Jeudi 23 janvier 2025, SMART BOURSE reçoit Adil Amor (Directeur Général, Schelcher Prince Gestion) , Paul Jackson (Responsable mondial de la recherche en allocation d'actifs, Invesco) et Julien-Pierre Nouen (Directeur des études économiques et de la gestion diversifiée, Lazard Frères Gestion)
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00:003 invités avec nous chaque soir pour discuter et débattre de la situation des marchés financiers.
00:16Julien Pierre Nouan est avec nous en plateau, directeur des études et de la gestion diversifiée de Lazard Frères Gestion.
00:21Bonsoir Julien Pierre.
00:22Bonsoir Grégoire.
00:23Adil Amor est avec nous également, directeur de la coordination stratégique d'Arkea Asset Management.
00:27Bonsoir Adil.
00:28Bonsoir Grégoire.
00:29Bonsoir Grégoire.
00:30Je le précise parce qu'on ne connaît pas encore bien Arkea Asset Management, c'est
00:33la réunion des deux grandes sociétés de gestion du groupe Arkea IS qui étaient Fédéral
00:39Finance Gestion et Shelter Prince Gestion, c'est ça Adil ?
00:42Exactement.
00:43Donc on apprendra désormais à parler d'Arkea Asset Management.
00:47Et à nos côtés enfin, Paul Jackson, responsable mondial de la recherche en allocation d'actifs
00:52chez Invesco.
00:53Bonsoir Paul.
00:54Bonsoir Grégoire.
00:55Merci d'être là messieurs, ravi de vous retrouver.
00:57Paul, je commence avec vous sur cette séquence un peu plus profitable à l'Europe et aux
01:02indices actions en Europe notamment.
01:05Alors qu'on observe depuis quelques séances, huit séances de hausse consécutive, c'est
01:10vrai que ça se remarque j'allais dire dans le schéma des marchés mais on peut remonter
01:14même quelques semaines en arrière pour observer une certaine surperformance ou en tout cas
01:21une meilleure tenue des actions européennes par rapport à des actions américaines par
01:26exemple.
01:27Qu'est-ce qu'on peut dire de ce mouvement ? Qu'est-ce qui caractérise cette séquence
01:30et quels enseignements est-ce qu'on peut en retirer pour la suite ?
01:34Oui d'abord c'est surprenant parce que je crois que plus ou moins tout le monde est
01:40plus positif sur les US que sur l'Europe.
01:44Les flux d'investissement vers les US ils sont toujours en place mais il est vrai que
01:50par exemple depuis fin septembre les actions allemandes ils ont surperformé les actions
01:56américaines.
01:57Je crois qu'il y a plusieurs raisons.
02:00D'abord valorisation, le marché américain est tellement cher, le marché européen plus
02:08ou moins c'est dans les normes historiques.
02:12Deuxièmement je crois avec une, si on peut imaginer qu'il y aura une relance économique
02:18cette année et je pense qu'il y aura une accélération, baisse des taux d'intérêt,
02:24augmentation des salaires réels plus ou moins partout donc accélération économique.
02:30Je crois que les marchés européens sont mieux placés, ils sont plus cycliques dans
02:35leur composition que le marché américain et donc je crois qu'il y a plusieurs choses
02:40à la fois et aux US je crois une perte de momentum après la folie autour des élections.
02:48Très intéressant mais il y a l'idée que l'Europe et les marchés actions en Europe
02:53vont pouvoir, comme on dit, monter le mur des craintes, c'est ça l'idée ?
02:58To climb the wall of wars ?
03:00Paul c'est un peu l'idée du moment pour les marchés européens ?
03:04Oui je crois parce que tout le monde voit les négatifs en Europe et en fait il n'y a
03:08que les négatifs que les gens citent. Aux US c'est…
03:12Alors il y a des raisons d'être prudent sur l'Europe, il y a des raisons structurelles d'être…
03:17Mais aussi aux US, il y a des raisons pour être prudent mais les gens parce que les marchés
03:21ils ont bien monté pendant quelques années, les gens ils voient que des positifs et je
03:29dirais que le sentiment vers les US c'est plutôt all for the best in the best of all
03:35possible worlds, désolé pour parler en anglais.
03:37Oui oui mais on comprend.
03:38Mais c'est cette idée venant du pain glace et il arrive un moment où ça c'est tout
03:47dans le prix et encore plus et je crois à mon avis on est déjà dans cette situation
03:53aux US et en Europe oui on va grimper ce mur de craintes.
03:57Et ça peut devenir un mouvement important ? C'est un mouvement qui peut marquer au moins
04:03ce début d'année 2025 au-delà de quelques semaines ? On a envie de l'accompagner ?
04:08A mon avis oui, si on regarde par exemple 2017, au début de 2017, première année
04:15de la présidence de Trump, première fois, il y avait l'euphorie autour des actions
04:23américaines et le dollar et pendant 2017 le dollar a baissé 10% et les actions américaines
04:31avaient sous-performé les actions extérieures.
04:34Je ne serais pas étonné qu'il y aura le même phénomène cette année.
04:39C'est l'heure du reste du monde sur les marchés actions, Adil, par rapport à cet
04:44exceptionnalisme américain qu'on ne cesse de décrire, y compris depuis l'arrivée
04:49de Donald Trump bien sûr.
04:51Je partage beaucoup de choses de ce qui a été dit, je rajouterai deux points.
04:56En fait, on se rapproche des précédents plus hauts, par exemple sur le CAC 40, le
05:02DAX a eu une performance qui a été très importante, même comparativement aux US
05:07depuis le point bas, mais quand on regarde les Etats-Unis par contre, on ne cesse de
05:13battre des records de mois en mois et d'année en année, ça c'est le premier point.
05:16Donc on rattrape et le différentiel est toujours là.
05:18Je sais c'est facile.
05:19Non mais on parle d'une séquence identifiée sur le court terme, je suis bien d'accord.
05:24Maintenant sur l'Europe, qu'est-ce qui était prahessé avant le petit rallye, pour
05:28moi, parce qu'il ne fait que commencer, qui a eu lieu sur le mois de janvier ? Un
05:32discount Trump, les droits de douane, l'arme de négociations massives si je puis me permettre
05:37ce terme.
05:38Premier point, une Europe qui est en difficulté politique interne, union globale entre les
05:44différents pays et une croissance forcément qui est morose.
05:48C'est ce qui était, on va dire, enterré dans les prix.
05:50Là, qu'est-ce qu'on constate ? Finalement, l'effet Trump, a priori, on verra ce qu'il
05:56en est dans la réalité concrète, ce n'est pas si catastrophique que ça.
05:59Il y aura des choses mais peut-être moins quanticipées dans les prix, premier volet.
06:03Deuxième volet, les baisses de taux normalement en Europe de façon désynchronisée par rapport
06:08à ce qui peut arriver aux Etats-Unis, c'est quelque chose qui a priori est enterré par
06:12les marchés d'action.
06:13Et il ne faut pas oublier quand même un dernier point, il y a eu quelques publications qui
06:17font chaud au cœur.
06:19Donc, on va dire le fait que ce momentum-là perdure, surtout à mon sens, dépend de la
06:27confirmation ou pas des Resultats et des Earnings qui vont sortir.
06:31Si c'est le cas, à ce moment-là, vu les niveaux de valorisation en termes de multiples
06:35qu'on a en Europe, a priori, le momentum, pour moi, devrait continuer quand même à
06:40poursuivre un petit peu son élan.
06:41Oui, c'est ce que vous disiez au démarrage.
06:43Pour vous, ça va continuer.
06:45Pour moi, ça va continuer.
06:46Après, vous connaissez notre style de gestion, c'est-à-dire qu'à un moment donné, on ne
06:51va pas faire forcément un plus 30 ou un plus 40 %, mais qu'on fasse une année largement
06:55positive en Europe.
06:57Si politiquement, on n'a pas encore de soubresaut qui vient d'un droite et à gauche et que
07:01Trump ne colle pas un 30 ou 40 % de droite douane, en tout cas, moi, ce que j'écarte,
07:05et que les baisses de taux se confirment, Earnings aussi au rendez-vous, il n'y a pas
07:09de raison que le momentum ne continue pas.
07:11Julien Pierre, sur l'analyse de ce mouvement, de cette séquence, vous disiez que c'est
07:15peut-être moins de vents contraires pour l'Europe.
07:17Est-ce que ça peut être même demain des vents porteurs et favorables, malgré effectivement
07:22un négativisme, ou en tout cas, j'appelais ça un pessimisme d'atmosphère, pour caricaturer
07:29une expression.
07:30Mais c'est l'idée qu'il y a toujours un socle de pessimisme bien ancré quand on évoque
07:36l'Europe, notamment sur les marchés ou sur la macroéconomie également.
07:39En effet, moi, je parle aussi souvent de sinistreuse.
07:42Depuis cet automne, on avait l'impression que l'Europe était à jeter.
07:49De toute façon, on entendait des gens qui ne voulaient entendre parler que d'action
07:53américaine.
07:54Et c'est vrai que c'est aussi l'avis de la bourse.
07:56C'est-à-dire que parfois, il y a une logique fondamentale qui peut être poussée un peu
08:03trop loin, voire beaucoup trop loin.
08:05Et des actifs qui sont totalement oubliés commencent à manifester quelques signes de
08:10vie.
08:11La question, effectivement, c'est de savoir quels peuvent être les moteurs de la poursuite
08:15de ce mouvement.
08:17Les valorisations, effectivement, sont en ligne avec les normes historiques.
08:21Alors qu'aux Etats-Unis, on est quand même beaucoup plus cher.
08:24Quand on regarde la comparaison Etats-Unis-Europe, ce n'est pas tant que les actions européennes
08:30sont décotées par rapport à la norme, à leur propre norme, que les actions américaines
08:36sont extrêmement chères ou deviennent très chères par rapport aux normes historiques.
08:40L'écart de PE, la charge aurait été là et on sait que le PE de l'Europe ne sera plus jamais.
08:44Mais c'est plus du fait de la chèreté des actions américaines.
08:46Les Etats-Unis, en tant que tels, sont relativement chers.
08:50Et c'est vrai, comme l'a dit Paul, on a un peu pricé le meilleur des mondes, à la fois
08:55en termes de valo et les attentes de résultats sur 2025 aux Etats-Unis sont assez musclées,
08:59à près de 15%.
09:00C'est vrai qu'en Europe, on a des attentes qui sont de l'ordre de 6-7%.
09:04C'est largement atteignable, sans doute, d'autant que nous on pense qu'il y a des choses
09:09qui pourraient surprendre sur l'économie européenne, et notamment au niveau du consommateur.
09:13On a commencé à avoir quelques signes.
09:15C'est vrai que le revenu réel des ménages progresse récemment sur l'ordre de 3%.
09:22La conso, elle était encore sur un rythme de 1%.
09:25Donc ça nous dit que les ménages européens ont augmenté leur taux d'épargne,
09:29mais ils ne peuvent pas augmenter leur taux d'épargne de manière éternelle.
09:33Donc il y a un moment où ça va converger.
09:35Même si on a un petit ralentissement du revenu disponible réel des ménages, disons vers 2%,
09:43une conso qui passe de 1% à 2%, ça veut dire que quand la conso fait 60% du PIB,
09:49vous êtes déjà à 1,2%.
09:51Vous êtes au-dessus du consensus pour l'année prochaine, enfin pour cette année.
09:54Donc voilà, on peut avoir des choses.
09:56On va surveiller évidemment les élections en Allemagne, là aussi.
10:00C'est vrai que si on allait vers...
10:02Sans doute, ça va être compliqué de complètement supprimer les règles budgétaires
10:07parce que la CDU ne le veut sans doute pas.
10:10Mais on trouvera peut-être des voies autour pour avoir un peu de relance en Allemagne.
10:14Et puis hors de l'Allemagne, on a quand même des pays qui se portent très très bien.
10:17L'Espagne reste sur une dynamique très favorable.
10:20La France, l'Italie, c'est un petit peu en dessous, mais ça reste en croissance.
10:24Donc oui, peut-être que les gens vont se dire, c'est pas pire.
10:28Et donc ça peut être mieux.
10:30Et le marché du travail dans ces conditions, c'est une variable importante, bien sûr.
10:37On a des tensions sur nos marchés du travail aussi en Europe.
10:41Quel niveau de tension est-ce qu'on peut conserver ?
10:44Parce que c'est vrai que c'est peut-être un risque pour 2025
10:47de voir des situations se dégrader plus que ce qu'on a pu déjà observer
10:51sur différents marchés du travail, clés pour l'Europe.
10:54Ce qu'on voit aujourd'hui, c'est que le taux d'épargne reste orienté à la baisse.
10:57Il est à 6,3% sur la zone euro.
10:59Taux de chômage ?
11:01Taux de chômage.
11:03Si vous remontez avant même la création de la zone euro,
11:07il faut remonter au début des années 80 pour avoir un taux de chômage aussi bas en Europe.
11:11Même l'Allemagne, avec une croissance totalement à taux, voire zéro sur les dernières années,
11:17on est sur un taux de chômage qui n'a que très peu remonté.
11:20On a un marché du travail qui reste porteur pour les salariés,
11:25de quoi peut-être jouer un peu sur la confiance dans le sens positif.
11:29Aussi maintenir peut-être des pressions salariales.
11:32C'est vrai pour l'Europe, mais c'est vrai aussi pour les Etats-Unis.
11:36Il y a peut-être la question de 2025.
11:38Ça va être plus du côté de l'inflation.
11:40En tout cas, en termes d'activité sur l'Europe, ça pourrait continuer de rester bien orienté.
11:45Et de tenir.
11:47Dans ce contexte-là, parce que je sens qu'il y a un vent forteur au temps de la table sur les actions européennes,
11:52en termes de stratégie d'investissement, comment on a envie d'aborder ces marchés d'actions en Europe, Paul ?
11:59Vous citiez le DAX, effectivement.
12:01Le DAX est un indice aussi particulier.
12:04Les dividendes sont réinvestis.
12:06On parle beaucoup de la concentration sur les indices américains,
12:08mais je crois qu'on a quelques valeurs qui font la performance du DAX.
12:12Ça va être du SAP, Siemens Energy,
12:15je crois qu'il a dû prendre 300 % l'an dernier.
12:18Est-ce qu'on reste dans ces configurations-là, des concentrations de performances très fortes,
12:23ou est-ce qu'on a envie d'en profiter plus largement ?
12:26En fait, moi je parlais des indices plus larges que…
12:30Oui, que les indices domestiques, j'entends.
12:33Par exemple, MSCI, Allemagne, qui est plus large.
12:37Mais pour moi, en Europe, comme ailleurs,
12:42probablement ce sera les cycliques, les industriels qui vont mieux performer.
12:47Peut-être les petites boîtes et les boîtes de moyenne temps.
12:54On attend depuis toujours que ça marchera, mais avec une relance économique.
12:59Et Beste-Étau, peut-être, peut-être que ça va marcher.
13:03Ceci dit, il n'y a aucune relation historique contre l'économie
13:09et la performance des petites boîtes.
13:12On m'a dit que ça marchait avec les PMI,
13:15que souvent c'était assez bien corrélé quand même au niveau des PMI,
13:19la performance des small and medium.
13:21Moi, je n'ai jamais trouvé.
13:23On cherche encore.
13:25Mais comme on dit toujours, encore une fois en anglais,
13:29let's not let the facts get in the way of a good story.
13:33N'empêchons pas les faits de raconter une bonne histoire.
13:36Je vous suis là-dessus, Paul.
13:38Je crois que les choses peuvent aller mieux au niveau boursier.
13:42Donc, industriel, cyclique.
13:45Moi, j'attends que cette année, les prix des commos industriels remontent.
13:51Ça a commencé avec l'énergie.
13:55Mais si j'ai raison là-dessus, les secteurs comme l'énergie,
14:02les ressources de base, peuvent surperformer.
14:07Mais aussi, je crois que toujours, les banques,
14:12et je parle peut-être plutôt au Royaume-Uni,
14:17mais je considère que le Royaume-Uni fait partie de l'Europe.
14:21Mais bien sûr, au moins géographiquement.
14:24Les banques en profitent d'une repontification de la courbe.
14:30Et surtout les banques anglo-saxons,
14:33parce qu'ils ont une espèce de mismatch entre les biens.
14:41J'entends.
14:43L'actif et le passif.
14:45Mais bon, la pontification profite plus à certaines banques qu'à d'autres.
14:49Donc, petits valeurs, petits caps.
14:53Industriel, cyclique, et peut-être banque.
14:58Et tout ce qu'on décrit là, c'est aussi bon pour l'euro ?
15:01La devise, ça doit soutenir l'ADF ?
15:04Il y a encore trois semaines, on nous parlait de la parité,
15:06on va y retourner, en dessous, etc.
15:09On s'en est un peu éloigné depuis.
15:11En tout cas, dans mes prévisions, j'ai une dollar qui baisse cette année.
15:17Donc, je ne serai pas étonné si ça continue.
15:23C'est plus difficile à faire cette prévision
15:30avec l'idée que peut-être la Fed ne va plus réduire si tôt.
15:34Je crois qu'il y a peut-être un ou deux réductions à venir.
15:37Mais il est clair que la BCE, en ce moment, a l'air de vouloir réduire plus rapidement que la Fed.
15:44Mais je crois quand même, encore une fois, comme les actions,
15:48la valorisation du dollar est assez chère.
15:54Mettons à part la croissance, les fondamentaux du dollar sont exécrables.
16:02Endettement extérieur, déficit et endettement fiscal, bilan extérieur qui est négatif.
16:12Et surtout, la situation fiscale va s'aggraver cette année.
16:17Ça nous permet de commencer à évoquer un peu Donald Trump.
16:21Partant de l'analyse de Paul sur le dollar qu'il nous propose,
16:26est-ce que 2025 va nous montrer d'une certaine manière l'autre face de cet exceptionnalisme américain ?
16:34Est-ce que les marchés vont aussi considérer le revers de la médaille,
16:38la contrepartie de cet exceptionnalisme américain ?
16:42Beaucoup de dettes, du déficit, beaucoup d'investissements aussi.
16:47On voit que là, c'est la ruée pour apporter des projets d'investissement à Donald Trump.
16:51Ça, c'est aussi une réalité.
16:53Si je prends la parole sur ça...
16:56Déjà, sur les États-Unis quand même.
16:59Même avant Trump, il faut quand même qu'on se le dise, l'économie américaine tenait super bien.
17:05Trump ou pas Trump, de toute façon, ça tient super bien.
17:08En conso, ce qu'on veut, en chômage, bref, surtout les KPIs qui sont pilotables.
17:12Ça, c'est le premier point.
17:14Maintenant, mon avis en tout cas...
17:16Bon, Trump est arrivé, il y a eu son investiture.
17:19Pour l'instant, il y a eu encore une fois des mots, des tweets, etc.
17:22Mais rien d'ancré, on va dire, fondamentalement.
17:26Il y a le court terme et le moyen terme et le long terme.
17:29Ça, c'est essentiel.
17:30À court terme, aujourd'hui, ce qu'on sait a priori,
17:33normalement, c'est très pro-US.
17:35En dehors des US, il n'y a pas eu d'attaque frontale vers la Chine ou vers l'Europe.
17:41Pour l'instant, on va dire, l'exceptionnalisme US au détriment du reste du monde, on ne le constate pas.
17:47Ça, c'est la vue court terme.
17:48Maintenant, sur le long terme, cet exceptionnalisme, encore une fois, il va falloir le financer.
17:52Le financer, ça passe mécaniquement, on en a parlé, par des courbes de taux qui vont encore plus se quantifier.
18:00Là, par exemple, entre le 2 ans et le 10 ans américain, on a une trentaine de points de base.
18:04La partie court terme, c'est l'inflation, si on considère qu'elle est derrière nous.
18:07La partie longue, c'est tous les financements à venir.
18:10Ça, c'est une prime qui est mécanique.
18:12Et donc, c'est quoi ? La partie longue qui doit monter, c'est la partie longue qui n'est pas encore assez pentue ou assez élevée ?
18:19Moi, c'est une conviction, en tout cas, qui est extrêmement forte chez nous, et ce n'est même pas en Europe.
18:23On est dans un monde où, on va dire, la partie courte, c'est l'inflation.
18:26Ça, à priori, on peut considérer que c'est piloté.
18:28Donc, normalement, c'est stable ou ça baisse.
18:30Très bien.
18:31La partie, on va dire, qui commence à 7 ans, 10 ans et bien au-delà, en théorie, on va dire mécaniquement, c'est de la croissance
18:37et surtout des besoins de financement à venir.
18:39Je comprends.
18:40Ils sont colossaux.
18:41Aux Etats-Unis, encore plus.
18:42Baisse des taxes en plus, un déficit encore plus marqué qu'il faut financer à long terme.
18:46Tout ça, ça va se retrouver au niveau de la courbe américaine.
18:49Et l'exceptionnalisme américain par le dollar, à un moment donné, je rejoue un peu complètement.
18:54C'est-à-dire que la parité, on n'y croit pas.
18:56Est-ce qu'on va remonter un euro-dollar à 1,15 ? Non.
18:59Est-ce qu'on va rester, là, on est remonté à 1,04 ? Est-ce qu'on peut encore avoir un euro qui se réaffirme un petit peu ?
19:05Très probablement.
19:06On était quasiment à 1,12 en septembre sur l'euro-dollar.
19:08Tout à fait.
19:09Mais là, aujourd'hui, on va dire un nouveau monde avec le trumpisme qui est devant nous.
19:14Mais ça, c'est quelque chose de fondamental.
19:16Mais encore une fois, il y a la réalité court-termiste et long-termiste.
19:20On va vivre et on va vibrer au rythme des tweets sur X.
19:25Mais in fine, moi, je considère que, oui, côté US, la croissance va être au rendez-vous.
19:32Les marchés, encore une fois, est-ce qu'ils vont suivre ? Probablement.
19:35Mais en Europe, on vient de tellement loin qu'il y a beaucoup de choses positives à presser versus les choses négatives qui sont déjà dans les primes.
19:43Bon. Sur Trump, l'économie américaine, c'est quoi le plus grand risque pour l'économie américaine au regard de l'État dans lequel elle se trouve aujourd'hui, Julien Pierre ?
19:54C'est un risque de ralentissement fort ? C'est un risque de surchauffe maximum ?
20:00Je pense les deux.
20:03Mais pas avec... On a des questions après d'horizon temporal.
20:08Non. Clairement, à court terme, l'économie américaine reste très bien orientée.
20:12La question, c'est qu'on a un Donald Trump qui crée quand même beaucoup d'incertitudes et des scénarios assez divergents par rapport à cette trajectoire centrale.
20:24Les marchés ont été rassurés par le fait que, depuis son investiture, il n'ait pas annoncé de mesures concrètes sur les droits de l'homme.
20:33Mais en fait, est-ce que c'était vraiment probable, sachant que ni son secrétaire au Trésor ni le représentant du commerce ont été désignés ?
20:43Il a demandé aux agences fédérales de mener une évaluation sur les relations commerciales, comment ça fonctionne, comment ça se passe.
20:51Et je crois que c'est 1er avril.
20:54Voilà, j'allais dire mars ou avril. Effectivement. Et donc, les rapports sont attendus au 1er avril.
20:58Exactement. Tous ces rapports, on va les recevoir au 1er avril parce que, même si Donald Trump est Donald Trump, il respecte quand même certaines procédures.
21:05En tout cas, il a beaucoup de pouvoir discrétionnaire en tant que président sur les tarifs.
21:10Mais il y a des choses quand même qu'il faut faire avant de les annoncer.
21:14Et à mon avis, ça a été quelque chose de tellement important dans sa campagne qu'il y aura des annonces, il y aura des augmentations de droits de douane.
21:22Donc ça va créer de la volatilité. Ce qui, à l'inverse, joue... Et ça aura un impact économique.
21:31Les droits de douane sont payés par les consommateurs domestiques. Donc ça aura un impact sur la consommation américaine.
21:39Sur la question budgétaire, je pense que ça va être très compliqué. Parce que je rappelle qu'aux États-Unis, on est quand même sur un déficit de l'ordre de 6-7%.
21:46Et que les trajectoires des organismes qui disent déjà que la dette est sur une trajectoire durablement haussière,
21:56elles disent que ces trajectoires sont construites sur l'hypothèse qu'on annule les baisses d'impôt Trump à la fin de l'exercice fiscal en septembre 2025.
22:06Or, il veut à tout prix les prolonger. Et lorsqu'on voit l'équilibre politique, il a une majorité très réduite à la Chambre des représentants.
22:15Et les procédures budgétaires, qu'on appelle la procédure de réconciliation par laquelle il sera obligé de passer,
22:21ça va lui demander d'avoir tous les Républicains à bord pour faire passer ces lois.
22:25Et on sait que chez les Républicains, il y a encore quelques partisans d'un peu de rigueur budgétaire.
22:31Peut-être que là aussi, on risque d'avoir quelques déceptions là-dessus.
22:35Je parle sous votre contrôle, mais prolonger les taxes Trump, dites taxes Trump, pour 10 ans, c'est de l'ordre de 4 000 milliards.
22:424 000 milliards de dettes supplémentaires sur 10 ans.
22:45Et le troisième point, qui était un peu le troisième volet important de sa campagne, c'est la lutte contre l'immigration.
22:52Et là-dessus, il a pas mal de pouvoirs discrétionnaires.
22:55Et ça peut perturber cette économie américaine qui a été grandement rééquilibrée par la poussée d'immigration des deux, trois dernières années.
23:03Et donc on a un cocktail qui nous dit peut-être des chocs négatifs sur la croissance, peut-être des chocs positifs sur l'inflation.
23:11Qu'est-ce qui l'emportera ? On ne sait pas trop.
23:13Mais on en revient, je pense, à cette question de trajectoire des taux d'intérêt.
23:17Est-ce que les taux d'intérêt américains vont aller à long terme, puisqu'on parlait des taux à long terme, rapprocher vers les 5 % ?
23:25Plus on a des taux qui restent durablement élevés, plus ça quand même impacte aussi l'économie.
23:30Mais bon, là, on est sur un horizon de plusieurs trimestres, sans doute.
23:33— On a vu quand même les points hauts sur les taux longs américains, ou c'est pas évident ?
23:39Adil, je vous redonne la parole là-dessus.
23:42Sur un 10 ans américain à 5 %, toutes choses égales par ailleurs, c'est des points d'intervention pour des investisseurs ?
23:52— En tout cas, dans l'état actuel des informations qu'on a dans le marché...
23:56— On est d'accord.
23:57— En tout cas, nous, même un petit peu avant 5 %, on est clairement acheteurs.
24:02Après, il ne faut pas oublier quelque chose de fondamental.
24:05Un taux nominal, c'est des taux réels plus des anticipations d'inflation.
24:10Si la hausse des taux, elle a lieu par les taux réels parce qu'il y a de la croissance, parce que tout va bien,
24:15même si on va à 6 ou 7 %, et s'il y a des croissances à 10... Enfin...
24:19— Oui, oui, oui. Je comprends la logique. Je comprends la logique.
24:21— Par contre, si on commence à ancrer une anticipation de reflations massives, là, on est dans une situation quand même beaucoup plus complexe.
24:27— Ouais. D'accord.
24:28— Sur les taux américains, quelle est la position d'Invesco, de la recherche en allocation d'actifs d'Invesco, Paul ?
24:36— D'abord, je dirais que, disons, à 5 %, oui, c'est intéressant. Mais je dirais aussi que c'est peut-être normal,
24:48parce que si on raisonne sur une croissance nominale de – je dirais – 4 %, donc les taux de la Fed doivent être moyennement à 4 %.
24:58Et il faut...
25:00— Il faut une pente. Il faut une pente.
25:02— Oui. Il y a toujours une pente. Et cette pente entre les taux de la Fed et le taux sur 10 ans, historiquement, est plutôt au-delà de 1 %.
25:13Donc 5 %, peut-être, il va falloir s'habituer. Mais c'est beaucoup plus intéressant que la période où les taux sur 10 ans étaient 0,5.
25:26— Il est clair. Sur l'inflation aux U.S., je crois que c'est intéressant, parce qu'on avait l'idée que oui, ça va continuer à descendre,
25:36on va arriver à 2 %, mais je crois que cette année, il y a un risque que le taux d'inflation – et là, je parle du headline,
25:46pas core, mais headline – que le taux d'inflation peut dépasser 4 %, parce que déjà, on a cette hausse du prix de l'énergie.
25:57Et normalement, aux U.S., ça passe très vite dans l'inflation. Il y a le risque de tarifs que oui, je crois que ça va rajouter de l'inflation.
26:10Oui, peut-être ça donne du revenu au gouvernement américain. Et ça permet une baisse des impôts ou de ne pas monter les impôts.
26:21Mais quelque part, ça sera une espèce de « voilà, je vole de pierre pour donner à Paul », parce que c'est les consommateurs qui vont payer le prix,
26:29avec une inflation qui sera plus élevée. Et le bénéfice des impôts réduits, ça sera probablement les plus riches.
26:38– Et alors, j'allais dire, politiquement, pour Trump, c'est une situation gérable. C'est peut-être pas le terrain le plus facile.
26:45Mais il a été élu sur l'idée que l'inflation avait été traumatisante sous Biden, que l'économie n'avait jamais été aussi mauvaise sous Biden,
26:53et que maintenant, tout irait mieux grâce à lui. Si on voit des taux d'inflation qui remontent, je ne sais pas si ça parle beaucoup
27:00à la working class, le CPI mensuel, etc., mais si la perception de l'inflation et que le discours sur l'inflation
27:07revient sur le devant de la scène, politiquement, ça ne va pas dans le sens de Trump.
27:12– Je crois que ça sera difficile. Mais pour lui, c'est gérable, parce qu'il ne peut pas être réélu. Donc il s'en fout quelque part.
27:19Mais je veux dire aussi que les incendies à Los Angeles peuvent rajouter de l'inflation.
27:28– Bien sûr.
27:29– D'abord parce qu'il y aura un impact sur les prix des matériaux.
27:34– Bien sûr, Michel.
27:35– Mais aussi, il y aura un impact sur les salaires dans le secteur de construction.
27:40Et en même temps, comme ça a été déjà dit, il rejette beaucoup de gens, probablement, qui pouvaient travailler dans ce secteur.
27:50Donc il peut y avoir une relance sur les salaires. Donc je ne serais pas étonné. C'est parmi mes 10 surprises pour cette année.
27:57Alors c'est en première que l'inflation aux U.S. peut dépasser 4%.
28:01Et là, je dirais qu'il faut garder ça en tête parce que, à mon avis, si c'est le cas, il peut y avoir des problèmes difficiles pour les marchés.
28:13– Oui, c'est pas quelque chose qui est intégré aujourd'hui. C'est pas le scénario central des marchés.
28:19Et ça peut être effectivement un game changer qui change la dynamique.
28:24Si on continue un peu le tour du monde, puisqu'on a commencé par l'Europe, est-ce que ça peut être un moment plus favorable pour des actifs émergents ?
28:32Et évidemment, quand on pense émergents, on pense à la Chine. Il faut avoir une vue sur la Chine.
28:37Personne, je le dis toujours, personne n'est obligé d'être investi directement, en tout cas en actions chinoises.
28:42Mais ça reste important d'avoir une vue sur la Chine, j'imagine, Adil.
28:45– Fondamental. Qu'on investisse ou pas en Chine. Je l'ai évoqué un tout petit peu tout à l'heure.
28:50Ne serait-ce que pour l'impact, typiquement des valeurs de luxe en Europe, etc.
28:56Qu'est-ce qu'on voit aujourd'hui sur la Chine ?
28:59C'est la position que j'ai, elle n'a pas trop changé par rapport à l'année dernière.
29:03C'est-à-dire qu'a priori, il n'y a que des choses positives à attendre.
29:07Le négativisme en Chine, est-ce qu'il y a, on va dire, des erreurs grandes, des bises, etc. à attendre ? A priori, non.
29:13Il y a des banques qui ont été recapitalisées, l'immobilier est encore en phase d'assainissement, on n'y est pas encore.
29:19Il y a une volonté du gouvernement chinois aussi de favoriser l'investissement, forcément, dans le marché boursier chinois.
29:27– On voit des mesures encore annoncées ces dernières heures.
29:29– Qui sont à la chinoise, avec des fonds de pension, avec une allocation.
29:33– Les assureurs, merci d'acheter un peu plus d'actions.
29:37– En tout cas, il y a des choses.
29:39Donc, quand on a dit ça, est-ce qu'on a envie d'acheter des actions chinoises ?
29:43Encore une fois, moi, c'est quelque chose que je dis très souvent sur le plateau.
29:46Ce qui me dérange, c'est la manière, enfin, qu'est-ce qu'on peut acheter comme type d'action entre l'onshore et l'offshore ?
29:50Voilà, c'est un peu technique, mais c'est toujours le même sujet.
29:52En tout cas, nous, notre vue sur le marché chinois, le côté equity, ce n'est pas forcément le moment, clairement.
29:59Maintenant, sur le marché crédit, il y a peut-être des choses à faire.
30:02Libérez en dollars, pas forcément de viscures.
30:05Ça, c'est essentiel.
30:07Ensuite, les impacts de la Chine sur le reste du monde, moi, je pense qu'aujourd'hui, il n'y a que du positif à attendre.
30:12Toute surprise sur la Chine a de grandes chances d'être une surprise positive.
30:16Exactement, voilà.
30:17Ça, c'est la conviction qu'on a.
30:19On l'a vu, aujourd'hui, c'est ce qui porte aussi un peu les valeurs de luxe en Europe.
30:23C'est ce qui porte aussi certains segments du marché crédit en Europe.
30:27Et ça, c'est quand même un biais aussi qui rajoute encore un pan additionnel d'optimisme pour l'année à venir sur les marchés.
30:35Vous partagez cette idée, Julien Pierre ?
30:37Toute surprise sur la Chine a de grandes chances d'être plutôt une surprise positive ?
30:42J'aurais tendance à être plus prudent.
30:44Parce que lorsqu'on regarde les marchés chinois, il y a eu un signal quand même très intéressant sur les derniers mois.
30:51C'est l'évolution des taux des obligations d'État à long terme en Chine qui se sont effondrés.
30:55Ah oui.
30:56Et qui sont passés en dessous, par exemple, de ceux du voisin japonais pour les maturités les plus lointaines.
31:01Et ça nous dit quand même quelque chose.
31:03L'économie chinoise, depuis maintenant 18 mois, connaît un régime de déflation.
31:09Le déflateur du PIB est en baisse.
31:12Et lorsqu'on regarde un petit peu dans le rétroviseur ce qu'a été la croissance chinoise, quels en ont été les moteurs,
31:19et qu'on se regarde ce qui a pu se passer dans des pays pas très lointains, le Japon, il y a quand même des similitudes.
31:27Il y a des différences.
31:28C'est le très grand contrôle qu'a le gouvernement de tous les leviers, que ce soit sur le secteur financier, sur le secteur économique.
31:35Mais on a eu une forte croissance, une forte croissance de l'endettement aussi.
31:40Et on sait que ça, c'est des choses qui mettent du temps à se résoudre.
31:43Ça ne va pas être un effondrement de la croissance parce que le gouvernement est là et, comme je l'ai dit, a beaucoup de leviers.
31:49Mais la tendance quand même pour nous sur la Chine, elle reste quand même assez compliquée.
31:53Les enjeux pour le gouvernement le sont.
31:56Surtout si, de l'autre côté du Pacifique, Donald Trump déclenche sa guerre commerciale.
32:04Et si la guerre commerciale reprend entre les États-Unis et la Chine, la Chine a les moyens quand même de répondre.
32:13Il faut s'attendre à des réponses de la Chine ?
32:15Alors sans doute des ripostes en termes de droits de douane directement.
32:19Après, la vraie question, c'est effectivement la capacité des autorités chinoises à soutenir leurs demandes domestiques.
32:25C'est vrai que, lorsqu'on regarde le modèle de croissance chinois, il est encore très lié à l'investissement.
32:32Et la Chine arrive à un stade de développement où il faut basculer vers quelque chose davantage lié à la consommation.
32:39C'est compliqué. C'est une transition historiquement compliquée à faire.
32:42Surtout quand on est sur les niveaux d'investissement de l'économie chinoise.
32:46Très supérieur à ce qu'on avait pu connaître dans les autres pays à ce niveau de développement.
32:52Un point sur la Chine qu'il ne faut pas oublier, et pour moi qui est essentiel.
32:56Il y a une arme aussi dont disposent les Chinois, c'est le tinot.
33:00À un moment donné, vu le niveau de dette qui va être émis par les États-Unis,
33:05il ne faudrait pas non plus trop se froisser avec les Chinois.
33:08Parce qu'un détenteur massif de la dette américaine, ça reste la Chine.
33:12C'est peut-être un petit point de détail, mais je pense qu'il est fondamental.
33:18On a vu, Donald Trump a offert un répit à TikTok.
33:21C'est déjà un geste d'une extrêmement bonne volonté démontrée par le président américain.
33:28Sur les émergents et la Chine, qu'est-ce que vous dites, Paul ?
33:32Est-ce que ça peut être un des revirements de l'année 2025 par rapport à ce qu'on observe depuis plusieurs années maintenant ?
33:42Je dirais d'abord qu'il ne faut pas aller trop loin dans cette idée d'une déflation en Chine.
33:48Parce que j'aimerais bien voir les prix qui baissent à 0,2% par an avec une croissance de 5%.
33:56Ce n'est pas aussi mauvais que ça.
33:58Et en fait, la croissance en Chine depuis 2019, par exemple, est deux fois que la croissance aux U.S.
34:08Ça se rapproche de la croissance en Inde.
34:12Et en fait, ça, c'est très impressionnant parce que la population descend en Chine.
34:16Donc, si on résume par tête, la croissance en Chine est beaucoup plus impressionnante qu'aux U.S.
34:24Et plus impressionnante qu'en Inde, la valorisation des actions est très impressionnante.
34:32Si on fait des comparaisons avec le Japon, au moment où le Japon commençait à avoir des problèmes,
34:38la valorisation, quand je regarde mes PE ajustés pour le cycle, la valorisation était à 80-90, le ratio.
34:50En Chine, aujourd'hui, c'est à peu près 15.
34:53Rien à faire avec la situation boursière au Japon.
34:59Donc, moi, j'aime bien les actions chinoises.
35:03Onshore, A-Shares, l'année dernière, ça a très bien performé.
35:09Des gains de 20% malgré un effondrement au début de l'année.
35:15Donc, très bien performé.
35:17Deux fois le retour sur investissement en Inde.
35:21Tout le monde, ils adorent l'Inde.
35:24C'est les actions américaines, les actions Indes au marché émergent.
35:28Mais, en fait, l'Inde n'a pas performé l'année dernière.
35:31Et, à mon avis, la Chine, avec les valorisations, c'est pas un choix difficile.
35:40Surtout parce qu'il y a ce biais négatif.
35:46Quand je parle aux gens, quand je fais mes présentations,
35:49il n'y a quasiment personne qui est d'accord avec l'idée de surpendrer la Chine.
35:58Et tout le monde veut être sur le marché américain.
36:01Il y a un signal comportemental qui est très intéressant de ce point de vue-là.
36:04Un peu ce qu'on décrivait entre les Etats-Unis et l'Europe.
36:06Là, ça se joue entre l'Inde et la Chine dans la sphère émergente.
36:09Mais sur le plan du comportemental, c'est intéressant, effectivement,
36:12de noter ce pessimisme bien ancré sur la Chine.
36:16Quelques minutes, je voulais qu'on dise un mot du crédit avec vous.
36:19Peut-être Adil, pour commencer.
36:2123 et 24 ont été des années exceptionnelles pour les performances des indices crédits.
36:28Une compression d'esprit, d'une performance et très peu de volatilité au final
36:34qui ont rendu pratiquement imbattable ce couple rendement risque.
36:39Il y a des indices crédits qui font mieux que des indices actions en 2024, en Europe notamment.
36:44Avec deux fois moins de vol.
36:46Est-ce que le crédit peut, je ne sais pas, répliquer encore ce schéma en 2025 ?
36:51Vous attendez cette question.
36:53Est-ce qu'on peut faire le hat-trick, comme on dit, la passe 2-3 ?
36:57Je pense que vous connaissez un petit peu ma réponse.
37:01Le marché du crédit, ça reste incontournable.
37:05C'est le choix de la raison qui est fondamental aujourd'hui dans une allocation d'actifs.
37:09Particulièrement le crédit européen.
37:11Pour des raisons techniques, des raisons de durations plus courtes qu'aux Etats-Unis,
37:14un levier moins important, etc.
37:17Meilleure qualité des émetteurs.
37:19Meilleure qualité, voilà.
37:21Et aussi des situations, en cas de difficulté,
37:24on va dire qu'on arrive à gérer plus en faveur des créanciers en Europe qu'aux Etats-Unis.
37:30Voilà, ça c'est le topo.
37:32Maintenant, j'entends beaucoup que le crédit est cher en Europe.
37:36Ça c'est un argument qui arrive très souvent.
37:38Je vous donne une idée.
37:40Sur le marché de qualité et d'investissement grade autour de 100 points de base 80,
37:43le haut rendement, la partie risquée autour de 300 points de base,
37:46est-ce que c'est cher ?
37:48Un tout petit point essentiel.
37:50Sur les primes de risque de crédit, les excès de rendement,
37:54oui c'est cher, historiquement.
37:56Maintenant, les performances passées ne préjugent pas les performances futures, c'est fondamental.
38:00Par contre, en termes de rendement,
38:02là, on n'est pas du tout cher.
38:04Et moi, le point sur lequel j'insiste beaucoup,
38:06c'est qu'on est dans une phase de marché dans un cycle
38:08où les taux ne sont plus du tout comparables
38:10avec ce qu'on a pu voir dans des cycles antérieurs.
38:12Et forcément, le 300 points de base vu d'aujourd'hui
38:15n'a rien à voir avec le 300 points de base vu d'avant.
38:18Peut-être qu'il est comparable à un 500 points de base vu d'avant.
38:20C'est au niveau du taux sans risque qui change cette analyse ?
38:23Il y a une corrélation entre le taux sans risque et le spread de crédit.
38:26300 points de base aujourd'hui sur le high yield
38:28ou 100 points de base sur l'événement direct.
38:30Surtout, le 300 points de base sur le high yield est quelque chose de fondamental.
38:33Et donc, oui, le high yield, le crédit au sens large,
38:36et particulièrement chez le rendement,
38:38c'est un actif, encore une fois, qui sera moins volatile,
38:40à mon sens, c'est ce qu'on anticipe,
38:42et qui va délivrer de la performance core dans un portefeuille, quel qu'il soit.
38:45Rapidement, il nous reste quelques secondes, mais sur le crédit,
38:47quelle est la vue pour 2025 sur la gestion ?
38:50Ça reste une classe d'actifs que nous apprécions beaucoup.
38:53Je partage beaucoup de ce qui a été dit.
38:56Vous avez aussi des conditions un peu fondamentales,
38:58par exemple l'amélioration des conditions de crédit bancaire,
39:00qui est un élément qui porte aussi les obligations.
39:04Et ça reste, pour nous, une place importante dans les portefeuilles.
39:10Paul ?
39:11Moi, j'ai une espèce de ranking côté obligations
39:17qui passe de prêt à effet levier, je préfère.
39:22Investment grade ?
39:25Debt souverain, high yield.
39:28C'est les valorisations qui me poussent dans cet ordre-là.
39:34Donc ça, c'est votre ordre de préférence.
39:35Leverage loan, investment grade, souverain et high yield à la fin.
39:41C'est ça.
39:42Merci beaucoup, messieurs.
39:43Merci pour votre éclairage sur ces situations de marché
39:47et les solutions d'investissement qui s'offrent à nous
39:50aujourd'hui, au démarrage de cette année 2025.
39:52Paul Jackson, Invesco.
39:54Julien Pierre-Nouan, Lazare Frères Gestion.
39:56Et Adil Amor, Arkea Asset Management, étaient nos invités de Planète Marché.