Jeudi 23 mai 2024, SMART BOURSE reçoit Pierrick Corbel (Associé-fondateur, Venn Capital) , Axel Botte (Directeur de la stratégie marchés, Ostrum AM) , Hervé Amourda (Économiste, ProBTP Finance) et Hervé Goulletquer (Senior Economic Advisor, Accuracy)
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00:00Bienvenue dans Smart Bourse, votre émission quotidienne sur Bismarck pour rester à l'écoute
00:12des marchés chaque jour du lundi au vendredi à 17h si vous nous suivez en direct sur Bismarck
00:16TV, émission que vous retrouvez chaque soir en replay sur Bismarck.fr ou encore en podcast
00:21sur l'ensemble de vos plateformes préférées.
00:23Au sommaire de cette édition ce soir, Nvidia, Taille Patron, le groupe américain, affirment
00:29encore un peu plus sa domination comme étant le premier producteur de pelles et de pioches
00:35pour la ruée vers l'intelligence artificielle.
00:38Les résultats sont spectaculaires et sont salués par les investisseurs avec un titre
00:42Nvidia qui bondit de quasiment 10% en ce moment à Wall Street.
00:46Peu après l'ouverture, vous aurez le détail des chiffres clés du trimestre d'Nvidia dans
00:52un instant avec Pauline Grattel mais il faut bien prendre la mesure de ce qui est réalisé
00:56par ce groupe qui est peut-être unique dans l'histoire du capitalisme moderne.
01:00Le chiffre d'affaires dédié au datacenter il y a un an était à peine supérieur à
01:044 milliards de dollars.
01:05Un an après, sur le premier trimestre 2024, le chiffre d'affaires des puces dédiées
01:10au datacenter, l'activité principale évidemment de Nvidia, avoisine les 23 milliards de dollars
01:17et bien sûr le cours de bourse n'est pas en reste puisque le prix de l'action Nvidia
01:21a largement suivi cette trajectoire de croissance avec un cours de bourse qui a été multiplié
01:25par 3 et même peut-être un peu plus sur les 12 derniers mois, l'action Nvidia franchit
01:30en ce moment même le seuil symbolique des 1000 dollars.
01:33Détail à suivre donc dans un instant avec Pauline Grattel.
01:36Et puis sur le front de la macroéconomie, les surprises positives s'accumulent en zone
01:41euro.
01:42On l'a vu avec les dernières enquêtes d'activité qui ont été publiées pour le mois de mai.
01:45Même si on note la faiblesse de l'activité des services en France pour le mois écoulé,
01:49on notera qu'ailleurs en zone euro, tous les indicateurs se redressent sur le plan manufacturier,
01:55sur le plan des services également, à tel point que ces indicateurs PMI suggèrent un
02:00niveau d'activité au plus haut depuis un an en zone euro.
02:04Du côté des salaires, le rattrapage salarial se poursuit également en zone euro.
02:08On l'a vu à travers la série des salaires négociés pour le premier trimestre qui a
02:11été publiée aujourd'hui, une donnée importante pour la Banque Centrale Européenne et qui
02:16pourrait peut-être soulever encore quelques interrogations sur la capacité de l'ABCE,
02:21non pas à baisser ses taux, mais à mener un cycle de baisse de taux à un rythme rapide.
02:28En tout cas, si la baisse de taux du 6 juin est acquise, celle de juillet reste encore
02:33en suspens.
02:34Discussion à suivre avec nos invités de Planète Marché dans un instant.
02:36Et puis dans le dernier quart d'heure de Smart Bourse, nous parlerons de la gestion active
02:40et de la gestion active augmentée ou comment l'intelligence collective peut permettre
02:45de réconcilier les investisseurs avec cette gestion active qui a parfois déçu en termes
02:50de performances ces dernières années, notamment face à l'essor de la gestion passive.
02:55Ce sont les équipes de Venn Capital et son fondateur associé Pierrick Corbell qui seront
02:59avec nous en plateau à partir de 17h45.
03:11Toute la Planète Marché a les yeux rivés sur Nvidia.
03:14Aujourd'hui, tendance mon ami.
03:16Chaque soir en ouverture de Smart Bourse, c'est avec Pauline Grattel sur Bismarck.
03:20Ils étaient attendus et ils n'ont pas déçu.
03:23Loin de là, je parle évidemment des résultats du premier trimestre de Nvidia.
03:28L'entreprise fait état d'un chiffre d'affaires en hausse de 262% au premier trimestre sur
03:35un an, soit un peu plus de 26 milliards de dollars.
03:39Des résultats qui ont donc largement surpassé les attentes des analystes.
03:44Concernant le trimestre en cours, Nvidia table sur un chiffre d'affaires de 28 milliards
03:49de dollars.
03:50Enfin, l'entreprise fait part d'un nouvel objectif, une nouvelle génération de puces
03:55chaque année, c'est-à-dire un rythme doublé.
03:58Nvidia annonce une division par 10 de la valeur faciale de son action.
04:03Il faut dire que ces résultats suscitent de l'engouement, assez pour faire prendre
04:08presque 10% aux titres à l'ouverture et plus de 100% depuis janvier.
04:13Dans ce contexte, les minutes de la fête sont passées plutôt au second plan.
04:18A ce propos, les investisseurs ont constaté que certains dirigeants de la réserve fédérale
04:23étaient inquiets quant à l'inflation persistante.
04:26Et même si le président Powell a mis sur le côté l'idée d'une hausse des taux,
04:30tous les membres du FOMC ne sont pas d'accord.
04:33Certains disent qu'il ne faut rien s'interdire et en faire plus si c'est nécessaire.
04:38Aux États-Unis d'ailleurs, l'indice PMI composite du mois de mai ressort nettement
04:43supérieur aux attentes à 54,4 après 51,3 en avril et contre un consensus de 51,1.
04:53Le PMI service est supérieur également aux attentes à 54,8 et le PMI manufacturier aussi à 50,9.
05:03En zone euro, le PMI composite est au plus haut depuis un an.
05:07L'indice PMI flash ressort ainsi à 52,3 en mai.
05:11C'est le troisième mois consécutif de hausse et l'économie croît plus fortement qu'attendu.
05:17Le PMI pour le secteur manufacturier ressort à 47,4 en mai
05:22et touche ainsi un plus haut depuis plus d'un an.
05:25Concernant le PMI service, il est stable à 53,3 pour le même mois.
05:30Seule petite ombre au tableau, il déçoit en France à 49,4 contre 51,8 attendu.
05:38En France, autre sujet, le FMI a alerté.
05:42Le pays ne devrait pas atteindre ses objectifs de réduction du déficit public,
05:47objectif déjà revu à la hausse.
05:50D'après le FMI, le déficit budgétaire français devrait atteindre 5,3% du PIB cette année,
05:56au-delà de l'objectif de 5,1%.
05:59En bref, la France doit encore faire des efforts pour ramener la dette sur la bonne trajectoire.
06:05Dans le secteur de la tech française, Soitech recule au lendemain de sa publication annuelle.
06:10Sans surprise, l'entreprise de semi-conducteurs fait état d'un chiffre d'affaires en baisse de 10%
06:15et d'un EBITDA qui recule de 15%.
06:18Une publication boudée, le titre est l'une des plus fortes baisses du SBF 120
06:23et perd 4% au cours de la séance.
06:26Mais bon, sur le Stoxx 600, l'indice des nouvelles technologies progresse
06:30et des valeurs comme STMicroelectronics, ASML, ASMI ou Infineon
06:35grimpent aujourd'hui dans le sillage de Nvidia.
06:39Enfin à noter, les élections générales britanniques auront lieu le 4 juillet prochain.
06:44Elles ont pour but de renouveler les 650 membres de la Chambre des communes du Royaume-Uni.
06:50Au Royaume-Uni, demain d'ailleurs, les investisseurs prendront connaissance
06:53des ventes de détails du mois d'avril.
06:56Au Japon, l'indice des prix à la consommation du mois d'avril sera publié.
07:00Enfin, côté US, les investisseurs regarderont la publication des commandes
07:05des biens durables pour le même mois.
07:08Tendance mon ami, chaque soir, les infos clés de marché en ouverture de Smart Bourse
07:11avec Pauline Grattel sur Bsmart.
07:133 invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
07:26Hervé Amorda est avec nous ce soir, économiste chez Pro-BTP Finance.
07:29Bonsoir Hervé.
07:30Ravi de vous accueillir.
07:32Je rappelle au passage que vous êtes un des nombreux contributeurs de ce livre
07:36et vous êtes membre du think tank BSI Economics.
07:40Je crois qu'on le prononce comme ça, Hervé.
07:42Avec cet ouvrage collectif qui a été publié récemment aux éditions du NOO.
07:4612 clés économiques pour aborder 2030.
07:49Hervé Goulette qui est avec nous également, senior economic advisor chez Accuracy.
07:53Bonsoir Hervé.
07:54Bonsoir Grégoire.
07:55Et Axel Bott nous accompagne également.
07:56Bonsoir Axel.
07:57Bonsoir.
07:58Merci d'être là.
07:59Vous êtes directeur de la stratégie de marché chez Ostrom Asset Management.
08:02Nvidia, vous vouliez en dire un mot, même peut-être plus qu'un mot.
08:05Enfin Nvidia et tout ce que ça implique.
08:07Le développement de l'intelligence artificielle.
08:09Enfin la création de valeur quand même en aussi peu de temps d'un groupe technologique.
08:15Ça reste quand même une histoire assez exceptionnelle de ce point de vue là, Hervé.
08:19La création de valeur de marché est impressionnante.
08:22Alors sur Nvidia mais on pourrait dire sur le secteur de la tech qui performe bien depuis longtemps.
08:30Le message que ça envoie, c'est le message que
08:35on aurait une translation de la création de valeur des marchés financiers à l'économie
08:41et que l'on doit s'attendre finalement à un renouveau avec plus de productivité,
08:48plus de croissance, plus de distribution de richesses peut-être.
08:53Moi j'aurais envie de dire deux choses.
08:55D'abord sur l'analyse, il y a quand même un débat aujourd'hui.
09:01On voit très en pointe les banques d'investissement,
09:05des grands cabinets de conseils en stratégie.
09:10Et puis lorsque l'on voit la littérature plus académique,
09:13et j'invite tout le monde, le mois dernier,
09:15le FMI a sorti une synthèse de la littérature académique sur le sujet.
09:20Et en fait la littérature académique nous dit peut-être bien que oui, peut-être bien que non.
09:25Alors c'est beaucoup plus sophistiqué que cela.
09:27Mais la conclusion c'est on ne sait pas.
09:29Alors si on ne sait pas, il y a eu d'autres chocs technologiques ces dernières décennies.
09:36Il y a eu la micro-informatique fin des années 70, début des années 80.
09:43Après on a eu la nette économie dans les années 80, 90.
09:49Et en fait quel est le choc de productivité que l'on a vu ?
09:52En fait oui il y a eu un choc de productivité,
09:55mais finalement pas si important et pas si durable que ça,
09:59avec une question à qui a profité ce choc ?
10:02Au producteur des nouvelles technologies ?
10:04Est-ce qu'il y a eu diffusion de ce choc ?
10:07Avec un peu le sentiment que c'est plutôt resté à l'intérieur du secteur.
10:11Tout ça pour dire qu'on ne sait pas,
10:13et donc l'engouement ne devrait pas pousser à des excès d'investissement.
10:18Et dans ce cas-là on n'aurait pas la création de valeur économique que l'on attend aujourd'hui.
10:24Donc oui à l'engouement, ça on l'observe.
10:27Est-ce qu'on sait vraiment où on va ?
10:29J'ai l'impression que non.
10:31D'ailleurs le marché ne s'y trompe pas de ce point de vue-là,
10:33et j'allais dire avance avec prudence sur cette thématique.
10:36Alors oui Nvidia étant évidemment l'emblème assez facile en matière d'investissement,
10:42mais derrière ça reste assez limité.
10:44On trouve quelques sociétés.
10:45On essaye de raccrocher le thème IA à pas mal de sociétés.
10:48Oui Schneider avec l'électrification participe aussi à l'efficacité énergétique
10:53et c'est utile pour des data centers qui vont être de plus en plus gourmands en énergie.
10:58Oui Publicis avec la création de contenu et la capacité aussi à traiter les données
11:03ou à posséder des données est vu comme un groupe publicitaire qui va bénéficier de la technologie.
11:10Mais ça reste assez concentré quand même je trouve ce thème dans le marché aujourd'hui.
11:14Oui c'est concentré.
11:16Moi j'aurais envie de dire que cette concentration dit peut-être que
11:22justement le bénéfice aujourd'hui est visiblement chez les producteurs de technologies correspondants
11:30et que les effets bénéfiques dans le reste de l'économie pour le moment on ne sait pas très bien.
11:36Donc si c'est comme ça qu'il faut lire le message envoyé par le marché,
11:40au-delà peut-être de l'excès de valorisation chez les producteurs.
11:44Pas excès, j'en sais rien.
11:46Moi je disais le prix de l'action Nvidia il a suivi la trajectoire de la croissance du chiffre d'affaires en l'occurrence.
11:51Oui du chiffre d'affaires et bien sûr ça se paye cher.
11:54Forcément mais vu le rythme de croissance ça peut être justifié au moins pour un temps.
11:59Visiblement les résultats montrent que ça ne s'arrête pas là sur un trimestre comme ça.
12:03Le trou d'air que tout le monde pouvait craindre sur les commandes ou la demande en produits Nvidia
12:08il n'est pas pour tout de suite.
12:10Qu'est-ce que ça vous inspire comme réflexion et notamment du point de vue des marchés ?
12:13Est-ce que c'est une action aussi systémique qu'on le dit aujourd'hui ?
12:17Alors il y a eu Nokia au moment de la bulle internet, l'ère Apple bien sûr post-grande crise financière
12:23et aujourd'hui Nvidia j'allais dire est l'entreprise la plus regardée au monde sur les marchés.
12:28Ce que ça m'inspire c'est que je pense qu'après l'internet on avait vu une accélération de la productivité malgré tout
12:35sauf qu'elle était moins brutale et plus étalée dans le temps que ce qu'on imagine.
12:39Il y a des effets de seuil, d'adoption qui prennent un petit peu plus de temps que ce que les marchés aimeraient bien voir.
12:45Peut-être qu'on est dans cette phase-là, d'où peut-être le risque d'excès au moins temporaire sur les valorisations
12:50et l'effet de retour ensuite.
12:52Mais je pense que c'est structurant, si on regarde beaucoup les faits sur la productivité américaine assez rapidement
13:01ou européenne qu'on voit beaucoup moins, c'est très difficile à mesurer.
13:05Il y a un exemple très concret à mon avis, c'est dans la production de véhicules électriques en Chine
13:09où l'adoption de l'IA dans les chaînes de production, c'est quelque chose d'assez nouveau.
13:16On démarre from scratch depuis quelques années.
13:19Clairement, il y a eu un choc de productivité qui est colossal et qui crée les déséquilibres et la suroffre qu'on a sur ces véhicules.
13:28Aujourd'hui, il doit y avoir ceux qui vont être capables de l'adopter, de l'adapter à un business model qui existe ou qui est en train d'être développé,
13:36ils vont gagner.
13:37Il y a beaucoup de gens qui essayent de se rattacher à la thématique parce qu'on s'est rattaché au bitcoin il n'y a pas si longtemps.
13:44D'ailleurs, Nvidia a parfaitement joué ce shift du mining de bitcoin vers l'IA.
13:50Ce n'est plus du tout, d'ailleurs dans leur discours aujourd'hui, ça n'existe plus.
13:54Ça n'existe plus, même si le bitcoin est peut-être plus élevé maintenant que ce qu'il était avant.
13:59Ce n'est plus l'activité, ils ont réussi ce shift.
14:01Je pense que la deuxième phase, ça va être tous ceux qui ont un business model existant et qui ne soupçonnent pas encore ce que l'IA peut leur faire gagner
14:10en termes de part de marché, d'efficacité opérationnelle, etc.
14:14Peut-être que dans le suivi des chaînes d'approvisionnement, ça aura un apport qui va contribuer à desserrer les contraintes qui existent aujourd'hui.
14:23La productivité est un truc extrêmement difficile à mesurer.
14:28On va en parler avec Hervé Amourdin.
14:30D'une première chose.
14:33Mais ensuite, je pense qu'on ne soupçonne même pas ce qu'on peut faire aujourd'hui avec ces outils.
14:38C'est une question qui n'a peut-être pas de réponse aujourd'hui, mais je vous la pose à vous Hervé Goulet-Dekerre, Axel Bott.
14:43Est-ce que Nvidia a la capacité à devenir un jour un groupe comme Apple ou est-ce que c'est un groupe qui restera comme un Cisco des temps modernes ?
14:52Je mets de côté le crash Cisco, Postbull.com.
14:57Mais est-ce que ça reste un fournisseur de produits hardware ou est-ce qu'il y a une entreprise qui a la capacité à se plateformiser,
15:04à devenir une entreprise aussi de service comme l'est devenue Apple par exemple aujourd'hui ?
15:11C'est possible.
15:13Il y a un élément en tout cas qu'ils auront très difficile à répliquer, c'est la marque.
15:19La marque Apple qui à mon avis joue beaucoup dans la valorisation d'Apple.
15:23Vous pensez que la marque Nvidia n'a pas ce potentiel ?
15:25Pas auprès du rang public, je ne sais pas.
15:29Le problème c'est que j'ai peut-être trop de gamers dans mon entourage.
15:31Oui, c'est un biais.
15:33Mais quand on a une connaissance du monde du jeu vidéo, Nvidia était déjà une marque star auprès d'un public bien précis avant même l'arriver de lire.
15:47Je crois qu'il n'y a pas de réponse à votre question.
15:50C'est une bonne question mais il n'y a pas de réponse.
15:52Mais c'est l'enjeu pour Nvidia j'imagine à un certain stade.
15:54Demain la création de valeur en partant de l'équipement et donc des puces jusqu'aux produits qui seront créés.
16:07La chaîne de valeur va mettre plus de valeur ici, là, là-haut, là-bas.
16:13Et l'organisation des marchés le long de cette chaîne-là fera que la valeur sera plutôt ici ou plutôt ailleurs.
16:20Pour le moment, eux, ils sont en amont de ce processus.
16:24Moi, j'aurais envie de dire que globalement, s'ils veulent contrôler leur marché, l'environnement de leur marché, il faudra qu'ils se déplacent.
16:33Il est plus facile pour eux de se déplacer vers l'aval parce qu'ils sont quand même assez vers l'amont et donc ils vont le faire.
16:39Mais j'imagine que des concurrents et des grands noms de la tech aujourd'hui se disent, il faut que l'on empêche Nvidia de se positionner plus vers l'aval.
16:49Donc on va avoir un jeu d'acteurs de marché.
16:52On va avoir peut-être des déplacements de concentration de valeur et on ne sait pas.
16:59Mais vous avez raison, la question est absolument clé.
17:01En tout cas, pour l'instant, tout roule pour Nvidia. Nvidia à la productivité et au salaire en zone euro, il n'y a qu'un pas.
17:08Hervé Amourda, je me tourne vers vous. C'était l'autre événement du jour.
17:12Ce rapport sur les salaires négociés en zone euro pour le premier trimestre qui était très attendu.
17:18La zone euro avait mis un focus très important sur ces données.
17:22Qu'est-ce qu'il en ressort et quel peut être l'impact ?
17:28Non pas la décision de la BCE le 6 juin, puisque la baisse de taux semble acquise, mais au-delà.
17:32Qu'est-ce que ça peut changer dans la fonction et le rythme de baisse de taux anticipée pour la Banque Centrale Européenne ?
17:39Effectivement, c'est un chiffre très attendu, le chiffre des salaires négociés.
17:42Une petite particularité, c'est que ce chiffre a légèrement progressé.
17:46On était autour de 4,5, on est passé à 4,7.
17:50Quand on regarde dans le détail, il y a une composante assez importante.
17:53C'est que tous les paiements 1-off sont comptabilisés au moment où ils sont déboursés du point de vue du gouvernement,
18:02parce que c'était pour les emplois publics en Allemagne.
18:04Il y avait une prime inflation un peu supérieure à 1900 euros pour tous les employés du secteur public en Allemagne.
18:10Et donc ça, ça crée ou c'est responsable de la hausse.
18:14Ce que regarde la BCE, en réalité, ce n'est pas cet indicateur.
18:17C'est un indicateur qui s'appelle le Wage Tracker.
18:20Et le Wage Tracker, qu'est-ce qu'il fait, à la différence du premier ?
18:22C'est qu'il va lisser ces paiements-là sur 12 mois, et donc sur les 12 prochains mois.
18:27Quand on regarde ce nouvel indicateur-là, en fait, c'est flat.
18:30On n'a pas d'accélération, on est plutôt dans la continuité.
18:33Et je vais même aller un peu plus loin.
18:35Si on prend la progression des salaires depuis 2024, qu'on la compare avec la progression des salaires en 2023,
18:40l'équivalent de l'acquis de croissance côté salaire, il serait à 4,1%, donc inférieur à la prévision.
18:47Alors, inférieur à ce qu'on a vu en 2023, certes, mais inférieur à la prévision de la BCE pour 2024.
18:53Donc on est 0,2, 0,3 en dessous de la prévision de la BCE.
18:56Donc en réalité, c'est plutôt un chiffre qui fait les affaires de la BCE.
19:00Mais c'est peu surprenant, parce que la Banque Centrale, elle a accès à ces données en temps réel, ce Wage Tracker.
19:05Et quand on a vu les discours d'Isabel Schnabel, de Louis de Guindos, encore dernièrement,
19:09on se rend compte qu'ils sont vraiment très confiants sur cette première baisse de taux.
19:13Mais à un point même qui peut surprendre.
19:15Villeroy de Gallo, François Villeroy de Gallo, gouverneur de la Banque de France, s'exprime cet après-midi depuis le salon Vivatech.
19:20Il dit maintenant, on ramènera l'inflation à l'objectif de 2% d'ici l'an prochain, au plus tard.
19:27Mario Centeno, le gouverneur de la Banque du Portugal, il y a trois jours, nous dit,
19:32« Inflation is falling ». L'inflation est en train de chuter en zone euro à un rythme à « sustain pace », un rythme soutenu.
19:42Donc on a même l'impression que la BCE, ou certainement de la BCE, sont même encore eux-mêmes surpris
19:47de la vitesse à laquelle l'inflation et les pressions inflationnistes sont en train de s'évanouir.
19:51Oui, absolument. Et là, c'est vraiment, ça dépend de l'indicateur qu'on regarde.
19:55Et en l'occurrence, je pense que Centeno, il regarde vraiment la variation mensuelle ajustée des variations saisonnières.
20:01Et effectivement, on est sur un rythme très fort.
20:03Alors attention, le dernier chiffre, on a eu un effet vacances de Pâques avec tous les ponts, etc.
20:08Et donc la comparaison avec la période de Pâques de l'année précédente fait qu'on a eu une baisse un peu plus importante.
20:13Et donc si on regarde la variation mensuelle de ce chiffre-là, automatiquement, c'est effectivement très fort.
20:17En revanche, quand on regarde juste la variation annuelle, et je pense que c'est ce que Villegrade de Gallo a en tête,
20:23sur la deuxième partie de l'année, on a des effets de baisse plutôt positifs.
20:26Donc les progrès que nous sommes en train de faire sur le S1 seront bien moindres sur le S2.
20:31Et donc finalement, les prévisions aujourd'hui d'inflation de la BCE restent plutôt cohérentes,
20:37mais ne seront pas à 2% en 2024.
20:39On les atteint, j'allais dire, avec beaucoup de chance fin 2025,
20:43et plus durablement peut-être en 2026, comme c'est souvent le cas avec la BCE.
20:48D'accord. Moi je pensais que dans le discours de Villegrade de Gallo,
20:50le calendrier était en train même de se raccourcir.
20:53Le calendrier vers l'objectif était en train de se raccourcir.
20:55Ce n'est pas évident. L'objectif, ça reste de voir 2% en 2025.
20:58C'est ça.
20:59D'accord.
21:00Qu'est-ce que ça implique pour la BCE, notamment ce rapport sur la série des salaires négociés,
21:05qui est, comme vous le disiez, plutôt un bon rapport du point de vue de la BCE ?
21:09Est-ce que ça veut dire que oui, le 6 juin, on y va,
21:12et qu'on discute éventuellement d'en refaire une dès le mois de juillet ?
21:15Alors, effectivement, pour le 6 juin, là, ça semble vraiment acté.
21:18Ça serait compliqué de revenir en arrière.
21:20On est très proche, en plus, de la deadline.
21:22Et il y a très peu de données, en plus, qui pourraient nous surprendre sur la période, en l'occurrence.
21:26Pour juillet, il faut l'annoncer.
21:28On sait que des baisses de taux ou des hausses de taux en juillet, c'est très compliqué.
21:31Il n'y a pas de liquidité sur les marchés.
21:33Faire de baisses surprises, ça peut avoir des impacts assez importants,
21:35en termes d'anticipation de taux, en termes de courbe des taux, c'est assez délicat.
21:39Donc, en général, les banquiers centraux essayent de se préserver un peu de ce genre de risque.
21:43Moi, j'ai tendance à penser que, jusqu'à présent, la BCE, elle a été data-dependent.
21:47Donc, elle a toujours dit, on fait ces premières baisses de taux
21:50parce qu'on sait qu'à la fin, on va atteindre notre objectif d'inflation.
21:53Eh bien, tous les trois mois, elle a des prévisions d'inflation qu'elle met à jour.
21:57Donc, ça serait une bonne occasion, à l'occasion de chaque mise à jour,
22:00donc en septembre et puis en décembre, de se dire, voilà, on refait le point.
22:04Est-ce qu'on peut ou non baisser les taux, etc.
22:06Je mets juste en garde, je le présente peut-être comme si, à chaque meeting,
22:10ça serait ce qu'on appelle un live meeting.
22:12Et donc, il y aurait une grande période d'incertitude.
22:15À mon avis, et à mon sens, la Banque centrale a envie de se prémunir aussi de cette incertitude.
22:20Et elle ne va pas annoncer un chemin de baisse de taux complet.
22:24Mais elle ne veut pas non plus brusquer le marché.
22:27Le but, c'est de rentrer assez rapidement et le plus rapidement possible en pilotage automatique
22:31pour justement créer le moins de remous possible sur les marchés.
22:35Très intéressant.
22:37Pour la Banque centrale européenne, il y a le 6 juin et ensuite.
22:41Est-ce que quelques baisses de taux, ça fait un cycle de baisse de taux ?
22:45Est-ce que ça permet in fine d'aller chercher un taux neutre,
22:49quand bien même il est toujours un peu virtuel ?
22:52Est-ce que c'est l'idée de la Banque centrale européenne aujourd'hui ?
22:55Moi, je pense que la Banque centrale européenne s'est engagée pour le 6 juin.
22:59Et il y a un effet d'annonce.
23:01On passe d'une époque à une autre en termes de réglage monétaire.
23:07Et c'est important pour elle.
23:09C'est important pour les marchés.
23:11Mais la réalité, parce que Hervé le disait, il y a les salaires.
23:15Mais n'empêche que 4%, ça reste très élevé dans l'absolu,
23:19si on garde bien la cible de 2%.
23:23Et le problème que l'on a, c'est la productivité.
23:27Alors, elle a une dimension structurelle, elle a une dimension conjoncturelle.
23:31La BCE se veut rassurante en nous expliquant que,
23:34conjoncturellement, le pire est passé et qu'elle va s'améliorer.
23:37C'est un discours que l'on peut suivre.
23:39Je pense que la cohérence analytique est bonne.
23:42Mais bref, on est à du moins 1% sur la productivité, à peu près.
23:46Elle va s'améliorer, mais que diable !
23:49Elle va s'améliorer à quel niveau ? Et on n'en sait rien.
23:52C'est là où on vire du conjoncturel au structurel.
23:55Et on voit bien qu'on parle d'investissement, qu'on parle de R&D,
23:59qu'on parle de brevets, de tout ce qu'on veut,
24:02de tous les ingrédients, de la productivité un peu structurelle.
24:05On n'a pas l'impression qu'on va avoir un rebond très fort.
24:10Si on veut avoir une inflation durablement à 2%,
24:15il faudrait qu'on ait, en simplifiant, des coûts salariaux unitaires autour de 2%.
24:21Si on dit que la cible de productivité, c'est 1%,
24:24il faudrait juste que les salaires soient à 3%.
24:27Alors, on peut se réjouir qu'on n'ait pas d'accélération.
24:30Ils y vont à 3% les salaires ?
24:31Pour le moment, ils n'y sont pas. On est à 4%.
24:33Et on sait bien que le monde a changé,
24:35que les équilibres sur le marché du travail ont changé.
24:39Donc, en fait, on peut dire que le 4% qu'on a aujourd'hui est un peu fort.
24:43Mais une fois encore, est-ce qu'on va passer de 4 à 3 rapidement ?
24:47Est-ce qu'on va même atteindre 3 ?
24:49Tout ça, on n'en sait rien.
24:50Donc, en fait, moi, j'ai l'impression que
24:52on peut dire tout ce qu'on veut sur les prix à la consommation,
24:55dire 2, on y est presque.
24:57Quand on prend en compte tout l'amont des prix,
24:59on s'aperçoit qu'on n'y est pas.
25:01C'est une situation qui est à l'opposé des Etats-Unis.
25:03À l'opposé, parce que les coûts salariaux unitaires aux Etats-Unis,
25:06ils sont à 2% aujourd'hui, avec une inflation,
25:10prix à la consommation, elle est autour de 3,5%.
25:12Pour faire simple.
25:13Donc, aux Etats-Unis, on dit qu'on n'y est pas,
25:15avec un amont qui est bon.
25:17En Europe, on dit qu'on y est, avec un amont qui n'est pas bon.
25:20Donc, en fait, moi, j'ai l'impression
25:22qu'il y a un peu de confusion dans ce débat,
25:25en sachant que la question de fonds,
25:27mais que les banques centrales ne veulent pas aborder,
25:30c'est que, avec les déformations du monde
25:33que l'on a aujourd'hui,
25:35avec un commerce extérieur
25:37qui va apporter moins de désinflation
25:39qu'il n'en a apporté,
25:41avec des marchés du travail
25:43qui vont être plus tendus,
25:46est-ce qu'on peut encore avoir durablement du 2% ?
25:49Ou est-ce qu'on ira vers autre chose ?
25:52Je pense qu'il y a une honnêteté intellectuelle
25:55à poser la question.
25:57Alors, on ne veut pas le faire
25:59parce que la crédibilité des banques centrales
26:01serait considérée comme étant en jeu,
26:03ou qu'on ne saurait pas répondre à la question.
26:05Mais, en fait, je pense que, pour finir,
26:08il y a juste tout de même un espèce de mal-être
26:11par rapport à cette question des prix,
26:13et que le discours de nos amis de la BCE,
26:17je trouvais un peu simple
26:19par rapport à une réalité
26:21qui, pour moi, est compliquée.
26:23Donc, ça implique, en tout cas,
26:25que la BCE restera beaucoup plus data-dependant
26:27que ce qu'on peut imaginer, c'est ça, Hervé ?
26:29Oui.
26:31Alors, Hervé Amourda estime qu'à un moment,
26:33on ira peut-être, en tout cas,
26:35la BCE a cette volonté d'aller chercher
26:37un mode de pilotage un peu automatique
26:39pour essayer de ne pas générer de volatilité,
26:41justement, chez les agents et dans les marchés.
26:44Vous dites que ce sera difficile, peut-être,
26:46pour la BCE de se mettre sur ce rail-là ?
26:48Moi, je pense que ce sera difficile.
26:50Mais, finalement, ce n'est peut-être pas aussi grave que ça
26:52parce qu'en fait, on a une économie
26:54dont le financement est moins indexé maintenant
26:56sur des taux variables que sur des taux fixes.
26:58Et, dans ce cas-là, la vraie question,
27:00c'est plutôt le niveau des taux
27:02plus loin sur la courbe
27:04que les taux extrêmement courts.
27:06Et donc, en fait, même s'il y a le patauge
27:08un peu sur ce qu'on fait avec les taux courts,
27:10si on garde le cap de taux longs
27:12qu'on arrive à peu près à maîtriser
27:14à des niveaux pas trop élevés,
27:16elle sera contente.
27:18Axel, sur ces sujets de politique monétaire,
27:20déjà, est-ce que les anticipations de marché,
27:22qui ont été très volatiles,
27:247 baisses, 0, est-ce qu'il faut monter les taux
27:26côté Fed, etc.,
27:28ça a un peu moins bougé côté baissé,
27:30mais est-ce que ce que le marché anticipe aujourd'hui
27:32paraît quand même plus raisonnable,
27:34plus rationnel, plus en lien,
27:36en consistance avec ce qu'on peut
27:38anticiper sur le plan de la conjoncture
27:40et ce que disent les banquiers centraux
27:42aujourd'hui ?
27:44Oui, mais je pense que c'est
27:46un équilibre presque endogène au marché,
27:48c'est-à-dire que les marchés
27:50qu'on peut regarder, par exemple les anticipations
27:52d'inflation, les marchés depuis
27:54très longtemps voient l'inflation en dessous de 2 au 3e trimestre.
27:56Avec tout ce qu'on vient de dire,
27:58et je souscris tout à fait, il y a assez peu
28:00de chances que les déterminants intrinsèques
28:02de l'inflation nous amènent à une inflation
28:04aussi rapidement, en dessous de 2%.
28:06Ça peut toujours arriver pour des effets
28:08liés au pétrole, de la volatilité,
28:10mais il y a pas mal de choses qui repartent dans le mauvais sens
28:12sur les matières premières, on regarde
28:14les métaux par exemple, ça n'a pas d'effet direct
28:16sur les prix à la consommation
28:18mais il y a quand même, on est aussi
28:20dans une dynamique de reprise,
28:22le risque d'être à contre-temps du cycle
28:24et du pouvoir d'achat des ménages.
28:26On sait qu'on a passé 5 trimestres
28:28et la conso qui se contractait
28:30et ça a sans doute joué un petit peu plus
28:32qu'aux Etats-Unis dans le ralentissement des prix,
28:34ça va s'inverser mécaniquement
28:36avec le retour des gains
28:38de pouvoir d'achat, mais toujours
28:40au plus bas historique sur le marché
28:42sur le taux de chômage, donc il n'y a aucune
28:44raison que le pouvoir de négociation s'inverse
28:46aussi de ce point de vue, donc
28:48les déterminants de l'inflation vont pas
28:50dans le sens, et je pense
28:52d'une décélération pérenne
28:54de l'inflation d'une part, et en plus
28:56la BCE est totalement schizophrène sur sa
28:58politique bilancielle qui fait exactement l'inverse
29:00que de la promesse
29:02des baisses de taux, donc en plus
29:04l'articulation des instruments monétaires de la BCE
29:06est très compliquée
29:08à appréhender
29:10puisqu'on va
29:12diminuer le bilan de quasiment 800 milliards cette année
29:14et en même temps on veut baisser les taux
29:16ce qui n'est pas possible
29:18sauf qu'on bricole dans les deux sens
29:20avec en plus
29:22une batterie d'outils au cas où
29:24qui ne veut rien dire non plus
29:26donc je pense que la BCE elle-même
29:28s'est autoconvaincue qu'il fallait baisser les taux
29:30mais en réalité est-ce qu'il y a même
29:32une raison de le faire
29:34on est vraiment dans le cas
29:36je pense où la dépendance
29:38aux données
29:40montre
29:42ses limites ou son problème
29:44conceptuel, c'est-à-dire qu'on réagit au dernier chiffre
29:46d'inflation alors que ça n'a
29:48aucune espèce d'importance
29:50vu l'horizon
29:52de la politique monétaire sur ce qui va se passer
29:54donc la BCE
29:56est typiquement dans ce piège-là, je pense qu'il y a
29:58énormément de pression politique aussi pour baisser
30:00les taux en juin
30:02et on va le faire
30:04il y a quand même deux ans de stagnation économique
30:06alors je sais que ce n'est pas le mandat, que c'est la stabilité des prix
30:08etc. mais ça fait partie
30:10quand même aussi de la stabilité
30:12qu'on recherche
30:14d'avoir
30:16une peu de difficulté économique
30:18et c'est une stagnation qui n'a pas eu d'incidence du point de vue du chômage
30:20par exemple quand on a une vraie récession
30:22le chômage va à 10 et on a des
30:24destructions d'emplois, on a beaucoup de faillites
30:26on n'a pas vu ça du tout
30:28Si vous vous interrogez sur
30:30la pertinence de baisse de taux côté
30:32zonant, qu'est-ce que vous dites pour la Fed là aujourd'hui ?
30:34La Fed je pense
30:36a un accord
30:38tacite avec le Trésor pour
30:40alléger le coût de la dette publique américaine
30:42c'est la seule raison de vouloir
30:44devoir baisser
30:46les taux et de fait l'assouplissement monétaire
30:48il a commencé avec la réduction du quantitative
30:50tightening qui a été annoncée
30:52donc la Fed va
30:54réinvestir 300 milliards de plus
30:56même un peu plus que ce qui était
30:58prévu initialement
31:00donc c'est ça l'enjeu et
31:02Powell exclut de monter
31:04les taux, c'est un signal
31:06qu'ils vont les baisser, whatever
31:08L'inflation n'est plus à 10%
31:10quand même, Axel
31:12si la Fed ou si la BSE
31:14ne font rien alors que l'inflation
31:16a quand même considérablement
31:18baissé, c'est-à-dire que le niveau de
31:20restriction monétaire ne fait que s'accroître
31:22Oui mais
31:24la politique monétaire fonctionne dans la mesure où
31:26vous influez sur la demande
31:28c'est le seul impact que ça a
31:30en tout cas à l'horizon relativement
31:32prévisible de 6-12 mois
31:34un petit peu plus
31:36donc il n'y a aucun signe que la demande américaine
31:38ait été faible ces derniers temps
31:40donc il n'y a aucun signe que ce soit la politique monétaire
31:42qui soit la source de l'amélioration
31:44de l'inflation qui d'ailleurs
31:46ne tient qu'à la normalisation des chaînes
31:48de production même si ça
31:50est en train de patiner de nouveau
31:52et tout ce qui est sensible ou extrêmement
31:54sensible au taux finalement est reparti à la hausse
31:56déjà et donc est-ce qu'on a fait suffisamment
31:58pour diminuer l'inflation
32:00qui provient du secteur du logement par exemple ?
32:02Probablement pas
32:04on ne construit pas assez, il faudrait
32:06détruire de la demande si on voulait
32:08diminuer l'inflation qui provient
32:10du logement. Améliorer les conditions d'offres
32:12effectivement pour construire plus quoi
32:14C'est difficile
32:16et l'immigration tourne
32:18à plein régime ce qui est un des facteurs
32:20qui normalement doit se retrouver dans
32:22la capacité de production
32:24mais ça ne fonctionne pas en fait
32:26en tout cas ça reste très insuffisant
32:28et donc c'est des choses qui doivent
32:30baisser les taux quand le principal problème
32:32d'inflation c'est l'immobilier
32:34c'est antinomique aussi
32:36Les prix de l'immobilier
32:38dans les grandes villes résidentielles
32:40dans les grandes villes américaines est au plus haut historique
32:42dans les 20 plus grandes villes américaines
32:44Hervé sur ces considérations
32:46sur ce match fait de BCE
32:48et puis l'idée
32:50de savoir quelle forme
32:52va prendre ce cycle de baisse de taux
32:54alors je veux bien qu'on revienne aussi sur la question de la productivité
32:56vous travaillez là-dessus en ce moment
32:58au sujet d'un possible
33:00rattrapage quand même de
33:02productivité en zone euro
33:04alors peut-être pas dans la magnitude
33:06de ce qu'on a pu voir aux Etats-Unis
33:08mais partant de moins 1 comme le rappelait Hervé Goulettequer
33:10il y a quand même un peu de place vous dites
33:12pour retrouver un peu
33:14de gain de productivité au moins pour un temps
33:16oui absolument alors moi je pense que c'est surtout
33:18une opportunité à saisir je suis entièrement
33:20d'accord avec tout ce qui a été dit sur l'effet
33:22conjoncturel et l'effet structurel
33:24et on ne rattrapera pas notre retard de productivité
33:26en zone euro ça c'est absolument certain
33:28ça reste notre plus gros problème
33:30c'est le plus grand mal de la zone euro véritablement
33:32mais on a une vraie opportunité
33:34puisque le commerce international
33:36freine et ralentit
33:38a beaucoup ralenti ces deux dernières
33:40années, pourrait repartir légèrement
33:42avec le départ de la Chine
33:44on sait que l'intensification du commerce international
33:46est plutôt favorable au gain de
33:48productivité, on sait qu'on a
33:50un problème aussi de balance commerciale
33:52avec les excédents allemands, avec notre déficit
33:54commercial français
33:56et tout ça pour moi c'est une opportunité
33:58pour que la productivité, pour que les gains
34:00de productivité finalement soient un peu plus pérennes
34:02et qui en tout cas nous permettent
34:04de gommer ce type
34:06d'écart là. Demande externe
34:08un peu ravivée
34:10ça génère de la production et
34:12des gains de productivité derrière
34:14Exactement, et en l'occurrence
34:16là où on a un peu de chance
34:18c'est que d'habitude la productivité, quand vous le demandez
34:20à un économiste de faire des prévisions
34:22sur la productivité, c'est peut-être la dernière chose
34:24que l'on a envie de prévoir
34:26peut-être les profits juste avant ça
34:28parce que c'est vraiment un résidu, mais je pense
34:30que la productivité c'est ce qu'on essaye d'éviter le plus
34:32possible, et là en l'occurrence on a de
34:34vrais arguments, en tout cas à très court terme, conjoncturels
34:36qui sont la rétention
34:38de l'emploi que l'on a connu
34:40depuis la pandémie et puis ensuite pendant la crise
34:42on a vu une baisse
34:44non pas de l'emploi pendant la pandémie parce que celui-ci
34:46a été préservé avec la politique
34:48du Kurzarbeit allemand qui a été
34:50vraiment généralisé à l'ensemble de la zone euro
34:52mais plutôt sur le nombre d'heures travaillées
34:54ça, ça a baissé, donc le nombre
34:56d'heures travaillées par employé
34:58et ce niveau-là, il n'a pas, ce nombre-là
35:00pardon, n'a pas retrouvé son niveau d'avant crise
35:02donc on parle effectivement de plein emploi
35:04on sait que le marché de l'emploi est assez dynamique
35:06en zone euro, alors il l'est beaucoup plus aux Etats-Unis
35:08mais pour la zone euro c'est quand même assez notable
35:10et bien en l'occurrence
35:12on a malgré tout ce retard à rattraper
35:14Donc le plein emploi peut encore s'améliorer
35:16de ce point de vue-là, en tout cas la participation
35:18peut encore s'améliorer
35:20et ce qui a été fait sur la période
35:22c'est qu'on a augmenté le travail temporaire
35:24donc en fait on a vraiment augmenté
35:26les dénominateurs, on l'a préservé dans un premier temps
35:28avec la rétention de l'emploi et on l'a augmenté
35:30légèrement pour compenser cette baisse
35:32du nombre d'heures travaillées
35:34ça a une fin à un moment donné
35:36ça a été fait parce que les marges d'entreprise étaient élevées
35:38ça a été fait parce que les salaires réels
35:40étaient faibles, donc ça coûtait peu cher
35:42de retenir cette main d'oeuvre
35:44aujourd'hui avec la désinflation tout ça va commencer
35:46à disparaître, les marges vont se tendre
35:48un tout petit peu et donc on aura
35:50moins la possibilité de retenir cette
35:52demande et on voit l'activité qui
35:54on l'a dit tout à l'heure en introduction
35:56avec les PMI qui commencent à repartir
35:58certes c'est encore assez faible
36:00c'est vraiment les balbutiements de la reprise
36:02mais a priori sur le S2
36:04on peut imaginer une croissance un peu plus positive
36:06donc là pour le coup
36:08on a de moins en moins d'incertitudes
36:10en tout cas à court terme sur ces gains
36:12de productivité, je ne vais pas
36:14revenir sur tout ce qui a été dit avant sur l'innovation
36:16mais effectivement il y a aussi
36:18quelque chose à saisir peut-être
36:20de ce point de vue là, et puis
36:22le dernier élément qu'on n'a pas trop abordé
36:24parce qu'il n'est jamais très intéressant
36:26mais je pense que malgré tout il est assez structurant
36:28dans le constat, c'est les problèmes de calcul
36:30de la productivité
36:32et effectivement on parle de productivité du travail
36:34essentiellement là dans notre échange
36:36parce que c'est très conjoncturel, la productivité globale
36:38des facteurs sur la croissance potentielle
36:40et qui vraiment compte pour le coup
36:42en capacité productive de l'économie
36:44celle-ci non, ne prend pas en compte
36:46l'innovation, l'intelligence artificielle
36:48là aussi c'est
36:50uniquement le résultat et toute la résultante
36:52des gains de productivité
36:54de ces nouvelles technologies que l'on va capturer
36:56mais ce n'est pas directement ces nouvelles technologies
36:58donc là aussi, il y a peut-être un problème
37:00de mesure encore qu'il ne faut pas oublier parce que
37:02peut-être qu'on nous cache quelque chose
37:04ça fait partie des casse-têtes
37:06extrêmes pour les économistes
37:08ces questions de productivité
37:10si je reviens à
37:12quelques baisses de taux en zone euro
37:14puisqu'il y en aura forcément une
37:16si il y en a une, il y en aura deux, j'imagine
37:18et peut-être même trois
37:20qu'est-ce que ça change
37:22justement au profil
37:24conjoncturel là du moment pour la zone euro
37:26est-ce que 50, 75
37:28points de base de
37:30baisse de taux, est-ce que ça a un
37:32impact macro et à quel rythme
37:34à quelle vitesse, on peut le voir
37:36et sur quel type d'activité ?
37:38ça a d'abord un impact marché
37:40je pense essentiellement
37:42qui ensuite peut se transmettre dans les conditions de financement
37:44et pourrait libérer le marché de l'immobilier
37:46puisque finalement c'est le seul marché
37:48qui a vraiment
37:50intégré ces hausses de taux
37:52et cette normalisation de la politique monétaire
37:54puisque sur ce sujet, moi je rejoins
37:56Hervé et Axel
37:58l'impact de la politique monétaire
38:00sur la désinflation, il est encore approuvé
38:02et donc l'impact
38:04finalement de ces baisses de taux sur l'économie
38:06il est tout aussi
38:08ténu
38:10moi j'aurais tendance à ne pas trop
38:12espérer de 50, 75
38:14points de base
38:16d'autant qu'on a une activité qui
38:18repart un petit peu, on a une demande qui est restée
38:20aux Etats-Unis très solide, en zone euro
38:22qui est plutôt résiliente
38:24et qui commence à repartir légèrement
38:26c'est plutôt la désinflation qui va aider la demande
38:28plutôt que les baisses de taux
38:30Grande prudence, j'entends sur
38:32à la fois le rythme de baisses de taux
38:34et l'impact des baisses de taux, néanmoins
38:36Axel, qu'est-ce que ça peut générer comme effet
38:38sur l'activité économique
38:40et sur les marchés
38:42est-ce que tout est parfaitement intégré
38:44aujourd'hui, est-ce que c'est même peut-être un sell the news
38:46à un moment auquel il faut s'attendre
38:48ou est-ce qu'il y a quand même matière
38:50à générer encore
38:52une dynamique ou des vents porteurs
38:54pour les marchés à travers ces baisses de taux
38:56attendues ? Je ne pense pas qu'on soit dans la logique
38:58sell the news justement, puisqu'on l'a vu
39:00un petit peu avec les données légèrement moins bonnes
39:02aux Etats-Unis, il n'y a pas eu
39:04de dérapage des marchés
39:06très significatif, c'était plutôt un peu avant
39:08mais c'est reparti plutôt
39:10à la hausse
39:12et ça a entraîné un peu toutes les
39:14bourses mondiales
39:16donc je ne crois pas qu'on soit encore
39:18dans cette logique-là, la réaction
39:20de cet après-midi sur le
39:22PMI ne dit plutôt que
39:24sell the good news
39:26donc c'est un petit peu ça
39:28et ça remet en jeu
39:30ce qui est l'effet le plus direct sur les marchés
39:32c'est les anticipations de taux d'intérêt toujours
39:34et donc si
39:36Powell était pris en défaut
39:38ou est contraint de
39:40dire que finalement
39:42on a peut-être démonté les taux, là
39:44clairement on aurait une correction boursière
39:46ils évitent au maximum d'arriver à cette
39:48logique-là, après moi je suis
39:50étonné de l'absence totale
39:52de volatilité sur
39:54les spreads, sur les spreads de souverains
39:56de crédits, le high yield
39:58qui continue de se resserrer
40:00également, un calme
40:02olympien, quelque part
40:04les marchés sont un petit peu
40:06à l'inverse de la logique
40:08où c'est l'actif sans risque qui est de loin le plus volatil
40:10et les anticipations de taux
40:12et la courbe des taux, même si le move a baissé
40:14le move a quand même
40:16baissé, un petit peu, mais
40:18il reste quand même sur des niveaux
40:20sensiblement plus élevés que ce qu'il pourrait être
40:22puisqu'il n'y a pas
40:24de mouvement monétaire depuis un certain temps
40:26donc ça aurait dû un petit peu écraser la volatilité
40:28mais les anticipations continuent
40:30d'aller dans tous les sens
40:32donc ça crée toujours une forme
40:34de volatilité qu'on ne retrouve nulle part ailleurs
40:36un petit peu sur le yen, on peut s'amuser sur le yen
40:38mais c'est pas...
40:40c'est assez remarquable
40:42c'est un effet contre-intuitif
40:44où l'actif sans risque est le plus risqué
40:46Bon, le piège c'est peut-être après le 5 novembre
40:48Alors là pour le coup
40:50quand vous regardez la structure par terme
40:52de la volatilité, clairement il y a une inflexion
40:54sur l'euro dollar
40:56et ça paraît tout à fait légitime
40:58et là du coup c'est la principale
41:00parce que tout peut changer
41:02on a des hypothèses
41:04si Jérôme Poil ne nous dit pas qu'il va monter les taux
41:06dans un prochain mouvement
41:082025 sous une hypothèse Trump
41:10pourquoi pas
41:12enfin je veux dire
41:14ça peut poser aussi un problème à la Fed
41:16Pourquoi pas
41:18s'il y a un dérapage budgétaire
41:20extrêmement violent
41:22en tout cas même annoncé
41:24ça peut avoir ce type de
41:26on peut avoir une grosse pontification
41:28violente de la courbe
41:30peut-être qu'on arrêtera
41:32la baisse du quantitative tightening
41:34et peut-être que la Fed sera moins conciliante
41:36s'il y a une attitude délibérément
41:38comment dire
41:40irresponsable du point de vue budgétaire
41:42en tout cas il y aura de la volatilité
41:44quoi que Trump dise
41:46s'il est élu
41:48ça je pense qu'on peut s'accorder là-dessus
41:50et pour autant la volatilité
41:52aujourd'hui elle est extrêmement forte
41:54le VIX en tout cas sur les actions
41:56effectivement sur les actifs risqués
41:58c'est peut-être le manque d'idées
42:00on a parlé beaucoup d'NVIDIA, c'est un gros marqueur
42:02on aurait pu dire qu'il y a les
42:04médications anti-obésité
42:06c'est un deuxième marqueur
42:08mais finalement pas tant d'idées que ça
42:10et il y a un marché
42:12qui est dominé
42:14à mon avis c'est rarissime de voir
42:16que les résultats d'une boîte
42:18étaient tellement attendus depuis quelques jours
42:20presque autant qu'un meeting de la Fed
42:22plus ?
42:24peut-être plus
42:26c'est assez rare
42:28oui on l'a vu
42:30c'est ce que je disais
42:32j'ai pas connu Nokia
42:34dans ma poche mais je suivais pas les marchés à cette époque là
42:36mais on m'a raconté que c'était déjà un peu de cette
42:38acabie et puis Apple
42:40au moins sur quelques trimestres ou une paire d'années
42:42les résultats d'Apple chaque trimestre
42:44c'était l'événement mondial pour toute la planète
42:46finance. On parlait
42:48du risque de volatilité post
42:505 novembre, du risque peut-être pour les
42:52marchés obligataires etc.
42:54ça nous amène à dire un mot quand même du Royaume-Uni
42:56qui a été un des
42:58seuls PIG7 récents
43:00à avoir connu un vrai choc ou un vrai
43:02stop mis par les marchés
43:04sur des annonces budgétaires
43:06jugées un peu trop hasardeuses
43:08donc ça c'était l'épisode Least Stress
43:10en moins de 50 jours
43:12donc nouvelle étape dans la vie
43:14politique britannique avec des élections
43:16qui arrivent beaucoup plus vite que prévu le 4 juillet prochain
43:18Hervé
43:20alors beaucoup plus vite, un peu plus vite
43:22parce que le Premier Ministre
43:24avait promis au second semestre
43:26et donc il tient sa promesse
43:28en tapant sur vraiment
43:30le tout début de la période
43:32moi je pense que ce que l'on doit dire
43:34c'est
43:36que si
43:38le Premier Ministre
43:40appelle les élections maintenant
43:42c'est sans doute parce qu'il considère
43:44qu'on est à un moment
43:46économique qui est
43:48relativement bon
43:50on a eu la croissance du premier trimestre
43:520,6% alors aidé
43:54par des bizarreries sur le commerce
43:56extérieur, le reste est quand même
43:58beaucoup plus terne, mais n'empêche
44:00qu'on peut afficher, ça va mieux
44:02l'inflation, bon
44:04on est tout près de la cible
44:06c'est un peu comme ailleurs
44:08c'est un peu artificiel cela
44:10n'empêche qu'il peut vendre la cible
44:12et donc on est dans un
44:14environnement économique sans doute
44:16où il s'est dit, la fenêtre n'est pas
44:18merveilleuse, elle n'est pas
44:20vraiment ouverte, mais ça risque
44:22d'être moins bien après
44:24donc c'est pour ça qu'il se lance
44:26dans cette aventure
44:28ce que tous les sondages nous racontent
44:30et je pense que le bon sens
44:32va un peu dans cette direction
44:34c'est à dire que les conservateurs
44:36ont quand même une probabilité élevée
44:38d'être sanctionnés parce que
44:40ils ont vendu une histoire
44:42la sortie de l'Europe
44:44qui allait apporter des fruits sucrés
44:46au Royaume-Uni et pour le moment
44:48depuis 2016
44:50depuis 2020, les fruits sucrés
44:52on les attend toujours
44:54et on a en face
44:56une offre travailliste qui est
44:58raisonnable, c'est à dire que
45:00le parti travailliste
45:02s'est déplacé nettement
45:04vers le centre, a un
45:06leader qui paraît
45:08quelqu'un de posé, de réfléchi
45:10donc l'offre est
45:12critique
45:14d'un côté, raisonnable de l'autre
45:16et donc en fait
45:18on a envie de se dire que
45:20c'est un changement politique
45:22qui va se produire et finalement
45:24après toutes ces années
45:26finalement qu'il y ait une respiration démocratique
45:28c'est pas mal, est-ce que ça va
45:30nous changer la trajectoire
45:32économique du Royaume-Uni et
45:34faire que les investisseurs vont voir
45:36les choses autrement, la trajectoire
45:38économique je ne crois pas, par contre
45:40on aura un sentiment
45:42de stabilité plus grande
45:44et ça c'est bien, on aura aussi
45:46sans doute l'espoir d'un rapprochement
45:48avec l'Europe qui mettra plein
45:50de temps à venir, il n'empêche que
45:52on se dira, on ne va pas avoir de crispations
45:54et donc à ce titre là
45:56on va peut-être réévaluer
45:58un peu à la hausse les actifs britanniques
46:00mais le chemin pour
46:02gommer quand même la sottise
46:04qui était celle de sortir de l'Europe
46:06le chemin va être très long
46:08Kier Stammer c'est le
46:10leader travailliste
46:12qui sera potentiellement
46:14l'ordre
46:16potentiellement le futur Premier Ministre
46:18le cinquième en six ans je crois
46:20pour le Royaume-Uni, merci beaucoup
46:22messieurs, merci d'avoir été les invités de Planète Marché
46:24ce soir, Hervé Goulet de Kerr, senior economic
46:26advisor chez Accuracy, Axel Bott
46:28directeur de la stratégie de marché d'Ostrom
46:30Asset Management et Hervé Amourda
46:32économiste chez Pro-BTP Finance
46:44Le dernier quart d'heure de Smartboard
46:46chaque soir c'est le quart d'heure thématique
46:48le thème ce soir c'est celui de la gestion active
46:50et plus précisément de la gestion active
46:52augmentée ou comment l'intelligence
46:54collective peut
46:56bénéficier à la gestion active et peut-être même
46:58permettre de réconcilier les investisseurs avec la gestion active
47:00c'est Pierrick Corbel qui est à mes côtés
47:02en plateau pour ce quart d'heure thématique
47:04bonsoir Pierrick, merci beaucoup d'être là
47:06vous êtes associé fondateur de Venn Capital
47:08qui est une société, qui n'est pas une société de gestion
47:10mais qui est une société qui fête ses 5 ans
47:12en tout cas au cours de cette année 2024
47:14votre métier c'est justement de réfléchir
47:16d'apporter de l'innovation
47:18pour bâtir des stratégies
47:20d'investissement pour le compte de
47:22clients investisseurs institutionnels
47:24notamment Pierrick
47:26racontez nous un peu la réflexion
47:28qui vous a amené avec votre associé à fonder
47:30Venn Capital, donc c'était il y a 5 ans
47:322019 avec une expérience
47:34longue, senior
47:36on va dire dans les métiers de la gestion
47:38d'actifs, quels constats
47:40vous avez dressé justement sur les failles
47:42ou les faillites de la gestion active
47:44et quelles solutions est-ce que vous avez
47:46apporté au marché ?
47:48Oui alors vaste sujet, merci beaucoup de
47:50m'accueillir sur le plateau, alors en effet
47:52Venn Capital c'est une société
47:54que j'ai co-fondé en 2019 avec
47:56mon associé Dimitri Boismar
47:58une société qui est spécialisée dans la conception et la promotion
48:00de stratégies d'investissement actions
48:02des stratégies innovantes qui
48:04à notre connaissance aujourd'hui sont uniques en Europe
48:06alors pour donner quelques éléments de contexte
48:08en effet Dimitri et moi
48:10nous avons poursuivi des carrières
48:12respectives assez parallèles pendant
48:14une quinzaine d'années dans le domaine de la gestion
48:16d'actifs et nous avions fait
48:18le constat d'une certaine problématique
48:20chez les investisseurs en actions
48:22qui aujourd'hui
48:24ont de la peine à percevoir
48:26en tout cas capter la valeur ajoutée
48:28qu'il peut y avoir au sein de l'offre d'investissement
48:30qui permet de s'exposer au marché actions
48:32en résumé on a des investisseurs
48:34qui sont généralement tiraillés
48:36entre l'offre
48:38historique de gestion active
48:40qui est de plus en plus souvent perçue
48:42comme décevante et à notre sens
48:44parfois pour de mauvaises raisons
48:46et puis l'offre de gestion passive
48:48qui ne vise entre guillemets qu'à répliquer
48:50la performance des indices de marché
48:52et donc qui par définition
48:54ne porte pas de promesses de surperformance
48:56donc chez Venn Capital nous avons la conviction
48:58qu'il existe un espace d'innovation
49:00qui en effet peut permettre de réconcilier
49:02les investisseurs avec la gestion active
49:04mais renouer avec la création
49:06de valeur ça passe notamment par une rupture
49:08avec la pratique actuelle
49:10en effet on a une offre de gestion active
49:12dans son ensemble
49:14qui est souvent devenue peut-être trop édulcorée
49:16et puis qui par ailleurs
49:18demeure généralement peut-être
49:20trop dépendante de décisions individuelles
49:22qui sont par définition
49:24subjectives, biaisées et donc parfois faillibles
49:26donc c'est autour de ces réflexions qu'on a voulu
49:28lancer une approche
49:30innovante qui vise
49:32en fait à concentrer l'intelligence
49:34de gérants d'exception au sein d'un seul
49:36et même portefeuille et donc en venant
49:38adresser cette problématique de biais qui existe
49:40à l'échelle individuelle en fait. Votre métier c'est d'aller
49:42sélectionner des gérants ? C'est un peu
49:44d'aller sélectionner des gérants et à partir
49:46de cette réflexion de construire des stratégies en fait
49:48qui sont encore une fois assez singulières aujourd'hui
49:50dans le paysage d'investissement. Juste un mot encore sur le constat
49:52quand vous dites la gestion active
49:54a pu décevoir parfois pour de mauvaises
49:56raisons, qu'est-ce que vous voulez dire
49:58et dans le même temps vous dites
50:00la gestion active c'est peut-être un peu trop
50:02édulcoré, ça veut dire que c'est plus une gestion
50:04de conviction aujourd'hui en tout cas
50:06en tout cas perçue comme
50:08telle par les clients et les investisseurs finaux ?
50:10Je pense que ce sujet de déception
50:12qui a pu être généré et
50:14peut-être de création de valeur qui s'est un peu diluée
50:16ils sont liés. C'est lié. En fait quand on
50:18écoute les promoteurs de la gestion passive, souvent
50:20l'argument qui est mis en avant pour expliquer
50:22une espèce de sous-performance structurelle de la gestion
50:24active, c'est l'argument des frais.
50:26Alors soyons clairs, cet argument des frais
50:28il est mathématiquement irréfutable, c'est-à-dire que
50:30vous allez avoir des frais élevés, moins la performance
50:32que vous allez rendre. L'aide de frais sera
50:34importante, c'est clair. Donc hypothèse
50:36on est d'accord. Par contre à conclusion
50:38je pense qu'elle est trop manichéenne, c'est-à-dire que la réalité
50:40elle est beaucoup plus complexe. En fait
50:42il y a toujours des gérants actifs
50:44talentueux mais ils ont certainement été
50:46noyés dans une offre qui s'est élargie
50:48qui s'est édulcorée avec des fonds
50:50qui ressemblent peut-être un peu trop
50:52au niveau de la gestion active de plus en plus aux indices.
50:54Donc si vous avez des fonds qui vont coller aux indices
50:56et que vous rajoutez une couche de frais
50:58c'est la recette de l'échec.
51:00Tout à fait.
51:02Donc en fait nous le premier pilier de réflexion
51:04c'est d'opérer un retour
51:06aux fondamentaux, c'est-à-dire qu'il faut proposer
51:08des stratégies de gestion
51:10qui soient différenciantes
51:12qui soient concentrées sur un certain
51:14nombre de valeurs et donc c'est pour ça qu'on construit des stratégies
51:16qui sont équipondérées sur 30 convictions.
51:18Avec une vraie promesse d'alpha
51:20effectivement pour l'investisseur.
51:22Comment ça se passe justement
51:24concrètement ? Et je disais votre
51:26domaine d'expertise
51:28pour ramener, réconcilier
51:30la gestion active et les investisseurs
51:32se fonde sur l'intelligence collective.
51:34Il y a beaucoup de travaux académiques déjà
51:36autour de la finance comportementale
51:38qui sont contemporains
51:40aujourd'hui. Concrètement
51:42comment on passe de ces travaux académiques
51:44autour de la finance comportementale de l'intelligence
51:46collective à, alors il y a
51:48deux portefeuilles, il y a un portefeuille américain et un portefeuille
51:50européen, grande
51:52capitalisation, à deux portefeuilles
51:54avec 30 lignes chacun.
51:56Oui alors là on a pas mal
51:58de sujets à adresser.
52:00Bon la première chose c'est que cette problématique
52:02de biais en fait, de biais cognitifs,
52:04de biais comportementaux qui sont mis en lumière depuis
52:06quelques décennies maintenant par la finance comportementale
52:08c'est encore un sujet
52:10qui n'est pas vraiment démocratisé
52:12c'est à dire que si on remonte quelques
52:14décennies en arrière, on va dire
52:16l'hypothèse centrale dans tous les modèles économiques
52:18et dans la finance par extension
52:20c'est la rationalité des investisseurs.
52:22Alors individuellement on sait bien que quand
52:24on touche à notre patrimoine,
52:26notre épargne, nos investissements en fait, il y a quand même une dose
52:28de psychologie. D'émotion même.
52:30C'est ce que la finance comportementale
52:32est venue mettre
52:34en lumière, c'est à dire que
52:36ce modèle d'investisseur
52:38rationnel, froidement réfléchi
52:40en réalité il n'existe pas, c'est à dire
52:42qu'on est des êtres émotionnels, on est porteur
52:44parfois on prend des décisions sur le coût d'émotion
52:46on est porteur
52:48de biais en fait, on va réfléchir
52:50selon des schémas de pensée, des raccourcis
52:52et ça peut nous amener à faire des sorties de pistes. Donc c'est autour
52:54de cette réflexion
52:56qu'on a développé nos stratégies. Chez
52:58Even on est convaincu que les biais
53:00vont pouvoir engendrer des phases de surperformance
53:02au sein même du gestion actif qui finalement
53:04est généralement centré sur un individu
53:06en fait. Et donc on a cherché une solution
53:08qui permettrait de répondre
53:10à cette problématique de biais qu'on rencontre à l'échelle individuelle.
53:12En lissant, en gommant
53:14ces biais personnels,
53:16affectifs, psychologiques et émotionnels.
53:18Alors la bonne nouvelle c'est que
53:20nous ne sommes pas tous des êtres profondément rationnels,
53:22il y a une dose d'émotion qui subsiste
53:24et puis que par ailleurs en tant qu'être humain on est tous différents
53:26et donc on ne va pas être porteur des mêmes biais
53:28et puis même pour certains biais cognitifs
53:30comportementaux qu'on retrouverait
53:32chez l'ensemble des individus qui sont un peu
53:34transverses, on ne va pas
53:36les porter dans la même amplitude et puis on ne va pas les exprimer
53:38au même moment. Donc c'est autour de cette
53:40réflexion qu'on a cherché à développer une stratégie
53:42qui capitalise sur le bon sens de la gestion active
53:44mais en venant gommer cette problématique de biais
53:46et en effet la réponse qu'on a trouvée
53:48c'est le concept d'intelligence collective.
53:50Alors l'intelligence collective
53:52pour le résumer simplement, ça part d'un
53:54constat qui est que quand vous prenez un groupe
53:56d'individus qui soit suffisamment large et diversifié
53:58tout le savoir, toute l'information que vous allez
54:00avoir au sein de ce groupe d'individus
54:02il va tendre à s'additionner alors qu'au contraire
54:04les biais, la subjectivité va se centraliser.
54:06C'est plus. Exactement. Et donc
54:08nous en fait, notre démarche
54:10ça part de cette idée qui est assez peu présente
54:12encore, assez peu développée au sein du monde de la
54:14de la gestion d'actifs, de la finance
54:16mais qui est une idée qui est très ancienne
54:18en fait. Qui est très puissante.
54:20Très puissante. Oui, bien sûr. Exactement. Et donc
54:22l'idée en fait c'est de se dire que quand vous avez un
54:24bon gérant qui valide un cas d'investissement
54:26c'est déjà un signal qui est puissant mais qui reste porteur
54:28de toute sa subjectivité. Par contre
54:30si vous avez un groupe de plusieurs bons gérants
54:32indépendants, diversifiés, avec des sensibilités
54:34différentes qui valident ce même cas d'investissement
54:36dans ce cas là, les raisons objectives
54:38elles vont se cumuler alors que la part de subjectivité
54:40les biais, ils vont se neutraliser.
54:42Et typiquement quand vous achetez une action, des biais
54:44il peut y en avoir énormément. Vous pouvez, je ne sais pas
54:46avoir une sympathie ou une antipathie pour le management
54:48un affect ou un désamour pour les produits
54:50vous pouvez aussi avoir
54:52un historique de performance sur le titre
54:54qui a fait que vous êtes
54:56un peu tombé amoureux de la valeur. Exactement.
54:58Que vous êtes un peu moins... Même pour les professionnels
55:00c'est bien dans ce cadre là
55:02qu'effectivement, y compris pour des professionnels
55:04ça reste des pièges.
55:06La phase concrète justement
55:08comment est-ce qu'elle se traduit
55:10Je disais votre métier c'est de sélectionner des gérants
55:12mais il y a un peu cette idée là
55:14Alors en pratique, comment est-ce qu'on fonctionne
55:16l'idée c'est d'aller capitaliser
55:18sur les évolutions technologiques qui portent
55:20l'ensemble de l'économie mais qui sont aussi des vecteurs
55:22d'innovation dans notre métier. C'est à dire qu'aujourd'hui
55:24on a accès à beaucoup de données, on a des outils
55:26qui permettent de l'exploiter. Donc concrètement
55:28nous ce qu'on a fait, c'est qu'on a développé
55:30des algorithmes qui permettent d'aller
55:32récupérer les données publiques d'inventaire
55:34de portefeuille, de panel de gérants qu'on a
55:36en effet pré-identifié. Une partie de notre métier
55:38plusieurs dizaines à chaque fois
55:40sur le marché américain, marché européen
55:42On a deux stratégies qui font l'objet
55:44de commercialisation au format fonds aujourd'hui
55:46Par Arkeis
55:48Exactement, par notre partenaire, le fédéral finance gestion
55:50avec qui on a lancé les fonds fin 2019
55:52Au sein de chacune des stratégies
55:54il y a un fonds action européen
55:56qui s'appelle AIS VENN Collective Alpha Europe
55:58on s'appuie sur un panel de 27 gérants
56:00et un fonds action américain
56:02qui s'appelle AIS VENN Collective Alpha US
56:04on s'appuie sur un panel de 49 gérants
56:06donc on va agréger en fait
56:08les données publiques de portefeuille de ces gérants
56:10pour construire des stratégies qui visent
56:12à exploiter l'intelligence collective de ces panels
56:14de gérants finalement en investissant
56:16sur les plus fortes convictions communes de ces gérants
56:18très talentueux
56:20Et effectivement
56:22l'idée de le faire
56:24sur des large cap par exemple
56:26dans l'idée de générer de l'alpha
56:28c'est pas...
56:30Souvent ce qu'on reproche aussi à la gestion active
56:32c'est le fonds large cap Europe
56:34ou le fonds large cap US
56:36qui a assez peu d'intérêt finalement
56:38par rapport à l'indice
56:40par rapport au marché en tant que tel
56:42avec en plus des concentrations
56:44énormes aujourd'hui dans les indices
56:46mais ce travail là on peut le faire sur des large cap
56:48c'est tout à fait pertinent
56:50pour vous de le faire dans cette univers là
56:52Alors l'avantage de l'approche c'est qu'en fait
56:54elle est réplicable à différentes échelles
56:56c'est à dire que nous on a commencé par le faire sur des large cap
56:58pour faire la preuve du concept
57:00mais on peut aussi le faire sur des small cap
57:02en l'occurrence donc les deux stratégies
57:04qu'on a lancées sont des stratégies large cap
57:06l'avantage c'est qu'en fait elles sont concentrées
57:08sur 30 valeurs équipondérées
57:10donc ça crée des stratégies très différenciées par rapport aux indices
57:12on a des taux de différenciation qui tournent
57:14autour de 80-85%
57:16C'est de la vraie conviction quoi
57:18Exactement
57:20On commence à avoir un historique
57:22C'est ça la question, 5 ans après
57:24est-ce que vous avez réconcilié les investisseurs
57:26dans la 5ème année est-ce que vous avez réconcilié
57:28les investisseurs et la gestion active
57:30On a lancé les fonds
57:32en partenariat avec Fédéral
57:34avec quelques millions d'euros
57:36sur chacun des fonds
57:38aujourd'hui on a des encours cumulés
57:40qui se rapprochent des 120 millions d'euros
57:42donc on a en tout cas
57:44une demande des investisseurs qui est présente
57:46même si c'est encore confidentiel
57:48les résultats sont plutôt encourageants
57:50c'est à dire que si on parle de performance
57:52absolue en annualisé
57:54depuis qu'on s'est lancé sur la stratégie
57:56américaine on tourne à un peu plus de 13%
57:58par an
58:00sur la stratégie européenne un peu moins de 12%
58:02par an, en relatif par rapport aux indices
58:04on a des très bons résultats sur l'Europe
58:06le fonds est classé
58:08parmi les tout meilleurs fonds européens
58:10en premier décile, quelque chose comme ça
58:12puisqu'en fait on dégage par rapport aux indices européens
58:14une surperformance annualisée donc nette de frais
58:16de près de 3 points par an
58:18c'est assez conséquent
58:20sur les US on court un peu plus après l'indice
58:22parce qu'en fait les marchés américains se sont concentrés
58:24sur quelques grosses valeurs, nous en étant
58:26inspirés sur une trentaine de valeurs
58:28on est moins concentrés sur ces gros poids lourds
58:30après on a quand même des résultats qui sont tout à fait
58:32honorables au sein du panel de concurrents
58:34Merci beaucoup Pierrick, merci d'être venu évoquer
58:36pour nous ces nouveaux outils
58:38cette innovation que vous avez apportée au marché
58:40à travers l'idée de l'intelligence
58:42collective, la finance comportementale
58:44et redonner de l'alpha
58:46à la gestion active, c'est quand même
58:48le sens de cette gestion de conviction
58:50Pierrick Corbell, associé fondateur de Venn Capital
58:52était l'invité du quart d'heure thématique de Smartboard
58:54ce soir sur Bismarck