Mardi 18 juin 2024, SMART BOURSE reçoit Edouard Faure (Responsable du crédit, Swiss Life Asset Managers France)
Category
🗞
NewsTranscription
00:00Et nous enchaînons à présent avec marché à thème le dernier quart d'heure
00:13thématique de Smart Bourse. Nous allons tenter de revenir un petit peu sur les
00:18grands drivers du marché obligataire avec un marché obligataire qui voit son
00:22marché primaire se réouvrir et nous allons notamment axer notre discussion
00:27sur le High Yield et pour cela nous avons le plaisir de recevoir sur le
00:30plateau de Smart Bourse Edouard Faure. Bonjour Edouard Faure. Bonjour Nicolas.
00:33Bienvenue sur le plateau de Smart Bourse, vous êtes responsable du crédit chez
00:36Swiss Life Asset Manager. Alors on l'a constaté il y a quelques mois depuis
00:40peut-être les hausses des taux pratiquées par les banques centrales,
00:43on a un retour du marché primaire en matière obligataire et en particulier
00:48encore plus sur le High Yield. Oui effectivement on voit beaucoup une
00:50réouverture forte du marché primaire depuis le début de l'année à la fois en
00:55Europe et aux Etats-Unis. Si on compare par rapport à la même période l'année
00:58dernière on est à presque 70% de plus de volume sur la partie High Yield
01:03depuis le début de l'année et aux Etats-Unis on est quasiment à 90% de
01:07plus donc on a une vraie réouverture du marché primaire. Pour comprendre cette
01:10réouverture c'est intéressant de regarder ce qui s'est passé ces dernières
01:13années. En fait on a vu un marché primaire extrêmement florissant en 2019
01:19fin 2020 après les sous-Bresseaux ou plutôt la grosse volatilité.
01:25Et particulièrement en 2021 qui a été une année record sur le marché à
01:30Yield et donc les sociétés sont venues émettre avec des maturités
01:35autour de 5-6 ans donc des maturités autour de 2025, 2026, 2027.
01:41Ensuite 2022 pas de marché primaire du tout, hausses des taux, écartement des
01:46primes de risque c'était vraiment pas le bon moment pour les
01:49sociétés de se refinancer. D'émettre de la dette.
01:51Exactement 2023 assez moyen un peu mieux que 2022 mais vraiment pas terrible et
01:572024 on voit vraiment cette réouverture. Alors on peut se demander pourquoi le
02:01contexte n'a pas totalement changé. Non exactement et c'est ça qui est
02:03intéressant c'est de regarder pourquoi ça s'est réouvert en 2024 et pourquoi les
02:07sociétés n'ont pas attendu 2025-2026 la maturité de leurs obligations pour se
02:12refinancer. Parce que quand elles ont émis en 2019, 2020, 2021 elles ont émis
02:17avec des rendements avec des taux qui étaient extrêmement faibles donc
02:19aujourd'hui se refinancer sur le marché primaire leur coûte plus d'argent que
02:24ce que ça leur coûtait il y a deux ans. Mais il y a un élément extrêmement important
02:27c'est que pour les émetteurs à Yild, le coût de la dette n'est pas
02:32le seul facteur. Pourquoi ? Parce qu'elles ont absolument besoin de se
02:35refinancer, ne pas se refinancer peut les entraîner aux défauts donc elles
02:38préféreront se refinancer à un moment où le marché est ouvert, où les
02:42investisseurs sont prêts à leur prêter de l'argent plutôt que d'éviter de ne pas
02:46se refinancer tout de suite et puis de se retrouver au moment de la maturité de
02:49leurs obligations, ne pas avoir de marché primaire ouvert parce qu'on est
02:53dans une situation délicate comme on a connu en 2022 ou comme on a connu
02:56pendant le Covid avec un marché primaire complètement à thône et du coup se
02:59retrouver en défaut par manque de prévision, prévention de la part
03:05des directeurs financiers de ces sociétés là. Donc ça c'est extrêmement
03:07important et c'est vraiment une caractéristique propre à Yild parce que
03:1190% des obligations à Yild ont des structures de rappel anticipée à la
03:16main de l'émetteur, ce n'est pas du tout le cas côté investment grade et donc les
03:20émetteurs à Yild ont la possibilité de se refinancer par anticipation
03:23et c'est ce qu'on constate de manière claire et nette en ce moment.
03:27Donc on préfère se refinancer plus cher plutôt que de prendre le risque de ne pas
03:31pouvoir se refinancer à échéance de son obligation actuelle. Exactement, mieux
03:35vaut payer plus cher pendant deux ans ou trois ans plutôt que se retrouver en
03:40faillite dans un an en fait, c'est exactement le raisonnement aujourd'hui
03:43des sociétés et des sociétés émettrices à Yild. Pour autant pour un marché il faut
03:47qu'il y ait de l'offre mais il faut qu'il y ait de la demande, alors effectivement
03:51dans ce type de marché on peut toujours se demander où est l'offre et où est la
03:54demande, en tout cas il faut des financeurs. Là comme on explique la
03:58réouverture du marché, le fait qu'il y ait des personnes qui soient prêtes à
04:01investir et à acheter, investir en tout cas dans ces obligations.
04:05Il y a quelques exemples très concrets qui vont parler, prenons l'exemple d'une
04:09société, c'est assez symptomatique, une société américaine qui est dans le
04:14domaine de l'emballage, qui fait des canettes en métal qui
04:18s'appelle Ball Corporation, ils ont émis une dette en euros, il me semble que c'était en
04:212021, à moins de 1% de coupons, donc moins de 1% de rentabilité pour
04:26l'investisseur s'il allait sur le marché primaire, c'est une société qui va très
04:29bien, dont les ratios de crédit ne se sont pas dégradés depuis.
04:32Aujourd'hui, cette même société emprunte plutôt autour de 4%, 4,5%
04:39donc si vous voulez, pour un investisseur comme nous, la même société avec les
04:43mêmes ratios de crédit nous offre des rendements beaucoup plus intéressants.
04:46Ça fait venir l'investisseur forcément.
04:48Ça fait venir l'investisseur, le marché du crédit est clairement aujourd'hui un marché phare sur les
04:52marchés financiers avec des rendements extrêmement intéressants et donc les
04:55investisseurs sont prêts à prêter de l'argent à ces sociétés-là.
04:58La réouverture du marché primaire n'est pas du tout en lien avec une position des
05:05banques vis-à-vis du financement de certaines entreprises, un resserrement du
05:09crédit qu'on a pu voir il y a quelques mois. Non, ce n'est pas là qu'il faut
05:11chercher une explication.
05:12On peut la chercher là aussi, l'explication effectivement.
05:14On observe une source de diversification des financements de la part des
05:18entreprises qui est importante. Moins de dettes bancaires, plus de dettes
05:22obligataires, un accès au marché du crédit privé, ça c'est des sources qui
05:27sont extrêmement importantes et qui permettent aussi d'expliquer le fait que
05:29des sociétés soient prêtes à payer un peu plus cher certaines dettes
05:31obligataires parce qu'elles peuvent trouver d'autres sources de financement
05:34qui peuvent être moins chères et qui peuvent compenser.
05:35Ça c'est un point qui est extrêmement important.
05:37Quand on est investisseur particulier, averti ou non averti, qu'est-ce que ça change ?
05:42Alors il y a un élément qui change énormément et qui est très d'actualité aussi,
05:46c'est quand on gère des fonds à échéance. C'est un type de fonds qui a
05:50beaucoup collecté ces dernières années avec beaucoup beaucoup de
05:54demandes de la part des clients. Sauf qu'en fait quand on gère un fonds
05:56à échéance à Yield, finalement on se rend compte qu'on ne connaît pas la
05:59maturité effective d'une obligation à Yield.
06:01Du fait de cette capacité, de cette possibilité de rappeler.
06:05On connaît sa maturité finale pour sûr, on connaît les dates de rappel qui nous
06:09sont annoncées au moment de l'émission mais on ne sait pas exactement quand cette
06:12dette va être rappelée. Et donc du coup ça a un impact fort parce qu'on a une
06:15échéance sur ces fonds-là et donc du coup il faut gérer les
06:20obligations qu'on inclut dans ces portefeuilles-là pour qu'elles aient une
06:22échéance proche de la maturité du fonds. Et du coup nous chez Swiss Life Asset
06:26Managers, on a décidé mais depuis le départ depuis 2012 que ces
06:29caractéristiques intrinsèques des obligations à Yield doivent être prises
06:33en compte quand on gère un fonds-échéance et donc du coup on a
06:35décidé de réfléchir en maturité effective, c'est-à-dire de prendre en
06:38compte la probabilité qu'une obligation soit rappelée par anticipation à sa
06:43première date de rappel, deuxième date, troisième date ou jusqu'à maturité
06:45quand on l'inclut dans un fonds-échéance. Et cette maturité
06:48effective, elle évolue en fonction des situations de marché, en fonction de la
06:52qualité de crédit elle-même de la société. Et nous notre rôle, notre job
06:57tous les jours, c'est d'ajuster les maturités dans nos portefeuilles pour
07:00être sûr d'avoir une tête toujours bien centrée sur l'échéance du fonds.
07:03Ça nous permet d'optimiser le rendement de nos fonds-échéance.
07:06C'est un exercice de probabilité en lien avec le contexte économique et la
07:09situation de l'entreprise pour voir si effectivement il y a un risque ou en tout
07:12cas un potentiel plus ou moins fort de rappel de l'obligation en question ?
07:17C'est parfaitement résumé, c'est exactement un exercice de probabilité
07:19qu'il faut remettre à jour tous les jours en fonction des conditions de
07:22marché, en fonction de l'évolution des ratios de crédit de la société pour
07:26pouvoir toujours être bien ajusté.
07:28Quand on échange sur ce sujet avec des gestionnaires de patrimoine et qui nous
07:31parlent de fonds-échéance, généralement la promesse c'est quand même de dire
07:34vous achetez un taux donné, vous attendez la fin et puis vous avez votre durée
07:39qui est connue à l'avance et le taux qui est connu à l'avance.
07:41Là du coup, on parle de fonds-échéance mais c'est plus le même mécanisme, on va
07:44vers un sujet pour des investisseurs un peu plus avertis quand même.
07:49Alors si vous avez ce raisonnement-là pur sur le Yield, en fait ce qui va se
07:54passer c'est qu'au bout de deux ans de vie de votre fonds-échéance,
07:56potentiellement vous aurez 80% de votre portefeuille qui aura été rappelé par
07:59anticipation. Malheureusement le rendement que vous servirez sera bien
08:03moindre que ce que vous aviez promis au client et donc du coup il y aura des
08:06déceptions un peu partout, tant sur la durée de placement que sur la
08:10performance obtenue. Donc il faut savoir s'adapter, être prêt à réagir ?
08:13Donc il faut savoir s'adapter, être prêt à réagir, il faut savoir de temps en temps
08:16aller un peu plus loin que l'échéance du fonds pour prendre en compte ces dates
08:18de rappel anticipées, il faut savoir réagir aussi quand le marché devient un
08:22peu plus difficile pour aller chercher des obligations de meilleure qualité
08:25avec une échéance qui est beaucoup plus une échéance finale cette fois-ci qui
08:29est beaucoup plus adéquate avec la maturité du fonds et ça c'est
08:32extrêmement important d'avoir cette flexibilité.
08:34On parle donc de la réouverture de ce marché primaire qui existe aujourd'hui,
08:38est-ce qu'il y a un risque qui se referme comme on a pu le voir par le
08:41passé d'Orford ? Il y a toujours un risque et c'est pour ça que les émetteurs sont
08:45très prudents pour éviter de se retrouver dans une situation de défaut
08:49pour cause de non-refinancement. Les risques ils sont nombreux,
08:54c'est les risques inhérents à la volatilité du marché donc je ne sais pas
08:58en ce moment on a des élections en France qui on voit amènent un peu de
09:01volatilité sur les marchés, on va voir ce que ça va donner dans
09:05quelques semaines, ça peut être un facteur déclenchant beaucoup plus de
09:08volatilité et potentiellement une fermeture du marché primaire, on a des
09:11risques géopolitiques, on a des risques de reprise de l'inflation qui sont
09:15toujours présents donc tous ces éléments peuvent créer énormément de
09:18volatilité sur le marché tout court et du coup fermer
09:22les fenêtres sur le marché. Les hausses d'auto pratiquées par les
09:26banques centrales ont ramené un certain nombre d'investisseurs sur
09:30justement l'obligataire en lien et on entendait souvent cette classe d'actifs
09:34retrouve un petit peu d'attrait, un petit peu de couleur, un peu de
09:36rémunération. Les baisses d'auto attendues que ce soit du côté de la
09:39Fed ou de la BCE vont avoir un impact sur justement ce marché primaire du
09:44high yield ou pas forcément ? On pense que ça va avoir un impact
09:47aujourd'hui, les sociétés se refinancent relativement cher, il faut savoir qu'aux
09:50Etats-Unis les coupons payés par les sociétés entre il y a deux ans et
09:56aujourd'hui c'est 50% de plus, en Europe c'est proche de 100% de plus donc
10:00le coût de la dette est deux fois plus cher pour une société aujourd'hui qu'il y a
10:04deux ans sur le high yield euro donc les coupons sont élevés. Si demain on a des
10:08baisses d'auto qui durent en Europe peut-être que les sociétés pourront
10:13se refinancer d'ici deux ans avec des coupons qui seront beaucoup plus bas
10:16qu'aujourd'hui donc oui ça va réactiver forcément le marché primaire à ce
10:19moment-là parce qu'il y aura beaucoup d'offres et probablement de la demande
10:23aussi de la part des investisseurs. Merci beaucoup Edouard Ford de nous
10:25avoir accompagné dans le dernier quart d'heure de Smart Bourse, je rappelle que
10:28vous êtes responsable du crédit chez Swiss Life Asset Manager, merci beaucoup.
10:32Merci Nicolas. Merci à vous également de nous avoir suivi en direct donc Smart
10:37Bourse sur Bismarck, je vous rappelle que vous pouvez nous retrouver en replay
10:41sur Bismarck.fr, nous retrouver également sur les réseaux sociaux de
10:44Bismarck ou encore nous écouter en podcast sur toutes les plateformes de
10:48podcast et je vous donne rendez-vous demain à 17h en direct sur Bismarck pour
10:53un nouveau numéro de Smart Bourse.