SMART BOURSE - Emission du mardi 9 juillet
Mardi 9 juillet 2024, SMART BOURSE reçoit Andrew Etherington (Head of Multi-Asset Total Return, AXA IM) , Stephane Déo (Senior Portfolio Manager, Eleva Capital) , Hervé Goulletquer (Senior Economic Advisor, Accuracy) et Walid Azar Attalah (Gérant, Thematics AM)
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00:00Bienvenue dans Smart Bourse, votre émission quotidienne sur Bismarck pour rester à l'écoute
00:12des marchés chaque jour du lundi au vendredi à 17h si vous nous suivez en direct sur Bismarck
00:16TV, émission que vous retrouvez chaque soir en replay sur Bismarck.fr ou encore en podcast
00:21sur l'ensemble de vos plateformes préférées.
00:23Au sommaire de cette édition ce soir, place à la partie américaine avec une séquence
00:28importante à commencer par les prises de parole de Jérôme Powell aujourd'hui et
00:33demain devant les commissions spécialisées dans les affaires économiques et financières
00:38au Sénat aujourd'hui, à la chambre des représentants demain.
00:42On parle du témoignage seméannuel du président de la réserve fédérale américaine qui s'exprime
00:46juste avant la publication d'un chiffre important, crucial même peut-être pour la suite et
00:52la conduite de la politique monétaire américaine dans les prochains mois, le rapport mensuel
00:56sur l'inflation relatif au mois de juin qui sera publié ce jeudi.
01:00À ce stade, le discours de Jérôme Powell ne varie pas beaucoup, il reconnaît qu'une
01:07partie de la bataille contre l'inflation a été remportée, en tout cas que des efforts
01:11considérables ont pu être faits en la matière.
01:13Néanmoins, il manque toujours ce petit degré de confiance nécessaire pour permettre à
01:19la Fed d'enclencher ou de signaler explicitement une prochaine baisse de taux.
01:23On comprend à travers ce discours que le meeting de fin juillet pour la Fed sera encore
01:28un meeting d'attente avant peut-être un premier mouvement pour le mois de septembre.
01:34Débat et discussion avec nos invités de Planète Marché dans un instant sur ces questions
01:38fondamentales, sans oublier la dimension politique, on y reviendra dans un instant, mais les marchés
01:42européens et le marché parisien ont plutôt souffert aujourd'hui avec un CAC qui termine
01:46en baisse de plus de 1,5% sous les 7500 points avec une incertitude qui s'installe pour quelques
01:53jours, voire quelques semaines au moins côté français et puis les entreprises vont
01:58également bientôt reprendre la parole à l'occasion de la saison des publications des
02:01résultats du deuxième trimestre et déjà quelques petits warnings qui viennent mettre
02:09en perspective les enjeux des résultats des entreprises.
02:13On a eu Dassault Systèmes aujourd'hui, Véralia également sur la Cote-Française, ces derniers
02:17jours on avait eu quelques ajustements de prévision de guidance de la part du patron
02:21de L'Oréal ou encore de Michelin puis Nike qui a fait un warning important sur la partie
02:26américaine il y a une dizaine de jours ou encore Page Group sur la Cote-Britannique,
02:31la spécialiste du recrutement au cabinet de recrutement mondial, lui aussi qui abaisse
02:37ses prévisions en raison d'une dégradation de l'activité qu'il observe dans ses différents
02:44marchés mondiaux.
02:45Voilà pour les sujets de marché du moment, discussion ainsi que je le disais avec nos
02:49invités dans un instant et puis dans le dernier quart d'heure de Smart Bourse, le quart d'heure
02:51thématique, nous reviendrons sur le thème de l'économie de l'abonnement, c'est une
02:57des stratégies qui est déployée chez Thematics Asset Management depuis quatre ans maintenant
03:01et le co-gérant de la stratégie sera avec nous en plateau à partir de 17h45.
03:05Mais d'abord, tendance mon ami, chaque soir en ouverture de Smart Bourse, les infos clés
03:19du jour sur les marchés avec vous Pauline Grattel.
03:22Bonsoir Pauline.
03:23Bonsoir.
03:24Bon une tendance rouge sur le marché parisien et sur les marchés européens, une baisse
03:27qui s'est même accélérée à partir du milieu d'après-midi.
03:31Oui parce que la France est évidemment toujours plongée dans une période d'incertitude en
03:36attendant l'installation du prochain gouvernement, donc le CAC 40 s'inscrit en net recul de
03:42plus de 1% et plus globalement c'est l'ensemble des bourses européennes qui est dans le rouge
03:46aujourd'hui.
03:47Bon, qu'en est-il du marché obligataire qu'on continue de surveiller de près, notamment
03:52autour de la France et du cas français ?
03:54Le rendement de l'obligation française à 10 ans est autour de 3,20%, le rendement
03:59de l'obligation allemande de même échéance autour de 2,55%, le spread se détend un
04:05peu à 65 points de base environ, enfin l'euro est stable à 1,08$.
04:11Alors que Jérôme Pouel prend la parole, c'est une première audition d'un témoignage
04:16semi-annuel du président de la Fed devant la commission des affaires bancaires du Sénat
04:21aujourd'hui.
04:22Oui dans ce témoignage il évoque notamment les taux américains en expliquant que réduire
04:26les contraintes trop tôt ou trop fort pourrait annuler les progrès en matière d'inflation
04:32mais réduire les contraintes trop tard ou trop peu pourrait aussi affaiblir l'économie
04:37américaine.
04:38Jérôme Pouel reconnaît néanmoins que la Fed a fait des progrès considérables dans
04:42son objectif de ramener l'inflation à 2% mais estime pour autant qu'elle n'a pas toute
04:47la confiance nécessaire pour entamer dès maintenant des baisses de taux.
04:51Bon, côté entreprise, je le disais, la saison de publication va reprendre d'ici quelques
04:55jours ce vendredi notamment avec les grandes banques américaines et en attendant quelques
04:59petites alertes ou avertissements en provenance de certaines entreprises.
05:03Dassault Systèmes fait état d'un chiffre d'affaires jugé décevant au titre du deuxième
05:08trimestre malgré une hausse de 4% sur la période et un chiffre d'affaires de 1,5
05:13milliard d'euros.
05:14C'est inférieur de 2% à ses propres attentes.
05:17Le groupe revoit donc à la baisse ses objectifs annuels.
05:20Le titre lâche 5% et finit l'anterne rouge du CAC 40.
05:25Un autre warning, c'est Veralia qui abaisse sa prévision débit de date pour 2024 à
05:29866 millions d'euros contre 1 milliard précédemment.
05:33Le titre dévisse de 15% au cours de la séance et finit l'anterne rouge du SBF 120.
05:39Ailleurs en Europe, Porsche fait état d'un recul de ses livraisons mondiales de 7% au
05:44premier semestre, un recul dû en partie au ralentissement de ses livraisons en Chine.
05:49Et puis côté américain, Boeing fait encore la une de l'actualité aujourd'hui, plutôt
05:54pour de mauvaises raisons à nouveau.
05:56Oui, alors qu'il plaidait coupable hier sur les deux accidents mortels de 737 MAX, un
06:01appareil de United Airlines a perdu hier une roue de son train d'atterrissage au décollage
06:07mais a pu atterrir en toute sécurité à destination sans faire de blessés.
06:12Le titre ouvre en léger recul à Wall Street, l'occasion de rappeler que le titre perd
06:18presque 30% depuis le début de l'année.
06:20Pour finir, demain, la journée s'annonce calme, aucun indicateur de premier rang n'est attendu.
06:25Merci beaucoup Pauline.
06:26Pauline Grattel avec nous chaque soir pour le résumé du jour sur les marchés financiers.
06:41Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
06:44Stéphane Déo est à nos côtés, gérant senior chez Eleva Capital.
06:47Bonsoir Stéphane.
06:48Bonsoir.
06:49Je le précise, vous êtes également membre de l'association L'EcoAvenir qui a pour mission
06:55de faire de la pédagogie autour de concepts économiques divers et variés, c'est ça Stéphane ?
07:01C'est ça.
07:02On a un site web avec pas mal de podcasts, on fait d'autres initiatives, donc voilà,
07:07on essaye d'aider un petit peu.
07:09Mais c'est très bien.
07:10Merci beaucoup pour cette aide.
07:11Vous avez eu beaucoup d'économistes de renom qui participent à cette association présidée
07:15par Pierre-Olivier Beffy.
07:16Je salue au passage qui en est l'initiateur.
07:19Hervé Gouletteker à nos côtés, senior economic advisor d'Accuracy.
07:22Bonsoir Hervé.
07:23Bonsoir.
07:24Merci beaucoup d'être là et merci Andro et Terrington d'être à nos côtés également.
07:27Bonsoir Andro.
07:28Bonsoir.
07:29Vous êtes le responsable de la gestion diversifiée chez AXA.
07:31I.M.
07:32la dimension politique est une dimension importante au moment où on se parle en tout cas dans
07:37la dynamique des marchés.
07:39Comment vous regardez ça d'ailleurs avec un peu de recul peut-être Andro et l'expérience
07:44d'investisseur que vous pouvez avoir généralement, c'est ce que j'ai appris ou constaté, c'est
07:50l'investisseur avisé, pragmatique a plutôt intérêt à ne pas trop pondérer ou surpondérer
07:56le poids des enjeux politiques ou du bruit politique dans sa prise de décision d'investisseur
08:02rationnel.
08:03Dans le cas de la France ou dans d'autres situations autour de nous, est-ce que c'est
08:08un playbook qu'il faut bien avoir en tête aujourd'hui ou est-ce qu'on est dans des
08:12systèmes et des situations différentes ?
08:14J.-L. M.
08:15Je crois que la première chose c'est qu'on regarde ces affaires avec beaucoup de recul
08:19et d'humilité.
08:20On n'est pas là à juger mais de considérer ce qui pourraient être les éventuelles conséquences
08:26mais ce qu'on sait avec un peu d'expérience comme il y en a autour de la table, c'est
08:32qu'il y a plus de bruit et moins d'impact sur la valorisation des actifs en règle générale.
08:38Donc, on aime beaucoup en parler mais après attirer les conséquences qui ont un impact
08:45majeur sur notre métier d'allocation, il faut prendre un peu plus de temps et il faut
08:51aujourd'hui que ce soit pour la France, l'Europe ou les Etats-Unis ou de moindre mesure la
08:57Grande-Bretagne, il faut avoir beaucoup plus d'informations qu'on a aujourd'hui.
09:01On reste dans une forme d'incertitude aujourd'hui si je prends l'exemple du cas français alors
09:07qu'il y a peut-être justifié certaines décisions tactiques, je ne sais pas, dans
09:11une gestion diversifiée, Andrew, mais qui doit amener encore de la prudence sur des
09:17décisions stratégiques d'investisseurs de long terme.
09:20Quel niveau de pondération je vais garder pour les actifs français dans mon allocation
09:25stratégique ? Cette question-là est encore en suspens aujourd'hui, Andrew.
09:28C'est vrai que suite à la décision de remettre des choses en cause ici en France, on avait
09:36réduit le risque sur l'ensemble des portefeuilles.
09:39La partie qui était exposée à la France était assez minime sur les banques européennes
09:44sur lesquelles la France a un poids important et certainement c'est peut-être sur cette
09:50optique-là qu'il faut regarder les choses actuellement en France.
09:53Le risque le plus immédiat, c'est probablement une dégradation de cette relation de spread,
09:59d'écart de rendement entre les valeurs françaises et celles de référence, si vous voulez,
10:04de l'Allemagne.
10:05Donc un décrochage des actifs financiers français.
10:08Mais la situation était déjà délicate.
10:11Standard & Poor's avait déjà fait ce qu'ils avaient à faire sur l'annotation en France
10:17mais c'est surtout ce qu'ils avaient...
10:20Vous venez d'évoquer l'incertitude.
10:22Ils avaient dit que la stabilité politique en France a été toujours quelque chose qui
10:26a assisté à la France de se financer à des niveaux qui étaient peut-être parfois
10:31pas très cohérents avec les situations budgétaires.
10:34Aujourd'hui, qu'est-ce qu'on a à considérer ?
10:36C'est plutôt cette évolution-là qui était déjà en difficulté et je ne vois pas grand-chose
10:42aujourd'hui qui devrait reconforter une prise de position très marquée là-dessus, positivement.
10:48Je dirais.
10:49Est-ce que...
10:50Alors je ne sais pas, je prends également le cas britannique.
10:52Est-ce que là, d'avoir pour le coup un bruit positif dans le sens où une majorité claire,
10:59sans doute stable, s'est dessinée avec la victoire du Labour quatorze ans après
11:04et Keir Starmer, Premier ministre.
11:07Est-ce que là, en tant qu'investisseur sur un rationnel un peu stratégique,
11:11est-ce que ça redonne envie, peut-être, d'être un peu plus exposé aux actifs britanniques ?
11:16Le marché britannique est un peu pervers.
11:19Le foot six cents, c'est plutôt un indice défensif.
11:23Parce que la constitution de cet indice est plutôt très globale.
11:28Ça profite plutôt quand la devise est faible.
11:32Donc un accru de positivité sur la Grande-Bretagne pourrait peut-être amener la devise à s'apprécier.
11:39Donc il y a le petit côté, le foot six cent cinq ans qui est plutôt la gestion petit et moyen,
11:45qui sont plus exposés à la domestique.
11:47Donc oui, je crois que quelque part, il y a un renouveau de positivité.
11:52Au moins, on arrête avec une période qui a été marquée par certains événements de chaos.
11:57Le distrust, le Brexit, tout cela n'est pas réglé.
12:01Mais au moins, on devrait avoir un peu plus de stabilité, un peu plus de continuité dans les valeurs de l'État.
12:10Je trouve que le parallèle est intéressant de voir ce qu'il se passe des deux côtés de la manche.
12:17On tient un peu trop sur c'est la fin de chaos là-bas et c'est la chaos ici.
12:21Je ne comprends pas du tout à ça.
12:23Oui, ce n'est pas aussi tranché que ça.
12:24Il y a plus de stabilité et de continuité.
12:27On n'a pas eu huit ans de Brexit en France.
12:29Et non plus d'allocations.
12:31On s'est épargné de ça.
12:35Hervé, sur ces situations politiques et la prise en compte de la dimension politique par les investisseurs,
12:40et puis dans le cas français, comment vous regardez les choses, l'environnement pour les actifs français ?
12:45Est-ce que c'est un immobilisme qui plaide par un statu quo ?
12:49Est-ce que c'est plus une source ou un risque d'instabilité ?
12:54Est-ce qu'il y a une perte de statut pour les actifs français ?
12:57Qu'est-ce qui nous attend là ?
12:59Je pense qu'aujourd'hui, on a toujours la grille entre incertitude et risque.
13:04Il y a sans doute un peu de risque et beaucoup d'incertitude.
13:07Il me semble que ce qu'il faut prendre en compte pour essayer de faire le lien entre le politique et l'économique,
13:12puis après l'économique et les marchés, c'est la temporalité de ce qui se passe.
13:18La temporalité, je crois qu'il y a trois éléments.
13:21D'abord, on passe tout de même d'un régime présidentiel à un régime plus parlementaire.
13:27Et ça, ça veut dire que le temps politique va être plus long.
13:30Donc il faut que l'on accepte cela.
13:32Il ne faut pas oublier que la formation d'un gouvernement le plus long,
13:36moi que j'ai repéré, sous la Quatrième République, ça a pris 63 jours.
13:40Donc en fait, sans être comme les Belges, les Néerlandais, peut-être qu'on peut entrer dans un temps un peu plus long.
13:47La deuxième temporalité, c'est que dans le système politique français,
13:51qui reste tout de même de fondement présidentiel,
13:54c'est la grande date, c'est 2027, c'est la prochaine élection présidentielle,
13:59et donc tous les partis vont essayer de ne pas se griller pour cette échéance-là.
14:05Et là, ça envoie déjà un message d'une certaine prudence.
14:09Il ne faut pas décevoir, il ne faut pas prendre trop de risques,
14:12sachant que déception et risque, ça peut être contradictoire.
14:15Le troisième élément de temporalité, c'est que si la grande date, c'est 2027,
14:20n'empêche qu'à l'horizon d'un an, pour une raison ou une autre,
14:23on peut très bien réavoir une élection parlementaire,
14:26ce qui renforce le côté attention, ne prenons pas de risques.
14:30Donc maintenant, les implications économiques, si on accepte ce cadre-là,
14:34il n'y aura pas de grand soir, c'est-à-dire que la phrase zéologie,
14:38parfois très radicale, de la nouvelle union de la gauche, ça ne marchera pas.
14:44La deuxième idée, c'est que si on croit aux réformes structurelles,
14:49à la politique de l'offre, à court terme, il ne se passera pas grand-chose.
14:53Et le troisième élément, c'est que le soutien viendra, entre guillemets,
14:58plutôt par une politique de la demande.
15:00Donc je pense que si on dit cela, on évite vraisemblablement une rupture,
15:07c'est-à-dire qu'on n'aura pas une politique à la 81, je ne crois pas.
15:11Par contre, on va avoir un essoufflement des réformes, un essoufflement de l'attirance,
15:19et un déplacement de la plateforme pro-offre vers une plateforme plus tiltée pro-demande.
15:25C'est le barycentre qui va se déplacer dans ce sens-là, selon vous.
15:28Et donc moi, il me semble que si on regarde, non pas en absolu,
15:32mais en relatif la France par rapport aux autres actifs européens,
15:37qui eux-mêmes seraient à regarder en relatif par rapport aux actifs américains,
15:41il me semble qu'on sera un peu en retrait par rapport à l'image qu'on s'en faisait précédemment,
15:48sachant que des difficultés, il n'y en a pas que chez nous.
15:50Nos amis allemands en ont d'autres, d'une autre nature.
15:53Ah, mais c'est un concours de moitié général. Oui, oui. Non, mais c'est sûr.
15:56C'est sûr. En tout cas, c'est quand même le cas français qui est plutôt le cas brûlant du moment.
16:00Comment vous regardez ça, Stéphane, bien sûr, d'un point de vue de marché ?
16:05Combien de temps est-ce que la France peut avoir du point de vue des marchés ?
16:09Parce qu'une situation, ou d'immobilisme, ou d'une temporalité plus longue,
16:14comme le disait Hervé Gouletterre dans la prise de décision,
16:18moi, je vois que la trajectoire des finances publiques continue de se dégrader.
16:22Sur les cinq premiers mois de l'année, le déficit public français a même un peu plus dérivé
16:28que ce qu'on a observé sur les... Oui, en tout cas, ce n'est pas mieux.
16:33Donc ça, c'est un chrono qui tourne, quand même, généralement.
16:36Oui, oui. Alors, il y a un mot qu'Andro a utilisé, que j'aime bien, c'est « il faut rester humble ».
16:40Parce que je rappelle quand même que dimanche dernier, on a eu un résultat d'élection
16:45qui a pris tout le monde par surprise. On a été complètement nuls en prévision.
16:49Sur le deuxième tour, la fiabilité, la prédictivité des sondeurs français a été un peu prise à défaut.
16:54Quelques semaines avant, on a eu une dissolution que personne n'avait prévue.
16:57On a été complètement nuls.
16:59Donc, je ferai très très attention aux prévisions politiques,
17:03parce que le mois dernier nous a rappelé qu'on était catastrophiquement mauvais pour ce genre de choses.
17:08Donc, ceci étant dit, et en prenant en compte mon incompétence totale en termes de politique,
17:14je pense qu'il y a effectivement un scénario central qu'on peut décrire.
17:19Le problème pour les marchés, c'est qu'on a énormément de scénarios alternatifs
17:23qui peuvent être mauvais, très mauvais, catastrophiques, etc., etc.
17:28Alors, vous allez me dire, oui, si je vous les décris, oui, mais ça c'est peu probable, ça c'est peu probable.
17:32C'est un peu comme si j'avais à traverser un champ de mine, vous avez 100 mines,
17:35vous allez me dire, ah oui, mais la mine 38, j'ai une chance sur 100 de sauter dessus.
17:39La 25, j'ai une chance sur 100, donc c'est pas grave.
17:41Moi, je traverse pas le champ de mine. Et là, c'est exactement la même chose.
17:44Donc, tactiquement, on a énormément réduit la voilure,
17:48parce que je ne veux pas prendre un risque sur quelque chose que,
17:52enfin, il faut être franc, personne ne sait où on va.
17:55On a été nullissime en termes de prévision, donc il faut faire très très attention.
18:00Donc ça, c'est la position tactique à l'heure actuelle.
18:04Il est bien malin qu'il peut dire ce qu'il va se passer déjà cet après-midi.
18:08Oui, oui, oui.
18:10Après, je pense qu'il y a un autre sujet qui est, est-ce qu'il y a un effet cliqué ?
18:16C'est-à-dire, est-ce que la crise qu'on vit à l'heure actuelle va laisser une transe permanente ou pas ?
18:22Et si je regarde le spread français, donc je vous rappelle,
18:27le classement, c'est triple A, c'est les meilleurs élèves.
18:30Donc, Anne-Europe, c'est Allemagne, Pays-Bas et Luxembourg, c'est ma mémoire bonne.
18:34Nous, on est double A. Après, vous avez singulé, etc.
18:37On est dans le groupe double A, d'après Standard & Poor's.
18:41Oui, en bas. Je ne voulais pas aller dans les détails.
18:45Alors, à double A, il y a double A plus, double A, double A moins.
18:48Nous, on est double A moins. Donc, on est juste à la limite en bas.
18:51Par contre, si vous regardez les taux d'intérêt,
18:54on est pile-poil à mi-chemin entre l'Espagne et le Portugal qui sont singulés.
19:00Donc, en fait, on a été d'engrenés. Pas par S&P, mais par le marché.
19:04Le marché dit, les gars, vous avez changé de division, vous jouez plus en double A, vous jouez en simple A.
19:10On a perdu l'atout de la stabilité politique.
19:12C'est-à-dire que, comme le disait Andrew, dans le rationnel des agences,
19:15il y avait la trajectoire des finances publiques médiocre, voire pas très bonne,
19:18mais il y avait ce paratonnerre de la stabilité politique, des institutions, etc.
19:23Alors, moi, j'ai rencontré une des agences de notation il y a deux mois avant les élections.
19:28Et je leur disais, mais vous êtes quand même assez sympathique avec la France
19:30quand on regarde les ratios, même double A moins.
19:33Alors, double A moins, ça reste une très bonne note.
19:35Pas non plus s'aider à la panique et dire que tout va mal en France.
19:39Ils m'ont dit, non, non, on n'est pas complaisant pour deux raisons.
19:42Première raison, il y a une stabilité politique.
19:46Pour ça, il faut le mettre de côté.
19:49Ca tombe.
19:51Et puis la deuxième raison, c'est qu'il y a eu des avancées structurelles importantes,
19:55le marché de l'emploi, la réforme des retraites, etc.,
19:58qui améliorent la trajectoire de long terme.
20:00On donne le bénéfice du doute sur la consolidation budgétaire.
20:05Et on verra.
20:07Et là, c'est la discussion que vous avez eue.
20:09Alors, je ne sais pas ce qui va se passer, une fois de plus, dans le futur.
20:12Mais il est extrêmement peu probable que la trajectoire du déficit s'améliore
20:17par rapport à ce qu'on attendait il y a deux mois.
20:19Je pense qu'elle va se détériorer.
20:21Alors, je ne sais pas si elle se détériore un peu, beaucoup, passionnément ou à la folie.
20:24Mais...
20:26Certains attendent qu'à un certain point, elle s'améliore.
20:29À un moment, en tout cas, Stéphane.
20:31Que ce soit les agences que vous avez citées,
20:33ou plus simplement et plus directement, la Commission européenne,
20:36avec les garde-fous disciplinaires des règles budgétaires, etc.
20:39Oui, mais pour ça, il faut prendre des mesures.
20:42Oui, mais c'est une attente qui existe,
20:44et qui, à un moment, demandera effectivement à être satisfaite.
20:48Donc, la probabilité que la France soit officiellement d'engraider...
20:52Surtout qu'imaginez que...
20:54Alors, je ne sais pas si c'est Moody's, S&P, etc.,
20:56qui arrivent dans 3-4 mois,
20:58et qui passent la France de AA à AA.
21:01Le marché va dire, je sais, ça fait 3 mois, ça fait 4 mois.
21:04Comme d'habitude.
21:06Mais ça veut dire qu'on a changé de groupe.
21:09Et c'est durable ?
21:11Oui, c'est durable.
21:12Donc, vous avez le groupe des AA.
21:14Il y a la Belgique, l'Autriche, la Finlande, l'Irlande,
21:17si mes souvenirs sont bons.
21:19Là, on a changé.
21:21Mais je crois que le marché n'est pas la Nations League.
21:23C'est qu'à la fin, c'est l'acheteur et le vendeur qui font la différence.
21:28Et là, ce que je crois qu'on constate depuis le premier tour,
21:35c'est que les investisseurs institutionnels,
21:40que ce soit domestiques et surtout internationaux,
21:42n'ont pas vendu.
21:44En fait, eux, ils sont en confiance.
21:46Tant qu'ils sont en confiance,
21:48on s'en fiche quelque part de ce qu'ils disent les agences de notation.
21:51C'est juste un exercice intellectuel et du com.
21:54Ce qui est important, surtout que l'OAT représente en G20, en G10,
22:01l'actif le plus diversifié internationalement parlant.
22:05Ce qui est un grand atout de la dette française.
22:10Et on comprend mieux qu'elle soit détenue à 53% par des investisseurs non résidents aujourd'hui,
22:14vu son intérêt.
22:16Si eux, ils décident de ne pas vendre,
22:18il n'y aura pas grand-chose sur le marché.
22:20Le problème, c'est que jusqu'à là,
22:22depuis ce qui est arrivé,
22:24la incertitude qu'on a dans le marché depuis une quinzaine de jours,
22:28c'est qu'ils n'ont pas encore vendu.
22:30C'est ça le problème.
22:32Si on a plus à acheter, il va y avoir un petit ajustement de prix.
22:35C'est naturel.
22:37Je me rappelle une histoire avec Stéphane devant un investisseur
22:43qui se plaignait il y a une dizaine d'années
22:45que les banques n'étaient pas présentes pour acheter les BTP.
22:49Stéphane a expliqué que M. Gérard, c'est très gentil d'avoir cette inquiétude,
22:56mais pourquoi les banques devaient en acheter ?
22:59Ce n'est pas eux qui défendent le prix.
23:01On verra dans les flux ce qui va être réalité.
23:04Pour l'instant, l'incertitude n'a pas amené à plus que juste un petit peu de frottement.
23:10On comprend quand même que la contrainte fiscale, budgétaire va être très forte.
23:15Vous disiez que le temps politique sera peut-être un peu rallongé.
23:19Il y a quand même ces rendez-vous budgétaires à l'automne.
23:23Au-delà des argues si constitutionnelles de comment faire passer un budget
23:28quand il n'y a que des minorités au Parlement, etc.
23:30On verra jusqu'où le degré de conflictualité peut aller dans cette nouvelle assemblée qui s'installe.
23:36Mais encore une fois, je reviens sur ma question de déficit.
23:39Il y a beaucoup de gens, des partenaires européens, la commission, des agences
23:44et peut-être une partie des marchés également,
23:46qui attendent quand même des gages de sérieux sur cette partie budgétaire
23:51qui s'est détériorée en absolu et en relatif par rapport à d'autres.
23:55En fait, on est, qu'on le veuille ou non, dans des logiques de compromis.
23:59Et donc, on aura une dégradation des comptes publics par rapport à ce que l'on imaginait auparavant.
24:06Il fallait faire 20 milliards de consolidation cette année, 20 milliards l'an prochain.
24:10Sur le programme 2025-2028, c'est l'ordre de 100 milliards d'euros
24:14de ce qui a été plédié, garanti par la France vis-à-vis de Bruxelles.
24:20La BCE nous rappelait, je crois que c'était il y a 15 jours, dans un papier
24:26que l'effort budgétaire à fournir pour rentrer dans les clous des 60 points de PIB d'ici à une dizaine d'années
24:34et faire les efforts en matière de transition énergétique, c'était pas loin de 6 points de PIB.
24:39Donc, on peut mettre plein de points de PIB sur la table.
24:43Ce que l'on sait aujourd'hui, c'est qu'il y aura des compromis à passer en France
24:49et il y aura des compromis à passer entre la France et Bruxelles.
24:53Alors, entre la France et les agences de notation et la France et les marchés, c'est plus compliqué.
24:57Mais en fait, on aura des compromis.
25:00Tout ce que l'on peut espérer, mais ça, pour le moment, on n'en sait rien,
25:03même si l'analyse que j'ai faite de la politique me fait dire que dans le compromis, ça n'ira pas trop loin.
25:11Il n'y aura pas une très forte dégradation.
25:13Il n'y a pas de rupture, dans votre idée.
25:14On n'ira pas à la casse, mais il y aura une dégradation.
25:17Je crois qu'elle est inscrite dans les faits.
25:19Le spread de taux, aujourd'hui, nous indique une certaine incertitude, une inquiétude.
25:27Le spread de taux, à mon avis, pourrait monter plus haut que les 60.
25:32On est monté à 80 après le choc de la dissolution.
25:37À mon avis, 80, on ira plus vers 80 que le retour à 40.
25:44Ça, c'est clair.
25:45Alors, ça peut correspondre à une dégradation de la note.
25:48Mais on va dans cette direction.
25:50Tout ce qu'il faut faire, et je pense que l'effort de pédagogie de l'Europe,
25:55je ne sais pas si on peut parler d'effort de pédagogie des marchés ou des agences,
25:59ça va être de dire qu'il ne faut pas aller trop loin.
26:02Est-ce que sur l'année qui vient, puisque c'est l'horizon politique qu'on peut avoir pour la France,
26:08est-ce qu'il faut oublier, je ne sais pas, l'idée du redécollage économique,
26:13d'un petit filet de croissance qu'on commençait à voir, que tout le monde attendait,
26:18qui faisait partie du cas d'investissement européen, avec en plus quelques baisses de taux de la BCE ?
26:22Est-ce que toute cette histoire-là, pour un an, est au placard ?
26:25Je pense qu'alors, là encore, il faut aller du général au particulier.
26:29Le général, on reparlera peut-être des États-Unis derrière.
26:32Il y en a quand même un environnement économique qui paraît plutôt en train de ralentir.
26:37C'est l'histoire américaine que l'on commence à entrevoir.
26:40L'histoire chinoise, c'est quand même un rythme lent.
26:43Et quand on voit l'histoire européenne, on a quand même un secteur manufacturier allemand qui est encalaminé.
26:48Et ce blocage se diffuse tout de même à un grand bout du marché de la zone euro.
26:55Ce qu'on a vu avec les événements politiques français, c'est qu'il y a une confiance dans les services qui a baissé aussi.
27:03Cette confiance dans les services en France, mécaniquement, arithmétiquement,
27:07elle participe d'une baisse de la confiance dans les services en zone euro.
27:11Est-ce que la situation française va, là, non pas arithmétiquement mais psychologiquement,
27:17entraîner une espèce de prudence, de défiance dans le reste de l'Europe ?
27:22J'en sais rien, mais il me semble que, et ça vaut après pour les marchés,
27:27surtout les perspectives de profit, du côté des actions,
27:31que la croissance va être revue à la baisse et tout ce qui en suit avec.
27:35Est-ce que, là, vous le disiez tout à l'heure, Stéphane, tactiquement,
27:39au moins on a décidé de prendre de la distance avec les actifs français,
27:42est-ce que ça reste très circonscrit, spécifique, France ?
27:45Ou est-ce que c'est plus général vis-à-vis de l'Europe ?
27:47Est-ce que c'est le cas d'investissement européen dans son ensemble
27:50qui est un peu sapé par le choc d'incertitude généré par la politique française à ce stade ?
27:56Et n'oublions pas aussi les élections européennes.
27:58Ce n'est pas une recomposition radicale du Parlement européen,
28:02mais ça peut être aussi un équilibre de compromis un peu différent, on va dire.
28:06Oui, tout à fait. Moi, je pense que le cas français,
28:10un, on commence à avoir des signes de ralentissement,
28:13et deux, la France, c'est quand même un quart de la zone euro à la louche,
28:18donc ça va avoir un impact ailleurs.
28:21Pourquoi je dis ça ? Je vais vous donner un exemple.
28:25Vous avez eu l'enquête INSEE.
28:27Vous savez, l'INSEE, tous les mois, fait une enquête auprès des chefs d'entreprise.
28:30Ils posent plusieurs questions.
28:32Il y a une question, c'est quelle est votre perspective personnelle de production ?
28:36Les chefs d'entreprise disent, ça a un petit peu monté, on est à la moyenne,
28:41donc en gros, ils ne sont pas euphoriques, loin de là,
28:43mais ça va bien, on est à la moyenne.
28:45Puis il y a une autre question, c'est qu'est-ce que vous pensez de l'économie ?
28:48Et ça, ça s'est cassé la figure très, très vite.
28:51On voit déjà quelque chose, et c'était une semaine après la résolution.
28:56Et donc, en gros, si vous avez toutes les entreprises pour qui ça va bien,
29:01mais qui ont peur de l'environnement,
29:03vous allez commencer à avoir, un, des reports d'investissement,
29:07deux, des reports de création d'emplois,
29:09trois, les banques vont probablement se dire,
29:12oh là là, on va allouer des crédits, mais on va faire très, très attention.
29:16Et donc, quand tout le monde fait ça, ça fait boule de neige,
29:18malheureusement, dans le mauvais sens.
29:20Ça ne crée pas une...
29:22Enfin, ce n'est pas le choc Covid, ce n'est pas la fin du monde.
29:25Mais effectivement, on voyait bien l'économie européenne qui réaccélérait,
29:29qui sortait enfin la tête de l'eau.
29:31Moi, je vois bien le truc replonger gentiment,
29:34et étangenter le zéro, probablement par le dessous.
29:37Est-ce que ça veut dire des taux qui baissent plus vite que ce qu'on imagine ?
29:40Alors, des taux directeurs de la BCE,
29:42et puis peut-être des taux également sur la courbe, un peu plus loin ?
29:46C'est une bonne question, parce que moi, j'ai été assez surpris,
29:49je dois avouer, la semaine dernière, par trois choses sur la BCE.
29:54Premier point, je suis désolé, c'est un petit peu technique,
29:57mais quand vous regardez l'inflation sous-jacente,
30:00ce n'est pas ajusté des variations saisonnières.
30:02Donc, vous avez des sauts de prix l'été...
30:05Quand vous nettoyez ça, sur les trois derniers mois,
30:08il y a une très nette accélération.
30:10L'accélération du momentum de l'inflation ?
30:12Oui, on est à trois et demi en tendance.
30:15Donc moi, ce que j'avais en tête, c'est une inflation qui baissait gentiment,
30:18qui arrivait à deux, et qui tangentait le deux sur la deuxième moitié de l'année.
30:21Donc la BCE pouvait dire, vous voyez, j'étais très fort,
30:25je peux couper les taux, j'ai gagné.
30:27Mais ça a l'air beaucoup moins simple que ça.
30:29Donc ça, c'est le premier point.
30:30Deuxième point, ils ont publié les minutes du dernier meeting,
30:36et Lane, qui est le chief economiste, qui est un DOF,
30:39c'est-à-dire quelqu'un qui est plutôt en faveur des baisses de taux,
30:42était extrêmement prudent et disait,
30:44mais il nous faut plus d'informations, on n'est pas sûr,
30:46c'est assez volatile, etc.
30:48Donc même lui, rétropédalait en disant,
30:50oh là là, il ne faut pas aller trop vite.
30:52Et puis dernier point, il y a eu Sintra,
30:54vous savez, qui est la grande baisse de la BCE une fois par an,
30:58et Christine Lagarde, pareil, disait,
31:00il y a beaucoup de risques, on ne sait pas, etc.
31:02Donc moi, je reste sur l'idée qu'il baisse en septembre,
31:06il baisse en décembre, mais paradoxalement,
31:09mon niveau de conviction a plutôt baissé.
31:13Et je ne parierai pas ma chemise sur ces deux baisses.
31:17Je pense que ça reste de loin le central.
31:19D'accord, mais le risque est plutôt qu'il y en ait moins.
31:21Oui, alors que je vous aurais probablement dit
31:24exactement l'inverse il y a 15 jours.
31:26Andrew, sur les banques centrales,
31:28puis on dira un mot de la Fed aussi, bien sûr.
31:30Pour le BCE, nous restons aussi sur septembre et décembre.
31:34Ils n'ont pas suffisamment d'informations
31:36d'être plus agressifs parce que les salaires
31:39ne corrigent pas aussi vite qu'avant.
31:42Au début de l'année, Christine Lagarde a dit,
31:45en fin d'année, en Q4, on a vu que les salaires sont remontés,
31:52mais c'était quelque chose de passagère,
31:54spécifique à l'Allemagne.
31:56C'est vrai qu'en Allemagne, ça continue à négocier
31:59nettement au-dessus de l'inflation.
32:01Je crois qu'IG Metall, ils ont demandé 7,5,
32:03donc ça veut dire qu'ils vont négocier à 5.
32:06Oui, c'est ça.
32:07C'est largement trop pour le BCE,
32:09ce qui fait que dans les minutes,
32:11ceux qui sont côté Faucon, eux, ils voient ça,
32:15il n'y a pas de question.
32:17Après, il y a aussi le problème de l'énergie
32:19parce que le prix de l'énergie est monté.
32:21On voit ça dans nos modèles,
32:23ça nous donne un petit signal rouge,
32:26c'est qu'aujourd'hui, le marché est très confiant,
32:31voire complaisant sur la capacité de la BCE
32:35de baisser les taux.
32:37On a construit dans l'ensemble du marché
32:41des anticipations de baisse des taux
32:43qui sont de nouveau plutôt agressives
32:45par rapport à ce qui est du discours,
32:47que ce soit de la BCE, mais surtout de la Fed.
32:50Je trouve que nous avons plutôt un biais
32:53pour septembre, pour la Fed,
32:55mais il ne faut pas confondre
32:57une normalisation des taux
32:59suite à une baisse d'inflation excessive
33:01et une série de baisse des taux
33:03qui ne sont pas du tout annoncées.
33:06Ça a été le cas du marché en début de l'année.
33:09C'est plus le calendrier des baisses de taux de 2025,
33:12la poursuite des baisses de taux en 2025.
33:14C'est plus ça qui vous gêne.
33:16La Fed, ils ont augmenté l'auto-neutre au moyen terme
33:18et le marché ne veut pas l'entendre.
33:20Donc, il y a un peu d'asymétrie là,
33:22mais le ralentissement...
33:24Encore une fois, les États-Unis,
33:26Main Street et Wall Street souffrent.
33:28Il n'y a aucun doute que M. Tout-le-Monde,
33:30les petits et moindres entreprises,
33:32ils souffrent. Ils se financent au taux variable,
33:34pas dans les marchés des capitaux,
33:36ils souffrent.
33:37Le Fed est plus à l'écoute de eux
33:40que les gens de Wall Street
33:43qui aujourd'hui sont...
33:45Donc, je crois que septembre,
33:47ils vont venir, mais si c'est une baisse des taux
33:49avec derrière un discours ferme,
33:53il va y avoir un peu de volatilité.
33:55Oui, effectivement.
33:59Comment vous regardez l'activité
34:01américaine ?
34:02Là, on a eu les données la semaine dernière
34:04sur le marché du travail,
34:05on aura les données d'inflation jeudi.
34:07Hervé, sur le marché du travail,
34:09c'est un peu la question,
34:11et ça pose la question du timing de la Fed
34:13pour sa première baisse,
34:14mais est-ce qu'on est encore dans ce rééquilibrage,
34:16ce refroidissement que tout le monde
34:18souhaitait voir, qui était souhaitable
34:20parce que les tensions et les déséquilibres
34:22étaient insoutenables et trop forts
34:24pour l'économie américaine ?
34:26Ou est-ce qu'on a passé ce cap-là
34:28et qu'on est en train de basculer dans quelque chose
34:30comme une dégradation ou un renversement,
34:32un revirement, notamment,
34:34sur le marché du travail américain ?
34:36Taux de chômage, au plus bas, on a dû voir 3,5
34:38ou 3,4, même, peut-être, dans ce cycle.
34:40Bon, on est à 4 et même un peu plus,
34:424,1, c'est quand même
34:44une petite inflexion, déjà.
34:46Moi, je pense que le ralentissement
34:48est plus marqué, je le disais,
34:50que l'anticipation qu'on en faisait.
34:52Quand vous voyez le consensus Bloomberg,
34:54par exemple, il nous dit
34:560,4% trimestre après trimestre,
34:58donc du 1,6%
35:00en rythme manuel, comme on aime faire là-bas.
35:02Moi, j'ai l'impression que tant du côté
35:04de l'offre que du côté de la demande,
35:06on est en train de mettre en place des mécanismes
35:08qui vont produire
35:10moins de croissance que ça. Du côté de
35:12l'offre, on a une dégradation du marché
35:14du travail. Alors, elle est
35:16relativement lente, mais elle s'accompagne
35:18aussi un peu d'une correction
35:20du côté de la productivité.
35:22Alors, la productivité a fait preuve d'une
35:24volatilité assez incroyable. Donc, il y avait
35:26une période où elle était très forte
35:28et tant mieux. Et là, elle est plutôt
35:30en train de ralentir. N'empêche que
35:32arithmétiquement, si vous prenez
35:34ralentissement de l'emploi,
35:36ralentissement de la productivité,
35:38ça vous fabrique tout de même
35:40moins de croissance qu'avant à quantifier.
35:42Je ne sais pas très bien, mais moins de croissance.
35:44Et puis, du côté de la demande,
35:46il faut quand même bien voir que
35:48pour les ménages, ils nous disent
35:50que... Alors là, on bascule
35:52de l'enquête sur l'emploi des
35:54entreprises aux ménages, qu'il n'y a
35:56quasiment plus de création d'emploi.
35:58On observe que leur taux d'épargne
36:00est relativement bas,
36:02plus bas que la moyenne
36:04des 20, des X
36:06dernières années. On voit
36:08aussi que leur confiance est basse.
36:10Ça fait longtemps qu'elle est basse, mais elle ne s'est pas
36:12améliorée. Et puis, sur l'inflation,
36:14il y a quand même quelque chose de bizarre.
36:16Alors, j'ai bien les chiffres en tête
36:18sur l'anticipation à 5 ans
36:20plutôt que sur l'anticipation à 1 an, mais
36:22c'est la même histoire. À 5 ans,
36:24la médiane est à 3. Et je pense que réfléchir
36:26structurellement sur une
36:28inflation à 3, ça fait plus de
36:30sens que réfléchir sur une inflation à 2.
36:32J'ouvre juste une parenthèse.
36:34Pour les banques centrales, il y a le structurel
36:36qui est gênant, je pense,
36:38par rapport à l'objectif actuel. Et puis,
36:40il y a le conjoncturel qui, aujourd'hui,
36:42permet peut-être de se rapprocher plus
36:44de leur objectif. Je referme ma parenthèse
36:46et je reviens sur mes ménages américains.
36:48La médiane
36:50est à 3, très bien. La moyenne est à 5.
36:52Et pour
36:54l'inflation à 1 an, c'est la même histoire.
36:56Il y a une partie des consommateurs
36:58américains qui,
37:00en fait, a cassé
37:02son ancrage
37:04à une inflation
37:06à 2 %.
37:08Il y a un désancrage qui s'est produit
37:10dans une partie des ménages américains.
37:12Donc, j'ai l'impression que sur la consommation
37:14américaine, près de
37:1670%, 68% du
37:18produit intérieur, ce n'est pas terrible.
37:20L'investissement dans un environnement
37:22compliqué,
37:24ça risque aussi d'être prudent.
37:26Donc, j'ai l'impression qu'offre-demande
37:28nous raconte bien une histoire
37:30de ralentissement
37:32ou de
37:34momentum moins bon qu'attendu.
37:36Ça, sur l'inflation conjoncturelle,
37:38ça rassure un peu, parce qu'on se dit
37:40que s'il y a moins de croissance, l'inflation conjoncturelle
37:42sera moins bonne.
37:44Les salaires ralentissent plus tôt
37:46aux Etats-Unis, et quand on voit
37:48le taux de démission
37:50qui se réduit,
37:52ça envoie bien le message de salaires
37:54qui vont poursuivre leur ralentissement.
37:56Donc, j'ai l'impression que, même si
37:58structurellement, je pense que maintenir
38:00le 2, ça va être compliqué,
38:02on va se rapprocher,
38:04plutôt se rapprocher de la cible.
38:06Donc, la Banque centrale américaine
38:08pourra à peu près se maintenir
38:10sur le calendrier qu'elle s'est fixée,
38:12sur l'ampleur des baisses qu'elle s'est fixée.
38:14Je ne le remettrai pas en cause.
38:16Moi, ce qui m'inquièterait, c'est plutôt
38:18le retard absolument
38:20usuel entre mouvements
38:22de taux d'intérêt,
38:24et avec une dégradation
38:26qui est sans doute plus marquée
38:28que prévue.
38:30On ne va pas dire que la Fed est un peu en retard.
38:32Et moi, j'aurais envie de dire
38:34que les anticipations de marché,
38:36face à, non pas une surprise,
38:38mais à quelque chose qui ne se passe pas tout à fait
38:40comme attendu, les anticipations de marché
38:42bougeront.
38:44– Ils ont trois semaines pour essayer de répondre à cette question.
38:46Il y a quand même un meeting 30 et 31 juillet
38:48pour la Fed, même s'il ne sera sans doute pas live
38:50du point de vue de la décision
38:52d'une baisse de taux,
38:54il peut être un meeting de discussion
38:56quand même de ce point de vue-là.
38:58Stéphane, rééquilibrage du marché du travail américain,
39:00est-ce qu'on est toujours dans la norme de ce qu'on veut voir
39:02ou est-ce qu'on est dans quelque chose d'un peu plus dégradé
39:04déjà ?
39:06Et puis,
39:08comment ça se traduit dans les résultats
39:10du micro des entreprises ?
39:12Parce que tout le monde constate le ralentissement américain
39:14ou le rééquilibrage,
39:16chacun choisit son terme.
39:18En revanche, de ce que je voyais,
39:20le consensus des EPS,
39:22des bénéfices attendus, lui, a plutôt repris
39:24une trajectoire positive
39:26ces derniers temps.
39:28– Oui, alors, il y a un effet sectoriel
39:30qui est très très important.
39:32Vous avez certaines entreprises
39:34qui tirent beaucoup,
39:36Nvidia, je ne vais pas la nourrir.
39:3830% encore de progression des bénéfices
39:40ou plus encore ?
39:42– Nous, on est assez optimiste. On est actionnaire d'ailleurs.
39:44Je suis obligé de le dire, je suis désolé.
39:46Mais non,
39:48pour faire une parenthèse sur Nvidia,
39:50on a beaucoup analysé toute la chaîne
39:52de production. Vous savez qu'Nvidia ne produit pas
39:54de microprocesseurs, c'est TSMC
39:56qui les produit.
39:58Nvidia ne fait que le design. Et TSMC a
40:00beaucoup de fournisseurs, surtout en Corée
40:02mais aussi en Taïwan, etc.
40:04On a beaucoup regardé toute la chaîne.
40:06Toute la chaîne est en train d'accélérer à blanc.
40:08– Ils sont tous en ébullition là.
40:10– Oui, ça veut dire qu'ils vont produire vraiment beaucoup.
40:12Ça veut dire que les résultats d'Nvidia devraient être
40:14en toute probabilité
40:16pas mal du tout. Voilà, on espère.
40:18– Pour redonner la perspective,
40:20la France, dans la MSCI World,
40:22les actions françaises pèsent 2,7%,
40:24Nvidia pèse 4,5%.
40:26– Oui, c'est ça.
40:28– Non mais, voir ce qui est important
40:30et qu'il est peut-être un peu moins.
40:32– Mais pour revenir sur les résultats des entreprises,
40:34moi je comprends qu'on continue
40:36à glisser sur les attentes.
40:38Ce qui me fait très très peur,
40:40ce n'est pas vraiment les résultats des entreprises qui devraient
40:42encore être bons parce que c'est le deuxième trimestre
40:44qui a été bon en termes de croissance, etc.
40:46Il n'y a pas de raison de voir des gros accidents.
40:48Par contre, le marché
40:50est relativement optimiste.
40:52Vous avez parlé de Nike.
40:54Quand vous publiez
40:56des chiffres qui sont mauvais, le marché
40:58vous pénalise et vous n'avez pas
41:00le droit à l'erreur.
41:02Moi, ce qui me rend un petit peu nerveux,
41:04c'est que soit vous avez des publications
41:06qui sont bonnes, meilleures qu'attendues, etc.
41:08Le marché va dire, bah oui, c'est pour ça
41:10que je paye beaucoup, c'est pour ça que je suis cher
41:12parce que j'attends des bonnes nouvelles.
41:14Donc, il n'a pas monté énormément. Par contre, quand vous décevez,
41:16c'est un massacre. Enfin, potentiellement.
41:18Et donc,
41:20là aussi, pour nous, ça pousse plutôt
41:22à la prudence parce que
41:24on est sur une situation où il n'y a pas grand-chose
41:26à gagner, surtout dans une économie
41:28qui, effectivement, ralentit.
41:30Bon, après, on a eu
41:32six trimestres au-dessus du potentiel.
41:34Donc, on ne va pas non plus croître
41:36comme ça pour les siècles et les siècles.
41:38Donc, le ralentissement est normal.
41:40Mais c'est tout un environnement qui fait que
41:42les marchés sont beaucoup moins porteurs.
41:44Et juste pour l'anecdote, nous, on gère
41:46beaucoup avec ce qu'on appelle l'élévat capital index
41:48qui est un indicateur propriétaire.
41:50Alors, la bonne nouvelle, c'est que l'élévat
41:52capital index global n'est pas loin
41:54des plus hauts historiques. Donc, c'est un très bon signal.
41:56Mauvaise nouvelle, c'est que quand vous êtes
41:58au haut historique, vous n'avez pas monté.
42:00Ou plus beaucoup. Donc, le réservoir...
42:02Les records sont faits pour être battus.
42:04Oui, mais je pense que le réservoir
42:06de bonnes nouvelles, il est très, très
42:08largement derrière nous. Et on parlait
42:10dans le même ordre d'esprit
42:12si vous regardez l'indice de surprise
42:14économique aux Etats-Unis,
42:16on est à moins 50. Donc, c'est la même idée.
42:18Je m'en réfère toujours
42:20au rationnel et au pragmatisme
42:22de l'investisseur. Oui, le marché américain,
42:24les indices américains, S&P,
42:26Nasdaq sont toujours au sommet.
42:28Andrew, la vol est
42:30au plus bas peut-être quasi
42:32historique également. Il faut
42:34le signaler. Est-ce que
42:36c'est une situation confortable toujours
42:38pour un investisseur, notamment
42:40sur la partie actions, actifs, risqués ?
42:42Les indices continuent à délivrer.
42:44Mais sur
42:46une bande de passants
42:48très étroite.
42:50Parce que si on regarde le S&P
42:52600
42:54ou Equipondéré,
42:56on a plus de 3%
42:58depuis le début de l'année. Donc,
43:00ce n'est rien d'extraordinaire. C'est dans
43:02un rythme annuel classique.
43:04Donc, non, il y a
43:06certainement des résultats qui restent
43:08encore très positifs. Que les
43:10anticipations vers la fin d'année commencent à
43:12être un peu poussées, même en dehors
43:14de ce qui est la partie
43:16tech, c'est inquiétant.
43:18La bonne nouvelle, c'est que la volatilité
43:20n'est vraiment pas chère.
43:22Donc, ça vous donne l'opportunité
43:24de couvrir un parti
43:26des risques à un moindre coût.
43:28C'est l'assurance.
43:30On achète tous l'assurance
43:32de temps en temps. Il faut mieux l'avoir avant.
43:34Donc,
43:36il y a une structure dans le marché.
43:38Le marché n'est pas complètement fou.
43:40Il n'y a pas d'excès.
43:42Il n'y a pas d'excès en valorisation des actions
43:44dans l'ensemble. Mais ils sont quand même poussés.
43:46Les taux,
43:48ils sont...
43:50Il y a un peu d'asymétrie,
43:52mais il y a encore du portage.
43:54Il y a encore du crédit qui
43:56est un peu cher, mais
43:58on n'a pas des perspectives négatives
44:00sur l'économie.
44:02C'est un ralentissement à partir
44:04d'un niveau qui est élevé.
44:06Peut-être qu'on se trompe sur le potentiel.
44:08Probablement. Mais, quoi qu'il en soit,
44:10on est encore dans une période
44:12plutôt croissance. On ne voit pas
44:14de récession au coin de la rue.
44:16Mais on a la capacité de couvrir
44:18une partie des risques.
44:20De manière économique
44:22intéressante, je dirais.
44:24La protection ne coûte pas cher aujourd'hui.
44:26On n'utilise pas le mot protection.
44:28Mais de gérer nos risques.
44:32C'est un terme interdit.
44:34D'accord.
44:36Hervé, oui. Je ne sais pas ce qu'on peut dire
44:38sur la situation du marché américain.
44:40C'est vrai qu'on parlait tout à l'heure du décrochage
44:42de la France sur les dernières semaines
44:44par rapport aux actifs européens.
44:46L'Europe, les indices européens
44:48tiennent encore bien. Mais c'est vrai que
44:50sur la première partie de l'année,
44:52le match avec les US, c'était un match
44:54impossible au final.
44:56C'est sûr que la France fait moins bien que l'Europe.
44:58L'Europe fait moins bien que les Etats-Unis.
45:00Il y a quelque chose qui m'a frappé
45:02dans l'environnement récent.
45:04Je pense que c'est quand même une petite
45:06attention particulière sur la politique
45:08budgétaire américaine.
45:10C'est suite à ce fameux débat raté
45:12pour Biden, entre Biden
45:14et Trump. On a vu tout de même
45:16les taux à 2 ans ne pas bouger.
45:18Ils restent dirigés
45:20par les anticipations de politique
45:22monétaire. Mais on a vu le taux à 10 ans
45:24monter et donc le spread
45:26s'écarter. Tout de même,
45:28l'idée, si politiquement
45:30on a l'impression que pour des tas de raisons
45:32Biden maintenant
45:34n'est plus à même de faire la course
45:36en tête, va se reposer la question
45:38de la politique budgétaire.
45:40Il faut voir ce que le Congress Budget Office
45:42nous a mis comme trajectoire devant.
45:44C'est quand même assez impressionnant.
45:46Sur les taux longs américains,
45:48là où on s'interroge sur les taux longs français
45:50pour de bonnes raisons,
45:52on s'interrogera peut-être sur les
45:54taux longs américains pour d'autres raisons.
45:56Il y a les logiques de safe haven, c'est vrai,
45:58mais tout de même.
46:00Une belle semaine avec de belles émissions du Trésor américain
46:02tout au long de la semaine. Je crois qu'il y a du
46:0430 ans en fin de semaine. Toujours des moments
46:06importants et intéressants
46:08à suivre sur les marchés obligataires
46:10notamment. Merci à vous trois d'avoir été les invités
46:12de Planète Marché. Hervé Goulet-Dekker,
46:14Senior Economic Advisor d'Accuracy.
46:16Andrew Hetherington, responsable de la gestion
46:18diversifiée chez AXA-IM et Stéphane
46:20Déo, gérant senior chez Eleva Capital.
46:32Le dernier quart d'heure
46:34de Smart Bourg, chaque soir, c'est le quart d'heure thématique
46:36et le thème ce soir, c'est celui
46:38du thème d'investissement de
46:40l'économie de l'abonnement.
46:42Et c'est Walid Hazar Attala, qui est gérant
46:44chez Thematics Assets Management, qui est à mes côtés
46:46pour en parler. Walid, bonsoir.
46:48Vous êtes co-gérant d'une des stratégies qui existe
46:50depuis 4 ans maintenant chez Thematics AM
46:52qui s'appelle Subscription Economy,
46:54l'économie de l'abonnement.
46:56Un mot de ce que vous entendez
46:58par abonnement, mais pour nous
47:00expliquer que oui, on a tous en tête que
47:02l'abonnement c'est Netflix, c'est-à-dire
47:04le digital pour le
47:06consommateur particulier.
47:08C'est évidemment Netflix, mais ce n'est pas
47:10que Netflix, c'est ça Walid ?
47:12C'est vrai, c'est ce qu'on essaye d'expliquer aux investisseurs
47:14que les abonnements existent
47:16bel et bien dans le monde réel.
47:18On ferait vraiment cet accent. Elles existent dans le monde
47:20du consommateur, vous l'avez bien dit, mais aussi
47:22elles sont omniprésentes dans le monde de l'entreprise.
47:24On les utilise tous les jours, voire être à même
47:26de travailler. C'est vraiment un univers
47:28qui est très large, avec une multitude
47:30de secteurs. C'est pas que digital
47:32et c'est pas que B2C.
47:34C'est aussi B2B et c'est aussi dans le
47:36domaine physique et réel.
47:38Comment vous mesurez l'avantage
47:40d'un abonnement, alors que ce soit
47:42pour celui qui vend
47:44l'abonnement, aussi bien que pour celui
47:46qui souscrit à l'abonnement ? Et est-ce qu'on est
47:48dans un rapport d'égalité ou au moins
47:50un rapport gagnant-gagnant entre
47:52l'abonné et le fournisseur
47:54d'abonnement ? Vous l'avez bien dit,
47:56l'avantage de ce business model et pourquoi
47:58on a décidé de se focaliser dessus, c'est que
48:00c'est gagnant-gagnant pour le revendeur
48:02et pour le consommateur. Du point de vue
48:04du revendeur, ce qu'on va avoir, c'est une relation
48:06qui est plus longue avec notre consommateur.
48:08Comparé à quand on va vendre
48:10un produit de manière assez ponctuelle.
48:12Cette relation
48:14qui s'inscrit dans la durée va nous permettre
48:16de mieux connaître notre consommateur et
48:18d'investir pour répondre
48:20aux besoins de ce consommateur. En plus de ça,
48:22il y a cet aspect de flux
48:24de revenus qui sont récurrents, qui découlent
48:26de cette nature récurrente des abonnements.
48:28Et quand on dit récurrent, on parle de visibilité.
48:30C'est quelque chose qui est fortement
48:32apprécié par les entreprises parce qu'avec
48:34la visibilité, on va avoir un peu plus de
48:36discipline dans la façon dont on investit
48:38notre capital, dont on investit en R&D,
48:40dans la croissance. Et au bout
48:42du compte, ce qui va se passer, c'est qu'on va avoir
48:44une entreprise qui est mieux guidée et qui est
48:46plus profitable qu'une entreprise opérant dans
48:48nos modèles traditionnels. Et cette relation de long
48:50terme entre l'abonné et
48:52l'abonnement, oui, c'est une relation
48:54volontaire. C'est-à-dire qu'à un moment,
48:56au début de la diffusion, de la massification
48:58des abonnements, il y a eu le problème,
49:00on l'a tous connu, il y a eu le problème, comment on fait
49:02pour se désabonner ? Et c'est là qu'on s'est aperçu
49:04que c'était parfois très compliqué, que ça prenait
49:06du temps, et que parfois, des consommateurs
49:08capitulaient même sur l'idée de se désabonner,
49:10de changer de banque, de changer d'opérateur
49:12téléphonique, etc.
49:14Ça, c'est quelque chose qui appartient au passé,
49:16désormais, Walid. En partie, quand même.
49:18Ça reste en partie vrai, mais il faut quand même...
49:20Mais c'est un point d'attention, quand même. Bien sûr,
49:22c'est quelque chose qui a été repris par les médias, surtout
49:24après la crise du Covid, où on s'est tous rendus compte
49:26un jour ou un lendemain qu'on avait un peu trop d'abonnements.
49:28Mais l'idée, il y a quand même
49:30des avantages qui découlent pour le consommateur.
49:32Premièrement, il y a un coût initial qui est plus faible
49:34que lorsqu'on va aller acheter un produit.
49:36Deuxièmement, il y a cette notion de flexibilité.
49:38Vous avez mentionné Netflix, on essaie autant
49:40que possible de ne pas parler de cette entreprise.
49:42Mais on va parler aussi des outils
49:44bureautiques. Mais la flexibilité, au fait,
49:46grâce à l'abonnement, on va pouvoir consommer
49:48des biens et des services sur plusieurs plateformes
49:50ou que l'on soit à travers le monde, donc sur votre tablette,
49:52sur votre ordinateur,
49:54sur votre portable. Et donc, c'est un avantage
49:56qui est primordial pour le consommateur.
49:58Comment vous avez structuré
50:00la stratégie autour, dans cet
50:02univers d'investissement de l'abonnement ?
50:04Comment est-ce que vous avez pu affiner
50:06les choses ? Alors, on a identifié
50:08cinq segments qui englobent
50:10la quasi-totalité, je vais dire, des facettes de l'abonnement.
50:12Le premier segment, celui
50:14du domicile. On va retrouver des services
50:16essentiels qui vont nous permettre
50:18à nous, consommateurs, de mener
50:20notre vie au jour le jour, avec des services essentiels
50:22comme les services en collectivité, fournisseurs
50:24de gaz, électricité, comme GDF,
50:26par exemple. Même chose dans le monde
50:28des télécoms, avec votre fournisseur
50:30internet, câbles, ou encore
50:32téléphonie, ça peut être Free ou T-Mobile
50:34aux Etats-Unis, ou des services liés
50:36à la sécurité. Il y a même des abonnements qui
50:38vont nous permettre de s'octroyer des biens, notamment
50:40dans l'agroalimentaire. Ça, c'est
50:42un premier segment. Le deuxième, celui
50:44des fournisseurs de données, et c'est peut-être un
50:46segment emblématique, je vais dire, de cette stratégie.
50:48Les fournisseurs de données, ils vont
50:50offrir des services qui sont essentiels
50:52aux entreprises, donc à savoir essentiels,
50:54je vais vous donner l'exemple de nous, dans le monde
50:56de la finance, nous devons avoir accès à des
50:58données, donc on va s'abonner à un MSCI,
51:00à un NASDAQ, pour avoir des données boursières,
51:02des données financières, pour pouvoir
51:04mener notre métier au jour le jour. C'est la même chose
51:06dans le monde légal, assurantiel, médical,
51:08etc.
51:10Le troisième segment, et là, c'est le segment probablement
51:12le plus intuitif, celui des médias.
51:14On a parlé du streaming, donc avec
51:16audio, vidéo. L'entreprise qu'on ne peut pas citer.
51:18Avec Netflix.
51:20En plus de ça,
51:22on va retrouver les créateurs
51:24de jeux vidéo, de consoles,
51:26les applications de dating, par exemple,
51:28qui font partie de cet univers, les petites annonces
51:30ou même les médias traditionnels,
51:32donc de nouvelles, comme à New York Times,
51:34qui font partie de ce segment, bien entendu, discrétionnaire.
51:36Le quatrième, c'est peut-être aussi
51:38un segment assez clé, c'est notre seule
51:40exposition sur le secteur
51:42technologique, c'est le segment
51:44des logiciels, on va retrouver les fameux
51:46outils de boutique, comme Microsoft Office, par exemple,
51:48des outils LED
51:50au service marketing, comme Salesforce,
51:52ou encore dans le monde créatif
51:54avec Adobe, qui est la maison mère
51:56de Photoshop. Et le dernier, c'est celui
51:58de la santé et du bien-être.
52:00Là, on est un peu dans l'économie réelle, comme je disais au début,
52:02on va retrouver les acteurs dans le monde du fitness,
52:04comme Basic Fit
52:06en Europe, ou encore Planet Fitness aux USA,
52:08ou des opérateurs de stations de ski, ou même
52:10on retrouve de plus en plus d'entreprises médicales
52:12qui vont mettre l'abonnement au cœur de leur offre,
52:14comme dans le monde du monitoring
52:16du glucose avec Dexcom, ou
52:18dans les lentilles de contact avec Sinsam dans les
52:20pays nordiques, ou encore Ménikon dans le Japon.
52:22Qu'est-ce qui fait la différence entre un bon
52:24modèle d'abonnement et un modèle
52:26d'abonnement moins pertinent
52:28ou moins efficient,
52:30moins créateur de valeur,
52:32Walid ? C'est une bonne question, parce qu'il y a
52:34comme une série de critères qu'il faut
52:36respecter. Premièrement, il faut que
52:38le service soit utile,
52:40qu'il soit différent
52:42ou même unique, si on peut le dire,
52:44et qu'il y ait un prix qui est abordable. Vous pouvez avoir
52:46le meilleur service du monde, si le prix n'est pas
52:48abordable, vous n'allez pas avoir de demande.
52:50Deuxièmement, il faut s'éloigner un peu des effets de mode. On a vu
52:52récemment une multitude d'entreprises
52:54offrir des abonnements et puis disparaître
52:56du jour au lendemain, parce que
52:58elles ont surfé sur une vague
53:00et elles ont disparu. Dans le monde de la mobilité ?
53:02Vous avez très bien mentionné,
53:04c'est comme tous les vélos qu'on a vus à travers Paris.
53:06Les marques ont disparu du jour au lendemain.
53:08Deuxièmement, il faut que le produit soit
53:10évolutif, qu'il réponde aux changements des habitudes
53:12du consommateur, aux changements technologiques,
53:14sociodémographiques, et enfin, ça doit
53:16avoir un aspect un peu
53:18buffé à volonté. Vous payez un
53:20abonnement, vous devez avoir accès à ce
53:22service du moment où vous payez cet abonnement.
53:24En plus de ça, et ça c'est peut-être
53:26l'aspect clé,
53:28il faut mettre le consommateur au centre
53:30de votre attention en tant qu'entreprise.
53:32Il faut être à l'écoute de ce consommateur,
53:34innover pour lui, et donc maximiser
53:36la retention. Et quand on maximise la retention,
53:38sur le long terme, ça va générer plus de revenus
53:40et donc on va avoir un retour sur investissement
53:42qui est bien plus important.
53:44Ça c'est, si vous voulez, les critères clés qui vont faire
53:46qu'on va réussir dans ce monde.
53:48Après, il y a du sur-mesure et du spécifique, j'imagine,
53:50pour chaque cas.
53:52Comment vous abordez
53:54cette thématique d'investissement
53:56dans un contexte où
53:58on parle et on continue de parler
54:00du problème de standard de vie,
54:02du coût de la vie,
54:04de la crise du pouvoir d'achat, etc.
54:06Alors évidemment, il y a eu
54:08l'envolée post-Covid,
54:10et puis il y a le retour à la réalité
54:12effectivement avec un monde et des paramètres
54:14qui ont un peu changé.
54:16Ici, on va vraiment se concentrer sur l'aspect du consommateur.
54:18On sait qu'en temps de crise,
54:20vous venez de parler de cet aspect,
54:22les consommateurs vont privilégier
54:24les dépenses essentielles contre les dépenses discrétionnaires,
54:26donc non-essentielles.
54:28Et ceci a été validé aussi dans notre monde
54:30à des abonnements, parce qu'on a
54:32certaines entreprises dans le monde discrétionnaire,
54:34on parlait au début des opérateurs de stations de ski par exemple,
54:36qui ont vu leur nombre d'abonnés, je ne vais pas dire
54:38chuter de manière significative,
54:40mais il y a quand même...
54:42C'est la même chose pour les opérateurs de fitness low-cost,
54:44on est vraiment là sur les ménages
54:46les plus sensibles, et donc
54:48une entreprise comme BasicFit a connu
54:50quelques difficultés sur les derniers trimestres.
54:52Nous, ce qu'on préconise dans ce
54:54cas de figure, c'est aller se focaliser
54:56sur les entreprises qui vont offrir des services essentiels,
54:58comme les services aux collectivités,
55:00c'est ce qu'on avait dit au début,
55:02les télécoms, ou encore il y a des entreprises
55:04qui vont bénéficier de cet environnement,
55:06comme ce qu'on appelle les clubs d'entrepôt,
55:08qui sont des enseignes assez aussi emblématiques du monde
55:10de l'abonnement. Les clubs d'entrepôt sont
55:12tout simplement de grandes surfaces,
55:14qui moyennant un abonnement vont donner accès
55:16à des supermarchés
55:18où les consommateurs pourront pouvoir
55:20acheter tout, allant de l'agroalimentaire
55:22au textile, au meuble, à l'électroménager,
55:24mais ceci à un prix qui est réduit
55:26par rapport à la concurrence, on parle d'une décote
55:28d'une vingtaine de pourcents, et naturellement
55:30dans le contexte actuel, le nombre d'abonnés
55:32de ces entreprises a explosé, avec les taux de retention
55:34qui sont au plus haut.
55:36Et ça, c'est des standards de consommation, parce que nous en France,
55:38on découvre Costco depuis quelques années,
55:40maintenant je crois,
55:42il y en a deux,
55:44mais ça fait moins de dix ans que Costco est en France.
55:46Oui, c'est ça, donc c'est quand même encore assez récent,
55:48et puis il y a deux magasins,
55:50ça fait beaucoup parler, mais Carrefour,
55:52je crois, porte aussi un modèle peut-être
55:54qui est aussi sur cette idée-là,
55:56mais ailleurs dans le monde, vous êtes un fonds global,
55:58c'est des modèles, effectivement,
56:00c'est Club Deal, ou comment vous dites,
56:02Club Entrepôt,
56:04c'est quelque chose de développé,
56:06qui est sur des rythmes de croissance
56:08importants ?
56:10Oui, à l'échelle d'un Costco
56:12qui est une entreprise globale,
56:14ici, pour le coup, on a un peu plus de 500 entrepôts
56:16aux Etats-Unis, mais après on va en retrouver
56:18au Canada, au Mexique, au Japon, au UK,
56:20donc oui, c'est des modèles qui sont un peu plus populaires,
56:22je dirais, qu'en Europe continentale,
56:24où ça va être des raisons
56:26d'urbanisme et ce genre de choses
56:28qui vont changer la donne,
56:30mais en tout cas, pour nous,
56:32c'est un business model qui est fort intéressant
56:34pour cette composante abonnement, qui représente
56:36peut-être 2 à 3% du chiffre d'affaires,
56:38mais 75% de la marge nette.
56:40Un mot des 4 ans
56:42de la stratégie,
56:44de comment le fonds s'est comporté,
56:46peut-être pas à refaire toute l'histoire des 4 ans,
56:48mais qu'est-ce que vous attendez
56:50du comportement d'un fonds
56:52comme celui de l'économie de l'abonnement,
56:54de l'économie de l'abonnement ?
56:56Alors, le premier phénomène
56:58que je peux mettre en avant, c'est que c'est un fonds qui est très diversifié
57:00à travers une multitude de secteurs,
57:02avec une connotation qualité,
57:04avec des entreprises qui ont
57:06une forte visibilité sur leur revenu futur.
57:08Ça, c'est le premier point.
57:10Le deuxième, l'aspect plutôt
57:12peu cyclique des abonnements. Il faut se rendre
57:14à l'évidence que c'est une industrie qui est très
57:16peu cyclique, du fait de tout ce
57:18qu'on a énuméré avant.
57:20Il va venir lisser les cycles
57:22économiques, la volatilité économique,
57:24donc ramener un peu de stabilité à un portefeuille
57:26d'investissement. Et enfin, on a
57:28une stratégie qui va être investie
57:30dans des secteurs technologiques
57:32qui, eux, vont nous permettre de participer
57:34au marché haussier, mais aussi
57:36à ces autres industries essentielles
57:38comme les fournisseurs de données
57:40ou tout ce qu'on a évoqué dans le monde du consommateur
57:42qui vont venir un peu protéger
57:44la stratégie des baisses
57:46de marché. En plus de ça, ce qu'on
57:48constate finalement, c'est qu'on a lié un peu le meilleur
57:50des deux mondes. On est exposé sur l'innovation,
57:52sur les services essentiels, et quand on ajoute
57:54à ça la stabilité amenée par
57:56les abonnements, on se retrouve avec une stratégie qui
57:58est bien équipée pour naviguer
58:00différents types de marches. C'est all roads,
58:02c'est un peu 4x4.
58:04En jargon, ça glisse. Oui, il y a un
58:06côté un peu barbel. Il y a du défensif et il y a
58:08aussi la cyclicité, effectivement,
58:10et de la tech.
58:12Merci beaucoup, Aline. Merci d'être venue nous parler
58:14du thème d'investissement, de l'économie,
58:16de l'abonnement. Un thème et une stratégie
58:18que vous co-gérez chez Thématiques.
58:20Assa Attala était l'invité de ce dernier
58:22quart d'heure de Smart Bourse sur Bsmart ce soir.