Mercredi 25 septembre 2024, SMART BOURSE reçoit Frédéric Leroux (Gérant global et responsable de l'équipe Cross Asset, Carmignac)
Category
🗞
NewsTranscription
00:00Parlons quand même un peu des marchés à l'occasion de cette édition 2024 de Patrimonia.
00:15Et c'est Frédéric Leroux qui est à mes côtés, le responsable de l'équipe Cross Asset de Carmignac.
00:19Bonjour Frédéric.
00:20Bonjour.
00:21Merci beaucoup. Oui, on parle de vos convictions de marché.
00:24On entre dans un cycle global de baisse de taux.
00:27C'est ce qu'on comprend à ce stade.
00:29Comment est-ce que vous voyez ce cycle se développer devant nous?
00:32Sachant qu'on a vu la réserve fédérale américaine entrer en jeu de manière assez volontaire.
00:39Alors, je pense qu'il y a une chose à avoir en tête, une contextualisation.
00:43C'est que l'inflation, notamment américaine, mais en Europe, c'est pareil, a commencé à descendre à partir d'octobre 22.
00:50Et on voit donc aux Etats-Unis, deux ans après seulement, la première baisse de taux.
00:55Ce qui veut dire que les marchés ont déjà eu quand même beaucoup de temps pour anticiper les effets de cette baisse de taux.
01:02Puisque ça fait deux ans qu'ils voient l'inflation baisser.
01:04Donc, partant de là, est-ce qu'il faut en attendre des tonnes?
01:09Peut-être, mais peut-être pas.
01:11Puisque les marchés sont quand même, quand vous regardez leur trajet sur les actions fin 2022, à partir d'octobre, tout 2023, toute cette partie de 2024, c'est de la hausse.
01:21Alors que les taux n'ont pas baissé.
01:23Donc, voilà, il y a quand même de l'anticipation qui est là.
01:25Donc, il faut faire un peu attention.
01:27Alors, la fête qui démarre par 50 centimes.
01:30Effectivement, 15 jours avant, c'était pas gagné.
01:33Ça a commencé à être un peu une anticipation des plus optimistes d'entre nous.
01:37Et puis, quelques jours avant, on s'est dit bon, voilà, c'est le cas de base.
01:40Ce qui a rendu d'ailleurs quand même pour la première fois depuis des années, la réunion de la fête le soir à 20 heures intéressante avec un petit peu de suspense.
01:47C'était amusant.
01:48Il y avait du monde devant la télé.
01:50Voilà 50 centimes.
01:52Très bien.
01:53Est ce qu'on entend plus?
01:54C'est beaucoup de membres de la fête.
01:57On va continuer avec ce rythme là.
02:00Et bon, c'est peut être là un petit peu beaucoup d'optimisme.
02:03Je comprends donc à l'égard de la capacité de la Banque centrale à faire ce qu'elle a envie de faire.
02:07Et donc peut être un peu de pessimisme à l'égard de l'état de santé réelle de l'économie américaine.
02:12Est ce qu'il faut imaginer quelque chose d'assez ordonné avec une fête qui donne forcément le lin?
02:19Est ce que d'autres banques centrales, BSE notamment, vont pouvoir se mettre facilement dans les pas de la réserve fédérale américaine?
02:25Ou est ce qu'à un moment, il faut imaginer quelque chose d'un peu moins synchrone?
02:29Je pense que idéalement, la Banque centrale européenne aurait tout intérêt à emboîter le pas de la Fed pour une fois, etc.
02:38Elle a fait le premier mouvement, même les deux premiers avant, avant la Fed.
02:42C'était très nécessaire eu égard à la dynamique européenne, qui est quand même très, très faible.
02:47Dans un premier temps, il y avait des freins à cette baisse de taux qui était liée au salaire,
02:53dont la rigidité du marché du travail empêchait les salaires s'ajuster plus rapidement à la baisse des prix.
02:58Donc ça, on comprenait que ça empêche un peu la baisse des taux.
03:01Maintenant, elle est là, mais on entend quand même, j'ai envie de dire l'école allemande.
03:04On va pas aller trop vite. Il reste encore des poches d'inflation.
03:07Non, pas trop vite. Or, je pense que quand même, le moteur de croissance européen est quand même bien fatigué.
03:14On a quand même eu un beau désengage de l'industrie allemande.
03:18Est ce que ça veut dire qu'à un moment ou un autre, il va falloir qu'on connaisse une vraie crise allemande
03:24pour forcer la baisse et aller plus vite dans son mouvement de baisse de taux ?
03:28Possible. Donc, ce ne sera pas ordonné. C'est la question.
03:32Je pense qu'il risque d'y avoir un moment de douleur. Le moment de douleur est encore devant nous.
03:36C'est pas ce qu'on a aujourd'hui. Absolument.
03:38Il pourrait y avoir de la volatilité, de l'incertitude et surtout une réaction forte à des événements économiques
03:43qui ne sont pas forcément bien dans la tête des décideurs aujourd'hui, en tout cas pour l'Allemagne.
03:49Aux Etats-Unis, je pense que dès l'instant où cette grande tendance de désinflation n'est pas remise en cause par les autorités,
03:57on aura plutôt des surprises sur la rapidité des banques centrales américaines.
04:03Il faut se rappeler exactement les années 70, 80 aux Etats-Unis. C'est la même chose.
04:07C'est une série de vagues d'inflation. La Fed faisait le boulot relativement méchamment dans les phases d'hausse d'inflation.
04:14Mais dès qu'elle le pouvait, bien sûr, elle baissait les taux très vite parce qu'elle ne voulait pas faire souffrir les gens.
04:19En gros, aujourd'hui, on est exactement dans cette dynamique là, avec peut être un petit peu trop d'optimisme à l'égard de la désinflation,
04:27de l'atteinte des objectifs de 2 %, le même optimisme qui avait fait que la Fed avait dû avoir besoin d'un an pour se rendre compte
04:35que l'inflation n'était pas que transitoire. Du point de vue du marché, qu'est ce que ça veut dire ? Frédéric, vous le disiez en début d'entretien.
04:42Beaucoup a sans doute déjà été anticipé. Ça veut dire qu'on est content de voir ces baisses de taux arriver.
04:50Ça matérialise quelque chose qui a été anticipé par le marché. Mais ça veut dire que pour gérer des investissements avec une vue devant nous,
04:58il faut peut être regarder les choses différemment. Maintenant, Frédéric, je pense qu'on ne peut pas se contenter d'avoir dans les portefeuilles des belles valeurs de croissance
05:10avec une valorisation raisonnable. Se contenter de ça en disant la baisse des taux, avoir un effet considérable sur ce style de valeur,
05:20compte tenu de l'actualisation des flux futurs qui s'en vont. Je crois qu'il faut déjà construire une forme de barbelle.
05:30Certes, le cœur du portefeuille, ça doit être probablement ces valeurs qui vont bien profiter de la baisse des taux.
05:37Mais je conseillerais, et c'est un peu ce qu'on fait chez nous, d'anticiper déjà le prochain mouvement.
05:46C'est-à-dire qu'à un moment donné, peut-être qu'on va se rendre compte que la détente très forte des taux des banques centrales va très vite réveiller l'hydroinflationniste.
05:56Si, comme on a commencé à le voir peut-être hier, avant-hier avec la Chine, la Chine commence à prendre des mesures un peu plus fortes pour éviter la déflation,
06:05on aura un facteur supplémentaire de réveil peut-être du prix de certaines matières premières. Voilà une contribution à l'inflation.
06:13Et donc, notamment sur les parties taux, la gestion taux, il y a des choses à faire pour se prémunir contre ça.
06:19Sur la partie actions, il y a peut-être ne pas considérer que la Chine est définitivement ininvestissable.
06:25Il y a peut-être, c'est-à-dire le Japon quand même. Certes, le yen remonte. Est-ce que c'est vraiment dangereux pour les actions japonaises?
06:32Il faut se poser ces questions-là. Il faut peut-être se poser la question de se dire est-ce que je peux continuer à avoir un portefeuille investi à 90% entre les Etats-Unis et l'Europe?
06:42Et ma réponse est plutôt non. Il faut commencer à se diversifier.
06:46Ça va payer. C'est vrai que les dernières années, le niveau de concentration a été tel de performance sur les marchés actions, notamment,
06:55que tous ceux qui ont joué la carte de la diversification, je ne dis pas qu'ils n'ont pas été payés, mais ils étaient moins bien payés que le S&P 500.
07:06On l'a commencé à voir déjà depuis quelques mois aux Etats-Unis. Il y avait un indice assez simple à regarder.
07:11Vous avez l'indice Standard & Poor's qui est chargé à 28% de Magnificent 7. Et il y avait le SPW au lieu du SPX qui est l'Equal Weighted S&P Index.
07:23Donc, toutes les valeurs sont prises pour le même poids chacune. Et donc, on a une énorme sous-performance de ce SPW parce que toute la perf était faite par quelques valeurs.
07:32Et depuis quelques mois, ça s'est un petit peu inversé, montrant que finalement, le reste des valeurs a plutôt rattrapé un petit peu les grosses.
07:39Et ça, c'est lourd ce qui se met en place, cette tendance-là ?
07:41Pour l'instant, ce n'est pas vif. Ce n'est pas violent. C'est une nuance qu'on est en train de voir, mais qui va dans le sens d'une surperformance de temps en temps
07:50sur des périodes courtes, de thématiques cycliques, value, par rapport à ces gros mastodontes des valeurs de croissance qui ont fait la performance des fonds depuis 2 ans.
07:58Donc, il y a des signes sous-jacents qui nous indiquent qu'il faut être un peu moins complaisant, travailler un peu plus, aller chercher les bonnes idées là où on peut les trouver.
08:10Pour finir sur la partie obligataire, s'il faut imaginer un risque des résurgences inflationnistes à un moment, qu'est-ce que ça implique pour une stratégie obligataire, une stratégie tôt, Frédéric Leroux ?
08:22Ce qui est intéressant, c'est que sur la partie tôt, chez nous dans l'allocation globale, cette possibilité est déjà bien mise en œuvre. Plus peut-être que dans le marché d'action où on a encore quand même un momentum très fort qui favorise ce qui a marché ces dernières années.
08:37Sur les taux, on aime beaucoup les swaps d'inflation, notamment aux Etats-Unis.
08:42L'inflation n'est pas chère.
08:43L'inflation, on l'achète aujourd'hui à un peu plus de 2% en moyenne pour les 10 ans qui viennent. Pour moi, ça n'a pas de sens. C'est un cadeau extraordinaire.
08:51Donc voilà, acheter l'inflation future à travers les swaps d'inflation. Dans le même temps, poursuivre des positionnements de pontification de la courbe.
09:00Les taux courts vont continuer de baisser, mais les baisses de taux courts sont tellement anticipées par les marchés que ce n'est plus tellement cette partie-là de la courbe qui va bouger.
09:09C'est peut-être plus la partie longue qui va avoir plus de mal à accompagner à la baisse de taux la baisse des taux courts.
09:18Les taux longs vont avoir une résistance à la baisse qui va être marquée potentiellement, notamment parce que les marchés vont finir par se dire avec ces baisses de taux successives.
09:28Est-ce qu'on n'est pas en train de recréer des conditions qui pourront ressembler peut-être avec des bémols à ce qu'on a connu en 21-22?
09:35Et donc, les taux longs vont anticiper peut-être une inflation qui ne baisse plus, voire qui remonte. Et dans ce cas-là, la pontification est forcément une excellente idée.
09:44Donc, les soins d'inflation, la pontification. Et avec ça, on réduit sensiblement le risque global d'un portefeuille multiasset.
09:52Merci beaucoup, Frédéric. Merci d'être venu nous voir sur le stand Smart Bourse Bismarck à l'occasion de cette édition Patrimonial 2024.
09:59Frédéric Leroux, responsable de l'équipe Cross Asset de Carmignac, qui était notre invité.