de l'autre côté, on a toujours un positionnement sur le Japon. On reste sur la Chine. On a une petite position, mais on reste.
40:47On considère que la valorisation est intéressante. Et il y a quand même un redémarrage en termes de dépenses d'investissement.
40:52Les exportations, effectivement, il n'y a qu'un pilier qui marche. Ça ne comprend pas. Mais il y a quand même des dépenses d'investissement
40:58sur certains segments qui sont intéressants, notamment le cuivre, là, qui est porté par justement ces dépenses d'investissement
41:05dans la transition écologique. Donc émergents, US, mais rotation vraiment au niveau des segments, et on va chercher de la duration.
41:14Mais pas sur les taux. Pourquoi ? Parce qu'il y a le put de la Fed, je suis complètement d'accord, qui est quand même un game changer.
41:20Et je pense qu'il y aura un switch des investisseurs, justement, vers qu'est-ce qui peut bénéficier, justement, de ce put de la Fed et de la BCE,
41:28dans les prochains mois. Et donc, voilà.
41:32– Adrien, je vais m'en donner une gestion.
41:34– En ligne, il n'y a pas grand-chose à rajouter. Plutôt long crédit, attention à la duration à court terme.
41:38Plutôt longue action japonaise, pas couverte, plutôt un billet long en moyenne.
41:42Nous, on est un peu prudent sur la Chine, quand même, parce qu'effectivement, on a du mal à avoir des signaux
41:45où les choses se passent bien. On a vraiment peur des surcapacités, quand même, dans beaucoup de secteurs,
41:49beaucoup d'industries. Et sur la notion de duration longue sur les actions, plutôt jouer quelque chose qui me plaît beaucoup.
41:53Mais effectivement, la thématique de la transition écologique a quand même été un vin de sang depuis 2 ans.
41:57On commence à avoir de nouveau un sujet qui réapparaît, avec une probabilité non nulle
42:02de voir Kamala Harris faire perdurer le plan Inflation Reduction Act,
42:05voire même Donald Trump ne pas finalement tendre la thématique prévue.
42:07Donc ça, ça pourrait donner aussi un peu d'attrait à, effectivement,
42:09pas mal de secteurs à durations longues qui sont concernés par ce sujet.
42:12– Merci beaucoup, messieurs. Merci d'avoir été les invités de Planète Marché ce soir.
42:15Adrien Dumas, Mandarine Gestion, Laurent Deniz, Odo BHF et Xavier Chappard, LBPM.