SMART BOURSE - US : l'inflation continue de se détendre !
Jeudi 11 juillet 2024, SMART BOURSE reçoit Alexandre Taieb (Gérant-analyste, Sycomore AM) , Alain du Brusle (Directeur de la gestion, Claresco) et François Collet (Directeur adjoint de la gestion, DNCA Investments)
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00:003 invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13François Collat est avec nous, le directeur adjoint de la gestion de DNCA.
00:16Bonsoir François.
00:17Bonsoir Grégoire.
00:18Alexandre Tailleb nous accompagne également, gérant chez Sycomore Asset Management.
00:21Bonsoir Alexandre.
00:22Bonsoir Grégoire.
00:23Et Alain Dubrulle avec nous également.
00:24Bonsoir Alain.
00:25Bonsoir Grégoire.
00:26Ravis de vous retrouver, vous êtes directeur de la gestion de Claresco.
00:28Commençons par le chiffre important du jour, l'inflation américaine.
00:33Deux mois de surprise à la baisse sur l'inflation américaine.
00:37Est-ce que ça permet de restaurer la confiance qui avait été perdue sur les trois premiers
00:40mois de l'année du point de vue de la réserve fédérale américaine, François ? Et est-ce
00:45que ça a fini de lever les derniers obstacles qui permettront à la Fed d'enclencher un
00:49mouvement dans les prochains mois ?
00:51Oui, je pense clairement que c'est un soulagement pour les marchés.
00:56La Fed avait besoin de ce chiffre pour confirmer la désinflation qui est un processus enclenché
01:03depuis maintenant un peu plus d'un an.
01:07On peut toujours regarder dans les détails et c'est ça qui fait l'intérêt de notre
01:14métier.
01:15On peut se rendre compte que finalement les chiffres sont effectivement en dessous des
01:21attentes mais très légèrement en dessous des attentes.
01:24On fait moins 0,1, le moins 0,1 c'est moins 0,05 et puis les arrondis aident un petit
01:30peu le print du chiffre mais c'est de bonne augure pour la Fed, tant mieux pour elle,
01:38ça lui permettra de baisser ses taux.
01:40Ce qu'on voit aussi chez DNCA c'est qu'il y a un nouveau pattern de saisonnité qui
01:49s'est mis en place sur l'inflation américaine, qu'on a globalement des surprises haussières
01:54en début d'année et des surprises un peu moins haussières à partir de la deuxième
01:59partie de l'année.
02:00Mais c'est vrai que c'est de bonne augure pour la Fed et oui ça devrait ouvrir la porte
02:06à une baisse des taux.
02:07Juillet, ça nous paraît un peu trop tôt, clairement.
02:11Pour une question de calendrier ?
02:12Pour une question de calendrier, il y a deux raisons pour lesquelles la Fed pourrait baisser
02:21ses taux d'intérêt, la première c'est la désinflation et c'est effectivement pour
02:28cette raison qu'elle baissera ses taux d'intérêt et il n'y a pas d'urgence, on a quand même
02:32eu quatre chiffres consécutifs trop haut, on a deux chiffres plus bas, c'est une bonne
02:37chose donc ça permet à la Fed de dire qu'elle va baisser ses taux d'intérêt, néanmoins
02:43il n'y a aucun caractère d'urgence à le faire, l'économie américaine n'est pas au bord
02:47de la récession et ça c'est la deuxième raison pour laquelle la Fed pourrait être
02:51amenée à baisser ses taux, c'est si on avait des craintes de récession, d'envolée du
02:56chômage, oui là on aurait eu urgence à baisser les taux, à faire éventuellement des mouvements
03:01de 50 points de base mais on n'en est pas à ce niveau-là, c'est important de pré-annoncer
03:07les choses, donc oui Jérôme Powell va nous annoncer qu'il baissera les taux sans doute
03:13au mois de septembre, à moins d'une catastrophe d'ici la réunion de la fin du mois de juillet,
03:19on devrait rester sur un statut quo.
03:21Vous dites que la Fed à ce stade n'est pas à deux mois près en termes de timing pour
03:27toujours espérer s'offrir un soft landing de l'activité économique américaine, la
03:32balance des risques reste quand même suffisamment équilibrée, ou est-ce qu'il y a un risque
03:37naissant quand même d'une Fed qui pourrait le 18 septembre, ce sera la date de la première
03:42baisse de taux de la Fed, de toutes choses égales par ailleurs, qui pourrait à ce moment-là
03:45apparaître un peu en retard peut-être par rapport à la situation de l'inflation et
03:50de l'activité américaine ?
03:51Franchement 25 BP sur deux mois, c'est pas ça qui changera la phase de l'économie
03:57Je pense vraiment que c'est surtout de la communication vis-à-vis du marché, on en
04:04parlera peut-être des marchés equity tout à l'heure, le S&P est en hausse de 19% depuis
04:08le début de l'année, est-ce qu'ils ont vraiment envie de donner un coup de boost
04:11à ce niveau-là, je ne suis pas certain non plus, je pense qu'ils réussissent à maîtriser
04:18parfaitement leur communication, ils réussissent à achever un soft lending, pourquoi se précipiter
04:30ou trop tarder, mais toutes les portes sont ouvertes pour une baisse des taux au mois
04:34de septembre plutôt qu'à la fin du mois de juillet.
04:36C'est sûr que la perve du S&P 500 ne fait pas partie des sujets d'inquiétude, en revanche
04:40ce qui est intéressant c'est sur la science du jour, c'est de voir que le S&P fait rien
04:44quand le Russell 2000 et les small cap américaines rebondissent très fortement de 2,5-3%, c'est
04:50peut-être cette partie-là du marché aussi que la Fed veut pouvoir soulager à un moment
04:54ou à un autre.
04:55Alexandre, sur cette idée de baisse de taux de la réserve fédérale américaine, c'était
05:02devenu presque l'arlésienne, mais là ça semble quand même se confirmer, est-ce que
05:06la Fed est encore dans le bon tempo et si désormais le marché peut assumer l'idée
05:14sérieuse d'une baisse de taux et de quelques baisses de taux à venir, qu'est-ce que ça
05:18change dans la dynamique du marché américain ?
05:19Alors oui, ça se profile bien, je ne vais pas répéter ce qu'il a dit, je suis totalement
05:23d'accord avec ça, ce sera plutôt pour septembre, effectivement juillet semble un peu tôt et
05:27ça permettra à Jerome Powell d'avoir le temps de la confirmation.
05:31Ce qui est intéressant c'est de regarder toujours, même sur un mois, à l'intérieur
05:36des composants de l'inflation ce qui baisse et on a enfin le résultat de la moins bonne
05:43macro ou une macro moins en surchauffe avec un ISM des services qui est repassé en contraction
05:48et là on voit que sur l'inflation des services, ça commence à caler un petit peu, on parlait
05:53en préambule de Delta Air Lines, on voit des baisses de prix au niveau des compagnies
05:57aériennes, c'est une petite composante mais ça joue, au niveau de l'immobilier, ce qu'on
06:02appelle le shelter, l'immobilier au global, on n'a pas de variation négative mais on
06:07a une croissance beaucoup moins forte.
06:10Une moindre hausse des prix dans ce domaine-là ?
06:12On est à plus 0,10 sur le côté immobilier, ce qui est la plus grosse composante de l'inflation
06:19et en plus sur l'inflation nominale, on a un effet de base assez sympa sur l'énergie
06:22qui baisse encore de quelques points de pourcentage.
06:26Donc oui, ça lui laisse le temps, ce qui est intéressant c'est ce que vous avez dit
06:31juste à la fin de votre intervention, c'est comment le marché réagit.
06:34Donc là on a une course au Russell.
06:37Nasdaq moins 1 et le Russell fait plus 2, plus 3.
06:40On a une course à ce qui est en retard, il y a le Russell, dans le Nasdaq il y a quand
06:44même des choses qui montent, c'est tout ce qui est non profitable tech, donc la tech
06:47non profitable.
06:48On a les noms qui sont les plus shortés, qui montent le plus aujourd'hui, donc on
06:53a une espèce de peur de rater le mouvement ou le changement de leadership qui a été
06:59assez brutal je trouve.
07:01On verra si ça se poursuit mais en termes de marché, comment le marché va réagir,
07:09je pense que globalement c'est positif, c'est-à-dire que les prochaines étapes
07:11ça va être effectivement un Jérôme Powell fin juillet qui est un peu plus doviche, probablement
07:16au niveau de Jackson Hole qui est encore un peu plus doviche, et puis septembre la première
07:20baisse de taux qui amènera peut-être un petit cycle de baisse de taux de 25 points de base
07:24à chaque réunion.
07:25Mais est-ce que paradoxalement ça veut dire que quelques baisses de taux de la Fed ne
07:30soutiendront pas autant le Nasdaq que le Russell 2000 par exemple ?
07:34Non, ça soutiendra pas autant le Nasdaq.
07:36On a beaucoup parlé de ces valeurs de croissance qui souffraient pendant la phase de hausse
07:40forcenée des taux directeurs, bon elles rebondissent évidemment très fortement, il n'y a pas
07:45de sujet là-dessus, mais en termes de valorisation normalement on se dit que ces valeurs-là
07:50sont aidées par des baisses de taux.
07:52Normalement oui, mais il y a quelque chose qui a quand même fortement changé, c'est
07:56que vous avez une concentration de la capitalisation de l'indice Nasdaq sur les 7 magnifiques
08:02voire sur les GAFA, qui font un peu office, on le voit d'ailleurs, c'est quand il y a
08:07une mauvaise nouvelle que ces valeurs-là marchent le mieux, donc qui font presque office
08:10de refuge.
08:11Donc si vous avez un marché qui redevient positif, c'est pas là-dessus qu'il ira
08:15en priorité, il ira sur d'autres composantes du Nasdaq mais pas sur celle-là.
08:18C'est un arbitrage, c'est le concours entre ces valeurs dites refuge et le vrai
08:23risk-on qu'on voit aujourd'hui sur les marchés.
08:26Exactement, si vous sortiez de ces grosses capitalisations, vous tirez un peu l'indice
08:28vers le bas.
08:29Qu'est-ce que ça vous inspire ? L'idée ou la confirmation de l'idée que la Fed
08:33sera sans doute en position de baisser ses taux en septembre, ça fait un moment qu'on
08:37l'attend Alain ?
08:38Je dirais voilà, je pense que tout le monde l'attend à l'automne, après il y a eu
08:41tellement de chiffres ces derniers mois qui venaient contredire cette idée que là, c'est
08:46vrai que l'inflation, le marché réagit énormément sur 0 à 1 point au-dessus, 0 à 1 point
08:51en dessous quelque part quand on y réfléchit, c'est quand même incroyable, mais c'est
08:55juste une traduction des espérances, c'est que là, a priori le consensus est que ça
08:59baisse à l'automne, mais là, entre ce qu'a dit Powell il y a deux jours et ça,
09:03visiblement, on peut dire que ça commence à être bon.
09:06Et puis les résultats des entreprises, en Europe je ne suis pas persuadé qu'ils vont
09:12être extraordinaires et peut-être que aux Etats-Unis, ça va commencer à plafonner
09:15un petit peu aussi.
09:16Donc tout ça contribue finalement à un ralentissement de l'économie américaine, un ralentissement
09:22de l'inflation américaine, ça peut se retrouver quand même dans des résultats d'entreprises
09:26ou des chiffres d'activités un peu moins bons.
09:28Un peu moins extraordinaires, mais si ça reste un peu moins bon, mais sans plus, ça
09:33ne viendra que conforter cette idée, parce que ce qui pourrait venir contredire la possible
09:37baisse des taux, c'est que si les boîtes continuent à avoir des résultats extraordinaires,
09:41on va se dire, ça ne va pas, elles vont continuer à investir, elles vont continuer à embaucher.
09:44Alors que là, tout va un peu dans le même sens d'un tassement, on va dire, qui, tant
09:48qu'il est modeste, est plutôt bien vu par les marchés parce qu'il ouvre la voie à
09:52une baisse des taux.
09:53Ce n'est pas un revirement, on n'est pas dans l'idée d'un renversement de l'économie
09:57américaine.
09:58Hébert pourrait être tenté de dire que ça fait tellement longtemps qu'on a les
10:00taux élevés qu'un jour, ça va coûter cher, mais en fait, la dynamique est quand
10:03même très bonne, il y a l'IA, la tech est à monter, mais aussi parce qu'il se passe
10:07des choses.
10:08Oui, bien sûr.
10:09Donc, je dirais qu'à ce stade, les nouvelles marginalement négatives pour l'activité
10:15sont en fait très bonnes pour les marchés parce que ça ouvre la voie à une baisse
10:19des taux qui n'a, rappelons-le, même pas commencé.
10:21Alors, effectivement, après, sur le mix des sociétés, c'est vrai que tout le monde
10:25a dit, mais la hausse du marché, le S&P à plus 15, en fait, le resolde, il est à
10:29zéro encore depuis le début de l'année.
10:30Et si on enlève un nombre assez limité de grosses capilles, en réalité, il ne s'est
10:34rien passé.
10:35Donc, c'est vrai qu'oubliant les grosses capilles, mais toutes les autres, c'est sûr
10:39que si les taux baissent, elles ont largement de quoi rattraper.
10:43Et on pourrait avoir ce qu'on vient d'avoir depuis le début de cet après-midi, c'est
10:46un peu ce qui s'est passé en novembre.
10:47S'il est aux baisses et qu'il n'y a pas de récession ?
10:48Oui, oui.
10:49Enfin, s'il est aux baisses modérément.
10:50Oui.
10:51On pourrait avoir ce qui s'est passé en novembre-décembre, c'est-à-dire un gros
10:54rallye de tous les small mids, toutes les boîtes normales, voire… Et quand on parlait
10:59de tech, effectivement, la tech qui perd de l'argent, c'est celle qui a besoin de
11:03se refinancer.
11:04C'est elle qui a beaucoup souffert.
11:06On a un fonds innovation qui est pas mal en valeur américaine, mais plutôt sur les
11:09valeurs moyennes.
11:10Et même s'il y a des dynamiques intéressantes, les valeurs moyennes slash qui perdent de
11:15l'argent, donc, qui ont besoin de se refinancer…
11:16C'est elles qui ont souffert.
11:17Elles n'ont pas tellement participé au rallye de début d'année.
11:20Et on est assez convaincus que là, en revanche, dans ce genre de scénario, elles pourraient
11:24bien en profiter.
11:25Moi, je vois aussi en Europe les ASML, ENCO, qui étaient encore très, très forts depuis
11:3015 heures.
11:31On sent un retour de vapeur.
11:32Elles baissent haut légèrement et les gens vont aller chercher plutôt ce qui doit rebondir
11:37normalement.
11:38Comment on se positionne ? Comment on joue l'idée de la baisse de taux aux États-Unis
11:41? À commencer peut-être sur la courbe américaine, sur le marché obligataire.
11:44Qu'est-ce que ça implique pour vous, François ?
11:46Ça implique que les chances courtes sont en train de baisser.
11:50C'est vrai que le rôle du marché est de presser tout, tout de suite.
11:52Effectivement, les taux courts, on l'entendait tout à l'heure, baissent de 12 points de
11:59base, alors que les taux longs baissent de 10 points de base.
12:01Donc, on voit une légère repentification de la courbe.
12:03On s'attend à ce que cette repentification se poursuive.
12:06La question, c'est de savoir si ce sera par des baisses de taux plus rapides qu'anticipées
12:13ou si ce sera par quelques dérapages politiques sur le plan fiscal qui font craindre pour
12:23la soutenabilité de la dette américaine ou un peu les deux.
12:26Les deux ne sont pas incompatibles.
12:28Donc, oui, notre idée, c'est qu'on va vers une panticification de la courbe des
12:36taux américaines.
12:37On reste assez confiant sur le scénario de croissance.
12:42Oui, on est au soft landing.
12:44Ça ne fait aucun doute.
12:45Il y a pas mal d'éléments qui nous font penser qu'on ne devrait pas aller vers un
12:52hard landing.
12:53La Fed a réussi jusqu'à présent à faire ralentir l'économie.
12:59Elle a énormément de cartouches pour venir aider l'économie si celle-ci venait à ralentir
13:03de manière plus importante.
13:05Les revenus réels sont en augmentation assez significative encore.
13:09Donc, on ne voit pas de gros ralentissements.
13:12Sur le plan de la courbe des taux d'intérêt, on est assez confiant sur cette panticification
13:19à venir.
13:20Il n'y a pas énormément de risques non plus sur le marché du crédit.
13:23Et puis, sur le marché de l'action, une séance comme celle d'aujourd'hui nous
13:29fera plaisir.
13:30Effectivement, on s'attend et ça fait peut-être quelques temps déjà qu'on s'y attend.
13:36Donc, on a été sans doute un peu trop avant-gardiste là-dessus par rapport au marché à un rattrapage
13:44des petites et des moyennes valeurs.
13:45Toute la partie du marché qui n'a rien fait.
13:47Exactement.
13:48Quand on regarde la valorisation des GAFAM ou de toute une partie de la cote du Nasdaq,
13:55on est sur des niveaux qui sont assez stratosphériques alors qu'on a toute une partie de la cote
14:00qui reste très bon marché.
14:02Donc, on va avoir un équilibrage.
14:04Est-ce qu'il aura lieu dans un mois, dans six mois, dans un an ou dans trois ans ?
14:09J'en sais malheureusement rien.
14:11Mais le fait est qu'en tant que gérant de portefeuille, on doit être positionné sur
14:16ce qui nous paraît pour marcher et que des journées comme celle d'aujourd'hui nous font du bien.
14:20Est-ce qu'il faut imaginer, parce qu'on va être obligé de parler un peu de politique
14:25quand même, sur la politique américaine, si on voit une probabilité montante d'une
14:31vague Trump.
14:32Quand on dit vague Trump, c'est à la fois la Maison-Blanche mais aussi l'ensemble du
14:35Congrès.
14:36À ce stade, c'est quand même là où la probabilité semble la plus importante.
14:39Alexandre, qu'est-ce que ça implique au-delà de la baisse de taux de septembre de la Fed
14:45et est-ce qu'il faut se préparer à une dose de friction, de conflictualité entre
14:51la politique monétaire et une politique budgétaire telle qu'elle est signalée par Trump et ses
14:57équipes en cas de réaccession au pouvoir ?
15:00Je pense.
15:01Ça a très bien été décrit sur la reprentification de la course, c'est-à-dire que c'est concentré
15:07sur un candidat qui est Trump aujourd'hui, c'est que d'un côté il va peut-être avoir
15:11une politique fiscale jugée irresponsable ou peu responsable par le marché qui va
15:16vous faire remonter la partie longue et de l'autre, il va faire pression sur la Banque
15:20centrale pour baisser les taux.
15:22Il l'avait déjà fait lors de son mandat de 2016, il fait des critiques publiques de
15:27la Fed dès maintenant, alors qu'en général, tacitement, il y a une espèce d'accord entre
15:34les politiques.
15:35Il y a un pacte de non-agression ?
15:36Voilà, il y a un pacte de non-agression entre les deux, donc lui, il ne fait absolument
15:41pas cas de ce pacte et surtout il a la possibilité de renouveler, ou pas, Jérôme Poel en 2026.
15:50Donc il a quand même des moyens de pression et on a vu Jérôme Poel déjà craquer sous
15:56la pression de Donald Trump, alors qu'il n'y avait pas spécialement besoin de baisser
16:07les taux à ce moment-là, de suivre ce que lui disait Trump.
16:10Donc voilà, il y a ce risque-là, il y a même certaines rumeurs, je ne vais pas rentrer
16:16dans les théories du complot, mais qui disent qu'il remet en cause l'indépendance de la
16:20Banque centrale, donc c'est un gros point d'interrogation et c'est un point d'interrogation
16:25quand même inquiétant, à mon sens, il est nécessaire que la Fed reste indépendante.
16:31Donc on verra à ce moment-là, il n'a pas gagné.
16:34N'importe quelle institution américaine se prépare à quelques coups de boutoir,
16:37il y aura forcément des coups de boutoir.
16:39Complètement, donc ça, à mon sens, c'est le risque principal, même si c'est le scénario
16:45qui a la plus forte probabilité aujourd'hui, n'est pas dit que ce soit Trump qui gagne,
16:51finalement cette élection présidentielle, c'est un vote presque pour ou contre Trump,
16:58et il ne faut pas oublier que, que ce soit Joe Biden ou pas qui se présente, on le voit
17:02encore aujourd'hui, il a un bilan économique qui est très bon, donc ça peut jouer en
17:08sa faveur ou en faveur du candidat qui le remplacera.
17:11C'est un problème là, si le candidat démocrate change en cours de route dans les deux, trois
17:16prochaines semaines ? Ah non, je ne veux pas vous emmener trop loin dans les sujets politiques
17:20sur toute politique américaine, mais encore une fois, du point de vue du marché des investisseurs,
17:23on voit quand même que le facteur politique est, au moins à court terme, un driver à suivre.
17:29D'un point de vue strictement économique, Trump, qu'on aime ou qu'on n'aime pas, il
17:33sera toujours pro-business à mon avis, donc quelque part, ça ne peut pas être mauvais
17:37pour les marchés si c'est Trump, et aujourd'hui, au-delà du programme de Trump, le principal
17:41supporter de Trump, c'est Biden, puisque sa faiblesse, en fait, ne le rend pas éligible.
17:46Donc si jamais il y avait un nouveau candidat, on pourrait arguer qu'il y ait une sorte
17:52de déstabilisation, mais en réalité, ça pourrait remettre éventuellement les cartes
17:56en jeu.
17:57La question est qui il mettrait en face ? C'est Hillary Trump, je ne pense pas.
18:02Hillary ? Ah oui, il y a un Hillary Trump, oui, oui, oui, oui, oui, oui, oui, oui, oui,
18:06si c'était Kamala Harris, je pense que, bon, le vice-président est toujours effacé,
18:11mais elle n'a pas vraiment réussi, j'ai l'impression, la transformation de l'essai.
18:15Si elle avait dû être prête, on l'aurait su.
18:18Non, je ne sais pas, Jean-Michel Obama, par exemple, d'accord, mais ça peut être, voilà,
18:22c'est le genre de truc qui peut changer éventuellement, une sorte d'inconnu, enfin, pas inconnu, mais
18:26une sorte de… Oui, d'incertitude.
18:28… qui peut changer, entre les choses, mais à ce stade, pour l'instant, c'est Trump,
18:31de toute façon.
18:32Oui.
18:33Enfin, le consensus, c'est sur Trump, et sauf miracle, pour l'instant, c'est ça
18:37qui va arriver.
18:38Comment vous voyez d'ailleurs les marges de manœuvre de la Fed, au-delà de septembre
18:44et peut-être une autre encore d'ici la fin de l'année, parce que je vois quand
18:47même que, là, sur le print, c'est des mouvements de court terme, mais le marché
18:50est tout de suite tenté d'augmenter encore un peu plus la probabilité, le nombre de
18:54baisses de taux qu'on aurait en 2025, ça se renforce à chaque fois, et c'est vrai
18:59qu'il faut imaginer un monde où ce soit possible, quand même, François, et je crois
19:04que jusqu'au taux terminal, c'est 200 points de base de baisse de taux qui sont
19:08anticipés par le marché, partant de 5,25, 5,50, quoi.
19:11Oui, tout à fait.
19:12Il faut les placer, quand même, les 200 BP.
19:15Oui, bon, ça ne paraît pas impossible.
19:18Si l'inflation retourne vers 2%, il n'y a pas de raison de voir des taux courts américains
19:26qui restent au-delà de 4%.
19:28Ça fait des taux réels de court terme qui seraient un peu trop élevés.
19:32Donc non, vraiment, sur les anticipations de taux courts du marché, je n'ai pas grand-chose
19:38à redire.
19:39D'accord.
19:40C'est en ligne avec ce que vous imaginez.
19:42C'est en ligne avec ce qu'on imagine.
19:43Bon, après, se posera la question de savoir, effectivement, si on a les mêmes personnes
19:49à la tête de la Fed ou pas.
19:50Je pense que, paradoxalement, si on devait avoir Donald Trump qui était élu président
19:57avec les pleins pouvoirs, ça pousserait peut-être la Fed à être obligée d'être plus au quiche
20:04parce qu'une politique budgétaire très expansionniste, parce que peut-être une perte de confiance
20:11dans le dollar et qu'il est possible que les marchés américains soient en train de
20:23changer de paradigme et soient en train de passer d'une réaction ou d'un mode opératoire
20:30qui est celui d'un marché développé vers celui d'un marché émergent et des conflits
20:35entre l'exécutif et la banque centrale, il y en a dans beaucoup de pays émergents.
20:42On le voit au Brésil aujourd'hui, on l'a vu en Turquie pendant pas mal d'années et
20:50on sait qu'il y a le dernier mot in fine, ça reste toujours l'exécutif en général.
20:54Ça n'a pas été le cas dans les pays développés jusqu'à présent où c'est la banque centrale
20:59qui garde la main.
21:01On verra s'il y a ce switch, je pense que ce sera quelque chose de très important.
21:06Pour le statut du trésor américain, des trésoristes, du dollar, etc.
21:11C'est pas la première fois qu'on entend l'idée, alors ça paraît un peu grossier
21:15de dire que les États-Unis seront perçus peut-être demain comme des émergents, pas
21:19sur le plan du PIB par habitant j'imagine, mais sur la question de l'indépendance, des
21:24institutions, des garanties, etc.
21:27Effectivement, il y a des lignes qui vous placent dans un camp ou dans un autre, on
21:32va dire les choses comme ça.
21:33Bah tiens, parlons de l'Europe et de la France, comment vous avez vécu la première
21:37séquence, là ce que j'appelle la première séquence avant les rendez-vous de l'automne,
21:40autour évidemment de la trajectoire des finances publiques françaises qui, je le rappelle,
21:44continue de s'aggraver sur les cinq premiers mois de l'année, l'exécution budgétaire
21:48est encore pire, alors à la marge de ce qu'on a observé sur les cinq premiers mois de
21:522023, donc le compteur qui tourne, il est là, François, le marché effectivement attend
22:00de voir avec grande sagesse, j'ai envie de dire, comment on imagine la suite et est-ce
22:07qu'il y a déjà une perte de statut pour l'OAT française qui est, j'allais dire,
22:11presque irrémédiable, en tout cas qui ne sera pas corrigée là dans quelques mois
22:14ou voire quelques trimestres et même peut-être quelques années ?
22:17Il faut avoir une capacité de projection, un esprit d'imagination assez important
22:26aujourd'hui quand on regarde la politique française parce que c'est vrai que d'un
22:31jour à l'autre les choses changent, on voit beaucoup de gens qui pensent qu'ils ont pu
22:39gagner cette élection, d'autres qui pensent que personne ne l'a gagné et in fine les
22:46implications peuvent être importantes sur la trajectoire du déficit, néanmoins indépendamment
22:52de la trajectoire à venir, la trajectoire actuelle est mauvaise, je pense qu'on s'achemine
23:00sans doute vers deux scénarios possibles, soit un scénario où le NFP est nommé à
23:09la tête d'un gouvernement qui tiendra le temps qu'il tiendra mais qui ne sera pas forcément
23:16très positif pour l'évolution des finances publiques françaises, soit le NFP n'est pas
23:24nommé au pouvoir et on risque d'avoir quelques débordements sociaux.
23:30Donc dans les deux cas on est quand même sur quelque chose de plutôt négatif à notre
23:35sens, ce n'est pas du bruit positif, c'est du bruit négatif, je pense que l'épée de
23:42Damoclès de l'élection présidentielle de 2027, tout le monde là en ligne de mire,
23:48elle pourra éventuellement être avancée cette élection présidentielle, donc il me
23:54paraît assez difficile d'imaginer un retour du spread d'Oath et Boon sur ce qu'il était
24:01avant cette séquence, il est aujourd'hui, il s'est retiré de quelques points de base
24:06depuis ses plus larges avant le retour, mais il faut avoir en tête, moi j'aime bien le
24:14regarder pas uniquement ce spread d'Oath et Boon mais le regarder aussi par rapport
24:18au spread BTP Boon, par rapport au marché NFT, par rapport à l'ensemble des casiers.
24:23Nos concurrents sont là aujourd'hui j'ai envie de dire, préparez-vous parce que je
24:28vais vous poser la même question, mais qu'est-ce que vous avez pris comme décision en tant
24:32que gestionnaire d'actifs, de portefeuille, sur la partie obligataire et crédit, vous
24:36n'êtes pas obligé de détenir d'Oath, vous n'êtes pas des investisseurs contraints
24:39de ce point de vue là, mais quand même, ça fait partie des actifs standards dans des
24:44allocations, quelles décisions vous avez prises sur les 2, 3, 4 dernières semaines
24:50? Nous on est très prudents sur le marché
24:54des Oath, c'est vrai qu'il y a potentiellement du bruit, de la volatilité à venir et malheureusement
25:01on n'est pas suffisamment rémunérés pour détenir ce risque aujourd'hui, donc on préfère
25:06rester à l'écart du marché des Oath, peut-être qu'il y aura des jours meilleurs pour y revenir
25:13mais aujourd'hui le pricing de marché ne nous paraît pas suffisamment représentatif
25:20du risque que l'on prend quand on investit sur la dette de l'Etat français.
25:23Et sur d'autres actifs français, la partie action, impossible de ne pas être sur les
25:27actions françaises bien sûr.
25:28Sur la partie action c'est un peu différent parce que d'une part les actions françaises
25:34sous-performent quand même très fortement le reste des actions européennes depuis le
25:39début de l'année, donc là-dessus j'ai tendance à dire que la décote s'est produite, contrairement
25:45à ce qu'on voit sur les Oath à l'intérieur du monde souverain et ce qu'on voit sur le
25:50fixed income de manière générale sur les marchés obligataires, la dette des entreprises
25:55françaises ne s'est pas détériorée, c'est vraiment la partie action qui est assez bon
26:01marché aujourd'hui et qui offre des opportunités d'investissement, d'autant plus qu'on est
26:07sur les entreprises qui pour la plupart font quand même une partie significative de leur
26:12chiffre d'affaires à l'international.
26:13Même si parfois le code postal peut être un peu pénalisant, pour les investisseurs
26:17globaux qui ne font pas forcément dans le détail à chaque fois.
26:21Bon, quelles décisions vous avez prises chez Sicomore sur cette situation française spécifique
26:28et est-ce qu'il faut imaginer, moi je me mets toujours à la place du fonds de pension
26:32japonais ou du fonds de pension du Texas, est-ce qu'on imagine une baisse structurelle
26:38de la place des actifs français dans les allocations globales ?
26:42Si on se met à la place du fonds du Texas, on peut imaginer ça effectivement.
26:46Non mais c'est quand même ça, 53% de la dette française est détenue par des non-résidents
26:51et c'est la veuve d'Osaka et la veuve de Dallas quoi.
26:54Surtout il y a eu quand même une séquence où on a pu analyser les flux et voir qui
26:59vendait à quel moment.
27:00Donc il y a eu la dissolution, le lundi et le mardi c'est globalement les Français
27:04et les Européens qui sortent du marché action français.
27:07Le mercredi ça remonte et le mercredi soir il y a l'union de la gauche.
27:12C'est le jeudi que les Américains vendent.
27:16Donc en fait il est là le sujet, est-ce que le NFP va être au pouvoir ou pas ?
27:20Pour l'investisseur global c'est ça la question ?
27:22Pour l'investisseur global c'est ça.
27:23Est-ce qu'il y a une rupture dans la conduite de la politique économique française ou
27:26est-ce qu'on reste dans quelque chose qui navigue à la marge ?
27:29Et c'est même historiquement, c'est le seul événement que j'ai trouvé où un
27:33facteur politique a un impact un peu plus long que le court terme, c'est 1981, l'élection
27:37de Mitterrand.
27:38Donc il y a quand même un parallèle.
27:41Sinon non, c'est-à-dire que dans les scénarios qui ont été évoqués, ce que je vois, et
27:46en tout cas avec la lettre publique d'Emmanuel Macron hier, on peut se dire qu'il va arriver
27:52à peu près à faire une espèce de coalition large, une espèce de gloubi-boulga entre
27:57le PS et les Républicains et nommer un Premier ministre comme ça en faisant une espèce
28:03de droite à la Nicolas Sarkozy où vous pouvez avoir un ministre des affaires étrangères
28:07de gauche, un ministre de l'intérieur de droite, et donc ratisser large au moins
28:11jusqu'en 2027.
28:12La question là-dessus, c'est l'attitude de la France insoumise, et est-ce que vont
28:19faire les gens dans la rue derrière ? Est-ce qu'on va avoir...
28:22Le risque social.
28:23Le risque de...
28:24Justement, s'ils se marginalisent et qu'ils sont définitivement exclus de l'axe républicain,
28:28c'est exactement ce qu'ils recherchaient.
28:29Le problème, c'est qu'aujourd'hui, le divorce au sein de la gauche est difficile à faire.
28:33Mais dans un premier temps, si on a effectivement beaucoup de monde dans la rue, je ne suis
28:39pas sûr que ce soit vu positivement par les marchés ou même par les chefs d'entreprise.
28:45Moi, ce qui m'intéresse, si j'étais investisseur obligataire, c'est quand même de comprendre
28:51les garde-fous qu'il y a, quelle que soit la gouvernance politique demain.
28:54Encore une fois, en absolu et en relatif, la trajectoire de finances publiques françaises
29:01est un sujet d'urgence.
29:03La base de négociation que propose Bruxelles, c'est ce que rapportait Bloomberg ce matin,
29:08c'est plutôt que de revenir sur les 3% en 3 ou 4 ans, on vous propose de le faire en
29:137 ans.
29:14Et pour ça, c'est 15 milliards d'euros de correction de l'exécution budgétaire par
29:20an.
29:21Est-ce que ça, c'est quelque chose qui paraît réaliste, réalisable, quelle que soit la
29:24plateforme politique demain ? Est-ce qu'il y a des garde-fous sérieux qui permettent
29:28d'encadrer ce chemin-là ? Ou est-ce qu'il faut imaginer que non, on ira chercher et
29:33tester toutes les possibilités avant de revenir dans ce chemin-là ?
29:37Disons que ça fait à peu près 40 ans qu'on fait un peu n'importe quoi et que tout le
29:40monde s'en fiche.
29:41Oui, mais on avait la stabilité politique et le poids qui permettait de s'offrir ce
29:47genre de comportement.
29:48Alors par rapport à ça, je dirais que les 65 bips de spread, c'est presque comme s'il
29:53ne s'était rien passé.
29:54Nous, on est sortis de l'OAT française il y a 6 semaines.
29:56Beaucoup me disent que c'était les 40 BP avant qui étaient anormaux.
30:00On était sortis avant les élections de toute façon, avant la dissolution, etc.
30:03Mais je dirais maintenant, il y a deux scénarios, soit un scénario plutôt NFP.
30:08Oui, on l'a dit.
30:09Oui, oui, je suis d'accord.
30:10Et là, je pense que ça va aller beaucoup plus bas.
30:12Mais en même temps, ce qui s'est passé en Angleterre montre bien que s'il y a une
30:16perte totale de confiance des marchés, un gouvernement peut retenir, sauf à aimer le
30:21Venezuela.
30:22Mais il y a des limites, je pense.
30:23Et puis sinon, ça peut être un gouvernement peut-être plus à droite avec une certaine
30:27orthodoxie budgétaire.
30:28Ça ne plaira pas à LFI, mais ils seront dans la rue.
30:31Mais ce n'est pas ça la République a priori.
30:32Et donc…
30:33Mais on est sûr de l'orthodoxie budgétaire ? La plateforme du RN ? Enfin, je suis désolé.
30:39Non, pas le RN.
30:40Non, mais un gouvernement…
30:41Ah ben oui.
30:42Non, mais moi, ce que j'ai aimé dans les élections, c'est que si le RN avait été
30:46proche de la majorité sans l'avoir quelque part, pour faire un arc le républicain contre
30:51le RN, il aurait fallu accepter LFI.
30:53Là, la bonne nouvelle de ces élections, de mon point de vue d'un point de marché,
30:57c'est qu'on peut faire une majorité sans LFI et le RN.
31:00Après, c'est effectivement très compliqué d'accoucher de ça, forcément.
31:03Mais à partir du moment où c'est possible, ça laisse un espoir aux 65 BIP.
31:08Pour moi, les 65 BIP jouent le fait qu'on va avoir un gouvernement, entre guillemets,
31:12raisonnable, qui fera ce qu'il peut.
31:13Il ne va pas forcément faire une politique très austère pour réduire la dette, parce
31:17qu'en France, on ne sait pas faire.
31:18Mais au moins, il stabiliserait.
31:20Je crois que la demande du marché qui devra être satisfaite, ce n'est pas juste de stabiliser
31:27à un moment.
31:28Pour résumer, si on avait tué Macron, il aurait fallu trouver 20 à 30 milliards d'économies.
31:34Et les autres, ils ne proposent que des dépenses.
31:37Bruxelles nous propose un plan en 7 ans.
31:42C'est déjà une base de négociation qui semble intéressante, sur laquelle il va falloir
31:47discuter.
31:49La raison pour laquelle on est très sympa avec les Etats-Unis quand ils ont des gros
31:51déficits, c'est qu'on se dit qu'ils vont être capables de nous sortir une croissance
31:54inattendue avec leur boîte au techno.
31:55Nous, c'est bien d'avoir des problèmes, mais il faut aussi que les entreprises se développent
32:00et soient capables de créer de la richesse.
32:01C'est une autre question.
32:02Il y a peut-être aussi moins de garde-fous disciplinaires autour de la dette américaine.
32:06Il n'y a pas la procédure de déficit.
32:07Il y a des warnings, mais il n'y a pas…
32:12Alexandre ?
32:13Je reviens juste sur la question précédente, sur le positionnement, parce que j'aurais
32:16juste voulu terminer rapidement.
32:18Sur la partie d'action, il y a un élément qui a été dit par François juste avant
32:22et qui est intéressant.
32:23Premièrement, on a des opportunités.
32:26Deuxièmement, on a une tendance qui prévaut depuis le Covid sur le CAC 40 qui n'a absolument
32:30pas été remise en cause par la baisse récente.
32:32Nous, on va se concentrer sur des entreprises qui ont effectivement un business essentiellement
32:40international, qui font du rachat d'actions.
32:43Souvent, c'est annoncé.
32:44Donc, s'il n'y a plus de flux, autant que ce soit les entreprises qui le font et celles
32:47qui versent de gros dividendes.
32:48On pense que c'est un petit peu plus sécuritaire, au moins en transition, avant qu'il y ait
32:53un nouvel élan un peu plus positif.
32:55Le côté positif que je retiens de cette dissolution, c'est que ça a mis en lumière
33:00le problème du budget français, beaucoup plus qu'avant.
33:04Là où, même si on n'avait pas eu la dissolution de l'Assemblée, il faut quand même savoir
33:10que sur les trois dernières années de son mandat, il n'y avait aucune réforme d'envergure
33:13de prévu, à part celle de l'assurance chômage, c'était la dernière.
33:17Bon là, il en faut d'autres réformes, donc à un moment donné, ça va être nécessaire,
33:22il va falloir les faire.
33:23Au niveau européen, est-ce que ça peut, et le choc d'incertitude généré par la France,
33:30et également le résultat des élections européennes, ne l'oublions pas, tout part
33:33de là pour la France, mais l'Europe est en train de recomposer son Parlement, bien sûr,
33:39et toutes les postes clés, les institutions qui suivront avec une nouvelle commission
33:43qui sera installée en novembre.
33:45Est-ce que ce nouveau paysage politique remet en cause certains thèmes d'investissement
33:49pour vous ou pas, Alexandre, si vous voulez garder la parole.
33:52Ça ne remet pas spécialement en cause, alors déjà j'attends de voir le paysage politique
33:56au final, au moins le gouvernement.
33:58Il y a une nouvelle peut-être au niveau de l'Europe aujourd'hui qui m'a marqué, c'est
34:03une espèce de préannonce de Van der Leyen qui nous explique qu'elle prépare une espèce
34:10de Big Bang budgétaire pour l'Europe, et que ce ne serait plus un montant déterminé
34:17mais projet par projet, en fonction de si vous respectez ou pas les critères.
34:21Ça, ça change quand même pas mal la donne.
34:23Un cadre un peu plus coercitif de ce point de vue-là.
34:26Exactement.
34:27Donc ça, je trouve ça assez intéressant, elle interviendra à Strasbourg la semaine
34:31prochaine, donc j'attends de voir ce qu'elle va annoncer.
34:34Bon, sur l'Europe, si vous souhaitez, Alain, puis je veux bien qu'on revienne un peu quand
34:38même sur les résultats d'entreprise.
34:39Alors, ça va être la partie américaine, mais encore une fois, sur les entreprises
34:42européennes, françaises, qu'est-ce qu'on attend ? Parce que c'est vrai qu'en plus,
34:47le sujet politique français vient au moment où le cas d'investissement européen trouvait
34:52un peu plus d'intérêt, de momentum, il y avait ce petit décollage de la croissance,
34:56des baisses de taux enclenchées et à suivre de la part de la BCE.
35:00Tout ça redonnait pour des investisseurs globaux de l'intérêt vis-à-vis de l'Europe.
35:03Est-ce que ça, c'est déjà derrière nous ou est-ce que non ? C'est quand même un
35:06chemin qu'on peut encore imaginer.
35:08Sur l'Europe, le Parlement est un peu plus à droite, mais les grandes masses ne vont
35:12pas bouger.
35:13Donc, je pense que c'est du rôle de la majorité.
35:14La majorité reste un bloc centriste.
35:15Il y aura peut-être, par exemple, l'extinction du thermique en 2035, je sens que le Parlement
35:20serait un petit peu moins volontariste sur ces questions-là, donc là, ce serait le
35:24seul élément de prudence.
35:25Mais sur le reste, je ne pense pas qu'il y aura de gros problèmes.
35:26Mais ça ne remet pas en cause les thèmes d'investissement qui vont derrière.
35:29Non, mais la marge sera un petit peu moins coercitive sur l'agriculture, sur les plans
35:34assiettes 2.0 pour les agriculteurs et sur la question du renouveau de la ferme à la
35:39fourchette.
35:40Sinon, pour le reste, non, a priori, ce qui peut évoluer, c'est sur les sociétés.
35:49Oui, les entreprises.
35:50On était plutôt parti sur une dynamique où les États-Unis ont révisé à la hausse
35:54les prévisions des édificiaires, des entreprises, qui rebondissaient en partant du basse très
35:58faible.
35:59Alors, c'est vrai que là, le risque, c'est que l'attentisme pourrait un petit peu tuer
36:02dans l'œuf le début de reprise européenne.
36:05Cela dit, je ne pense pas vraiment que ça le remettra totalement en cause.
36:08Et puis, on a malgré tout, en élément de fond, ces baisses de taux qui ont commencé
36:13en Europe, qui, visiblement, vont aussi commencer aux États-Unis.
36:16Et ça, si on prend un peu de distance par rapport à la France, ça reste quand même
36:20du vent arrière.
36:21Donc ça, ça va rester là.
36:23Et je pense qu'il faut quand même garder un petit peu raison.
36:25C'est des éléments de soutien qui sont très forts.
36:27Voilà.
36:28Maintenant, sur les résultats stricto sensu, je ne suis pas persuadé qu'ils vont être
36:32extraordinaires.
36:33Il y a eu, j'ai fait la liste, Dassault, Veralia, il y a eu Page Group aussi au UK
36:38dans le monde des RH et du recrutement, Michelin-Loréal qui ont un peu guidé à la baisse.
36:43Il y avait le gros warning de Nike fin juin.
36:45Aujourd'hui, c'est Pepsi et Delta qui ratent leur publication.
36:49Je ne sais pas si ça fait une tendance.
36:52Forcément, ceux qui sont pré-alertes, en général, sont ceux qui ont des mauvaises
36:55nouvelles.
36:56Quand on alerte positivement, ça arrive aussi, mais il faut que les nouvelles soient
36:59exceptionnelles.
37:00Oui, j'entends.
37:01Donc, c'est un peu dissymétrique.
37:02Mais pour autant, pour l'instant, je trouve qu'effectivement, on a quand même un certain
37:05nombre de warnings qui ne sont pas très encourageants, je dirais, pour la publication de résultats
37:09à venir.
37:10Et puis, par ailleurs, l'environnement peut pousser les sociétés à être aussi un peu
37:14prudentes en termes de perspectives, puisque aujourd'hui, selon les scénarios, ce n'est
37:17pas bon.
37:18On le serait à moins.
37:19Oui.
37:20Donc, je ne suis pas certain que la saison des résultats va être très supportive.
37:22Alors, maintenant, aux États-Unis, comme tout le monde attend la baisse des taux, si
37:26les résultats sont un peu moins bons, ça peut aussi soutenir la thèse baisse des taux.
37:29Donc, tant qu'à faire, ce ne sera pas forcément dramatique pour les marchés.
37:32Mais effectivement, pour la première fois, je ne sais pas s'ils resteront exceptionnels.
37:37Ça veut dire affirmer quand même.
37:38Comment on s'organise pour traverser cette période estivale sur les marchés ?
37:44Est-ce que l'idée, c'est quand même tactiquement au moins de réduire un peu la voilure ?
37:48Est-ce qu'il y a des segments de marché avec lesquels on est encore particulièrement confortable
37:52et qu'on n'a pas envie de quitter aujourd'hui ?
37:55C'est un peu toujours la même chose.
37:56C'est-à-dire que tout ce qui est lié à la consommation, on sent que ce n'est pas encore évident.
38:01Tout ce qui est lié, en revanche, les grandes thématiques type l'IA, les boîtes comme Schneider,
38:07la transition énergétique, on sent que ça continue quoi qu'il arrive.
38:11D'accord.
38:11Donc, c'est bien, ces tendances-là se valident malgré l'incertitude du moment.
38:17Donc, c'est plutôt les boîtes un peu cycliques qui, à mon avis, vont encore une fois être un petit peu décevantes.
38:23Sur la logique d'investissement, justement, chez Sycomore Asset Management,
38:27qu'est-ce qui vous intéresse en ce moment ?
38:29Où est-ce que vous êtes encore à l'aise ?
38:30Où est-ce que vous l'êtes peut-être moins ou beaucoup moins aujourd'hui, Alexandre ?
38:33Alors, logiquement, si on a bien fait notre travail en allocation, on a un peu profité du début d'année.
38:38Donc, on réduit un petit peu la voilure, on a un cash qui rémunère.
38:43Donc, on est un petit peu plus défensif.
38:44On ne peut pas se désengager totalement non plus parce qu'on profite de la tendance, notamment aux États-Unis.
38:48Je suis d'accord sur les thématiques, avec ce qui vient d'être dit, sur le renouvelable.
38:52On ne change absolument pas notre position.
38:55Sur la consommation, on fait beaucoup plus de stock picking parce que vous parliez de Nike.
38:59C'est quand même assez spécifique à Nike.
39:00C'est-à-dire que Nike vient d'une espèce de bulle du Covid où le direct-to-consumer marchait très, très bien.
39:05Puis, ils sont prendés par marché par d'autres acteurs qui arrivent, etc. aussi.
39:09Dans le même temps, Fast Retailing, donc Uniqlo, remonte ses guidance.
39:13Visiblement, oui.
39:14La consommation, c'est très large.
39:15Il faut regarder titre par titre.
39:17Mais voilà, globalement, on reste sur nos tendances de long terme.
39:20Je pense que, comme je le disais un petit peu avant, sur les entreprises qui font du share buy-back,
39:25les entreprises qui versent du dividende et les entreprises qui ont une valorisation écrasée,
39:31regarder les banques européennes et ou françaises, pour les plus téméraires, c'est intéressant.
39:38Pour conclure avec vous sur la logique d'investissement du moment chez vous, chez DNCA, François.
39:44Effectivement, on est sur des niveaux de valorisation qui sont...
39:48Je trouve que les écarts de valo sont très importants.
39:51Au sein de la cote américaine, on est sur quasiment 19% depuis le début de l'année sur le S&P.
39:58Oui, c'est ça.
40:00Est-ce qu'on finirait à 38% ?
40:02J'en doute.
40:04Ce n'est pas impossible.
40:04Je ne me fais pas ma main à couper le feu du contraire.
40:07Mais j'en doute.
40:08Donc oui, un peu plus de prudence, je pense.
40:11Ça me paraît important.
40:14Il y a des choses à faire sur les equities européennes,
40:17sur une partie de la cote, effectivement.
40:19Les banques françaises nous semblent assez décotées.
40:25C'est vrai que cette prime de risque qui pourrait se matérialiser,
40:31due à un gouvernement qui aurait les mains libres pour venir taper sur les banquiers,
40:37j'y crois dans les faits assez peu.
40:41Est-ce qu'on aura un gouvernement qui fera de l'orthodoxie budgétaire ?
40:47J'y crois assez peu également aussi.
40:49Donc plus de prudence sur la dette française que sur la partie actions.
40:53Oui, j'ai bien compris ça.
40:55Et voilà un petit peu le message qu'on cherche à avoir aujourd'hui.
40:59Merci beaucoup messieurs d'avoir été les invités de Maître Marché ce soir.
41:02François Collet, DNCA, Alain Dubrul, Claresco et Alexandre Tailleb,
41:06Secomore Asset Management.