SMART BOURSE - Emission du vendredi 5 janvier
Vendredi 5 janvier 2024, SMART BOURSE reçoit Olivier de Berranger (Directeur Général, La Financière de l'Echiquier) , Nikolay Marinov (Gérant, Clartan) et Axel Botte (Directeur de la stratégie marchés, Ostrum AM)
Transcript
00:00 *Générique*
00:08 Bienvenue dans Smart Bourse, votre émission quotidienne pour rester à l'écoute des marchés chaque jour sur Bsmart,
00:13 à 17h pour la grande édition si vous nous suivez en direct, en replay évidemment chaque soir sur bsmart.fr
00:19 et en podcast sur l'ensemble de vos plateformes préférées.
00:22 Au sommaire de cette édition ce soir, le bilan de cette première semaine de l'année sur les marchés
00:27 qui aura été une semaine de digestion ou d'indigestion après la hausse intense des deux derniers mois de 2023
00:35 qui s'est traduit donc par une baisse conjuguée des marchés obligataires et des marchés actions en général.
00:41 Un début difficile donc pour le fameux 60/40 sur fond d'agenda macroéconomique déjà chargé
00:47 et une lecture des statistiques qui devient de plus en plus compliquée entre un rapport sur l'emploi aux Etats-Unis
00:54 qui offre une lecture un peu différente selon qu'on regarde l'enquête auprès des ménages ou l'enquête auprès des entreprises.
01:00 Le taux de chômage reste quand même globalement scotché à des niveaux très très faibles, 3,7% pour le mois de décembre aux Etats-Unis.
01:08 L'ISM Service lui offre la lecture d'une économie américaine dans le domaine des services
01:14 ce qui s'est un peu affaissé quand même il faut le dire en fin d'année dernière.
01:18 Au final assez difficile quand même il faut le dire de se faire une idée précise au moment où on se parle
01:23 de la solidité ou de la fermeté de l'économie américaine qui reste dans une phase d'atterrissage
01:30 ça semble une certitude de ce point de vue là, un atterrissage plutôt doux que dur
01:34 c'est comme ça que le perçoivent les marchés qui compte évidemment de plus en plus sur la réserve fédérale américaine
01:40 pour accommoder ce bas de cycle américain avec la perspective de baisse de taux.
01:45 La question du calendrier et du quantum de baisse de taux à venir reste un gros point d'interrogation à ce stade pour les investisseurs.
01:51 Côté zone euro, le gros morceau de la semaine c'était les premières estimations d'inflation pour le mois de décembre
01:56 avec là aussi une lecture un peu compliquée sous l'effet des effets de base qui jouent pour l'instant dans un sens défavorable
02:04 il y a un an les prix de l'énergie avaient fortement baissé au mois de novembre, au mois de décembre
02:09 on a donc vu un sursaut de l'inflation globale pour le mois de décembre 2023 en zone euro
02:15 mais ces effets de base vont s'inverser et devenir de plus en plus favorables sans doute au cours des prochains mois et de ce début d'année 2024.
02:24 Décryptage macroéconomique avec nos invités dans un instant et puis dans le dernier quart d'heure de Smart Bourse comme chaque début de mois
02:30 nous retrouvons les équipes de clartemps associés pour le décryptage d'un cas d'investissement à travers l'analyse fondamentale
02:37 le cas d'investissement que nous détaillerons ce soir est celui de SPIE dans le secteur des services aux industries
02:43 et c'est Nicolas Imarinov qui sera avec nous en plateau à partir de 17h45.
02:47 Une première semaine donc un peu compliquée après le rallye de fin d'année, les éléments clés sur les marchés c'est avec Comme du Bois.
03:06 La bourse de Paris conclut sa première semaine de l'année dans le rouge avec une baisse de l'ordre de 2% sur les 4 premières séances de l'année.
03:14 La publication du rapport sur l'emploi américain pour le mois de décembre a confirmé les craintes du marché
03:20 sur un assouplissement monétaire de la Fed moins rapide et moins important que prévu.
03:24 En décembre les États-Unis ont créé 216 000 emplois après 173 000 en novembre.
03:30 Autre indicateur de résilience, le taux de chômage qui est resté stable en décembre à 3,7%.
03:36 Autre enseignement de ce rapport, le salaire horaire moyen a progressé plus que prévu le mois dernier
03:41 et ressort à +4,1% sur un an après 4% en novembre quand le consensus misait sur une hausse de 3,9% sur un an.
03:50 Côté zone euro, comme attendu, le sursaut de l'inflation se confirme en décembre.
03:55 Elle ressort à 2,9% sur un an dans sa version globale après 2,4% sur un an en novembre.
04:02 Dans sa version cœur, la tendance au reflux se confirme.
04:05 Elle ressort à 3,4% en décembre en rythme annuel après 3,6% sur un an en novembre.
04:12 Du côté des valeurs, le secteur des spiritueux souffre aujourd'hui suite à la décision du gouvernement chinois
04:18 de lancer une enquête anti-dumping sur l'importation de certains alcools en provenance de l'Union européenne.
04:25 Au sein du CAC 40, Pernod Ricard chute de 4,5% au cours de la séance.
04:30 Hors CAC 40, Rémi Cointreau chute plus lourdement.
04:33 Son titre abandonne près de 12% au cours de la séance.
04:37 Lundi, la semaine commencera tranquillement sur le plan statistique avec les chiffres des ventes au détail de la zone euro pour le mois de novembre
04:44 et ceux de la balance commerciale allemande toujours pour le mois de novembre.
04:48 Le chiffre clé de la semaine sera l'inflation américaine de décembre qui sera publiée jeudi.
04:54 Tendance mon ami, chaque soir en ouverture de Smart Bourse, les infos clés du jour sur les marchés avec Comme du Bois sur Bsmart.
05:10 Deux invités avec nous ce soir pour décrypter les mouvements de la planète marché au terme de cette première semaine de l'année 2024.
05:16 Olivier de Béranger est avec nous, directeur général de la financière de l'échiquier.
05:20 Bonsoir Olivier.
05:21 Bonsoir Grégoire.
05:22 Merci beaucoup d'être à nos côtés. Merci à Axel Bott d'être là également ce soir.
05:25 Bonsoir Axel.
05:26 Merci.
05:27 Vous êtes directeur de la stratégie de marché chez Ostrom Asset Management.
05:31 Axel, premier commentaire sur cette semaine macro déjà chargée.
05:35 Donc les indicateurs d'emploi aux Etats-Unis, les indicateurs d'inflation pour la zone euro.
05:40 Si on regarde l'économie américaine à travers notamment les données d'emploi qu'on a pu avoir,
05:45 les ISM également qui ont été publiées pour le mois de décembre.
05:48 Est-ce qu'on reste sur l'idée d'un atterrissage plutôt doux que dur ?
05:54 Pour l'instant on n'a effectivement pas vraiment d'atterrissage.
05:57 Si on gomme un petit peu le troisième trimestre où la croissance était peut-être exceptionnellement forte,
06:02 on aura un retour vers une croissance entre 1 et 2, c'est-à-dire peu ou prou le potentiel sur le quatrième trimestre.
06:10 On le voit bien dans la poursuite des créations d'emplois, donc 216 000 de nouveaux.
06:16 On reste toujours à peu près sur ces niveaux depuis plusieurs mois,
06:22 avec aussi beaucoup de créations destructrices au sein du marché du travail.
06:25 C'est-à-dire que c'est une chose assez favorable à ce stade du cycle où le chômage est très faible.
06:29 On n'a plus beaucoup de marge de manœuvre pour "croître facilement".
06:34 Il faut donc détruire des emplois d'un côté, en recréer de l'autre,
06:38 et faciliter les transferts de main-d'oeuvre d'un secteur à l'autre.
06:42 L'économie américaine continue de le faire.
06:45 Il y a toujours un excès de postes à pourvoir, même s'il se réduit.
06:49 Cela permet encore de faciliter ces ajustements.
06:53 Cela aussi engendre un peu de productivité.
06:56 On a vu les gains de productivité s'accélérer.
06:59 Bon an, mal an, on a le meilleur des mondes en termes d'activité,
07:03 y compris dans l'ISM des services cet après-midi,
07:06 qui était assez mauvais globalement en première lecture.
07:09 Mais quand on regarde la composante d'activité, elle accélère.
07:12 On est à 56 par rapport à 55 au mois.
07:16 On a cette composante d'emploi bizarre, un peu à l'inverse de ce qu'on observe
07:21 dans le rapport mensuel sur l'emploi,
07:24 mais on voit bien cette histoire de création destructrice aussi,
07:27 puisque c'est le secteur des services aux professionnels
07:30 qui plombe un peu l'enquête de l'ISM des services,
07:33 ce qu'on voit depuis plusieurs mois, des destructions d'emploi dans ce secteur-là.
07:37 Dans l'apparente incohérence en première lecture,
07:40 il y a un peu de cohérence quand même.
07:43 Mais grosso modo, l'économie américaine va encore très bien.
07:47 Il n'y a pas de déséquilibre financier majeur, voire peut-être un risque de bulle.
07:51 C'est le risque inverse dont la Fed ferait bien de se prémunir aussi.
07:56 Et je pense qu'ils sont un peu embêtés par le degré d'assouplissement monétaire
08:00 engendré par ces changements rhétoriques depuis le début novembre.
08:05 Donc voilà, on est dans une situation où est-ce qu'on va avoir une réaccélération
08:11 un petit peu comme celle qui avait été engendrée par l'assouplissement post-SVB.
08:16 Ça pourrait mettre un peu le feu au marché dans les prochains mois.
08:21 C'était un des points, puisque les dernières minutes du FOMC
08:24 étaient pour le coup particulièrement intéressantes,
08:26 puisque le FOMC a été un moment clé quand même de la fin d'année,
08:28 13, 14, 12, 13 décembre dernier, les minutes ont été publiées cette semaine.
08:32 Plusieurs participants notent qu'effectivement,
08:36 que le fort assouplissement des conditions de marché, des conditions financières,
08:39 la hausse des marchés, devient un challenge du point de vue de la Réserve fédérale américaine.
08:43 C'est un challenge. Est-ce que l'attitude de la FED va être symétrique
08:47 par rapport au moment où, entre août et octobre, on a vu une très forte hausse des taux ?
08:53 Ils disaient finalement on peut faire peut-être moins sur les taux courts
08:55 parce que le marché fait le boulot à notre place, entre guillemets.
08:59 Là on est dans la situation inverse, on a une très forte baisse des taux,
09:03 très forte baisse des anticipations de taux, très forte baisse des spreads, etc.
09:08 Et donc, très forte hausse des marchés et actions aussi, donc un assouplissement considérable,
09:13 qui fait que quand on regarde un petit peu les indices synthétiques de conditions financières,
09:17 finalement on a des faits, toute la hausse des taux depuis 3%.
09:21 Donc c'est quelque chose qui est 3% sur les FEDFUN,
09:24 c'est-à-dire les 250 BP supplémentaires finalement ont été effacés par ce mouvement de marché.
09:31 Donc effectivement, est-ce qu'aujourd'hui les conditions financières sont adéquates ?
09:34 Dans une économie où on est en dessous du niveau de chômage d'équilibre,
09:38 avec encore un peu d'excès d'inflation et un risque de bulles financières peut-être ?
09:43 Je pense que la FEDFUN doit regarder, disons, des deux côtés
09:48 et d'avoir peut-être une attitude beaucoup plus symétrique sur ce que les marchés,
09:52 avoir un institut un peu holistique sur les conditions financières.
09:55 Bon, avec une question peut-être aussi sur le pouvoir de la parole aujourd'hui des banquiers centraux.
10:02 La Forward Guidance a été quand même considérablement triturée ces derniers temps,
10:06 qui fait que la parole d'un Jérôme Poel ou d'un autre banquier central
10:10 a peut-être moins d'impact sur les anticipations de marché qu'auparavant.
10:15 Olivier, qu'est-ce qui vous marque là-dedans ?
10:18 On est passé quand même, enfin les marchés vivaient au rythme du "Higher for Longer"
10:22 tout au long de l'été dernier jusqu'à la fin du mois d'octobre
10:26 et désormais on vit au rythme du "Fed put".
10:29 Oui, c'est vrai, c'est un bon résumé de ce qu'on a vécu dans les trois derniers mois.
10:35 Pour compléter ce que vient de dire Axel, à votre question,
10:38 est-ce que c'est un atterrissage en douceur ou un atterrissage plus rude,
10:42 je suis assez d'accord, pour l'instant il n'y a pas d'atterrissage.
10:44 C'est "no landing" pour l'instant.
10:45 Parce qu'entre 1,5% et 2% on est autour de la croissance potentielle,
10:48 donc il n'y a pas vraiment d'atterrissage.
10:50 Donc est-ce que ça milite pour des mouvements de banques centrales très forts ?
10:55 Probablement pas.
10:57 Ça c'est un premier point.
10:59 Le deuxième point quand même, sur les conditions financières,
11:02 si vous regardez les indices de Goldman Sachs par exemple sur les conditions financières,
11:06 en une semaine on a quasiment retracé presque 15% de l'assouplissement depuis la fin octobre.
11:11 La correction de la première semaine, 24, c'est ça ?
11:14 Exactement, en quatre jours ouvrés de trading,
11:18 avec la remontée du "Tinot" au-dessus de 4%,
11:22 alors ça dépend à l'heure où on se parle,
11:24 plus l'écartement des spreads,
11:27 en fait on a quasiment retracé 15% de l'assouplissement des conditions financières.
11:31 Donc ça va vite.
11:33 Et pour compléter ma réponse à votre question,
11:36 les marchés sont un peu hystériques.
11:38 C'est-à-dire qu'on a une surréaction à chaque événement ou chaque chiffre macro.
11:43 On vient de voir aujourd'hui un chiffre de chômage plutôt au-dessus des attentes
11:48 et salaire horaire au-dessus des attentes.
11:52 Le marché actions baisse et les taux montent,
11:55 et puis inverse sur l'ISM.
11:57 Plusieurs choses sur les données économiques.
12:00 D'abord, une fois de plus, on a une révision à la baisse du chiffre de création d'emploi du mois précédent.
12:06 Les deux mois précédents même d'ailleurs.
12:09 Et je crois que c'est la sixième fois consécutive que ça arrive.
12:12 C'est-à-dire qu'on n'a jamais eu de révision à la hausse depuis l'été.
12:15 C'est quand même un symptôme qu'il y a peut-être un problème de fiabilité des données.
12:19 On a beaucoup d'enquêtes qui donnent des résultats qui ne sont pas concordants.
12:24 C'est ce que disait Axel tout à l'heure.
12:27 Donc faisons un peu attention et attendons de voir la correction du mois de décembre
12:33 qui aura lieu en février pour savoir quel est le vrai chiffre.
12:36 Ça c'est un point.
12:38 Mais sinon quand on regarde les anticipations de marché,
12:41 effectivement on oscille entre 5 et 6 baisses de taux en 2024.
12:47 Moi j'ai l'impression que quoi qu'il arrive ça ne se produira pas.
12:50 C'est-à-dire soit c'est un "no lending, no soft lending"
12:54 et de toute façon il n'y aura que 3 ou 4 baisses des taux.
12:56 En gros on baissera les taux d'1% aux Etats-Unis.
12:59 Soit il y a une récession et quand vous avez des taux à 5,5,
13:03 s'il y a une récession vous n'allez pas les baisser à 4.
13:06 C'est un espèce de scénario moyen qui est pressé par le marché
13:10 qui à mon avis ne correspondra de toute façon pas à ce qui va se passer.
13:14 Et on va fluctuer toute l'année 2024 au gré des publications de chiffres économiques,
13:19 au gré j'espère des publications d'entreprises quand même,
13:22 qui donneront un peu le tempo sur le comportement des marchés actions.
13:27 Et bien il faut s'habituer.
13:28 Et finalement c'est une année assez normale.
13:30 C'est-à-dire qu'on va revenir à des années où les gros trains macro-économiques
13:35 dicteront peut-être un peu moins le comportement des marchés.
13:38 Oui, sauf que là d'avoir une vue économique, macro-économique,
13:44 ferme et définitive sur l'horizon 2024, c'est quand même difficile.
13:48 C'est impossible.
13:49 Voilà, c'est ça.
13:50 C'est impossible.
13:51 C'est impossible.
13:52 En gros, moi je ne suis pas très inquiet par les perspectives évoquées par certains
13:57 d'une probabilité de récession de 25-30%.
14:00 Essentiellement, et je crois qu'on en avait déjà discuté ici,
14:03 parce que la probabilité qu'il y ait une récession forte est quand même faible.
14:06 Les récessions fortes, ça va toujours avec les crises financières,
14:09 avec les crises du système bancaire commercial,
14:11 avec l'impossibilité de prêter par les banques commerciales et l'économie réelle.
14:14 Et là franchement, on est quand même très loin.
14:17 On se rappelle à peine que SVB et deux autres banques américaines ont fait faillite,
14:23 que le crédit suisse a été adossé.
14:25 C'est 15 jours de volatilité à peine.
14:27 Donc tout ça pour dire qu'on fasse un ou deux trimestres à -01, -02 ou à +01, +02,
14:34 j'ai pas l'impression que c'est ça qui a la capacité à détruire la capacité bénéficiaire des entreprises.
14:39 Et en tant qu'investisseur actions, c'est quand même ça ce qu'on regarde de plus près.
14:44 L'autre gros morceau de la semaine, je le disais, on reviendra sur les marchés bien sûr,
14:48 mais l'autre gros morceau de la semaine, c'était les premières estimations d'inflation zone euro.
14:52 Axel, alors là c'est le jeu des effets de base qu'il faut bien avoir en tête.
14:57 Je le disais, on a eu des effets de base plutôt défavorables en provenance de l'énergie
15:02 sur la marque d'inflation du mois de décembre.
15:05 Est-ce que néanmoins le sens du voyage reste le bon ?
15:10 Et comment vont évoluer ces effets de base à partir de maintenant,
15:14 janvier, février, mars, avril, sur les mois qui viennent en ce début 24 ?
15:19 Alors les effets de base sur l'énergie spécifiquement vont se réduire à peu près à 0 au mois de mars.
15:25 Les prix de l'énergie sont en baisse de -6% à peu près sur un an.
15:32 Ce sera à peu près la même chose sur le mois de janvier.
15:34 Et ensuite ça va plutôt se réduire vers 0.
15:38 On était à -11 en novembre, d'où l'effet de contribution plus forte de l'énergie sur le mois de décembre.
15:48 Après, malgré tout, c'est très difficile à prévoir
15:54 parce que l'énergie est non seulement impactée par les prix du pétrole, du gaz,
15:59 qu'on peut observer un peu sur les marchés,
16:01 mais aussi par tous les dispositifs qui ont été mis en oeuvre par les gouvernements
16:04 pour plafonner ces bouts d'énergie.
16:06 Et suivant qu'on fait l'hypothèse que les gouvernements,
16:09 pour des raisons de consolidation budgétaire,
16:11 que la BCE aimerait bien avoir mis en oeuvre,
16:15 ça peut avoir un impact très différencié sur l'effet de l'inflation.
16:21 Je crois que sur l'Espagne, on peut imaginer que si on a un retrait total du soutien aux ménages
16:28 et aux entreprises de ce dispositif,
16:31 on fait remonter l'inflation de plus d'un point sur 2024.
16:34 Donc c'est un jeu entre à la fois les effets de base et aussi la politique budgétaire.
16:41 C'est extrêmement coûteux politiquement de revenir sur ce type de dispositif
16:44 une fois que vous les avez mis en place.
16:46 Une des raisons pour lesquelles l'inflation est basse en Italie,
16:48 c'est qu'on a ces dispositifs-là, 0,5 sur un an,
16:52 et l'EMI en profite pour demander des baisses de taux,
16:56 alors que la BCE va lui dire "mais non, en fait, l'urgence c'est de remettre un peu d'or dans les finances publiques
17:02 et donc de revenir sur ces transferts".
17:04 Et donc c'est assez difficile d'imaginer le sol de ces deux impacts.
17:12 Probablement l'inflation va se balader entre 2,5 et 3 pendant quelques mois
17:16 dans un "no man's land", mais différencié d'un pays à l'autre.
17:20 Et j'observe qu'en Allemagne, on est plutôt vers 4 actuellement sur l'inflation,
17:24 ce qui donne quelque part du gras à moudre à Schnabel et Nagel
17:31 pour essayer de tirer plutôt vers une politique de prudence face à la décélération de l'inflation
17:37 qui est très inégale en plus en zone euro.
17:39 Donc ça va forcément conditionner la politique de la BCE,
17:44 mais aussi il n'est pas certain que ce soit, dès aujourd'hui, dans le bon sens.
17:51 Je comprends.
17:52 Ça va retarder encore un peu plus le moment où les conditions seront réunies pour la BCE,
18:00 telles qu'elle réfléchit aujourd'hui, pour signaler et mettre en place une première baisse de taux.
18:07 C'est ça, et puis je pense qu'il y a un problème plus, du point de vue de la politique monétaire,
18:11 un problème plus large de cohérence des instruments.
18:14 Puisqu'on vient quand même d'annoncer qu'on va continuer,
18:17 on va même accélérer la contraction du bilan, qui est déjà forte,
18:20 avec les 400 milliards de TLTRO encore à rembourser,
18:23 les 400 milliards d'amortissement de la PP,
18:25 on va en rajouter 45 milliards de PPP sur la deuxième partie de l'année.
18:29 Si vous essayez de réduire le bilan et de baisser les taux en même temps,
18:32 en général, ça ne marche pas.
18:34 Il y a une question de prix de l'argent et la quantité d'un côté et de l'autre.
18:39 On voit que même du côté de la Fed, en ce moment, ça pose beaucoup de problèmes opérationnels.
18:43 La Fed se fait arbitrer sur sa facilité de reverse repo,
18:47 et le BTFP, qui était l'instrument mis en œuvre pour SVB,
18:51 les banques tirent dessus et redéposent à la reverse repo,
18:54 en arbitrant la Fed à hauteur de 50 BP.
18:57 Donc, à un moment, il y a une question même de cohérence de la politique monétaire.
19:02 Soit vous les baissez les taux, et à ce moment-là, il faut arrêter le quantitative tightening, pour faire simple,
19:06 soit vous les laissez à un niveau plus élevé,
19:09 mais à ce moment-là, vous pouvez en profiter, tant que l'économie tient,
19:12 pour poursuivre la contraction du bilan.
19:15 Sur la zone euro, quelle est la vue que vous pouvez avoir à ce stade, Olivier ?
19:21 Sur 2024, l'histoire qu'on racontait américaine est plus proche du no landing que du hard landing aujourd'hui.
19:28 Qu'est-ce qu'il en est de la zone euro, selon vous ?
19:32 Faible arbre, comme toujours.
19:34 On attend, je crois que le consensus doit être à 0,5.
19:37 On peut, avec un peu de chance, un peu surprendre à la hausse, parce qu'on a tellement un peu...
19:41 C'est la chance, quoi !
19:43 On a tellement un peu lâché les espérances de croissance en zone euro,
19:47 qu'avec un peu de chance, il se passe une contraction des prix de l'énergie,
19:52 quelque chose de positif, une armistice.
19:56 On l'a oublié, mais il peut toujours y avoir une armistice en Ukraine.
20:00 Il peut y avoir un peu d'upside.
20:03 Ce que je constate, quand même, c'est que pour reprendre vos chiffres d'inflation que vous citiez sur la zone euro,
20:08 on a quand même une inflation core qui continue gentiment de revenir vers 3%.
20:15 On a, je le disais à l'instant, une attente de croissance pour 2024 autour de 0,5.
20:21 Les taux à 4,5 du MRO de la BCE, c'est quand même assez restrictif.
20:25 En même temps, du quantitatif tightening qui continue, c'est quand même assez restrictif.
20:30 On n'est pas en train de parler de 7, 8 baisse des taux,
20:34 mais peut-être quand même que la BCE pourrait faire quelque chose au premier ou au deuxième trimestre.
20:41 Je regardais entre premier et deuxième trimestre, il faut regarder les dates des réunions des banques centrales,
20:46 parce que c'est important.
20:48 On doit avoir la BCE la fête fin janvier.
20:51 - Fin janvier, début février, je crois que c'est ça.
20:54 - C'est le 20 janvier ou 21 janvier la BCE, 30 janvier la Fed.
20:58 Après le mois de mars, c'est intéressant, puisqu'on a la BCE le 7 mars et de mémoire la Fed le 20 mars.
21:06 C'est pour ça que les marchés commençaient à parier que c'était la Fed qui pouvait bouger en premier,
21:10 puisque le 20 mars, on avait une meilleure vue sur ce qui s'était passé au dernier trimestre de l'année 2023.
21:16 Et donc, éventuellement, les autorités monétaires pouvaient agir.
21:20 Mais là, si on dit que la Fed passe à cause d'un marché de l'emploi un peu trop fort,
21:26 le 11 avril, c'est la BCE qui pourrait, et ça c'est un peu mon scénario,
21:32 qui pourrait être le premier à appuyer sur la détente,
21:36 sachant que la réunion suivante de la Fed est le 1er mai.
21:38 Tout ça pour dire que c'est le calendrier au jour près de quand les réunions ont lieu
21:45 qui va un peu dicter qui va appuyer sur le bouton en premier.
21:48 Moi, il me semble que ça devrait être quand même la BCE,
21:51 et le début du mois d'avril me paraît une bonne date pour le faire.
21:56 - Et elle a cette capacité, elle peut avoir cette capacité à se déconnecter justement d'une banque centrale
22:05 comme la Réserve fédérale américaine ?
22:07 Sous la pression économique, hein ? Pour de bonnes raisons, hein ?
22:10 - Oui, exactement. Je pense que...
22:12 Rappelez-vous quand même, de temps en temps, elle s'est déconnectée.
22:15 Elle est allée en terra incognita en faisant des taux négatifs,
22:19 que la Fed n'a pas osé faire, la BCE a osé le faire.
22:23 - C'est-à-dire qu'elle a mis combien d'années avant de lancer un QI ?
22:26 - Je suis d'accord avec le temps à lancer un QI.
22:28 Mais ce que je veux dire, c'est que de temps en temps, il peut y avoir des surprises.
22:32 Et c'est un peu ce que je disais sur l'économie,
22:34 c'est qu'on n'attend tellement pas grand-chose que finalement l'upside surprise, elle n'est pas neutre.
22:40 Donc pourquoi pas une baisse des taux de la BCE en 1er début avril ?
22:44 - Comment vous... Parce que bon, les scénarios alternatifs, c'est quand même toujours intéressant d'y réfléchir.
22:49 Axel, ce que décrit là Olivier, c'est alternatif, c'est possible, c'est...
22:56 À quelles conditions ?
22:58 - C'est possible, ce qui me paraît quand même une contrainte pour avoir la BCE bouger avant la Fed,
23:05 ou plus fortement que la Fed, c'est le niveau de l'euro.
23:10 Parce qu'on est à un 0,9, dans ce cadre-là, ils le feront probablement pour des raisons qui seront autres que la virgule de l'inflation.
23:17 S'ils baissent les taux de façon anticipée, je pense que c'est probablement que l'économie va très mal.
23:24 Donc l'euro pourrait s'affaiblir beaucoup.
23:30 Et donc à ce moment-là, je pense que ce serait quand même une contrainte pour la BCE.
23:37 - Oui, nous on importe l'inflation.
23:39 - Oui, nous on importe beaucoup.
23:41 C'est une des façons de voir la situation des prix aussi en zone euro.
23:46 Quand vous regardez par exemple les enquêtes qui traduisent le fait que les entreprises ont encore beaucoup de mal à recruter,
23:52 c'est en général le signe qu'on est dans une situation d'excès de demande.
23:56 Alors quand on regarde la croissance, je suis d'accord, c'est pas évident.
24:00 Mais on est dans cette situation où très peu de croissance n'a pas d'impact sur l'emploi,
24:06 a donc un impact délétère sur la productivité apparente, avec des salaires qui sont à 5.
24:10 Donc on est dans un début de risque de stagflation qui peut nous amener aussi à justifier une politique monétaire beaucoup plus restrictive.
24:22 Et donc on va naviguer entre ces deux scénarios.
24:28 Et le temps qu'on débatte, je pense qu'il passera quelques mois et la BCE...
24:35 Former un consensus et former une décision, ça va prendre du temps ?
24:38 Je pense d'autant que les situations d'un pays à l'autre sont très différentes en matière d'inflation et d'activité.
24:44 L'Allemagne, il y a plus d'inflation et très peu d'activité.
24:47 Il y a d'autres pays où il y a moins d'inflation, plus d'activité, comme l'Espagne par exemple.
24:51 Donc c'est très difficile en plus de piloter la politique monétaire pour une zone aussi hétérogène que la zone euro.
25:02 Donc ça ne facilite pas la tâche de Mme Lagarde.
25:05 J'ai vu que les 5 présidents avaient à nouveau signé une tribune.
25:08 Ça faisait longtemps qu'on n'avait pas eu une tribune des 5 présidents ou présidentes aujourd'hui.
25:12 L'union des marchés de capitaux, tout ça, enfin voilà.
25:15 On connaît l'histoire de ce point de vue-là.
25:17 Sur le plan des marchés, bilan de la première semaine, Olivier, moi je constate que tout bouge à nouveau dans le même sens.
25:23 On n'est pas sortis de cette corrélation obligation-action.
25:27 La corrélation entre les taux longs et les marchés à action depuis l'été s'est vraiment reconstituée de manière évidente.
25:36 Et on ne sait même plus d'ailleurs quelle est la poule et quelle est l'œuf à la limite.
25:40 Parce que les taux longs américains sont remontés sur des chiffres un peu meilleurs d'activité,
25:48 mais sans que l'inflation ait surpris du mauvais sens.
25:52 On a plutôt, si vous regardez même la série d'inflation aux Etats-Unis sur les 6 derniers mois et vous l'annualisez, on est à 1,9.
25:59 Donc des taux à 5,5, même si la croissance est à 1,5 ou 2, ça commence à être bien restrictif.
26:05 Donc on a un comportement de marché qui est très driveé par les techniques.
26:15 On en avait parlé la dernière fois.
26:16 Le positionnement en fin d'année, fin octobre, bien sûr.
26:19 Très short du monde, très peu investi et qui a créé un rallye.
26:22 Le S&P a pris 17% en ligne droite entre le 25 octobre et le 25 décembre.
26:29 Donc c'est quand même une hausse assez spectaculaire.
26:32 Bon là on souffle un peu, ça me paraît normal.
26:34 Franchement que le marché retrace de 5 ou 6%, ça n'aurait rien d'étonnant, ce serait même plutôt salutaire pour le début d'année.
26:42 Alors après on sait que malheureusement les statistiques ne sont pas bonnes quand on commence le début janvier avec une première semaine négative.
26:49 Mais bon après tout change tellement vite en ce moment qu'on va dire que les stats ne se reproduiront pas.
26:57 Ce qu'on voit aussi c'est que un des segments qui est très favorisé par tous les investisseurs, qui est les petites et moyennes valeurs,
27:05 ça n'a pas bien tenu cette semaine alors que ça avait fait un beau rattrapage.
27:10 Donc en fait on voit que tout ce qui avait très bien marché de mi-octobre à la fin d'année,
27:16 cette semaine c'est exactement l'inverse.
27:18 Les spread de crédits s'écartent, le IE sous-performe, les small and mid-cap sous-performent.
27:23 Donc c'est une semaine qui est de consolidation assez classique.
27:28 Pour l'instant je pense qu'il n'y a pas lieu de s'effrayer.
27:31 Tu dirais de grands enseignements de cette première semaine ?
27:33 Non, je ne crois pas.
27:34 Est-ce que néanmoins le côté volatilité, est-ce qu'il y a une certitude de ce point de vue-là ?
27:40 La sensibilité du marché aux données, la capacité à changer de sens en cours de séance sur des actifs clés comme le dollar,
27:50 comme l'obligataire, ce qu'on voit encore aujourd'hui,
27:52 ça c'est un régime de marché dans lequel on va continuer d'évoluer pendant quelques temps.
27:58 La volatilité paradoxalement n'est pas tellement sur le marché actions.
28:01 Quand on regarde les niveaux de volatilité implicite, quand on regarde le VIX, les VSTOX, les VEDAX et autres,
28:07 on est plutôt sur des niveaux historiquement bas.
28:10 On est autour de 14 sur le VIX, on était à 12 il y a une semaine.
28:14 Ce sont des niveaux historiquement bas.
28:16 Les moyennes sont plutôt entre 18 et 20 sur le VIX.
28:19 En revanche, si on en parle souvent sur ce plateau, il y a un segment d'actifs sur lequel la volatilité ne veut pas sortir, c'est l'obligataire.
28:26 Notre célèbre move est au-dessus de 100, ce qui n'est pas une valeur normale.
28:31 Une valeur normale pour le nous c'est 70, 80 sur les 20 dernières années.
28:35 Donc ça veut dire quand même qu'on est 50% plus volatile que les moyennes historiques.
28:40 Ça montre bien que toutes les questions qu'on vient d'aborder ensemble,
28:44 personne n'a la réponse et que l'incertitude est maximale sur le niveau d'inflation,
28:50 sur le niveau de croissance, sur le timing des baisses des taux.
28:53 Et le marché obligataire est le premier réceptacle de tous ces doutes.
28:56 Ça veut dire que dans une gestion globale ou une allocation ou une gestion diversifiée,
29:02 c'est compliqué de faire des paris très forts sur la partie action par exemple,
29:06 ou est-ce que en regardant des valorisations, des fondamentaux, des perspectives de bénéfices,
29:12 est-ce qu'il y a des vrais choix à faire aujourd'hui dans l'univers action ?
29:16 Partant d'une année 23 où la diversification a très peu payé,
29:20 c'est-à-dire que achetez les 7 magnifiques, vous faisiez une année impeccable.
29:25 Nasdaq 100 a pris 50% et plus, surplaçant de plusieurs têtes le reste des indices
29:31 qui ont effectué aussi des beaux parcours.
29:34 Moi je pense qu'il faut prendre le risque de la diversification 2024,
29:37 c'est-à-dire qu'on a la chance de ce début de semaine d'avoir un petit recul.
29:44 Par exemple des small limit cas, si vous avez raté le coche,
29:47 il faut peut-être commencer à regarder de plus près certaines valeurs.
29:51 D'ailleurs on est la première semaine de l'année, il y a déjà quelques opérations en capital,
29:55 il y a une OPA, enfin un retrait de code ce matin sur une valeur suédoise dans le secteur du software,
30:02 big facta, avec une prime de 31%, donc c'est quand même intéressant.
30:07 Il y a des gens qui achètent des gens de cap.
30:09 J'en ai un peu de temps, l'histoire est amusante,
30:11 parce que c'est le fonds de private equity qui avait mis sur le marché 35% du capital il y a 3 ans,
30:16 qui rachètent les 35% qu'ils ont vendus, juste pour donner quelques chiffres.
30:20 Ils les avaient mis sur le marché à 60 couronnes suédoises,
30:23 c'est descendu à 25 et là ils font une offre un peu au-dessus de 40.
30:26 Donc on voit que les niveaux de valorisation entre les marchés cotés et les marchés non cotés
30:34 ne sont pas les mêmes, je ferme la parenthèse,
30:37 c'est quand même intéressant de voir qu'un fonds de private equity
30:40 est capable de mettre une prime de 30% sur une société qui connaît bien par rapport à un cours de marché.
30:45 C'est quand même un indicateur que le prix des small et mid-cap,
30:49 c'est une valeur qui fait 800 millions d'euros de capi environ,
30:52 est quand même très décoté.
30:54 Donc continuer à se renforcer sur ce qui n'a pas marché en 2023,
30:59 je pense que c'est une bonne idée.
31:02 Donc les small et mid-cap, les Magnificent 7,
31:05 elles sont toutes montées grâce à l'intelligence artificielle.
31:09 Si vous regardez dans l'ensemble des Magnificent 7,
31:13 finalement il n'y a que Microsoft, Google et Nvidia qui sont vraiment dedans.
31:18 Et sachons qu'il n'y a vraiment que Nvidia qui gagne de l'argent avec ça.
31:21 Les autres c'est des milliards et des milliards d'investissements,
31:25 et pour l'instant pour un retour à déterminer.
31:28 Donc c'est toujours le fabricant de pelle et de pioche qui gagne,
31:31 on connaît l'histoire, mais ça veut quand même peut-être dire
31:34 qu'on voit bien qu'Apple, c'est un peu de mal en ce début d'année.
31:38 - Deux analystes ont dégradé Apple cette semaine.
31:41 - C'est un peu difficile.
31:43 C'est pour ça que je pense que la diversification en 2024 c'est un thème.
31:46 Et donc ça veut dire quoi ? Qu'est-ce qui n'a pas marché en 2023 ?
31:49 Les défensives. La pharma, la santé, les staples,
31:53 tout ça, ça fait des performances assez faibles.
31:57 Donc je pense que dans un contexte qu'on vient de décrire,
32:01 qui est assez incertain en termes de macroéconomie et de niveau de taux,
32:04 ce n'est pas idiot d'aller plutôt sur des valeurs défensives,
32:07 continuer à s'intéresser à la qualité.
32:09 - Et les valeurs qui sont décotées aujourd'hui, c'est ça qui est intéressant.
32:11 Souvent c'est des valeurs qui traitent cher.
32:14 Parce que c'est défensif, que c'est visible,
32:17 souvent ça se paye plus cher que d'autres valeurs.
32:20 - Et c'est comme les small and mid-cap.
32:21 D'habitude ça se paye plus cher, parce qu'il y a plus de croissance.
32:23 Là la décote par rapport aux grandes capitalisations,
32:26 c'est du même ordre en termes de PE qu'on avait en 2008
32:29 pendant la grande crise financière.
32:31 Et d'ailleurs la raison est la même.
32:32 C'est parce que les small et mid-cap ont moins d'accès aux financements
32:35 que les grandes capitalisations.
32:37 Tout ça pour dire que je pense vraiment qu'il faut diversifier.
32:40 D'un point de vue plus global,
32:42 on avait eu une année 2022 qui était catastrophique
32:46 pour le fameux portefeuille balance.
32:48 L'année 2023 c'est un retour assez...
32:51 - Fin d'année a été bien meilleur, oui.
32:53 - Oui, toute la performance s'est faite au dernier trimestre.
32:56 Et je pense que 2024 sera aussi une bonne année
32:59 pour les portefeuilles balance.
33:01 Parce que même si la volatilité sur l'obligataire
33:05 ne va pas s'en aller,
33:07 ça m'étonnerait que le tinaute parte à 6%.
33:10 Donc il y a quand même du portage.
33:12 - Au moins pour du portage, c'est ce que j'allais dire.
33:14 - Le gain en capital n'est pas sûr, mais le portage...
33:17 - Le côté protection ce n'est pas évident encore.
33:19 - Le côté protection pour l'instant n'est pas là.
33:23 Puisque la corrélation est dans le même sens.
33:26 - Portage, ok.
33:28 Jouer le retour de l'actif sans risque,
33:31 ce n'est pas évident aujourd'hui, Axel.
33:34 - Pour faire écho à ce qui venait de dire sur la volatilité,
33:37 il n'y a pas de vol sur les actions,
33:40 mais il n'y a pas de vol sur le change non plus.
33:42 Le niveau du change est très faible.
33:45 Et sur le spread de crédit, il y a très peu de volatilité aussi.
33:50 On a maintenant des VIX pour tous les actifs.
33:54 Donc c'est facile à suivre.
33:57 C'est effectivement le directionnel taux
34:00 qui dicte toutes les performances financières
34:03 et le coût de dominateur commun de tout ça.
34:05 C'est évidemment toujours la Fed, surtout, et d'autres banques centrales.
34:09 Donc c'est difficile d'être diversifié,
34:12 mais on peut l'être au sein des classes d'actifs
34:14 en préférant des portefeuilles plus aiguilles pondérées,
34:18 où parfois il y a des phases de marché
34:22 où la concentration est très très forte.
34:24 Mais quand on regarde la performance du Nasdaq par rapport au Russell,
34:27 la dernière fois qu'on était là, c'était en 2000.
34:30 Donc la suite n'est pas forcément très belle.
34:33 Effectivement, on se posera un jour la question de la rentabilité de l'IA.
34:38 La bulle et la sensibilité au taux long
34:42 qui est engendrée par ce twist monétaire
34:46 va être, je pense, testée par le marché au cours du temps.
34:50 D'ailleurs, Nvidia est passé du Bitcoin à l'IA.
34:54 Donc c'est un petit peu cette transition-là
34:56 qui les a fait surnager et continuer.
34:58 Donc c'est des thématiques comme ça qui sont intéressantes à jouer,
35:03 qui peuvent être très prolongées, mais qui sont aussi un peu dangereuses,
35:06 puisqu'elles seront à un moment testées.
35:08 Simplement, est-ce que les fondamentaux justifient les multiples qu'on paye ?
35:12 Oui, on peut passer par des phases de déception
35:14 sur l'adoption de l'IA générative, de ce que ça peut apporter, générer, etc.
35:18 comme résultat.
35:19 Absolument.
35:20 Et auquel cas, il y aurait probablement un durcissement,
35:24 là pour le coup, réel, des conditions financières.
35:27 Un peu à l'instar de ce qu'on avait connu en 2001, si la bulle éclate.
35:31 Ça peut fabriquer une récession, ce genre d'éclatement, d'évalorisation.
35:36 C'est ce qu'on avait vu à ce moment-là,
35:38 avec une récessionnette sur le plan économique,
35:41 mais un impact très prolongé sur l'emploi,
35:44 où le chômage se dégrade jusqu'en 2003, de mémoire,
35:49 et parce qu'en fait, on a une réelle amélioration de la productivité
35:53 avec la pénétration de ces nouvelles technologies.
35:56 Donc on peut avoir cette espèce d'ambivalence,
35:59 une récessionnette des performances boursières et financières très mauvaises,
36:03 et un marché de l'emploi qui subit un petit peu toutes les transformations,
36:09 qui continue dans l'économie réelle,
36:11 malgré le durcissement des conditions financières.
36:15 Et le poudre de la Fed peut, dans un certain scénario,
36:19 ne pas permettre de passer au-delà de cette séquence que vous décrivez.
36:25 Ça peut être une séquence, y compris avec la perspective d'un poudre de la RFA ?
36:31 Oui, parce qu'on ne regonfle jamais la bulle.
36:34 Éventuellement, on en gonfle une autre,
36:36 c'était ce que Greenspan a fait avec l'immobilier,
36:39 qui finalement causera la crise suivante.
36:42 Mais on met un frein sur les effets induits de l'éclatement de la bulle,
36:48 mais c'est tout, en fait.
36:50 Et donc on atténue la faiblesse induite.
36:54 Peut-être un petit bébol sur la bulle,
36:56 c'est qu'en 2000, on payait 25-30 fois le chiffre d'affaires,
37:00 là on paye 25-30 fois les résultats.
37:02 Donc ce n'est quand même pas la même chose.
37:04 Et puis on en a déjà parlé aussi,
37:06 les positions de trésorerie de ces boîtes-là
37:08 les protègent quand même énormément de tout ce qui peut se casser.
37:11 Vous disiez, le cash placé par Apple,
37:13 chaque mois, chaque trimestre, c'est 1,5 milliard de résultats.
37:16 Oui, ça fait 6-7 milliards par an.
37:18 Donc de gagner, là...
37:20 Tant que les taux sont assez nus.
37:22 Le financier d'Apple sait qu'il va gagner 7 milliards en 2024,
37:26 quoi qu'il arrive, donc c'est plutôt sympathique pour commencer l'année.
37:29 Même si les valeurs sont effectivement un peu tendues,
37:32 un effondrement, quand même, ce serait surprenant.
37:35 Il faut qu'on parle un peu de la Chine.
37:37 Alors il y a plein d'angles d'entrée possibles.
37:39 Moi, celui qui m'intéresse, c'est déjà immédiatement
37:42 la menace de rétorsion chinoise
37:45 contre les spiritueux et les liqueurs françaises, en l'occurrence,
37:49 puisqu'on comprend que la France a été un pays parmi les plus grands avocats
37:53 de mettre en place une enquête
37:56 contre les importations de véhicules électriques chinois,
37:59 à préparer des mesures de contrôle, etc.
38:01 Et donc, le boomerang revient dans ce sens-là
38:05 à travers des menaces sur le secteur des spiritueux français.
38:10 C'est l'ambiance depuis Donald Trump, en fait.
38:13 L'ambiance à la réduction,
38:16 de l'accélération des échanges à la stagnation des échanges,
38:19 c'est ça qui a été créé par l'administration Trump,
38:22 et ça ne va pas s'arrêter.
38:24 Rappelons juste, quand même, pourquoi c'était parti.
38:26 C'est que, quand la Chine rentre dans l'OMC,
38:28 la Chine fait 15% du PIB américain.
38:31 Et puis, juste avant Covid, on monte quasiment à 75% du PIB américain,
38:35 avec l'objectif d'être première nation en 2030 ou 2035,
38:39 je ne me souviens plus.
38:40 Ce qui commence vraiment à yasser les Américains,
38:43 et encore plus Donald Trump.
38:45 Et on peut faire un parallèle,
38:46 c'est ce qui était arrivé avec le Japon dans les années 80.
38:49 Et là, on a déjà perdu quasiment 10 points de PIB relatifs
38:54 par rapport aux États-Unis.
38:57 Et d'ailleurs, je me demande si ce n'est pas ce qui explique
39:00 le faible niveau de réaction des autorités chinoises.
39:03 Je m'explique, si en plus vous dévaluez le yuan,
39:07 ça va qu'amplifier la dégradation relative de la Chine
39:11 par rapport aux États-Unis.
39:13 Donc entre cet objectif de 2030 ou 2035
39:16 de dépasser les États-Unis, qui n'arrivera pas,
39:19 je crois qu'on peut l'affirmer sans risque,
39:23 et relancer l'économie locale,
39:27 le gouvernement chinois ne sait pas trop quoi faire.
39:31 Et on a toujours...
39:33 - Tous ces mouvements sont défensifs ?
39:35 - Tous ces mouvements sont défensifs.
39:37 On parlait encore de l'attaque sur les jeux vidéo qui a eu lieu,
39:41 puis un peu en avant, un peu en arrière.
39:44 Mais sur le fond, il y a eu très peu de réelles mesures de relance
39:50 depuis 3 ans, depuis sortie Covid.
39:53 Il y a eu très peu de réelles mesures de relance.
39:56 - On stabilise ? C'est ce que je comprends.
39:58 - On arrête la dégradation, mais on ne fait rien de vraiment tranchant.
40:02 Est-ce qu'on le fera en 2024 ?
40:05 Tout le monde est passé tellement baird sur la Chine,
40:07 c'est un peu le moment même.
40:08 - Bah oui, oui.
40:09 - Il peut y avoir...
40:11 - Mais c'était vrai, il y a un mois, il y a deux mois...
40:13 - Exactement.
40:14 Ce qui me fascine plus sur la Chine,
40:16 on en a déjà parlé là encore,
40:18 c'est le choc démographique qui,
40:20 non seulement est épouvantable, mais ne fait que s'accentuer.
40:23 Je regardais, juste avant de venir,
40:25 le taux de fécondité à Hong Kong, il est à 0,8.
40:28 En France, on s'inquiète parce qu'on est passé d'un 8 à un 7,
40:31 on est à 0,8, c'est-à-dire que dans moins d'une génération,
40:33 on divise par 2 la population.
40:35 Ça veut dire un taux de fécondité inférieur à 1.
40:38 Et qu'on avait des estimations sur la population chinoise
40:42 à la fin du siècle, autour de 600 millions d'habitants.
40:45 - Ce ne sera pas ça.
40:46 - Ça commence à être optimiste par rapport au taux de fécondité
40:48 que vous avez aujourd'hui.
40:49 Donc ça peut changer.
40:50 Mais tout ça quand même, moi, me rend très prudent toujours sur l'économie chinoise.
40:55 - D'ailleurs, même cette volonté,
40:56 ils sont aujourd'hui les premiers exportateurs mondiaux de voitures.
40:59 Face à une faiblesse de la demande domestique,
41:01 ils ont quand même besoin de saturer leur capacité de production
41:04 et il n'y a pas d'autre moyen que de partir au large, à l'offensive,
41:08 dans les zones où on leur laissera faire.
41:10 Parce que ce n'est pas aux États-Unis qui vont exporter leurs voitures électriques.
41:13 Pour l'instant, c'est plutôt l'Europe qui semble assis.
41:15 Mais même là, on comprend qu'il y a quelque chose...
41:17 - Exporter, exporter, parce qu'on a l'impression que l'Europe, pour une fois,
41:21 comprend que le marché unique est libre-échange.
41:23 - Oui, on va voir.
41:24 Mais en tout cas, il y a quelque chose de défensif aussi derrière cette stratégie
41:29 de vouloir à nouveau exporter massivement comme ça...
41:32 - Ce qu'il faut faire, c'est ce qu'a fait le Japon,
41:34 c'est acheter des... mettre du capital à l'étranger.
41:37 C'est ça qu'il faudrait faire.
41:39 C'est probablement ça l'usine BYD en Europe nord-est, en Hongrie.
41:43 - En Hongrie, c'est ça, oui.
41:44 - C'est ça qu'il faut faire.
41:45 Et l'Europe n'a rien à perdre à faire ça.
41:47 À accepter qu'il y ait du capital chinois
41:49 qui fabrique des voitures électriques, mais en Europe.
41:53 - Sur la Chine, Axel, j'ai noté aussi faillite d'une shadow bank, Zongzhe,
41:58 petite roue de 36 milliards.
42:00 - Je chie des dernières nouvelles, c'est pas une question, j'en sais rien.
42:07 - Vous arrivez comme ça, je pense, plusieurs fois dans l'année.
42:10 - Est-ce qu'il y a un cas, au moins tactique,
42:14 là, parlons investissement,
42:16 est-ce qu'il y a un cas tactique autour des actifs chinois
42:19 pour ceux qui se sentent le courage d'investir dans des actifs chinois aujourd'hui ?
42:26 - Oui, espérons que ce ne soient pas ceux qui espéraient la reprise après le déconfinement,
42:31 puisque, effectivement, ça a été plutôt l'échec de 2023, cette histoire-là.
42:36 Et là, il y a un changement d'optique en plus des autorités,
42:40 avec une échéance Taïwan bientôt,
42:43 qui peut aussi, encore une fois, durcir la tonalité du régime.
42:48 Là, on nous explique qu'en fait, on ne va pas essayer de relancer la demande interne,
42:53 comme ça a été longtemps l'espoir de sortir de ce modèle industriel exportateur
42:57 pour essayer de stimuler la demande.
42:59 En fait, on voit que ça ne marche pas,
43:01 la conso reste trop petite dans le PIB pour que ce soit vraiment le ressort.
43:05 Et effectivement, on observe des surcapacités partout,
43:08 la déflation au niveau des prêts à la production, c'est l'évidence même.
43:12 Donc là, ils veulent être à la pointe de certaines technologies,
43:16 il y a quelques succès d'ailleurs, avec ce décès ici sur les semi-conducteurs.
43:21 Est-ce que ça va être suffisant pour absorber un chômage dont on appuie les chiffres,
43:26 mais qui a priori ne doit pas être beau ?
43:29 Donc ça va être très très difficile, je pense,
43:33 de à la fois essayer de repousser la frontière technologique,
43:37 sachant qu'il y a encore, malgré la contraction de la population,
43:41 encore beaucoup d'emplois à créer, de chômage à absorber.
43:44 Donc c'est...
43:47 - Est-ce que ça veut dire... Bon, la question est impossible,
43:50 mais est-ce que ça veut dire quand même que le pouvoir à Pékin, à un moment,
43:54 va revenir sur les questions économiques un peu plus qu'il ne l'a fait jusqu'à présent,
43:58 ou est-ce qu'on est complètement dans autre chose,
44:01 que Xi Jinping a avant tout un agenda politique, géopolitique,
44:05 qui restera sur le dessus de la pile devant l'économie ?
44:10 Ou est-ce qu'à un moment, il y a quand même une sensibilité à l'économie qui revient ?
44:15 - Je pense que si la survie du Parti communiste est en jeu,
44:21 peut-être qu'il faudra effectivement faire des transferts...
44:24 - Accommoder quoi !
44:26 - Et calmer la population.
44:29 Je ne sais pas, mais je pense que c'est assez loin, cette optique-là.
44:33 Et ils essayent de faire autre chose.
44:35 On a une série de demi-mesures depuis 2020, qui ne rime à rien.
44:39 C'est vraiment des patches sur le problème immobilier qui se suivent.
44:45 Ils font face à des challenges considérables sur la croissance,
44:51 je pense qu'on n'aura peut-être même pas d'objectif de croissance cette année,
44:54 ce qui veut bien dire qu'on est en face d'un ralentissement très marqué.
45:01 - Et ce ne sera donc pas un moteur, même bref, pour 2024 ?
45:06 - Non, je pense que le plus inquiétant, si on doit retenir une stat sur la Chine,
45:12 c'est l'évolution des IDE.
45:14 Les IDE sont en contraction maintenant sur l'année 2023.
45:17 C'est la première fois depuis qu'on a des stats
45:19 que vous avez un désinvestissement du reste du monde en Chine.
45:23 Et donc ça, vous faites face à un problème immobilier en interne,
45:26 vous faites face au désintérêt motivé par le duressissement du régime
45:30 du reste du monde vers le fait de produire en Chine,
45:33 qu'est-ce qu'il vous reste ? Pas grand-chose.
45:35 - Donc il y a un vrai découplage, quoi.
45:37 Quoi qu'on en dise, il y a un vrai découplage qui se met en place.
45:39 Les investissements directs étrangers, évidemment, les IDE.
45:42 Merci à vous deux, merci d'avoir été là pour éclairer cette première semaine de marché 2024,
45:47 qui aura été plutôt négative, mais venant de ce rallye de fin d'année
45:50 qui, lui, aura été spectaculaire.
45:52 Olivier de Béranger, la financière des Chiquiers,
45:54 et Axel Bott, Ostrom Asset Management, étaient les invités de Planète Marché ce soir.
45:58 [Générique]
46:08 - Le dernier quart d'heure de Smartbourg.
46:10 Chaque soir, c'est le quart d'heure thématique, et chaque premier vendredi du mois,
46:13 nous avons rendez-vous avec les équipes de Clartemps Associés
46:16 pour détailler un cas d'investissement à travers la lecture de l'analyse fondamentale.
46:22 Le cas dont nous parlons aujourd'hui est le cas SPIE, un dossier français,
46:26 une belle mid-cap française, on peut la décrire comme ça,
46:29 dans le secteur des services aux industries,
46:32 et c'est Nicolas Aymarinoff, à mes côtés, qui nous en parle ce soir,
46:35 gérant chez Clartemps, bien sûr. Bonsoir, Nicolas.
46:37 - Bonsoir.
46:38 - Merci beaucoup d'être avec nous.
46:39 Que faut-il savoir de SPIE, de son histoire, et de son périmètre d'activité aujourd'hui, Nicolas ?
46:47 - Oui, SPIE est effectivement un moyen de capitalisation française
46:51 qui a fait son retour à la Bourse de Paris en 2015,
46:55 et pourtant c'est une société qui est plus que séculaire,
46:58 puisqu'ils tirent leurs origines du début du XXe siècle,
47:02 avec l'électrification du métro parisien.
47:06 Et au XXe siècle, ils avaient une activité de construction,
47:11 SPIE Batignolles, qui n'est plus dans le giron du groupe depuis 20 ans.
47:15 Et donc aujourd'hui, c'est une société qui est spécialisée dans les services multitechniques.
47:21 Donc ça inclut des activités d'installation et maintenance d'infrastructures électriques, mécaniques,
47:29 l'hygiénie climatique pour les bâtiments.
47:32 Donc tout cela représente plus de 60% des revenus.
47:36 Un quart des revenus qui est généré par leurs activités dans les infrastructures de télécommunication,
47:44 déploiement de fibres, par exemple, gestion de data center.
47:49 Et 15% transmission et distribution d'énergie,
47:55 où ils vont intervenir sur l'infrastructure de transport d'électricité très en amont.
48:01 Donc c'est une société qui agit exclusivement en Europe continentale.
48:07 France, Allemagne, pays de l'Europe de l'Est, Benelux.
48:13 Et il y a 7% des revenus qui proviennent de leurs divisions oil and gas et nucléaire.
48:21 Mais le périmètre géographique aujourd'hui est avant tout européen.
48:27 Qu'est-ce qu'on peut dire de ce qui porte la croissance de SPIE aujourd'hui ?
48:32 D'ailleurs, quel est le régime de croissance des activités de SPIE pour avoir un ordre de grandeur ?
48:38 Et quels sont les moteurs de la croissance aujourd'hui et demain ?
48:45 SPIE bénéficie de nombreux moteurs de croissance qui sont liés à la transition énergétique et la connectivité.
48:53 La société bénéficie des moteurs comme l'efficacité énergétique des bâtiments.
49:00 Ils doivent intervenir sur la rénovation des choux de dièvre, l'installation de pompes à chaleur.
49:07 Ceci permet de réduire la facture énergétique ou les émissions de CO2.
49:13 L'énergie reste un moteur important puisqu'il va falloir adapter le réseau électrique à l'intégration des renouvelables.
49:22 La ville intelligente à travers des travaux extérieurs liés à l'éclairage public, la surveillance vidéo, l'installation de chargeurs pour véhicules électriques.
49:34 C'est l'aménagement urbain.
49:39 Ce sont des méga tendances assez conséquentes.
49:47 Sans oublier la connectivité à travers la construction et la maintenance de data centers.
49:55 C'est une société qui voit son marché adressable accéléré à 4% effet volume en dehors de l'effet prix.
50:05 Quelle visibilité offre le carnet de commande de SPIE ?
50:11 Le modèle économique de SPIE est fondé sur la maintenance.
50:18 80% de leur chiffre d'affaires est généré par des travaux réguliers et récurrents.
50:27 Seulement 20% sont des nouvelles installations.
50:31 La visibilité est assez forte ainsi que la génération du cash.
50:36 Positionnement idéal au regard des enjeux de transition qui nous occupent aujourd'hui.
50:42 La transition énergétique, climatique et numérique avec les communications et les data centers.
50:49 Quels sont les risques pour les activités de SPIE ?
50:59 Comment regardez-vous cette partie du dossier ?
51:02 Les risques sont liés au recrutement.
51:07 C'est une société qui emploie d'ingénieurs et de techniciens.
51:12 Les profils sont en tension.
51:14 Les coûts salariaux étaient observés par les analystes l'année dernière.
51:20 Avec le retour de l'inflation, ils ont subi une hausse des coûts salariaux de 5% l'année dernière.
51:27 4% pour l'année prochaine.
51:31 Grâce à leur pouvoir de prix, ils ont réussi à améliorer leur profitabilité.
51:38 Ils ont augmenté leurs marges.
51:43 L'attractivité reste un enjeu de taille.
51:49 Il va falloir fidéliser les employés.
51:53 L'acteur numéro 3 de l'Europe est le marché des services multi-techniques.
52:05 C'est un acteur emblématique ?
52:07 Oui.
52:08 Il est à la taille pour proposer des services de construction cléanement,
52:15 de data center, des chantiers vitrine qui peuvent offrir de la responsabilisation rapidement.
52:25 Mais il est certain que c'est un facteur qui limite le développement.
52:30 Bien sûr.
52:31 Mais ils ont cette capacité.
52:33 L'idée est d'offrir à des ingénieurs de piloter des projets clé en main.
52:39 C'est du point de vue des ressources humaines.
52:42 C'est un facteur d'attractivité important ?
52:45 C'est un avantage que Spi a sur ses concurrents ?
52:48 Oui.
52:49 Si la clé devient la question des talents et du recrutement du talent,
52:54 il faut regarder de près une politique RH comme celle d'un groupe comme Spi.
53:00 Oui.
53:01 Spi affiche une profitabilité bien au-delà de la moyenne du secteur.
53:10 Ceci est grâce à la sélectivité des contrats.
53:14 Ils interviennent sur des contrats à plus forte valeur ajoutée
53:18 qui peuvent mieux valoriser les compétences des employés.
53:23 Je comprends.
53:24 La question des talents se pose dans beaucoup de métiers,
53:27 dans les métiers de Spi également.
53:29 Qu'est-ce qu'on peut dire du dossier sur le plan boursier,
53:33 sur le plan de sa valorisation aujourd'hui ?
53:36 Et comment gérez-vous cette position chez Clartent ?
53:41 Quelle est la taille de la position ?
53:43 Et qu'attendez-vous de cette position chez Clartent ?
53:46 Chez Clartent, c'est une position qui est supérieure à la moyenne
53:54 à travers notre gestion.
53:57 C'est une conviction ?
53:58 Oui, c'est une position de conviction.
54:00 C'est un dossier que nous suivons depuis leur réintroduction en bourse en 2015
54:04 et que nous détenons de façon continue depuis plus de deux ans maintenant.
54:09 Clairement, la société aujourd'hui a vu son marché adressable accélérer.
54:15 En dehors de la croissance structurelle,
54:20 c'est une société qui est très active sur les acquisitions.
54:24 Cette semaine encore, je crois, ils rachètent un acteur en France ou en Europe.
54:28 Toutes les années, la croissance externe rajoute entre 3 et 4 %.
54:33 C'est un vrai savoir-faire de ce point de vue-là.
54:39 Ce sont des acquisitions qui sont bien menées,
54:42 qui sont relutives derrière pour l'entreprise.
54:45 Oui, les acquisitions permettent d'améliorer le maillage territorial et sont relutives.
54:54 Citons la dernière grosse acquisition au mois de novembre dernier,
54:58 une acquisition de société Robur en Allemagne, dont la profitabilité est supérieure à celle de Spi,
55:06 qui était acquis à un multiple qui était, à notre sens, assez intéressant.
55:14 Nous avons aujourd'hui une croissance bénéficiaire qui devrait s'approcher des 10 %
55:20 avec l'appréciation du multiple.
55:22 Aujourd'hui, le multiple boursier de Spi est autour de 12 fois le résultat net.
55:28 C'est à peine au-dessus de la moyenne historique alors que le groupe est désendetté.
55:35 Nous estimons que ces éléments offrent une appréciation significative à moyen terme.
55:45 On peut avoir à la fois un titre qui se paierait un peu plus cher
55:50 et le momentum bénéficiaire qui pourrait créer de la valeur boursière pour le titre Spi.
55:56 Ce sont les deux jambes de la performance que nous voyons pour ce dossier.
56:00 Merci beaucoup Nicolas et merci d'être venu évoquer pour nous le dossier Spi.
56:05 Très intéressant, un service multi-technique dit comme ça, ce n'est pas forcément très clair,
56:11 mais on a bien compris, positionné au cœur de la transition énergétique,
56:15 de la transition numérique avec une taille critique aujourd'hui.
56:20 En tout cas, un acteur emblématique de ce secteur en Europe et consolidateur de ce secteur, on l'a vu,
56:25 avec encore une petite acquisition qui a été menée et annoncée cette semaine par Spi.
56:29 Nicolas Imarinov qui était avec nous, l'invité de ce quart d'heure thématique.
56:33 Chaque premier vendredi du mois, nous retrouvons des équipes de Clartemps associés à 17h45 en direct
56:38 et en replay bien sûr sur bsmart.fr dans la rubrique marché à thème de Smart Bourse.
56:46 Merci beaucoup Nicolas et merci d'avoir été avec nous pour ce quart d'heure thématique.
56:49 Bon week-end, on se retrouve lundi évidemment à 17h mais aussi à 13h30 pour le supplément du lundi
56:56 et nos invités qui seront avec nous.
56:58 [Musique]