SMART BOURSE - Planète marché(s) du jeudi 11 mai 2023
Jeudi 11 mai 2023, SMART BOURSE reçoit Julien Nebenzahl (Futur AM) , François Chaulet (Président, Montségur Finance) et Zakaria Darouich (Responsable des solutions d’investissement Taux/Crédit, CPR AM)
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00:00 (Générique)
00:10 Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13 François Cholet est avec nous, le président de Montségur Finance.
00:16 Bonsoir François.
00:17 Bonsoir.
00:17 Merci d'être là.
00:18 Julien Nebenzade est avec nous en plateau également.
00:20 Bonsoir Julien.
00:20 Bonsoir Grégoire.
00:21 Ravis de vous retrouver.
00:22 Vous êtes administrateur d'Advise et Zacharia Darwish avec nous en plateau également.
00:25 Bonsoir Zacharia.
00:26 Bonsoir Grégoire.
00:27 Merci d'être là. Vous êtes responsable des solutions taux et crédits chez CPR, Asset Management.
00:33 Le thème du moment depuis une semaine, c'est donc le thème de la pause.
00:36 La Fed tente une pause, Zacharia, après 500 points de base de hausse de taux en à peine 14 mois.
00:44 Que vous inspire ce thème de la pause, signalé quasi explicitement par Jérôme Powell pour la réserve fédérale américaine ?
00:52 Le marché lui va un peu plus loin que l'idée de la pause, puisque pour le marché, les investisseurs, la pause est un prélude à un pivot futur, à des baisses de taux futurs,
01:01 priceées peut-être dès cet été par les marchés.
01:05 Que vous inspire le thème de la pause ?
01:08 Qu'est-ce qui peut se passer dans cet intervalle entre le moment où la Fed arrête de monter ses taux et le moment, un jour viendra, où elle se remettra à baisser ses taux, Zacharia ?
01:17 Premièrement, le sujet de la pause se clarifie de plus en plus.
01:23 En regardant en particulier les dernières données d'inflation, on voit qu'on est vraiment bien enclenché sur une tendance baissière,
01:32 en particulier sur la partie logement qui inquiétait beaucoup, qui montait avec un rythme quasiment constant 0,7-0,8% par mois.
01:39 Là, on est descendu à 0,5%, on a eu ce premier signal le mois dernier.
01:43 Hier, on a eu une deuxième confirmation de ce signal-là, donc c'est plutôt rassurant, et ça, ça va dans le sens de la vue de la Fed.
01:52 Donc, le thème de la pause s'installe.
01:54 On a encore un dernier chiffre d'inflation avant la prochaine réunion de la Fed, donc on verra si cette tendance-là se confirme.
02:03 Après, comme vous le dites, la deuxième partie sur laquelle le marché et la Fed sont sur deux points de vue complètement divergents,
02:10 c'est le marché price des baisses dès la rentrée de la Fed du taux directeur, de façon relativement agressive.
02:18 On parle de plus de 100 points de base, alors que la Fed nous dit "non mais attendez, l'inflation, vous êtes bien gentil, l'inflation à ce niveau-là, c'est pas encore mission accomplie".
02:29 La tendance est bien enclenchée, mais on est bien loin de l'objectif de 2%.
02:34 Donc, dans ce cadre-là, ce qu'il peut y avoir, c'est un moyen terme, c'est-à-dire qu'on a une première phase dans laquelle les chiffres sont encourageants,
02:41 on a encore une ou deux hausses à l'aide de la Fed qui arrivent, qui sont plus ou moins attendues,
02:47 mais en fait, c'est la séquence de la suite sur laquelle cette divergence-là va bien devoir se refermer.
02:52 Soit le scénario de M. Powell, auquel beaucoup de gens ne croient pas, qui est de "ben non, il n'y aura pas de récession",
03:00 se concrétise et avec une inflation continue de ne pas arriver sur l'objectif, ce qui est beaucoup plus probable,
03:09 et donc on reste sur ces 10 niveaux à élever, soit on est dans une tendance vraiment de forte récession,
03:14 une inflation qui s'effondre, et dans ce cas-là, et bien finalement, c'est le marché qui a raison.
03:18 Il s'est engagé de manière un peu personnelle sur ce point, Jérôme Powell. Moi, c'est ce qui m'a marqué dans sa conférence de presse.
03:24 Il s'engage personnellement, presque contre le scénario central du staff de la Réserve fédérale américaine, pour nous dire,
03:31 "je considère à titre personnel qu'il y a une probabilité supérieure qu'il n'y ait pas de récession dans les prochains mois, trimestres,
03:38 plutôt qu'aucune récession."
03:40 - C'est aussi son rôle de président de la Fed. - Oui, bien sûr !
03:43 - Peut-être que politiquement, il ne peut pas annoncer et dire "ben voilà, nous, on monte les taux pour créer une récession, pour ralentir l'inflation".
03:50 - C'est peut-être pas ce que le grand public est prêt à écouter. - Je comprends.
03:54 - Surtout dans une période où, politiquement, c'est un peu tendu aux États-Unis, ça ferait une victime collatérale qui pourrait être assez facile,
04:00 s'il tient ce type de scénario.
04:02 Et on le voit que même dans les projections, même d'avant, on n'a jamais parlé d'une forte récession.
04:08 On parle plutôt d'une récession modérée, soit un soft landing, soit une croissance qui reste relativement molle.
04:14 - Sur le plan de l'inflation et de la prévision d'inflation, Zakaria, moi je me souviens de 2022, on avait des écarts énormes, des surprises à la hausse énormes,
04:22 tout au long de 2022. Le consensus n'arrivait pas à s'ajuster, mois après mois, sur l'inflation attendue.
04:30 Ces écarts aujourd'hui avec le consensus, ils sont quasi nuls. Le dernier CPI publié cette semaine, le dernier indice des prix de la consommation aux États-Unis,
04:38 est parfaitement en ligne avec les attentes et ça fait déjà quelques mois qu'on voit quand même cet écart avec le consensus se résorber.
04:44 Est-ce que l'inflation est plus prévisible désormais ? Et si oui, avec plus de fiabilité ?
04:49 Et si oui, quand on regarde un peu la trajectoire devant nous, à quel niveau d'inflation cœur on se trouve aux États-Unis au mois de septembre par exemple ?
04:57 Il y a deux éléments. Le premier, c'est qu'effectivement, on a une inflation qui commence à sortir par rapport au consensus d'économistes qui est plus proche.
05:09 Par contre, quand on regarde par rapport à la diffusion de marché, par exemple, si vous prenez juste le pricing de marché et la distribution de où le marché attend l'inflation,
05:17 vous avez un scénario central où l'inflation revient à l'équilibre à 2,5 grosso modo à horizon 5 ans en moyenne, mais vous avez des queues de distribution.
05:26 C'est-à-dire des scénarios alternatifs qui ont une probabilité qui est beaucoup plus élevée que ce qu'on a connu d'avant la crise Covid.
05:32 C'est-à-dire qu'en fait, on arrive peut-être à mieux estimer, mais avec une marge d'erreur qui est beaucoup plus élevée.
05:40 Ça pourrait par exemple expliquer qu'hier, après le chiffre d'inflation qui était en ligne avec les attentes, on ne pourrait s'attendre à aucune réaction de marché,
05:47 parce que c'est ce qui était attendu. Finalement, on a vu des taux d'intérêt baisser de quasiment 10 points de base, ce qui fait qu'on craignait quelque part le pire.
05:55 C'est le scénario qu'on attendait, mais on avait quand même une bonne petite peur comme quoi l'inflation va nous resurprendre à la hausse.
06:03 Julien, que vous inspire le thème de la pause de la Fed ?
06:06 Alors c'est une bonne nouvelle parce qu'après 500 points de base de hausse de taux, ouf, enfin, ça s'arrête.
06:11 Mais le marché regarde aussi les raisons de cette pause et c'est vrai que c'est aussi un moment où on va commencer à voir la transmission de la politique monétaire
06:20 à la chaîne du crédit, à l'économie réelle, avec en plus des craquements financiers en série qu'on observe depuis deux mois maintenant dans le segment des banques régionales aux Etats-Unis, etc.
06:30 Il y a un revers aussi derrière cette pause d'une certaine manière.
06:33 Oui, puis il faudrait même s'inquiéter parce que si on regarde bien, la fin des cycles de hausse de taux correspond à des sommets de marché d'action.
06:40 Il y a beaucoup de gens qui disaient au début de la hausse de taux "attention, c'est pas bon pour les marchés d'action", en fait, le mauvais moment c'est à la fin de la...
06:46 C'est quand la Fed s'arrête.
06:47 Pour qu'il y ait pivot, c'est-à-dire pour qu'il y ait une politique monétaire de baisse de taux, il faut qu'il y ait une ou plusieurs conditions réunies, à commencer par une volonté de relance économique
06:59 et notamment aux Etats-Unis si l'emploi est touché. Je sais qu'on est en réalitisme, bien sûr, parler d'une nécessité de relance économique aujourd'hui, sachant que l'emploi n'est pas touché, c'est pas une évidence.
07:11 Après, la baisse de taux est aussi un des outils de lutte contre une crise financière, une crise financière qui n'est pas là.
07:18 Donc s'il y en a une, peut-être que ce sera un des outils utilisés, c'est pas le principal, le principal c'est beaucoup les achats d'actifs en cas de crise financière, donc il n'y a pas de raison de toucher au taux.
07:30 Après, sur la partie peut-être de qu'est-ce que l'économie peut donner, ce que vous disiez à l'instant, ce que Powell anticipe, etc.
07:39 Le phénomène de ralentissement économique, il date pas, là, ce n'est pas une conséquence de la hausse des taux.
07:45 Il a commencé fin 2021, c'est à peu près le sommet de la dynamique économique mondiale et américaine en particulier.
07:54 Si on prend par exemple l'ISM, un manufacturier, il valait 62 à peu près à ce moment-là, en octobre-novembre, et puis il est tombé à 55 quelques 6 mois plus tard.
08:02 La hausse de taux n'avait aucun impact.
08:05 Non, ça a commencé en mars 2022, c'est pas le premier mois qu'on avait cet espoir.
08:08 Donc c'est un ralentissement cyclique tout à fait ordinaire, tout à fait classique.
08:12 Et ce type de ralentissement ne s'est pas produit par hasard, je l'avais déjà évoqué sur ce plateau, il se produit comme il doit se produire tous les 3 ans et demi, 4 ans environ, ce qu'on appelle le cycle de Kitchin.
08:21 Vous avez un premier point bas d'activité économique en 2016, on a un second en 2019, vous deviez en avoir un troisième en 2022, plus ou moins 6 mois, les choses se sont produites.
08:30 Ce qui veut dire que le prochain point bas d'activité économique est dans 3 ans à partir de... enfin 2 ans et demi à partir de maintenant.
08:36 Ce qui veut dire que ce qui nous sépare de ce prochain point bas d'activité économique, c'est une bonne activité économique et non pas une mauvaise activité économique.
08:43 Donc quand Jérôme Powell dit "moi le perspective de récession ne m'apparaît pas", pour ma part, à la hauteur de mes propres...
08:50 - Vous êtes des rares à le croire. - Je suis tout à fait d'accord, je pense que c'est très juste.
08:54 Après sur la qualité de cette croissance, on est dans un cycle, alors cette fois-ci un peu plus long, qu'on appelle le cycle de Juglar, c'est un français qui a découvert ce cycle il y a 150 ans maintenant de ça.
09:03 Un cycle qui dure entre 7 et 11 ans, donc environ 10 ans pour simplifier, qui a commencé en 2016.
09:08 Il y a peut-être un débat là-dessus, mais je ne vais pas rentrer là-dedans.
09:11 Ce cycle-là, c'est un cycle de changement. D'ailleurs, il a commencé avec le Brexit et Trump, donc c'est un changement de structure économique, parce que chaque cycle de Juglar a une propriété particulière.
09:20 Et ce cycle de changement, il a une particularité, c'est que la fin du cycle de changement n'est pas très dynamique.
09:26 Ce n'est pas des accélérations phénoménales dans l'économie.
09:30 Ce qui veut dire que ce qu'on a vu là, le ralentissement, et finalement la difficulté de sortir de ce ralentissement, c'est tout à fait normal.
09:37 Donc ce qui doit se produire, pour moi, sur les 24 mois à venir, c'est une amélioration progressive d'une croissance qui ne sera jamais époustouflante.
09:44 Non, ça restera médiocre.
09:45 Voilà, médiocre, moyen, médiocre.
09:48 Mais il y aura ce filet de croissance nécessaire, ou en tout cas qui change tout, qui permet de faire la distinction entre quelque chose de difficile, douloureux, économiquement, et sur les marchés, et quelque chose qui peut tenir.
10:00 Oui, et qui me permet de compléter, je parlais du volet politique pour la réponse à y a-t-il baisse de taux, pivot et baisse de taux, du point de vue de l'économie et sous l'angle des cycles, là aussi il n'y a pas de raison particulière.
10:13 Mais il y a un troisième volet qu'on peut ajouter, qui est beaucoup plus simple, beaucoup plus court, c'est le cycle financier inflationniste, le cycle global.
10:21 Ça c'est un cycle qui, je ne sais pas si on a la chance, en tout cas l'opportunité de le voir, parce que c'est toutes les générations qu'on en voit un.
10:29 Ce cycle, il a connu un premier épisode très significatif en 2022, ça on l'a tous vu.
10:36 Il est arrivé exactement dans les temps prévus.
10:40 Quand il se produit, il a systématiquement, entre 3 et 5 ans plus tard, un véritable écho.
10:46 Donc par analogie, 73, première crise pré-étoilère, 79, seconde.
10:51 Premier pic d'inflation 1914, début de la guerre, second pic d'inflation 1919, fin de la guerre, même raison en fait de l'inflation, début et fin de la guerre.
10:58 Les conséquences qu'on connaît en Allemagne, les brouettes de marque, etc.
11:01 Il y a toujours ces deux pics d'inflation qui arrivent.
11:03 Ils sont d'ailleurs toujours séparés de 55 à 57 ans, c'est un Russe qui a découvert ça en 1927.
11:09 Donc si ça continue de se produire, et on est quand même, je ne le dis pas moi seul, il y a les américains du NDR qui le disent, on est quand même au 6ème cycle qui est très clair.
11:17 Si ce cycle continue de se développer comme il doit le faire, ça veut dire que l'inflation sera plus haute dans 3-4 ans d'ici maintenant.
11:25 Pour qu'elle soit plus haute par rapport au niveau actuel, et compte tenu du fait, pour reprendre justement, le fait que l'inflation soit plus prévisible en ce moment.
11:33 C'est à dire que si elle est plus prévisible, c'est à dire qu'elle n'évolue plus de manière erratique et chaotique, mais elle reste à un niveau élevé.
11:39 Et ça c'est symptomatique d'une période inflationniste.
11:42 Ce qui veut dire que les données d'inflation entre maintenant et je dirais dans 3 ans, ne vont pas subitement s'effondrer.
11:49 Donc là encore, pas une raison de dire qu'il va y avoir pivot et de baisse de taux.
11:53 Au contraire, les gardes vont rester plutôt élevés.
11:56 - Bon, intéressant, on verra ce qui se passe entre maintenant et le mois de septembre, là où le marché price effectivement un début de baisse de taux.
12:06 François, que vous inspire le thème de la pause ?
12:10 - J'ai l'habitude de venir, ça me fait plaisir d'entendre des discours qui changent un petit peu de ce que j'entends tous les jours.
12:15 Parce que il ne faut pas se tromper, ça fait depuis...
12:17 - Vous ne venez pas assez souvent François.
12:18 - Avec plaisir.
12:19 Depuis 2022, sur les marchés, on est dans une inquiétude permanente.
12:24 On ne fait que regarder ce qui pourrait nous tomber sur la tête.
12:27 Et force est de constater que 2022, entre la géopolitique, l'inflation, l'explosion des matières premières,
12:32 les goulets d'étranglement dans les circuits d'approvisionnement,
12:35 on aurait pu imaginer que ce soit un exercice pour les entreprises, pour le secteur bancaire, pour les... extrêmement compliqués.
12:41 Force est de constater qu'on a fait, en tout cas en Europe, des profits historiques en 2022.
12:46 Des marges qu'on n'aurait même pas pu imaginer en février, mars, lorsqu'on démarrait cet exercice.
12:54 Et que, à chaque fois, et c'est assez symptomatique de ce qu'on est en train de vivre aujourd'hui, c'est-à-dire la publication des résultats,
13:00 à chaque fois le marché est venu inscrire les points hauts, en tout cas les rebonds, en tout cas est venu se rassurer,
13:06 à chaque fois pour aller voir les directeurs des entreprises pour prendre le pouls de l'économie réelle.
13:12 Et eux nous disaient "bah oui c'est compliqué, bah oui c'est difficile, mais oui les prix de revient remontent, etc."
13:17 Mais on arrive à regarder les marges, on arrive à s'en sortir.
13:21 Et force est de constater qu'au bilan de l'année c'est extraordinaire.
13:24 Ce qui se passe ce premier trimestre ressemble énormément à ça.
13:28 Depuis le début de l'année on se dit "ben avec des taux pareils, l'économie va avoir du mal à résister,
13:33 on devrait revoir des ralentissements très marqués".
13:36 Et on vient de prendre un rendez-vous très marqué avec les publications de résultats,
13:41 qui sont extrêmement bonnes, plutôt rassurantes, avec des dirigeants qui adoptent, ce qui est de bonne guerre,
13:47 un discours plutôt prudent et accommodant, mais qui ne viennent pas corriger leurs objectifs à horizon 2024-2025,
13:54 ce qui est aussi plutôt rassurant quand on voit le contexte autour de nous.
13:59 Donc la première chose c'est de dire qu'effectivement, peut-être qu'on se fait un peu trop de soucis
14:05 pour finalement que nos entreprises soient capables de gérer plus facilement une inflation à entre 3 et 5%
14:10 qu'une déflation comme on a pu connaître pendant les 15 dernières années.
14:14 Ensuite, vous avez, je reviens sur le schéma des banques centrales et de la banque centrale américaine,
14:19 finalement il y a toujours un pilote aux commandes.
14:22 La banque centrale américaine a fait un magnifique travail.
14:26 On verra dans 6-9, doucement, c'est ce que je disais.
14:29 Moi aussi, la feuille, la scoreboard, c'est clean sheet pour l'instant pour Jérôme Poel.
14:34 Pour l'instant, on ne peut pas critiquer.
14:35 D'accord, mais on sait tous que les vraies conséquences sont à venir.
14:38 C'est bien annoncé, bien exécuté, il faut se constater que pour l'instant, les dégâts collatéraux de cette politique-là...
14:43 Ça commence quand même.
14:44 Oui, mais ils ont été...
14:45 C'est les conséquences.
14:46 ...d'une manière très empressée, relativement bien résolue.
14:48 On a vu effectivement en certaines difficultés les effets de, on va dire, des secousses bancaires en ces doux-là viennent.
14:57 On parle beaucoup de fuite de capitaux.
14:59 Ne nous trompons pas, il y a aussi tout simplement le bon sens qui fait que les Américains qui avaient de l'argent placé sur leur compte bancaire quotidien sont allés le placer...
15:08 Mais ça n'enlèverait en fait que c'est un problème, François.
15:10 Oui, oui.
15:11 C'est une conséquence de la politique monétaire, c'est pas un bug dans le système.
15:14 C'est une conséquence.
15:15 Ne nous trompons pas, il enlèverait en fait que c'est un problème quand même pour le financement bancaire aux États-Unis.
15:19 Regardons avec quel emplacement la Banque Centrale Américaine a fourni 400 milliards de liquidités en 3 jours.
15:23 Oui, mais visiblement, le jeu de domino continue.
15:25 Oui.
15:26 Les défaillances ne sont pas stoppées.
15:28 Oui, mais enfin, pour l'instant, les épargnants américains n'ont pas perdu d'argent, à ce que je sache, sur les dépôts.
15:34 Il n'y a pas eu, comme nous avons pu en avoir en Europe, de problématiques sur la dette sub fine aux États-Unis.
15:41 Il n'y a pas eu ce genre de règlement-là.
15:42 Il y a eu des choses qui se sont passées convenablement.
15:44 Effectivement, vous avez des actionnaires de banque qui ont des difficultés.
15:46 Ça, on peut l'entendre.
15:47 Et c'était quelque chose qui était assez prévisible dans le scénario de l'Oso-America.
15:51 Mais force est de constater quand même que la Banque Centrale est toujours aux commandes
15:54 et qu'en cas de difficulté, elle a réagi massivement, dans des délais inouïs.
15:59 Je vous rappelle que quand même, lors de la précédente crise financière, il a fallu attendre 2 ou 3 ans
16:03 pour que les banques centrales commencent à avoir des politiques pour faire remonter la taille de leur bilan en fournissant des liquidités aux banques.
16:08 2007, la fête monte encore les taux, je crois, en 2007.
16:11 Oui, c'est juste pour dire que là, ça a pris 3 jours.
16:13 C'est-à-dire qu'on a vraiment appris.
16:14 Donc le sentiment, c'est quand même qu'il y a un pilote aux commandes et que pour l'instant, il réussit sa mission.
16:18 On arrive enfin de cette première étape, qui est quand même une étape incroyable.
16:23 Avant la crise, on n'aurait jamais pensé, moi je n'avais pas pensé,
16:28 dans le contexte de croissance qui n'était pas extraordinaire que nous avions,
16:32 que la Réserve fédérale pouvait reprendre un cycle de hausse des taux qui nous mènerait à ces niveaux-là.
16:36 Si on se mettait 5 ou 6 ans en arrière, je pense qu'on n'aurait pas imaginé cela.
16:41 Et force est de constater aussi que du point de vue de l'inflation, les chiffres que vous rappelez sont tout à fait justes,
16:45 on est en train de passer non seulement le pic, mais on est en train de voir arriver un atterrissage,
16:49 fin d'année, autour de 3%, ce qui est plutôt la fin de la guerre contre l'inflation galopante qu'on a connue.
16:55 Donc ça veut dire qu'ils ont réussi pour l'instant.
16:58 Si derrière cela, on arrive à ça sans avoir des déclenchements massifs de pertes d'emplois aux États-Unis,
17:05 sans avoir un dérapage complet des marchés financiers,
17:09 sans avoir des écartements terribles dans les secteurs et peut-être dans l'immobilier,
17:16 mais je crois voir qu'il y a quelques signaux qui sont un peu moins dépressifs sur l'immobilier aux États-Unis récemment,
17:21 peut-être qu'effectivement ils auront fait du super bon travail et qu'on pourra se dire que l'horizon est un peu plus clair.
17:27 - C'est un des scénarios possibles.
17:29 - Non, non, mais je suis d'accord. Je l'aime bien ce scénario.
17:32 - Oui, mais c'est pas le seul, c'est ce que je veux dire.
17:36 - Si je regarde ce que dit le marché aujourd'hui, ce que dit le marché,
17:39 parce que si je regarde les anticipations d'inflation américaine à 5 ans dans 5 ans,
17:43 c'est que ça n'a pas dérapé.
17:45 C'est-à-dire que le marché continue de faire confiance dans la capacité de la Banque centrale
17:49 de ramener l'inflation à un niveau, même s'il n'est pas exact, mais proche du niveau cible à moyen terme.
17:56 Et donc pour l'instant, cette mission-là qui est quand même plus centrale,
18:00 c'est celle qu'a lait des anticipations, on peut dire qu'elle est aussi plutôt réussie.
18:03 - Julien, je reviens sur votre point, qu'il n'y ait pas de crise bancaire générale, peut-être.
18:08 Mais il y a quand même, encore une fois, ce jeu de domino qui n'est pas interrompu,
18:11 qui met tout le monde mal à l'aise, entre guillemets.
18:15 Vous disiez, la baisse de taux de la Fed ne serait pas une solution.
18:19 Quand le problème vient justement de dépôts aux Etats-Unis
18:23 qui sont rémunérés entre 0 et 0,5 pour la vaste majorité d'entre eux,
18:27 de dépôts bancaires face à des produits monétaires ultra sécurisés
18:32 qui offrent du 4, 5% de rendement.
18:35 François le dit, c'est naturel que les dépôts aillent chasser le rendement sécurisé, évidemment.
18:40 Sauf que ça reste quand même un problème.
18:43 En tout cas, c'est une des conséquences de la politique monétaire dont on va voir les effets maintenant
18:48 et qui va se répercuter sur la capacité des banques à financer l'économie américaine, l'immobilier, etc.
18:56 Ce qu'on n'a pas vu encore d'une certaine manière.
18:59 Et c'est là où les gens sont un peu inquiets.
19:02 Est-ce que la Fed va pivoter, donc baisser ses taux ?
19:07 Ma réponse était non compte tenu des arguments que j'ai développés
19:11 politique monétaire, économie et finances par l'inflation.
19:14 J'ai évoqué dans le cas de la politique monétaire la possibilité d'une baisse de taux
19:18 comme un des outils pour lutter contre une crise financière.
19:21 Mais pas nécessairement le seul et probablement pas l'élément central.
19:24 Si je fais un tout petit peu de café du commerce, vous prenez 4000 banques
19:29 dites-vous que la moitié a très mal géré et acheté des bons du trésor dans de très mauvaises conditions
19:34 comme la banque SVB, eh bien qu'est-ce qu'il faut faire là ?
19:38 Il faut dire aux actionnaires qu'ils ont zéro, ce qui s'est passé avec SVB,
19:41 racheter au nominal ceux qui avaient acheté pour rendre liquide cette partie
19:47 et fondre ça dans un autre établissement.
19:49 C'est aussi simple que ça.
19:50 Ça fonctionne, c'est ce qui a marché.
19:52 Je sais que j'ai un raisonnement très basique, mais le problème est ultra simple.
19:57 Ce problème-là, c'est le problème qu'on a vu au 19ème siècle aux Etats-Unis, à plusieurs reprises.
20:01 Et ça s'est à peu près toujours passé de la même manière.
20:03 C'est les actionnaires des banques qui ont tout perdu.
20:05 C'est ça qui s'est passé.
20:06 Il n'y a pas eu de crise des dépôts aux Etats-Unis dans l'histoire, dans des phénomènes comparables.
20:12 Donc ce que je dis c'est que si crise financière à un moment, il y a à cause de ça,
20:18 la gestion peut être une baisse de taux ou peut-être autre chose.
20:21 Voilà, c'était ça mon point.
20:23 Je ne vais pas au-delà.
20:25 Je ne suis pas en capacité de dire qu'il y aura...
20:28 C'est le FDI qui est en première ligne aujourd'hui sur cette question-là.
20:30 Ils sont en train de revoir d'ailleurs la taille du fond de sauvetage ou de secours,
20:36 qu'il va falloir sans doute muscler un petit peu.
20:38 Je suis d'accord qu'il n'y a pas une seule intervention.
20:41 Néanmoins, une des raisons de cette crise des dépôts, c'est bien encore une fois,
20:46 les taux directeurs de la Fed qui mettent du rendement sur des produits ultra sécurisés
20:50 qui viennent concurrencer une grande partie des produits bancaires courants,
20:54 traditionnels, utilisés par les déposants.
20:57 Tout à fait. Et ça c'est quelque chose, je suis sûr de l'avoir entendu sur votre plateau,
21:02 il y a un énorme moment du déclenchement de cette politique, de cette normalisation.
21:06 Moi je l'appelle ça une normalisation de la politique monétaire.
21:09 Plusieurs experts disaient qu'il y aura des conséquences.
21:13 Oui. Ce n'est pas un bug, c'est des conséquences normales.
21:17 On apprend à des athlètes à courir avec des aides 90 cm.
21:21 Si vous les montez tout d'un coup à 95, tous ne vont pas passer.
21:24 Il va falloir un certain temps d'adaptation.
21:26 Très clair.
21:27 Je dis des choses effectivement très simples, mais ce n'est pas plus compliqué que ça non plus.
21:31 Donc ce qui est en train de se produire, c'était quelque chose, je ne vais pas dire de prévisible,
21:35 mais on ne peut pas faire autrement.
21:37 Alors, ça veut dire que s'il se passe ça, que ça s'aggrave un peu,
21:41 vu que ce sont des entreprises qui prêtent localement à des business de moyenne taille,
21:47 ça veut dire qu'il y a un effet qui va être du domaine du ralentissement.
21:51 Et qui vaut en fait un travail de politique monétaire.
21:55 Ce qui est plutôt un petit peu ce qu'ils aimeraient du côté de la Banque Centrale.
21:59 Que ce soit pas méchant, pas violent, mais que ça continue un petit peu à contracter.
22:03 Après si vous mettez, et c'est ça qui est très intéressant je trouve en ce moment, que j'aime beaucoup,
22:08 vous avez des marchés actions qui sont pour certains au plus haut en Europe, pas tous,
22:12 mais voilà, pour certains au plus haut, aux Etats-Unis on est 15% sous les sommets.
22:15 Enfin globalement, on n'est pas en train de regarder depuis tout en bas les sommets des marchés actions.
22:19 On n'est quand même pas très loin des sommets des marchés actions.
22:21 Et on dit, il va y avoir une récession, ok, il va y avoir une crise financière, ok, et il y a de l'inflation.
22:28 Vous avez tous ces éléments-là, alors que les marchés sont grosso modo au plus haut.
22:32 Moi je trouve ça vraiment une très bonne nouvelle.
22:34 Parce qu'au moins on a un horizon qui n'est pas dégagé. On a des obstacles. Il n'y a pas de free lunch.
22:39 - Oui ! - On a des obstacles. - Il y a un mur des craintes.
22:41 Le rendement arrivera pour ceux qui prendront des décisions à l'intérieur de cet ensemble d'événements.
22:48 Comme je disais il y a 2-3 mois, il peut y avoir un moment où tout le monde disait, il faudrait qu'il y ait un repli.
22:53 Je disais, oui c'est très bien un repli, mais quand il y aura un repli, il y aura une raison.
22:56 Et la raison, il va falloir se mettre en face de cette raison pour acheter ce repli.
23:00 Là c'était, est-ce qu'il y a une crise bancaire ?
23:02 Il y a des gens qui ont acheté, d'autres pas. Je ne juge pas.
23:06 Je dis juste qu'il nous faut ces choses-là pour entretenir un marché haussier.
23:10 - On y reviendra sur le marché parce qu'il y a 5 valeurs peut-être qui sont au plus haut,
23:16 mais il y a 495 valeurs au sein du S&P 500 qui sont loin de leur plus haut.
23:21 Il y a vraiment ce marché à deux vitesses.
23:23 Juste, je voudrais avoir votre sentiment aussi sur le développement du stress financier,
23:29 ou en tout cas de la transmission de la politique monétaire à la chaîne du crédit
23:32 à travers les banques régionales américaines et les grandes banques majeures aujourd'hui.
23:37 Avec ces craquements en série, on a eu l'enquête de crédit qui a été publiée côté américain et côté européen.
23:45 On reste dans un schéma un peu catalysé par les hausses de taux,
23:50 mais dans un schéma contrôlé, de resserrement du crédit bancaire devant nous,
23:56 ou est-ce qu'on risque de plus en plus de dérailler, de déraper ?
24:00 Est-ce qu'il y a besoin d'un moment d'un coup de circuit un peu global face à ce phénomène de réaction en chaîne ?
24:06 - Si je peux prendre une métaphore, on est encore dans les rails, mais le train est en train de tanguer des deux côtés.
24:12 Donc ça appelle à beaucoup de prudence et même d'inquiétude de la part des banques.
24:17 - On a les yeux heure par heure dessus.
24:20 - Je soulignerais que ce domino financier, le sujet des banques aux Etats-Unis,
24:26 c'est avant tout un problème de réglementation.
24:30 On n'aurait pas eu un desserrement de la réglementation sur les banques d'entre 50 et 250 milliards de bilans,
24:38 mais il n'y aurait pas eu ce sujet-là.
24:40 Chaque fois qu'il y a eu de la déréglementation, on a créé une bulle derrière.
24:43 Il y a eu mismanagement avec des conséquences qui sont plus ou moins élevées.
24:47 Là, par exemple, PacWest, c'est parti aussi.
24:51 C'est 30 milliards de taille de bilan, donc c'est plus gérable.
24:55 Mais ça peut créer justement ce sentiment auprès des épargnants, de déposants d'insécurité
25:02 qui pourraient créer la boule de nuage.
25:05 Je pense effectivement, je rejoins le point, comme quoi, de la point de vue de la politique monétaire,
25:10 quelque part, ça fait un peu leur job, parce que les conditions de crédit se resserrent.
25:15 Les banques sont beaucoup plus regardantes pour distribuer des crédits.
25:22 Justement, sur l'enquête américaine, on voit qu'il y a cette forte distinction entre les banques larges,
25:27 qui eux, continuent de développer leur offre de crédit,
25:30 et les banques moyennes qui, en se disant, avec ce qui se passe,
25:34 fuite des dépôts, financement qui est plus cher, j'arrête, je ralentis.
25:40 Donc ça, ça se traduit effectivement sur l'économie réelle.
25:43 Mais c'est encore dans le cadre de ce que la FED veut voir. On n'est pas sortis de ce cadre-là.
25:48 Quand la FED remonte ses taux, elle a envie de voir cette hausse des taux d'intérêt se transmettre par des canaux
25:54 qui fait que vous voulez financer un projet, si le prix du projet, si la rentabilité du projet est inférieure
26:00 aux taux d'intérêt, on ne le finance pas. Là, on le fait de façon, on va dire, peu orthodoxe.
26:06 Parce qu'au final, la banque ne prête pas parce que le projet n'est pas profitable,
26:11 parce que les temps sont durs, on ne sait pas trop, finalement, on s'attend à des hausses des taux de défaut.
26:16 Donc on ne va pas prêter. Donc oui, ça a un effet de ralentissement de l'économie.
26:22 Cette distribution de crédit, elle commence à être négative.
26:24 En général, on sait que c'est un des indicateurs avancés de la croissance.
26:29 Donc on peut être inquiet par rapport à ça. Mais jusqu'à présent, ça reste gérable.
26:36 Et je ferai quand même une nuance entre les États-Unis et l'Europe,
26:38 du point de vue de réglementation, qui fait qu'en Europe, on est...
26:41 Ça peut rester très US spécifique.
26:43 Voilà, exactement.
26:45 François, sur ce marché action, ces deux mondes dans le marché action,
26:49 il y a une poignée de valeurs, effectivement, qui s'en sort bien, très bien, qui tirent le marché.
26:55 Ce sont les plus grosses valeurs du monde, d'ailleurs.
26:58 Et puis, il y a une partie majoritaire de la cote qui est à plat.
27:01 Effectivement, j'ai bien aimé votre expression, le S&P 5 versus le S&P 495, qui était bien trouvé.
27:08 Juste sur le sujet bancaire américain et européen, on a quand même plusieurs constats.
27:13 Un, il y a quand même des gens qui se positionnent en consolidateur de ces métiers-là
27:17 et qui viennent faire leur marché parmi les dix-quatre autres banques
27:20 et récupérer à bon compte des actifs pas forcément de si mauvaise qualité.
27:24 Donc je dirais que la vie des affaires continue de fonctionner comme d'habitude.
27:29 D'ailleurs, on a en Europe des banques qui en ont pas mal profité.
27:32 On peut saluer la BNP qui a bien vendu une banque au senier assez opportune.
27:36 Je me faisais la réflexion, le genre, je me disais, on salue souvent les acquisitions
27:40 comme étant des actions stratégiques majeures dans le parcours d'un management.
27:44 Mais je crois qu'aussi, savoir vendre et désinvestir d'un actif au bon moment,
27:48 c'est aussi la clé du succès parfois.
27:50 On va faire un double salut à la BNP qui avait acheté Fortis dans la précédente crise financière
27:55 et revend Banque Ouest à la même difficulté du secteur bancaire américain
28:00 avant de publier des résultats au premier trimestre absolument exceptionnels
28:04 et d'ailleurs qui montrent une croissance des principaux métiers, notamment la banque de financement.
28:08 L'actionnaire de BNP est content alors ?
28:10 L'actionnaire de BNP est satisfait.
28:13 L'actionnaire de Crédit Aéricole aussi qui a publié avant-hier de mémoire et qui a fait...
28:19 Et là aussi, on parle de dispersion de résultats, mais ils ont fait plus de deux fois mieux que le consensus.
28:24 Il faut bien reprendre en tête aussi, c'est que pour ces gens-là, leur vision du premier trimestre,
28:30 c'est de dire "attendez, la banque de financement et d'investissement, les clients ont peur,
28:35 ont besoin de protection, on leur a vendu des protections
28:37 et le marché du crédit s'est réouvert, on a réuni des obligations.
28:40 Les taux ne sont plus élevés, mais on en a réuni."
28:42 C'est encore mieux pour le premier trimestre de Crédit Aéricole.
28:44 Le sujet c'est est-ce que ce qui se passe aux Etats-Unis, cette crise du passif,
28:47 cette crise des dépôts avec la concurrence de produits monétaires qui est très alléchante aujourd'hui,
28:54 est-ce qu'on peut retrouver ce schéma en Europe ?
28:57 Mon compte courant, il n'est pas rémunéré.
28:59 Il y a des livrets, il y a d'autres produits qui offrent de la rémunération aujourd'hui
29:02 à des épargnants ou des déposants qui n'ont pas besoin d'avoir tout leur argent disponible comme ça en 24 heures.
29:09 Les banques, notamment françaises, ont un modèle de banque différent des banques spécialités américaines,
29:13 elles sont universelles.
29:14 Vous avez à la fois l'asset management, vous avez la banque de l'hôpital...
29:18 - Ça reste dans le circuit ?
29:20 - Vous avez la banque de l'investissement...
29:21 - Mais oui, mais un dépôt, c'est un dépôt, c'est ce qui permet de financer aussi.
29:24 - Oui, mais enfin, rémunérer de l'argent, excusez-moi, le banquier sait faire.
29:29 On n'a rien inventé.
29:31 Vous prenez il y a 10 ans, vous prenez des crédits immobiliers et les taux n'étaient pas à zéro.
29:35 Vous payiez un intérêt et pourtant vous achetez quand même des appartements à l'époque,
29:38 ou des voitures et vous consommiez,
29:40 et le crédit à consommation a fonctionné avec des taux très élevés.
29:43 Donc, ce que je veux dire, c'est qu'on n'est pas dans un univers inédit.
29:47 On retrouve une fonctionnement normale, et si je peux me permettre,
29:50 on est passé d'un environnement de taux négatifs,
29:53 qui était quand même une aberration de l'histoire économique, je pense,
29:56 à un environnement qui redevient tout à fait raisonnable et cohérent,
30:00 qui consiste à dire que l'argent a une valeur,
30:02 que le prêté engage une rémunération,
30:05 que tout n'est pas gratuit et que le temps vaut quelque chose.
30:07 Et que le risque vaut quelque chose aussi,
30:09 puisque la hiérarchie des risques aujourd'hui est parfaitement bien établie sur les marchés obligataires.
30:12 Donc, objectivement, je n'ai pas le sentiment qu'on marche sur la tête aujourd'hui.
30:17 On a simplement réussi à faire cette bascule-là,
30:20 pour l'instant, sans trop casser l'outil.
30:24 Et je pense que, comme on avait oublié ce que c'était de l'inflation,
30:28 je pense que les entreprises ne l'avaient pas oublié,
30:30 elles ont été capables de répercuter ça,
30:32 et en tout cas, elles en font la preuve au quotidien, pour la plupart d'entre elles.
30:35 Eh bien, on est dans un schéma qui ramène à quelque chose de plus rassurant.
30:39 Si, en plus de ça, on pouvait avoir un peu de cohérence,
30:42 et c'est peut-être un peu la nuance,
30:44 on peut compter sur les banques américaines pour restreindre les conditions de crédit.
30:47 Nous, en Europe, on a encore des gouvernements qui ont ouvert les vannes.
30:50 C'est-à-dire qu'on a, en face de la politique monétaire de la BCE,
30:53 qui a vocation à être un peu plus restrictive,
30:55 on a toujours des politiques budgétaires en Europe qui sont plutôt expansionnistes,
31:00 et qui donc sont un peu à l'opposé de ce que souhaiterait la BCE.
31:04 Mais en dehors de ça, on est quand même dans un schéma de fonctionnement
31:07 qui paraît plus rationnel que ce que nous avions il y a deux ans.
31:09 - Marché à deux vitesses, comment on gère ça ?
31:11 - Alors ça, c'est un vrai sujet.
31:13 - Il y a une partie du marché qui est inondée par la récession, pour le coup.
31:17 - Alors, vous avez d'abord, au niveau des flux, on parlait des small caps,
31:22 c'est un marché qui est mort en termes de flux.
31:25 Il n'y a pas un euro qui vient s'investir sur les fonds de small caps en Europe
31:29 ou sur les fonds de valeur moyenne.
31:31 Et vous avez une hiérarchie entre les valeurs très liquides qu'ont fait la performance,
31:34 les valeurs, on va dire, moyenne, large, qui font à peu près la moitié de la performance,
31:38 et puis les smalls qui sont entre 0 et 2% depuis le début de l'année,
31:41 c'est-à-dire qui sont restés collés depuis le début de l'année.
31:44 Ça, c'est symptomatique d'investisseurs qui se disent, peut-être rationnellement,
31:49 que les conditions de crédit vont d'abord pénaliser les petits
31:52 qui n'ont pas accès au financement du marché,
31:55 qu'ils sont obligés de passer par leur banque traditionnelle
31:58 pour obtenir des lignes de crédit.
32:00 Et dans un contexte où les ressources pour les banques sont enchéries,
32:03 forcément, ils vont être facturés de manière significative.
32:07 C'est vrai. On ne peut pas dire autre chose que ça.
32:10 - Oui, c'est tout à fait vrai. - C'est légitime.
32:12 La seule chose, c'est qu'on peut s'interroger aussi sur l'idée
32:15 que ce sont aussi des entreprises qui ont été plutôt bien gérées
32:18 et que l'impact boursier de l'année dernière sur les small caps,
32:22 qui est quand même très fort,
32:24 elles ont perdu quasiment un tiers de leur valeur en Europe,
32:27 est un impact qui a quand même ramené les ratios de valorisation
32:30 à quelque chose qui est plutôt raisonnable.
32:32 Il ne faut pas se tromper, les small caps...
32:34 Vous allez dire que je suis un peu opportuniste
32:36 parce qu'on a fait une acquisition d'une entreprise
32:38 pour avoir justement récupéré un fonds de small caps.
32:41 C'est très récent.
32:43 Pour l'instant, on est en train de patienter.
32:45 On a un peu commencé à arbitrer parce que je pense que,
32:48 à un moment donné, si vous prenez quelques propies sur les larges
32:50 qui commencent à valoir très cher,
32:51 et je pense des très belles, les très larges en Europe,
32:53 vous avez un vivier d'entreprises
32:55 qui sont aujourd'hui restées à l'écart du rebond.
32:57 Il n'empêche que vous préparez la fin de l'année
33:00 plus que les deux prochains mois.
33:02 Je ne suis pas certain que ce soit une sorte de trading.
33:05 Oui, bien sûr.
33:07 L'horizon de temps est infini.
33:08 Les small caps ont une prime de risque plus élevée,
33:11 c'est évident,
33:12 mais parce qu'elles rapportent aussi plus à moyen terme.
33:14 Si vous prenez toutes les séries longues,
33:16 vous avez une surperformance des small caps par rapport au large,
33:18 tout simplement parce que c'est une entreprise de croissance,
33:20 de forte croissance, donc c'est assez légitime.
33:22 Mais c'est vrai qu'elles présentent un profit.
33:24 Mais est-ce qu'il faut se forcer à être contraignant
33:27 et se dire que c'est le moment d'y aller,
33:29 même si je connais effectivement l'aspect de liquidité,
33:32 le fait que ce sont des segments de marché qui sont au tapis
33:34 parce qu'ils seront peut-être les plus attaqués
33:36 s'il y a une crise ou un resserrement fort du financement.
33:39 Est-ce que c'est le moment déjà
33:40 ou est-ce qu'un client qui viendrait vous voir,
33:42 vous lui recommandez plutôt de faire autre chose en attendant ?
33:44 C'est l'occasion de monter dans un train
33:46 qui n'a pas démarré par rapport au reste.
33:48 Ensuite, la difficulté, c'est d'adresser ce marché.
33:51 En fait, ce n'est pas si simple d'adresser un marché de small caps.
33:55 D'abord, c'est un marché qui est très large,
33:57 qui est très peu liquide.
33:58 La recherche économique et analytique sur ces valeurs-là,
34:03 elle n'existe plus.
34:04 Ce n'est plus que de la recherche financée par les entreprises elles-mêmes
34:07 pour faire de la publicité.
34:08 C'est ce qu'on appelle la recherche pas indépendante.
34:10 Et donc, c'est un vrai sujet de pouvoir adresser de manière large
34:13 et non pas sur 10 valeurs ou 15 dans des portefeuilles très concentrés
34:17 ce genre de thématique.
34:19 Donc, nous, on est parti sur des portefeuilles extrêmement larges,
34:23 plus de 120 titres, pas plus de 1% ou 1,2% par ligne,
34:26 des processus plutôt quantitatifs pour arriver à élargir vraiment
34:29 le réseau d'investissement.
34:30 Et la France qui représente 12 à 13% du portefeuille.
34:33 Donc, c'est vraiment très large,
34:35 plutôt des approches pour adresser une catégorie d'actifs
34:38 qu'on a du mal à adresser traditionnellement en fait.
34:40 - Dans l'univers taux et crédits, Zakaria,
34:43 qu'est-ce qu'il y a de mieux que le monétaire ?
34:45 Est-ce qu'on trouve mieux que le monétaire ?
34:47 C'est-à-dire, être très court avec des rendements quand même
34:49 qui couvrent quasiment l'inflation aujourd'hui.
34:52 Est-ce que ça vaut la peine d'aller ailleurs sur du crédit d'entreprise,
34:56 moyen terme, long terme ?
34:58 - Oui, en fait, on voit une forte dispersion sur le marché du crédit.
35:01 Alors déjà, un, vous faites bien de le souligner,
35:03 aujourd'hui, on est très bien payé pour attendre,
35:05 on n'a rien à faire.
35:06 Donc, les taux monétaires sont attendus encore en hausse.
35:09 Donc, ce n'est pas un mauvais investissement aujourd'hui
35:11 de faire du monétaire.
35:12 Et contrairement à ce que ça aurait pu être à un certain temps.
35:16 Deux, sur l'univers crédit, vous l'avez souligné,
35:18 en fait, on a une réouverture du marché primaire.
35:22 C'est-à-dire que les entreprises et les banques réémettent.
35:24 Et là, en fait, en fonction des profils d'entreprise,
35:27 on sent qu'il y a une certaine fébrilité des investisseurs à investir
35:31 quand tout le monde dit que la récession arrive,
35:33 l'inflation n'est pas encore stabilisée en Europe.
35:36 Donc, en fait, les émetteurs qui viennent cette année,
35:38 qui sont obligés de venir en 2023 avec des taux d'intérêt aussi élevés,
35:41 ils paient aussi une prime d'émission qui est relativement importante.
35:45 Je cite par exemple une banque islandaise qui est venue hier,
35:49 trois ans, 7,35% de rendement,
35:53 catégorie "investment grade", c'est-à-dire que c'est le crédit le plus...
35:59 - Le mieux noté.
36:01 - Le mieux noté, la haute structure de capital,
36:03 le seigneur préfère.
36:04 Donc, en fait, il y a des opportunités.
36:06 - Donc là, ça vaut le coup, effectivement, de se décaler un peu
36:08 sur du trois ans, l'exemple que vous citez,
36:10 par rapport à du monétaire qui est, je ne sais pas, en France ou en Europe,
36:13 à 3, 4%, peut-être un peu plus aux États-Unis.
36:16 - Oui, aujourd'hui, c'est...
36:17 - Là, il y a un vrai gain potentiel.
36:19 - Exactement. C'est-à-dire, mais le risque que l'on prend,
36:22 en fait, par rapport à cela, c'est le risque qu'une inflation
36:25 en zone euro, qui est aujourd'hui, maintenant,
36:27 beaucoup plus portée, à contrario, par, justement,
36:30 des politiques fiscales qui sont expansionnistes,
36:32 qui sont pro-croissance, et aussi les marges des entreprises
36:36 qui sont beaucoup en évolution positive.
36:39 Donc, en fait, si on est dans un scénario où l'inflation
36:43 ne se stabilise pas, on risque d'avoir des chahutements
36:45 par rapport à une politique monétaire qui soit
36:48 beaucoup plus restrictive.
36:50 Sur l'univers obligataire, ce qu'il y a aussi à souligner,
36:53 c'est l'émergent, où, en fait, on a beaucoup d'économies
36:57 qui sont beaucoup plus avancées, c'est-à-dire,
36:59 ils ont fini leur cycle de resserrement monétaire,
37:01 ils sont plutôt en anticipation.
37:03 Déjà, en fait, les baisses, qui préannoncent déjà,
37:06 vous avez des niveaux de rendement qui sont extrêmement élevés.
37:09 Avec le dollar qui, aujourd'hui, est attendu plutôt en stabiliser,
37:13 enfin, avec la baisse des taux d'intérêt qui est attendue
37:15 sur le dollar, ça commence à être extra intéressant
37:18 d'un point de vue rendement risque.
37:20 - Oui, très clair.
37:21 Julien, dans votre univers, comment on investit
37:26 quand on reste constructif comme vous, voire positif ?
37:31 - Alors, il y a, dans un marché haussier,
37:35 donc en partant du point bas, en allant jusqu'au point haut,
37:38 il y a une période de consolidation,
37:41 ça, il ne s'est quasi jamais mis en ligne droite.
37:43 Dans ces périodes-là, j'estime, au cours des années,
37:47 des séquences passées, qu'il est souhaitable
37:50 de réduire l'exposition, simplement pour réduire
37:53 la volatilité du portefeuille, et notamment parce que
37:55 notre méthode a tendance à nous faire rentrer
37:57 relativement tôt dans le marché.
38:00 Et là, exceptuellement, je ne vais pas faire ça.
38:03 Alors, la raison, c'est que je ne vois pas pourquoi
38:06 je vais abaisser la volatilité, compte tenu
38:10 des potentiels d'appréciation qui sont devant nous,
38:12 que j'ai décrits tout à l'heure, du point de vue économique.
38:15 Et même si je n'anticipe, mes modèles,
38:19 sur les marchés eux-mêmes, donc d'action et d'obligation,
38:22 ne donnent rien de particulier sur les 6 mois,
38:25 6 à 12 mois qui viennent.
38:27 - D'accord. Ça peut être ennuyeux pendant 6 mois.
38:29 - Une légère hausse, sinon une légère hausse.
38:31 De l'ordre, je dis bien de l'ordre de 10% sur les actions,
38:34 et la moitié à peu près sur les obligations.
38:37 Mais je pense plutôt que la volatilité va baisser
38:40 par elle-même, j'ai d'ailleurs des premiers signaux
38:42 qui sont arrivés, qui vont dans ce sens.
38:44 Et cette fois-ci, je ne vais pas proposer de couvrir
38:47 en fait en partie les investissements réalisés
38:49 en fin d'année dernière, comme je pourrais le faire
38:52 à ce stade du cycle, parce que je pense qu'il y a
38:54 un potentiel d'appréciation qui est quand même
38:57 un peu plus solide qu'au cours des cycles antérieurs.
39:00 Mais j'ajoute, et c'est pour moi central,
39:03 c'est pour ça que je disais, la bonne nouvelle,
39:05 c'est qu'on a quand même pas mal de mauvaises nouvelles
39:07 devant nous, donc ça nous donne du grain à moudre
39:09 pour construire encore des états possières
39:11 à horizon 12-24 mois.
39:13 C'est que la psychologie globale du marché a changé.
39:17 Elle a changé, je ne vais pas dire qu'elle était
39:20 très très pessimiste au dernier trimestre,
39:22 mais enfin, ça ressemble un peu à ça.
39:24 - C'est pas impossible.
39:26 - Toutes les indicateurs ont basculé à peu près
39:28 en un mois à très pessimiste, à prudent,
39:32 moins inquiet, quelque chose comme ça.
39:36 Mais alors des signes d'optimisme, je n'en ai aucun nulle part.
39:39 Absolument aucun. Il faudrait, je donne un exemple
39:41 pour ceux qui font des analyses techniques,
39:43 il faudrait que la volatilité implicite, par exemple
39:45 des marchés à action européens, soit à 10, voire en dessous
39:48 pendant plusieurs mois, pour qu'on puisse parler
39:51 d'un début de complaisance. On en est très très loin.
39:54 On vient juste de descendre une marche en volatilité implicite.
39:57 C'est-à-dire qu'on a arrêté de se couvrir tout le temps pour tout.
40:00 On se couvre toujours, mais beaucoup moins.
40:02 Donc oui, la psychologie est meilleure,
40:04 mais on est loin d'être sur un niveau...
40:06 - Donc là, horizon 12-24 mois, c'est le double horizon 12-24 mois
40:10 pour donner un peu la perspective.
40:13 Il n'y a pas besoin de se désexposer du marché,
40:16 même s'il y a 6 mois devant nous qui seront peut-être
40:18 un peu boring, un peu ennuyeux.
40:20 - C'est ça. Full action le dernier trimestre,
40:23 les obligations, on y était déjà depuis avant,
40:25 probablement un petit peu trop tôt d'ailleurs, mais on y était.
40:27 Il y a enfin du taux, profitons-en.
40:29 Ce type d'agencement de portefeuille, avec effectivement
40:33 l'apparition, pour ceux qui le souhaitent, d'une poche monétaire,
40:35 puisqu'elle rémunère. Pourquoi pas ?
40:37 Ce type de portefeuille me semble très bien
40:39 pour les trimestres à venir.
40:42 Il y aura un petit peu, tu entends,
40:44 ce qu'un de vos intervenants disait, un coup de grisou.
40:47 - Un coup de grisou !
40:48 - Il y en aura bien un ou deux, vu tout ce qui est devant nous,
40:50 comme problème.
40:51 - Un coup de grisou, c'est Alain Bocobza, c'est 10-15% de baisse.
40:53 C'est par Maguédon où là, c'est 30-40% de baisse.
40:56 - Voilà, c'est ça. Je reprendrai,
41:00 je suis tout à fait d'accord avec cette expression
41:02 et cette représentation des choses.
41:04 - Merci, mais oui, rapide.
41:06 - Non, sur les taux, pour revenir, effectivement,
41:08 on a oublié un segment, c'est le high yield.
41:10 Aujourd'hui, le high yield en Europe, c'est plus de 8%.
41:13 Ça fait longtemps qu'on n'a pas vu des niveaux aussi élevés,
41:15 à 5 ans.
41:17 Vous pouvez effectivement construire aussi
41:19 une petite position spéculative sur les obligations
41:22 qui, s'il y a des défauts,
41:24 à la différence de ce qu'on a connu sur les banques,
41:26 ne seront pas forcément totaux,
41:28 avec un effacement purement et simplement de la dette.
41:31 Là, en l'occurrence, on a des entreprises
41:33 qui émettent avec des taux, aujourd'hui, autour de 8%,
41:35 c'est en tout cas significatif
41:37 et ça permet à 5 ans, en tout cas,
41:39 de pallier même quelques petites défaillances.
41:41 - Merci, messieurs.
41:42 Merci pour votre contribution
41:44 à l'analyse de marché du jour
41:46 dans Planète Marché sur Bsmart.
41:48 C'est la Carrière d'Aroiche, responsable des solutions
41:50 taux et crédits de CPR Asset Management.
41:52 François Chollet, président de Montségur Finance
41:54 et Julien Nébenzale, administrateur d'Advise.