Lundi 11 septembre 2023, SMART BOURSE reçoit Bertrand Puiffe (Gérant actions internationales, Fidelity International) , Gilles Etcheberrigaray (Cofondateur, président et directeur des investissements, Elkano Asset management) , Vincent Chaigneau (Directeur de la recherche, Generali Investments) et Pierre-Yves Dugua (Correspondant américain)
Category
🗞
NewsTranscription
00:00 C'est parti pour Smartbourse, votre émission quotidienne sur Bismarck qui vous permet de
00:13 rester à l'écoute des marchés chaque soir à 17h en direct sur Bismarck TV si vous nous suivez
00:18 à la télévision pendant une heure. Émission évidemment à retrouver chaque jour du lundi
00:22 au vendredi en replay sur Bismarck.fr et en podcast sur l'ensemble de vos plateformes.
00:26 Au sommaire de cette édition ce soir, des marchés et des marchés actions notamment qui poursuivent
00:32 le rebond entamé en fin de semaine dernière. On le voit sur les marchés d'action aux Etats-Unis
00:37 et en Europe avec une fin de séance européenne qui s'annonce positive. Néanmoins ce rebond de
00:44 quelques heures ou de quelques jours reste relativement timide, +0,5% environ en moyenne
00:49 pour les indices européens aujourd'hui et un CAC 40 qui se traite entre 7250 et 7300 points actuellement
00:57 des indices qui techniquement restent donc dans la logique de range qui les anime depuis plusieurs
01:02 mois maintenant en Europe. Du côté du programme de la semaine, ce sera une semaine particulièrement
01:08 intéressante du côté de l'inflation aux Etats-Unis puisque mercredi nous aurons la publication de
01:14 l'indice des prix à la consommation pour le mois d'août aux Etats-Unis à 14h30 et puis ce sera
01:19 une journée, une semaine de décision de politique monétaire pour la banque centrale européenne qui
01:24 sera réunie jeudi et son conseil des gouverneurs avec une décision difficile, attendue, on le voit
01:31 notamment à travers la répartition des anticipations chez les économistes et les investisseurs. Il
01:38 semble que ce soit une décision qui oscille effectivement entre l'idée de monter à nouveau
01:44 les taux d'intérêt de 25 points de base ou passer ce tour de réunion de politique monétaire. La
01:50 réponse et les réponses de Christine Lagarde seront apportées donc ce jeudi. Discussion à suivre en
01:55 attendant avec nos invités de Planète Marché évidemment et puis comme chaque lundi à 17h45
02:00 dans le dernier quart d'heure de Smart Bourse nous avons rendez-vous avec Pierre-Yves Dugas,
02:03 notre correspondant américain. Pour notre quart d'heure américain, nous évoquerons avec Pierre-Yves
02:08 ce soir la relation Chine-États-Unis au lendemain du G20 qui se tenait en Inde.
02:15 Du vert sur les indices actions en Europe notamment pour entamer cette semaine les
02:30 infos clés du jour c'est avec Comme du Bois. La bourse de Paris poursuit timidement son
02:35 rebond entamé la semaine dernière. La Commission européenne a annoncé avoir revu en baisse ses
02:39 prévisions de croissance pour la zone euro pour 2023 et 2024 dans un contexte de ralentissement
02:44 de la demande des consommateurs sur fonds d'inflation élevé et de récession en Allemagne.
02:49 Dorénavant la Commission européenne mise sur une croissance de 0,8% en 2023 et 1,3% en 2024 en
02:57 recul de 0,3 points par rapport à ses précédentes prévisions sur ces deux périodes. Concernant
03:02 l'inflation la Commission table sur 5,6% cette année contre 5,8% précédemment estimé. Du côté
03:09 des valeurs le grand recul jusqu'à près de 3% au cours de la séance. L'équipementier électrique
03:14 voit sa note dégradée de neutra à vendre par les analystes de Citi. Au contraire Société Générale
03:19 progresse, la banque a gagné jusqu'à 1,5% au cours de la séance après l'annonce d'un partenariat
03:24 avec la société de gestion Brookfield Asset Management. Les deux acteurs s'associent pour
03:29 lancer un fonds de dette privée d'un montant de 10 milliards d'euros. Il en est de même pour
03:32 Stellantis qui a progressé jusqu'à 1,3% au cours de la séance de ce lundi. Le groupe a annoncé
03:38 avoir proposé une augmentation de 14,5% sur quatre ans à ses salariés américains dans le cadre des
03:43 négociations avec le syndicat United Auto Workers quelques jours avant l'expiration de l'actuel
03:49 accord sur le travail. Demain côté statistique les investisseurs prendront connaissance de l'enquête
03:53 ZOO relative au moral des investisseurs allemands pour le mois de septembre.
03:57 Tendance mon ami, chaque soir en ouverture de Smart Bourse les infos clés du jour sur les
04:01 marchés avec Comme du Bois sur Bismarck.
04:03 Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché. Gilles
04:12 Etcheberry-Garaille est avec nous en plateau, le président et directeur des investissements
04:15 d'Elcano Asset Management. Bonsoir Gilles. Merci d'être là, merci à Bertrand Puif d'être avec
04:20 nous également en plateau ce soir. Bonsoir Bertrand. Ravi de vous retrouver, vous êtes
04:23 gérant action internationale chez Fidelity et Vincent Chéniot nous accompagne enfin. Bonsoir
04:28 Vincent. Merci beaucoup d'être là, vous êtes directeur de la recherche de Generali Investment.
04:32 C'est une semaine de réunion pour le conseil des gouverneurs de la Banque Centrale Européenne.
04:35 Ce jeudi en l'occurrence Vincent, certaines décisions de politique monétaire sont plus
04:42 difficiles que d'autres. Tous les observateurs et les spécialistes de la Banque Centrale
04:46 Européenne semblent s'accorder sur l'idée que cette décision sera particulièrement difficile,
04:51 peut-être la plus difficile depuis un an et le début de la campagne de hausse de taux en
04:56 juin 2022. Est-ce que vous êtes d'accord avec cette idée là et pourquoi ? Oui en effet,
05:00 décision difficile parce qu'on s'approche probablement de la fin du cycle de hausse
05:06 des taux. La BCE considère qu'elle est désormais en territoire restrictif. La question est de savoir
05:14 si la politique est suffisamment restrictive pour que l'inflation rebaisse vers des niveaux
05:22 acceptables. On sait que l'inflation aussi bien totale que sous-jacente hors composante volatile
05:27 reste supérieure à 5% donc c'est trop, il faut faire baisser cette inflation. Mais de l'autre
05:33 côté, les nouvelles sur la croissance clairement se dégradent. La réalité est que depuis trois
05:40 trimestres maintenant, l'économie européenne ne croit plus, n'avance plus. Donc un ralentissement
05:47 très net et des perspectives qui ne sont pas très réjouissantes si on regarde les indicateurs
05:53 avancés. Et donc la BCE se trouve coincée dans cette situation où la croissance ralentit très
06:00 fortement, le risque de récession est sérieux mais de l'autre l'inflation reste trop élevée.
06:06 Elle est alimentée notamment par les salaires dans un marché de l'emploi qui certes commence
06:12 à se calmer mais reste globalement assez tendue. Et donc la BCE est prise entre ces deux feux.
06:18 In fine, je pense qu'on est proche de la fin du cycle mais la décision de jeudi est assez incertaine.
06:27 Est-ce qu'on peut imaginer quand même quand on regarde comme vous le faites,
06:30 les choses en dynamique, en prospective, la BCE officiellement dans son discours nous dit
06:35 "data dependence", on ne donne pas de guidance sur la suite des événements mais quand on regarde
06:42 justement la dynamique que vous décrivez et qu'on essaye de l'anticiper pour les prochains
06:45 mois et les prochains trimestres, est-ce que la dose de ralentissement qui est déjà embarquée
06:49 en Europe à travers des pays comme l'Allemagne par exemple, est-ce que c'est suffisant pour
06:53 imaginer que oui ça puisse être la dernière ou une des dernières hausses de taux de la BCE ?
06:59 A priori nous nous prévoyons que la BCE en a terminé avec le cycle de hausses des taux mais
07:05 je dois dire qu'il y a quand même beaucoup d'incertitudes en la matière. L'inflation reste
07:13 trop élevée et notamment les salaires contribuent à cette inflation. Alors en plus on a des
07:18 phénomènes un peu exogènes qui interviennent comme la hausse du prix de matières premières,
07:23 le pétrole surtout et en même temps on a un euro qui baisse assez fortement. Alors ça c'est pas
07:30 tout à fait exogène, ça traduit une économie européenne qui sous-performe très fortement par
07:36 rapport à l'économie américaine. Et ça ce phénomène pétrole +30% + un petit glissement de l'euro
07:42 contre dollar, ça à minima ça reporte les perspectives de désinflation, ça les contrarie,
07:48 ça les prend à revers ? Oui ça les contrarie, il est assez inhabituel que le prix du pétrole monte
07:54 et qu'en même temps le dollar monte et donc là on a deux effets conjugués qui vont maintenir
08:01 l'inflation totale sur des niveaux relativement élevés. Comme l'inflation sous-jacente elle
08:07 dépend pas mal des salaires et que à ce niveau là ça va prendre également du temps, la BCE n'est
08:12 pas dans une zone de confort sur la baisse de l'inflation et on sait que c'est son objectif
08:18 premier. Donc elle est vraiment dans une situation difficile où effectivement on peut penser que le
08:23 ralentissement et la baisse de la demande in fine feront baisser l'inflation mais faut-il être
08:28 patient à un niveau où l'inflation reste très éloignée de son objectif de 2% ? Qu'est-ce qui
08:33 vous intéresse dans la stratégie des banques centrales en cette rentrée en ce mois de septembre
08:36 2023 ? Gilles, est-ce que pour la BCE le risque de 25 points de base supplémentaires c'est un
08:45 risque important à ce stade face à la fragilité, la fragilisation peut-être de l'économie en
08:51 zone euro ? Oui, le vrai problème de la BCE c'est qu'on a eu 5 à 6% d'augmentation de salaire et pas
08:57 d'autre productivité donc il y a peut-être un peu de rattrapage mais là il y a un vrai problème.
09:01 Mais je dirais que le dilemme de la BCE c'est le dilemme de la Fed et la seule fois où la BCE dans
09:07 son histoire est allée au-delà de la Fed ça a moyennement terminé c'était avec Trichet en
09:11 2011. C'est la seule fois où quasiment la BCE est allée au-delà de ce qu'elle fait. Vous dites le
09:17 problème de la BCE c'est la Fed quoi ? Partiellement, enfin il y a un problème sous-jacent à l'économie
09:22 européenne où effectivement on a quand même des hausses de salaire très importantes par rapport à
09:26 une productivité qui est en panne, c'est un peu aussi le cas aux Etats-Unis, mais quelque part
09:31 elle est aussi, la Fed étant en incertitude, la BCE n'ose pas sortir toute seule devant, elle sait
09:36 qu'elle a la dernière fois que c'est mal terminé donc elle permet de savoir si c'est aussi les
09:39 Américains qui ont le même dilemme. Je dirais que si ce n'est que le problème européen c'est
09:46 plus un problème de productivité, d'environnement, plus la guerre. Aux Etats-Unis c'est plus le rôle
09:50 de la politique budgétaire qui est venu contrarier violemment je dirais la politique monétaire qui
09:56 plus ou moins arrivait à faire son effet. Je pense qu'on avait trop d'ambition en termes de soft
10:01 lending mais quand même on voyait qu'ils avaient redressé la barre et puis derrière il y a eu le
10:05 déluge budgétaire et l'economics et là derrière on a remis un coup dans une économie qui était
10:11 déjà quand même sur 7-8%. L'économie US va faire plus que la Chine en 2022 et on a un niveau de
10:18 déficit budgétaire qui a augmenté dans une économie qui marche aussi bien. Ça c'est du jamais vu en
10:22 termes de mix. On avait un mix effectivement très restrictif dans les années 2010 qui contrebalançait
10:29 des politiques monétaires qui étaient extrêmement offensives et là on est passé quasiment en inverse,
10:34 on a des politiques budgétaires qui viennent encore contrarier des politiques restrictives.
10:40 Ça c'est le cas aux Etats-Unis, c'est pas le cas en Europe.
10:43 Même si les ajustements budgétaires ont été quand même beaucoup moins stricts post-Covid.
10:49 Non mais les trajectoires publiées pour l'an prochain par les gros états nous montrent que
10:53 un état comme l'Allemagne 2024-2025 on revient dans les clous.
10:58 On revient dans les clous mais ça a été beaucoup moins...
11:00 Les clous européens.
11:01 Oui mais la trajectoire budgétaire post-Covid a été beaucoup moins stricte que la post 2008.
11:08 Oui, on n'a pas refait cette erreur là.
11:10 Voilà, on a été quand même...
11:12 Mais on revient beaucoup plus vite dans le rang que ne le font les Etats-Unis aujourd'hui.
11:15 Oui, de toute façon il n'y a pas de communes mesures.
11:17 Les Etats-Unis ont la monnaie de référence, enfin la monnaie...
11:20 Non mais ça explique aussi des écarts qu'on peut observer d'ailleurs sur les marchés.
11:22 Voilà, tout à fait.
11:24 Et donc je dirais que la Fed a un problème budgétaire, l'Europe a plutôt un problème
11:29 et aussi de choc à l'importé.
11:32 La Chine ne va pas bien et c'est quand même le client numéro 1 de l'Europe.
11:35 C'est aussi ça, il faut en tenir compte.
11:36 Dans les PMI, dans l'institution de l'Allemagne, on a tout ça.
11:39 Donc ils ne gèrent pas le même choc.
11:42 Un a plutôt un choc de demande, enfin négatif, l'autre a plutôt un choc de demande positif.
11:47 Mais ils sont tous les deux dans le même arbitrage entre inflation trop importante,
11:52 risque sur la croissance et productivité au milieu qui n'est pas génial.
11:56 Bon, ça a été un des phénomènes de l'été quand même, des taux longs.
12:00 Et d'ailleurs qui restent sur les niveaux qu'on a pu atteindre.
12:03 Alors c'est des 4,30 sur le 10e américain, 2,65 et plus pour le 10e allemand.
12:09 Il y a quand même eu aussi un petit repricing de ce côté-là.
12:11 Le marché obligataire s'est un peu familiarisé avec l'idée que les taux n'allaient peut-être pas
12:15 rebaisser aussi vite que ce qu'on pouvait encore imaginer il y a quelques mois, Bertrand.
12:20 Oui, si effectivement on est cohérent et qu'on pense qu'aux Etats-Unis,
12:25 il ne va pas y avoir de récession, techniquement,
12:28 on doit avoir une courbe qui va à un moment donné aussi se modifier.
12:33 Il va se pontifier un peu ?
12:34 Oui, il va se pontifier un petit peu.
12:36 Donc c'est vrai que les taux longs ne nous paraissent pas d'une manière aberrante élevée.
12:40 On peut même penser qu'ils puissent continuer à augmenter.
12:44 Parce qu'on regarde sur très longue période, on n'est pas sur des niveaux qui sont extrêmement bas.
12:47 Alors c'est vrai que quand on compare sur les dix dernières années, c'est biaisé.
12:51 Mais si on est dans un univers normalisé et qu'on regarde les taux réels,
12:56 2% de taux réels, ce n'est pas non plus très agressif.
12:58 Aux Etats-Unis, sur le 10 ans, de taux réels à 10 ans, à 2% ?
13:02 Sur une histoire longue, à 40-50 ans.
13:04 Ça peut être un new normal ?
13:05 Ça peut être un new normal.
13:06 Même plutôt le bas du range du new normal.
13:08 Puisqu'on est plutôt entre 2 et 4 sur longue période.
13:10 Donc voilà, 2, ce n'est pas complètement aberrant.
13:13 Quand on voit certaines personnes qui disent "Odasse, on est sur un plafond".
13:17 Bon, effectivement certains voudraient.
13:20 Mais pour nous, c'est plus une normalisation.
13:23 Et on est en train de consolider ces niveaux-là avant d'aller plus haut de notre point de vue.
13:27 Avec les impacts que ça a évidemment sur les marchés actions.
13:29 Puisque quand on regarde les primes de risque, qui sont liées un petit peu à ça,
13:32 on a vu un effondrement de la prime de risque sur le marché américain.
13:35 On était à 4% il y a encore 2 ans.
13:36 Aujourd'hui, on est à 1%.
13:37 C'est extrêmement bas.
13:39 C'est dans les plus bas qu'on n'ait jamais vu.
13:41 Qui aujourd'hui veut acheter des actions, notamment américaines ?
13:45 Alors après, évidemment, il y a la configuration du marché américain
13:48 avec ses 7 valeurs qui tirent à la fois le marché,
13:50 mais aussi la valorisation globale de ce marché-là.
13:52 Donc quand on les enlève, on a une prime de risque qui est un peu plus élevée.
13:56 Mais qui reste quand même dans des niveaux relativement faibles par rapport à l'histoire.
14:01 Donc l'intérêt du marché actions américain aujourd'hui nous paraît relativement faible.
14:06 Sauf à aller chercher effectivement des petites sociétés avec un biais value,
14:10 où là il y a des opportunités.
14:11 Mais dans son ensemble, même encore une fois en retraitant de ces 7 valeurs,
14:15 les 7...
14:16 Enfin, on les aime pas, hein.
14:18 Les 7 mercenaires ou cavaliers de l'apocalypse.
14:20 Magnifique !
14:21 Les 7 cavaliers de l'apocalypse !
14:23 Ou vers la hausse encore, ou vers la baisse, ça dépend.
14:26 Mais voilà, le marché est quand même...
14:29 D'un point de vue fondamental, vous dites, une sous-performance du marché des actions américaines
14:33 ne serait pas une anomalie dans le paysage global des marchés.
14:36 La question qu'on va sans doute discuter, c'est est-ce que l'Europe peut bénéficier de ça,
14:39 et surperformer, et même performer dans l'absolu,
14:42 quand le marché américain va aller mal ?
14:44 Voilà, c'est compliqué de répondre à cette question,
14:45 puisque bon, on n'a pas vu très souvent le marché européen qu'à faire cavalier seul.
14:53 Il y a eu des séquences.
14:54 Plus sous forme de parenthèses que de tendances de long terme.
14:57 En directionnel, jamais.
14:59 C'est-à-dire que quand l'US baissait, on n'a jamais vu l'Europe monter.
15:02 On a vu l'Europe surperformer.
15:04 Des marchés aussi américains ou flats, mais jamais...
15:09 On n'a pas un bull market en Europe et un bear market aux Etats-Unis.
15:13 On peut les chercher partout.
15:14 On est remonté en 1980, ça n'a jamais arrivé.
15:17 On a des surperformances européennes, ce fonds comme en 2002-2008,
15:21 avec un marché américain qui monte, mais avec un marché européen qui monte plus.
15:25 Pourquoi les Etats-Unis ne sont pas encore en récession à ce stade, Vincent ?
15:29 C'est intéressant de poser cette question sous cette forme,
15:32 après, je ne sais plus, 500 points de base et plus de hausses de taux.
15:36 Et une économie américaine qui a même pu, sous certains indicateurs,
15:41 donner l'impression d'une résilience et même d'une amélioration de cette résilience au cours de l'été.
15:46 Pour faire le lien, je reviens sur ce qui a été dit.
15:49 Je suis d'accord sur le marché américain des actions qui est très cher.
15:52 Notamment quand on compare les multiples actions au taux long réel.
15:58 On a eu une déconnexion totale cette année.
16:01 Vous disiez que le prix de la déconnexion est de 1% sur les actions, c'est ça ?
16:04 Et le taux réel disant 2% ?
16:06 On a eu cette année des taux réels qui se sont stabilisés, voire qui ont monté un peu,
16:10 alors que les multiples actions ont monté.
16:13 C'est vraiment la surprise majeure de 2023.
16:17 Avec en toile de fond une autre surprise, c'est effectivement cette résistance
16:21 à l'économie américaine qui a été remarquable.
16:23 Mais en l'occurrence pour nous, cette déconnexion fait que dans les allocations,
16:28 il faut plutôt orienter un peu vers le fixed income plutôt que vers les actions.
16:32 Parce qu'en termes de valorisation, on trouve que c'est bien meilleur au niveau fixed income.
16:37 Ça semble rationnel, même si jusqu'à présent, c'est le marché actions qui a mieux fait
16:42 par rapport au cash, au produit de taux, cette année.
16:45 Pourquoi l'économie américaine résiste aussi bien ?
16:50 Il y a plusieurs facteurs.
16:52 Le facteur premier qu'on connaissait, c'est l'excès d'épargne des consommateurs.
16:57 Un excès d'épargne énorme a été accumulé pendant la pandémie,
17:01 avec le gouvernement qui distribuait très généreusement des revenus.
17:06 Maintenant, cet excès d'épargne est quasiment totalement dépensé aux États-Unis.
17:11 Donc ça, c'est une force qui va disparaître.
17:17 L'autre élément majeur pour moi, c'est la politique budgétaire que vous avez mentionné.
17:22 La politique budgétaire a été très expansionniste aux États-Unis.
17:26 Le déficit fédéral américain sur l'année fiscale en cours, qui s'achève à la fin de ce mois,
17:31 va être environ le double de celui de l'année fiscale précédente.
17:35 Donc environ 2 000 milliards contre 1 000 milliards.
17:38 Il est assez difficile de mesurer l'impact que ça peut avoir sur l'économie.
17:42 Mais effectivement, ça a joué contre la fête. Ça rend le travail de la fête beaucoup plus difficile,
17:48 parce que ça soutient la demande.
17:51 Une partie de ces dépenses, ou de moindre rentrée fiscale,
17:55 vient des plans successifs de Biden, le fameux Bidenomics, notamment l'IRA,
18:01 avec des crédits d'impôt aux entreprises.
18:03 On voit notamment que les entreprises investissent.
18:06 Si vous regardez notamment les dépenses en construction industrielle,
18:10 très forte hausse aux États-Unis.
18:12 Donc on voit l'impact de cette politique vraiment proactive,
18:15 qui contribue à soutenir la croissance.
18:18 C'est vertical. Les dépenses de construction industrielle,
18:20 comme vous dites, c'est les usines de batteries, de semi-conducteurs, c'est vertical.
18:24 Malheureusement, ce qui est vertical, et dans l'autre sens en Europe,
18:28 c'est par exemple la production industrielle en Allemagne, dans les secteurs qui sont énergivores.
18:33 Vous prenez les deux extrêmes.
18:36 Oui, mais c'est quand même très, très important pour l'Europe.
18:41 L'autre facteur aux États-Unis, c'est probablement que l'effet taux est un peu plus lent,
18:46 un peu plus dilué que par le passé, notamment parce que pendant la COVID,
18:50 aussi bien les entreprises que les ménages ont augmenté à des taux extrêmement bas.
18:54 Si vous regardez le taux hypothécaire moyen sur l'encours de dette aux États-Unis,
18:58 aujourd'hui on en a 360.
19:00 Alors que si vous voulez emprunter aujourd'hui à 30 ans,
19:03 sur l'hypothécaire américain, vous êtes en moyenne à 750.
19:07 Donc le gap est absolument du jamais vu.
19:10 Et donc ça met du temps à se répercuter sur...
19:14 Ça bloque le système.
19:16 Ça ne rend pas la transmission fluide aux États-Unis, en tout cas peut-être moins qu'en Europe.
19:20 Moins que par le passé, certainement.
19:23 Et ces facteurs-là, on peut les prolonger encore un peu ? Combien de temps ?
19:28 C'est la question, parce qu'on cesse de reporter depuis, je ne sais pas, plus de deux ans maintenant
19:32 l'idée de la récession aux États-Unis. Est-ce qu'elle est toujours là, dans un coin de la tête ?
19:35 Ou est-ce qu'on passe à autre chose ?
19:37 A priori, ces facteurs-là sont en train de s'épuiser.
19:39 Notamment l'excès d'épargne, comme je le disais, a disparu.
19:41 Alors en plus, il y a les questions du remboursement des prêts étudiants aux États-Unis,
19:45 qui va également limiter le pouvoir de frappe des consommateurs.
19:51 La politique fiscale a regardé de très près.
19:53 La politique fiscale a joué un rôle majeur.
19:56 Là, on va commencer l'année fiscale suivante, donc le 1er octobre.
20:00 Il faut que le Congrès vote une loi de dépense.
20:03 S'il n'est pas voté, on a un shutdown, avec les conséquences négatives qu'on connaît sur la croissance.
20:08 Mais même si elle est votée, on peut penser que les Républicains vont imposer certaines restrictions
20:13 dans les dépenses, et donc que le déficit va commencer à se stabiliser au moins.
20:16 Mais si le déficit se stabilise, au moins on perd cette impulsion qu'on a eue au cours des 12 derniers mois,
20:21 qui a été très puissante.
20:23 - Sur la situation américaine, peut-être encore un mot.
20:30 La force du dollar, qu'on observe encore aujourd'hui, qui remet de la pression sur des devises émergentes,
20:35 sur le Yen japonais, qui pousse les autorités à des interventions, pour l'instant, vocales,
20:40 qui ne seront peut-être pas soutenables dans le temps.
20:43 On s'habitue à l'idée d'un dollar fort ?
20:46 Ou est-ce qu'on peut imaginer, à un moment, que c'était la grande idée de la baisse du dollar ?
20:51 On l'a tous su, ou en tout cas on l'a tous entendu.
20:54 - Déjà, juste pour un petit remarque, je lisais l'année dernière,
20:57 100% du consensus Bloomberg donnait 100% de récession imminente en septembre dernier.
21:03 Et je dirais que pour moi, pour répondre, la politique budgétaire, c'est un des plus jamais vus,
21:08 et c'est vraiment, en plus, du kénisanisme pur. C'est la construction.
21:11 - Donc on ne peut pas sous-estimer cette force-là, y compris pour 2024 ?
21:14 - C'est ça qui a été quand même... - Annette élection, on le rappelle au passage.
21:17 - Mais en tout cas, ça a été fait pour.
21:18 Pour répondre à la question sur le dollar qui est un peu connecté, je dirais deux choses.
21:21 Un, on a beaucoup lu les BRICS, la dé-dollarisation économique, c'est quelque chose qui n'a aucun sens.
21:29 On voit encore l'avrof avant-hier qui se plaignait.
21:32 Les Russes ont autorisé les Indiens à payer en roupies, le pétrole.
21:36 Derrière, qu'est-ce qui s'est passé ? Les Russes ont accumulé un stock en roupies.
21:40 - Et ce qu'ils ont de usage ? - Ils ont pas de fonds.
21:42 - Voilà. Et maintenant, qu'est-ce qu'ils veulent faire ? Ils veulent transformer en dollars.
21:45 La monnaie de réserve, c'est la monnaie dans laquelle on veut épargner.
21:48 Parce qu'on veut épargner parce qu'il y a de l'opportunité économique,
21:50 parce que le système juridique est fort et parce que le pays fait du déficit.
21:53 Parce qu'il ne faut pas oublier que pour avoir la monnaie d'un pays, il faut qu'il y ait un déficit à l'édition.
21:58 Le seul pays qui correspond à ça, c'est le dollar.
22:00 Les Chinois, le droit, c'est pas ce qu'il faut. Ils veulent pas... Ils veulent être en excédent.
22:05 Donc déjà, ils veulent pas y mettre de yuan.
22:07 Les Russes, enfin, voilà. La vision de la dé-dollarisation économique, c'est un vœu pieux.
22:12 C'est purement de la science fiction, dans l'état actuel des choses.
22:16 Donc déjà, le dollar est la monnaie de référence.
22:19 Deuxième point, le monétaire, on parlait tout à l'heure du monétaire.
22:22 – Au plus haut dans les échanges internationaux, toujours, l'utilisation du dollar.
22:25 – Deuxième point, le cash dollar, c'est 5,50 aujourd'hui.
22:29 Donc non seulement c'est la monnaie de référence,
22:31 mais en plus c'est la monnaie la mieux rémunérée parmi les 10...
22:36 Donc il n'y a aucune chance que le dollar puisse baisser dans ces conditions.
22:39 Et en plus, on a un phénomène, pour ceux qui sont les plus techniciens du change,
22:43 ce qu'on appelle un "smile" sur le dollar.
22:45 C'est-à-dire que le dollar surperforme soit en récession,
22:48 soit qu'en croissance, quand la croissance américaine est supérieure.
22:51 Le seul moment où le dollar est à la peine, c'est ce qui s'est passé entre 2002 et 2008.
22:55 C'est-à-dire, c'est quand on a une croissance externe qui est supérieure à la croissance américaine.
22:59 On n'est vraiment pas dans ce contexte-là.
23:02 – La croissance mondiale va être entre 2 et 2,5 % l'an prochain.
23:05 – Et en plus, la partie la plus chaude de la croissance, c'est les États-Unis.
23:08 Même plus que la Chine aujourd'hui.
23:11 Donc, c'est normal que le dollar se maintienne.
23:15 C'est probablement normal qu'il s'apprécie en cas de récession,
23:19 de façon un peu contratuctive au démarrage.
23:21 En revanche, je pense que vu des 5,5 % où la Fed baissera violemment ses taux,
23:27 dès qu'on aura une récession qui sera enclachée,
23:29 et là, effectivement, vous aurez une correction violente du dollar.
23:31 – Vous pensez que la fonction de réaction de la Fed face à un risque de récession
23:36 sera très rapide et très violente ?
23:38 – Oui, ça sera trop tard, mais la baisse, comment on dit l'expression,
23:43 c'est qu'ils sont montés par l'escalier, ils vont descendre par l'ascenseur.
23:46 – D'accord, on peut imaginer l'étau directeur qui baisse de 100 points de base ?
23:49 – Ah oui, à coups de 100 points, 150 points de base, oui.
23:52 Oui, parce que de toute façon, la Fed a été obligée de monter ses taux beaucoup plus haut
23:56 que ce qu'elle imaginait au démarrage.
23:57 – Ce sera la symétrie de la violence du mouvement de remonter les taux.
24:00 – Parce que, et en plus, Bionomics a consommé une partie des munitions
24:04 qui repoussent à servir à…
24:06 – Pour une éventuelle relance, un jour, on en aurait besoin.
24:08 – Donc ça veut dire que la politique monétaire devrait être extrêmement violente.
24:11 Et donc là, effectivement, le dollar risque d'enclencher un cycle de baisse très fort.
24:15 – Bertrand, vos commentaires, et puis je veux bien qu'on revienne un peu sur la logique de marché,
24:18 des marchés actions, marché américain est cher,
24:21 quand on regarde les écarts de primes de risque par rapport aux marchés obligataires
24:25 et par rapport aux produits de taux.
24:27 Je voyais aussi en Europe, on a eu quand même cette sous-performance du luxe
24:31 qui s'installe depuis quelques temps, vous avez peut-être plus l'habitude que moi,
24:34 mais LVMH a déjà perdu près de 20% par rapport au pic de juillet, en deux mois.
24:39 Et puis, au mois de septembre, LVMH baissait de 2% tous les jours.
24:44 Ça a duré cinq, six séances peut-être ? J'ai jamais vu ça.
24:47 – Alors là, c'est intéressant parce que, justement, avant de venir,
24:51 je vais regarder un petit peu, j'essayais de comprendre
24:53 les raisons de cette sous-performance de LVMH.
24:55 C'est intéressant de voir en fait qu'il n'y a pas eu de révision à la baisse
24:58 des anticipations de profit, que ce soit sur cette année
25:00 ou sur l'année prochaine des analystes, ou marginalement sur l'année prochaine.
25:03 Donc c'est vraiment du "de-rating".
25:06 Aux États-Unis, ils ont ces sept mercenaires et nous on a le luxe.
25:12 Donc le luxe a été un petit peu un… il y a eu un "flight to quality",
25:16 les gens ont considéré que le luxe était quelque chose qui pouvait
25:19 peut-être potentiellement les isoler d'une récession
25:22 ou d'un environnement économique plus hostile.
25:24 Donc aujourd'hui, il y a un petit peu de désengagement.
25:27 Après, ce qui peut se passer, et c'est quand même hautement probable,
25:30 c'est qu'à un moment donné, les attentes des analystes soient trop élevées.
25:34 Je sais qu'on dit ça depuis plusieurs années sur ce secteur-là,
25:37 sauf que là, on a quand même le moteur de croissance marginale
25:41 du secteur du luxe, qui est le consommateur chinois,
25:43 qui n'est pas forcément au meilleur de sa forme.
25:46 On sait qu'un des éléments, justement, de la croissance molle,
25:49 voire inexistante en Chine, c'est effectivement…
25:51 il y a le chômage des jeunes qui est une autre problématique,
25:53 mais il y a aussi le consommateur chinois qui est dans une posture
26:00 qui fait qu'il n'est pas en confiance pour consommer,
26:02 notamment des biens de luxe, et plus sur des biens de première nécessité.
26:07 Donc, à un moment donné, c'est vrai que le conundrum,
26:10 c'est que jusqu'à présent, ça ne se fait pas traduire dans les chiffres,
26:13 puisque chaque trimestre, on a des LVMH qui bat les attentes,
26:16 et grosso modo, en moyenne, le secteur du luxe.
26:20 À un moment donné, avec un effet sans doute retard,
26:23 alors est-ce que ça va être ce trimestre-là ou le trimestre d'après,
26:25 mais on est plutôt dans cette idée-là.
26:27 Vraiment, ce serait très étonnant que d'ici six mois,
26:30 on n'ait pas une révision à la baisse.
26:32 Alors après, est-ce que le multiple aussi va continuer à baisser ?
26:36 Et là, pour le coup, on a la double punition,
26:39 et on pourrait avoir des baisses significatives de ce secteur-là,
26:42 10, 15, 20% de baisse relative par rapport au marché, attention,
26:47 parce qu'il faut corréler ça avec ce qui s'est passé sur les trois, quatre dernières années,
26:52 où le secteur a gonflé en termes de multiples.
26:55 Donc c'est quand même un secteur qui est quand même,
26:58 encore une fois, je ne parle pas de la qualité sous-jacente de ces sociétés,
27:01 de la gestion, des entrepreneurs derrière, etc.
27:04 Mais boursièrement, on a besoin d'une pause.
27:07 Et je pense qu'on est juste au-dessus de ce que l'on a.
27:10 Et là, vous pensez que la Chine peut...
27:12 Enfin, les inquiétudes sur la Chine sont suffisamment importantes,
27:15 moins qu'on puisse dire, mais justifiées pour qu'effectivement,
27:18 ça puisse gripper un peu la machine commerciale.
27:21 On cite LVMH, mais on peut prendre l'exemple emblématique.
27:24 Parce qu'on trouve toujours une martingale dans ces groupes-là.
27:28 Oui, mais maintenant, je suis très digital, je vends en digital partout dans le monde.
27:33 Quand les magasins étaient fermés en Chine, c'était l'argument.
27:36 Et puis après, les magasins ont rouvert.
27:38 Hermès ou Chanel nous disaient, mais nous, ça ne désamplie pas.
27:41 Les gens reviennent, il n'y a pas de problème de consommation de luxe.
27:44 Aujourd'hui, en Chine, quelques mois après, quelques trimestres après,
27:48 c'est peut-être plus compliqué.
27:50 C'est plus compliqué.
27:51 Puis bon, je veux dire, on pouvait avoir cette discussion-là sur Tesla il y a 3-4 ans.
27:55 C'est-à-dire qu'à un moment donné, la valorisation est déjà en train d'anticiper
28:00 les 4, 5, 6 prochaines années de croissance, alors qu'historiquement,
28:04 elle anticipe 2 ou 3.
28:05 Ou Nvidia aujourd'hui.
28:06 Oui, ou Nvidia, exactement aujourd'hui.
28:09 Donc, on s'est un petit peu trop avancé.
28:11 Derrière, je ne suis pas inquiet sur la dynamique à moyen terme de ces groupes-là.
28:17 Après, ils peuvent avoir 2 ou 3 trimestres un peu en dessous des attentes,
28:21 encore une fois, ça ne veut pas dire qu'ils seront en contraction,
28:23 mais d'une croissance plus faible.
28:25 Et compte tenu des valorisations, même après la baisse que vous évoquiez,
28:29 on a peu de marge quand même de sécurité là-dessus.
28:32 Si on ne satisfait pas les attentes de perfection des investisseurs, ça peut naissoir.
28:36 Il y a beaucoup de hot money sur le secteur qui reste encore.
28:38 Il y en a un peu qui est sorti, mais il en reste encore beaucoup.
28:40 Et qui est très sensible, c'est du momentum,
28:42 qui est très sensible au momentum de résultats.
28:44 Donc là, c'est quand même assez tendu.
28:46 Et une valeur qui est dans le même cas, c'est Apple.
28:49 Oui, qu'on a vu souffrir quand même là aussi.
28:52 -6, -7 en 2 séances, Apple, ça se voit quoi.
28:56 20% du chiffre d'affaires en Chine,
28:58 pas de croissance négative du chiffre d'affaires en 2023, au septembre 2023.
29:02 Et je vous disais un chiffre assez marrant,
29:05 26 milliards de dollars de recherche et développement,
29:07 et l'iPhone 15 pèse 1 g de moins que l'iPhone 14.
29:11 Et donc l'iPhone 186 pèsera 0 g ou 1 g.
29:16 Non mais je veux dire, on sent.
29:17 C'est comme dans les semi-conducteurs.
29:18 Tout ce qu'il faut mettre comme argent en investissement
29:21 pour aboutir à des améliorations à la marge,
29:24 je pense qu'on est à un stade où dans la tech globalement,
29:27 il va falloir faire une pause.
29:29 Compte tenu des valorisations et de ce qu'ils peuvent effectivement...
29:31 Je ne sais pas, vous oubliez un petit truc qui s'appelle "IA génératif"
29:35 qui anime non seulement le marché,
29:38 mais toutes les entreprises dans le monde
29:41 regardent ce qu'elles peuvent améliorer dans leur stratégie,
29:44 dans leur fonctionnement avec ces outils-là.
29:46 Je ne dis pas qu'elles se sont accaparées ces outils.
29:48 Ce sera peut-être d'ailleurs un chemin très très long.
29:51 Mais vous oubliez quand même que la course à la technologie,
29:54 non seulement elle ne s'arrête pas,
29:55 mais elle est relancée puissance 1000.
29:58 Apple n'est pas un joueur fort de l'IA pour le moment.
30:01 C'est comme la première valeur mondiale et il y a d'autres soucis.
30:04 Oui c'est ça, donc peut-être que c'est un argument en plus,
30:07 contre Apple, de se dire qu'Apple en plus
30:09 n'est peut-être pas autant dans la course sur l'IA que Dengroff.
30:13 À 30 fois les résultats, il va falloir...
30:15 Quoi ? Avec un cash ?
30:17 Avec des profits qui baissent l'année prochaine.
30:18 Oui, mais 30 fois les résultats, il faut de la croissance.
30:20 Ce n'est pas juste du cash et d'être une très belle entreprise.
30:23 Vincent ?
30:24 Il me semble que la tech semblait traiter sur du niveau très élevé en termes de multiple,
30:29 mais les derniers résultats trimestriels sont plutôt venus valider.
30:34 À commencer par Cernvidia, je le dis,
30:36 qui a vraiment enfoncé le clou dans l'idée qu'il y a un boom,
30:40 que c'est réel et que c'est du chiffre d'affaires tout de suite en plus.
30:43 Si on regarde ces valorisations aujourd'hui,
30:45 elles paraissent un peu moins folles après cette intégration de ces résultats.
30:51 Après sur certaines compagnies individuelles que je ne vais pas discuter,
30:55 oui on peut s'interroger,
30:57 mais il faut garder en tête qu'il y a l'intelligence artificielle,
31:00 il y a les superbes ordinateurs.
31:03 Vous avez sans doute vu aujourd'hui qu'un broker a publié sur le supercomputer de Tesla,
31:09 le fameux Dojo,
31:11 qui ouvre des perspectives qui sont là encore un peu inquiétantes pour l'Europe
31:17 parce que le marché de l'auto est extrêmement disrupté,
31:20 le marché de l'automobile allemand notamment.
31:22 Mais là on dit que le Dojo pour Tesla,
31:27 ça pourrait être ce que le cloud est devenu pour Amazon,
31:31 avec une part majeure dans les profits de Amazon.
31:34 Donc là on a quand même...
31:36 Une sorte de disruption potentielle à nouveau,
31:38 ou de fracturation d'un secteur, en l'occurrence l'automobile,
31:42 qui est peut-être importante.
31:44 Oui, surtout que les groupes constructeurs allemands d'automobiles
31:50 sont reconnus pour beaucoup de qualités,
31:52 ce n'est pas la partie logicielle ou informatique
31:55 qui est forcément le domaine d'expertise le plus poussé en Allemagne.
31:59 Pour en venir sur l'intelligence artificielle,
32:01 pour moi ça me fait penser à l'hydrogène des années 2000.
32:03 C'est-à-dire qu'on a eu deux ou trois années où on a eu des sociétés qui ont explosé en bourse,
32:07 où on s'est mis à rêver.
32:08 L'hydrogène c'est quoi aujourd'hui ?
32:10 C'est rien encore.
32:11 Et on remet de l'argent pour remettre en route la machine.
32:14 Pourquoi je dis ça ?
32:15 Parce que pour moi il y a deux facteurs fondamentaux
32:17 qui vont empêcher le développement de l'intelligence artificielle
32:19 de manière massive et sans adoption.
32:21 Le premier c'est le manque de réglementation.
32:23 Aujourd'hui il faut une réglementation.
32:25 Les acteurs de l'intelligence artificielle le disent eux-mêmes.
32:27 On ne peut pas faire n'importe quoi, on ne peut pas laisser jouer schématique.
32:30 Enfin ce n'est pas aussi clair que ça.
32:31 Il y en a qui disent qu'il faut en mettre un peu,
32:33 mais il ne faut pas en mettre trop non plus
32:35 parce que vous allez tuer la capacité d'innovation de nos entreprises.
32:39 Si on ne régule pas, qu'est-ce qui se passe ?
32:42 Et là je réfère à une étude d'un grand broker anglo-saxon d'il y a six mois.
32:46 40% des emplois peu qualifiés vont disparaître sur les dix prochaines années.
32:50 Comment socialement les gouvernements vont gérer ça ?
32:53 C'est impossible.
32:54 Alors que dès qu'il y a 10 Gilets jaunes dehors c'est difficile.
32:56 Alors quand il y a 40% des gens qui sont peu qualifiés
32:59 qui vont être dans la rue, comment ils vont faire ?
33:01 Donc pour moi les politiques, je ne dis pas que c'est bien ou pas,
33:04 mais je dis que les politiques ont ralenti l'adoption de l'intelligence artificielle.
33:09 En Europe ?
33:10 Oui, en Europe.
33:11 Ça a déjà commencé.
33:13 Le vieil adage, les américains innovent, les chinois produisent et les européens régulent.
33:17 Je vous cite là le patron du fonds souverain norvégien, c'était la semaine dernière.
33:22 Il a toujours des phrases assez intéressantes.
33:25 Donc Nikolai Tangen, le patron du plus gros fonds souverain du monde
33:29 grâce aux revenus pétroliers de la Norvège.
33:31 Donc il s'est exprimé dans le Financial Times sur les nouvelles étapes autour de l'IA générative.
33:36 C'est comme être dans une fusée en direction de l'espace.
33:39 C'est à la fois très excitant mais aussi un peu effrayant.
33:42 Il ne faut pas se le cacher.
33:44 Nous espérons être plutôt dans Apollo 11, plutôt que dans Challenger,
33:48 la navette américaine évidemment qui avait connu un sort malheureux en se crachant.
33:53 La mission est de revenir sur Terre, saint et sauf.
33:58 Non mais lui-même dit que ce n'est pas facile à appréhender,
34:01 mais il n'y pas l'évolution technologique que ça va apporter.
34:06 Il a investi dans 9000 entreprises dans le monde.
34:08 Il faut qu'il y ait une vision effectivement et que le pouvoir politique joue enfin son rôle
34:11 qui est un peu de canaliser les investissements, avoir une vision à long terme,
34:15 un peu comme le plan dans les années 60-70 pour le nucléaire, pour le train, etc.
34:19 De dire voilà où il faut aller et d'éviter qu'il y ait des excès et que ça déborde.
34:23 C'est l'État qui va dire à Tesla ou à Google ou à Microsoft, aux ingénieurs.
34:28 En Europe, on parle de l'Europe.
34:30 Le problème c'est que l'Europe régule et est-ce que l'Europe innove ?
34:34 Je pense que les Américains et les Chinois, pendant ce temps, avancent.
34:39 En Europe, il n'y a pas de culture, on ne peut pas laisser faire en Europe.
34:42 Je pense qu'aux États-Unis, ça va même remettre en question toute la grande idée qu'on avait à l'arrivée de Joe Biden.
34:46 Les gars, femmes, vous allez voir ce que vous allez voir.
34:49 On va les couper en deux. On avait nommé je ne sais plus quel département de la justice.
34:53 Je pense que la nouvelle course à l'IA va complètement reporter cette idée de se dire
34:57 est-ce que c'est le moment d'affaiblir les groupes qui sont les seuls au monde
35:00 capables de rivaliser avec le côté chinois sur de la recherche en intelligence artificielle.
35:04 Il y a une action antitrust contre Google qui a démarré il n'y a qu'un jour.
35:08 Oui, mais Google est toujours Google.
35:11 Oui, mais là il y a quelque chose d'un peu sérieux qui a démarré.
35:15 Aux États-Unis ?
35:16 Oui. Contre Google, je crois qu'il y a 10-15 jours.
35:19 Donc ils vont découper Google au moment où la course à l'IA est en train de prendre un essor sans doute historique et inexplorable.
35:28 C'est un monopole de la publicité déguisé en moteur de recherche.
35:33 Ils ne savent pas faire de l'intelligence artificielle ?
35:35 Si, ils savent faire. Le fait de découper Google est une autre problématique
35:41 parce qu'il y a un vrai monopole de l'achat et de la vente.
35:44 Donc normalement, il y a eu la loi Antitrust.
35:47 Comme Standard Oil dans les années 20. Il faut le démanteler à un moment donné.
35:52 Il n'y avait pas la même compétition mondiale.
35:54 Non mais, enfin...
35:56 Aux États-Unis aussi, il y a des gens qui peuvent se pénaliser par le monopole de Google.
36:01 Il y a des agences de publicité.
36:05 C'est quand même un risque. En particulier Google, je pense qu'il est le monopole le plus évident.
36:12 Ils essaient de le planquer le mieux possible.
36:14 Mais au cœur des résultats, il y a quand même cette position de monopole.
36:17 On verra, parce que c'est quand même un domaine où la Chine a des atouts à faire valoir.
36:21 Visiblement, même si tout ne va pas bien en Chine aujourd'hui, Vincent, c'est le moins qu'on puisse dire.
36:25 Si un sentiment qui était déjà pessimiste et qui semble encore renforcer en cette rentrée, c'est celui qui entoure la Chine.
36:32 Est-ce que la Chine va aussi mal que les indicateurs macroéconomiques aussi peu fiables soient-ils qui sortent de la Chine aujourd'hui ?
36:41 La Chine fait face à des problèmes structurels, notamment un excès d'entêtement.
36:49 On parle du risque de japanification.
36:52 C'est sûr que la croissance continue de décevoir.
36:57 La réponse de politique économique n'a pas forcément été à la hauteur de ce que les investisseurs anticipaient ou espéraient.
37:05 Ceci dit, les chiffres de ce week-end sont plutôt un peu rassurants, dans le sens où il semble que le risque de déflation soit un peu moins fort.
37:14 Des nouvelles mesures ont également été apportées, notamment pour soutenir la devise, mais également le secteur immobilier, le secteur de la construction.
37:25 Je pense qu'on a beaucoup de mauvaises nouvelles en Chine.
37:29 C'est sûr qu'elles font face à un ralentissement structurel de la croissance.
37:34 C'est sûr également que le pouvoir a été beaucoup moins réactif que ce qu'on a eu dans les crises passées.
37:41 Je pense qu'il y a une attention particulière aux problèmes structurels d'excès de dettes, mais également à la compétition internationale, à la situation géopolitique, où la Chine veut assurer son indépendance.
37:54 Ce n'est pas forcément la croissance à très court terme qui compte. La réponse n'a pas été aussi puissante.
38:01 Je pense qu'on a quand même pas mal de mauvaises nouvelles d'anticiper, de pricer pour ce qui est de la Chine aujourd'hui.
38:09 Oui, ça se voit dans la valorisation des marchés d'action en Chine.
38:12 Gardez la parole pour un dernier tour de table, Vincent, sur la logique d'investissement.
38:17 Est-ce qu'il vous paraît encore intéressant ou toujours intéressant en matière d'investissement sur les marchés globaux aujourd'hui ?
38:24 Dans le cadre du ralentissement global, encore une fois, qui est très différent selon les zones géographiques,
38:33 mais même aux États-Unis, on voit que les indices de surprise économique commencent à piquer le nez.
38:39 Si on regarde les PMI, on voit que les PMI dans les services commencent à baisser très sensiblement.
38:46 Le secteur manufacturier reste lui déprimé.
38:49 Je pense qu'on a un ralentissement global et que les États-Unis vont finir par ralentir.
38:54 On voit une variation de PIB négative aux États-Unis au quatrième trimestre ou au premier trimestre.
39:00 Dans le cadre de la dégradation des indices de surprise économique,
39:06 il me semble que les taux longs ont un biais plutôt à la baisse.
39:12 On a un biais plutôt favorable sur l'obligataire, l'obligataire sûr, y compris le crédit Investment Grade,
39:19 même si les spreads se sont quand même resserrés et que c'est moins attractif que ça ne l'était il y a 6-12 mois.
39:25 On a toujours une surpondération sur l'Investment Grade.
39:31 On est plutôt assez prudent sur les actions, sur le high yield, plutôt surpondéré à court terme le cash.
39:38 Ils peuvent rebaisser jusqu'où les taux longs américains dans cette phase que vous décrivez ?
39:42 Peut-être effectivement d'atterrissage ou de trous d'air sur le T4, T1, jusqu'où on peut les voir rebaisser ?
39:50 Sachant qu'on est allé à 4,30 sur le 10 ans au cours de l'été.
39:53 Je pense qu'à court terme le potentiel est limité parce que pour entrer dans un scénario que vous décrivez
40:01 qui est celui de baisse de taux de rapide de la Fed, il faudrait non seulement un fort ralentissement
40:05 mais également une inflation qui revient rapidement vers son objectif.
40:10 Donc là dans un cadre où l'inflation reste trop élevée d'un côté et dans le cadre où on a des émissions très importantes,
40:18 puisque je rappelle qu'il y a environ un tiers du stock de Treasuries qui va arriver à maturité dans l'année qui vient,
40:23 donc ça veut dire pas mal d'émissions.
40:25 Donc dans ce cadre là, ça limite je pense le potentiel de baisse,
40:28 mais on pense quand même que dans une phase de ralentissement, le marché va repricer la Fed à moyen terme de nouveau vers le bas
40:34 et que ça pourrait tirer les rendements.
40:36 Alors à trois mois peut-être que le potentiel est limité à 25-30 points de base, au-delà le potentiel est supérieur.
40:41 Gilles, qu'est-ce qui vous anime ?
40:43 Cash, cash is back. Je dirais que sur les actions à part le Brésil et les choses comme ça, la Chine, le modèle est terminé,
40:51 au-delà de Xi Jinping privilégier la sécurité de la croissance.
40:56 Il n'y a plus matière à être agressif sur le marché de l'action américain ou ailleurs ?
40:59 Non, c'est pas au Japon mais c'est marginal. La question aujourd'hui c'est est-ce que les taux vont monter d'abord ou baisser ?
41:05 Pour nous l'ampleur du choc à venir va plutôt générer une baisse des taux, mais parce que le choc sera plus important, je demande.
41:12 On a parlé brièvement du marché immobilier américain, il est bloqué à cause des différenciés de taux,
41:16 mais le jour où il va se débloquer, il risque de se débloquer à la baisse, ce qui va avoir des conséquences sur les banques.
41:20 Il y a des pertes énormes dans les banques régionales, le marché immobilier d'entreprise est bloqué.
41:24 Donc comme je dis, les taux sont remontés de 0 à 2%, mais l'ajustement n'est pas fini.
41:29 Et notre thèse c'est que cet ajustement va continuer en 2024, pas là où ça s'est fait, donc pas sur les taux, pas l'investissement de graines,
41:36 mais pas le cash, mais là où l'ajustement ne s'est pas encore fait, les actions à travers la prime de risque.
41:40 Et le non-coté, qu'il va déguster en 2024, parce que jusqu'à présent on priait pour que les taux rebaissent, ça ne se fera pas,
41:48 et donc il va falloir ajuster les prix du non-coté.
41:50 Ça a commencé.
41:51 De quoi ? D'ajustement du non-coté ?
41:52 Oui, des histoires et des anecdotes, des portefeuilles qu'on retrouve à -30 ou -40, ça se voit sur le secondaire aujourd'hui.
42:00 Oui, Private Equity, c'est à peine commencé, l'histoire ne fait que commencer.
42:05 Bertrand, logique action.
42:08 Dernière, le pétrole.
42:10 Je dirais intéressé, mais une totale d'énergie est revenue à 60 euros.
42:14 60 euros, c'est effectivement le prix qu'il y a 10 ans.
42:18 Oui, oui, oui.
42:20 C'est une décennie perdue sur le pétrole, donc là il y a un effet potentiel de rattrapage.
42:24 Or, capitalisation du rendement, etc.
42:26 Il y a quand même un rattrapage potentiel très important.
42:29 On voit bien que l'Arabie Saoudite contrôle le marché du pétrole.
42:33 Ils n'ont plus les trois quarts des Swing Capacities, donc c'est eux qui font le marché.
42:37 Les autres ont tellement sous-investi qu'ils n'y arrivent pas.
42:40 Les majors, elles, pour des questions éthiques, ESG, ne veulent pas investir.
42:45 Ils investissent le minimum pour maintenir leur production.
42:48 Elles investissent fortement à côté pour monter en puissance sur le renouvelable.
42:51 Donc, on est dans un environnement qui n'a jamais été aussi favorable sur le pétrole.
42:55 Après, il y a des éléments ESG qui capent un peu la valorisation des titres en termes de multiples,
43:00 qui à un moment donné pourraient évoluer d'ailleurs,
43:02 puisqu'il y a une réflexion aujourd'hui de l'ESG sur ce secteur pétrolier en disant
43:07 pourquoi ne pas favoriser les sociétés pétrolières comme Equinor, par exemple,
43:10 on parlait de la Norvège, qui réinvestissent les deux tiers de leur cash flow dans les renouvelables,
43:14 par rapport à d'autres comme Royal Dutch Shell ou BP qui ne font pas grand-chose.
43:18 Et puis même dans les équipementiers pétroliers, on s'aperçoit que les tubes de Valourec,
43:21 oui, c'est pour faire du schiste, mais c'est aussi pour faire des centrales ou faire des énergies propres ailleurs.
43:27 Les bateaux aussi, Technip ou Subsea Seven, ont été utilisés pour installer du vent offshore.
43:32 Donc, il y a potentiellement un réel intérêt.
43:35 Mais même s'il n'y avait pas ça, la dynamique de profit nous semble sous-estimée aujourd'hui par le marché,
43:39 parce qu'on ne croit pas au pétrole qui reste à 85 ou 90 dollars.
43:43 Pour nous, c'est qu'une étape et on pourrait voir le pétrole, d'ici six mois,
43:47 brancher à la barre des 100 dollars, parce que de toute façon, on a aussi une inflation dans les services,
43:51 qui fait que de toute façon, pour maintenir la marge, tous ces pétroliers,
43:55 en particulier les pays pétroliers, les national oil companies,
43:58 ont besoin d'avoir un prix du pétrole qui, structurellement, monte.
44:01 Et comme la déconnexion entre l'offre et la demande, leur est favorable,
44:05 et qu'il y a une grosse discipline au sein de l'OPEP, encore une fois,
44:08 on a vu même la Russie a rencontré une grosse partie...
44:10 Oui, visiblement, depuis cet été, effectivement, ils jouent le jeu des réductions de quotas.
44:14 Alors qu'ils ont potentiellement besoin de devises pour financer la guerre.
44:17 On trouve que c'est plutôt un secteur qui est mal pricé en bourse.
44:20 Le marché pétrolier est en déficit d'offres, en l'occurrence avec une consommation mondiale de pétrole,
44:26 qui est au plus haut historique, toujours.
44:28 Merci beaucoup messieurs, merci d'avoir été les invités de Planète Marché ce soir.
44:31 Bertrand Puif, Fidelity, Vincent Cheneau, General Investments,
44:35 et Gilles Etchéberry-Garay, Elcano Asset Management.
44:49 Chaque lundi, le dernier quart d'heure de Smart Bourse, c'est le quart d'heure américain,
44:53 et nous retrouvons Pierre-Yves Dugas, notre correspondant américain,
44:56 avec nous en visioconférence, ce soir encore.
44:59 Bonsoir Pierre-Yves, ravi de vous retrouver pour ce rendez-vous hebdomadaire,
45:03 donc je le rappelle, en direct à 17h45 pour ceux qui nous suivent en télévision,
45:07 mais surtout à retrouver en replay sur bsmart.fr et en podcast sur l'ensemble de vos plateformes.
45:12 Pierre-Yves, comment s'en tient avec la logique de marché,
45:15 un élément qui vous intéresse, qui a trait à la résilience de l'économie américaine,
45:20 qu'on observe à la sortie du troisième trimestre,
45:23 ou quasiment à la sortie du troisième trimestre aux États-Unis,
45:26 on a des indicateurs macro qui vont encore, semble-t-il, dans le bon sens.
45:30 On peut appliquer également cette grille de lecture à la santé des entreprises américaines,
45:36 et notamment à la santé bénéficiaire des entreprises américaines.
45:39 Oui, c'est assez logique de voir que les révisions à la hausse des perspectives de croissance,
45:44 immédiates pour l'économie américaine au troisième trimestre,
45:47 se traduisent logiquement par des révisions à la hausse de perspectives de résultats
45:52 pour les entreprises américaines dans ce troisième trimestre qui va s'achever bientôt.
45:57 En fait, depuis la fin du mois de juin,
45:59 les analystes, plus ou moins discrètement, révisent à la hausse leurs perspectives de résultats.
46:04 Et tel que l'on peut compiler ces perspectives tous secteurs confondus,
46:11 on s'aperçoit aujourd'hui que pour la première fois depuis un an,
46:15 c'est-à-dire depuis le troisième trimestre 2022,
46:18 on risque d'observer des hausses de profits par action pour les 500 plus grandes entreprises américaines.
46:26 Ça ne s'était pas produit depuis un an.
46:28 Une toute petite hausse est anticipée pour le moment, 0,5 %,
46:31 mais on sort d'un trimestre où les profits avaient chuté de l'ordre de 4 à 5 %.
46:36 Donc c'est une bonne surprise, c'est une surprise assez logique.
46:40 Et certains secteurs, probablement, si les analystes ne se trompent pas, vont en profiter davantage.
46:47 Une fois de plus, la technologie, nous en parlions avec vos invités tout à l'heure,
46:52 on révisa à la hausse, par exemple, les perspectives de résultats de Google ou encore de Meta
46:58 pour le secteur qui est curieusement qualifié de service de communication et d'information technologie
47:04 dans la nomenclature de SNP. Je ne comprends pas du tout cette dénomination.
47:08 Je ferme la parenthèse.
47:10 Secteur de la consommation discrétionnaire.
47:13 Alors là, on comprend déjà un petit peu mieux.
47:15 Ce sont des choses dont on n'a pas vraiment besoin, mais qu'on achète quand même.
47:18 Amazon, Target ou encore tout le secteur de l'hôtellerie, de la restauration et des loisirs
47:24 sont censés profiter davantage de ce surplus de croissance inattendu.
47:29 Je viens de vérifier à l'instant un chiffre qui m'amuse toujours beaucoup.
47:34 C'est celui de la réserve fédérale d'Atlanta qui fait du "now casting",
47:39 c'est-à-dire qu'il prend tous les chiffres qui sont déjà sortis
47:42 et qui les projette pour avoir une estimation instantanée
47:46 de ce que semble être la croissance américaine au troisième trimestre.
47:50 On est à plus de 5% aujourd'hui.
47:52 Alors, ce n'est pas une prévision, c'est juste un calcul à partir des chiffres qui sont déjà sortis.
47:58 Mais les anticipations maintenant en rythme annuel pour le troisième trimestre américain,
48:02 pour le PIB, c'est entre 2 et 3%, voire plus.
48:05 Donc c'est tout de même quelque chose qui est significatif au niveau macroéconomique,
48:09 qui fait peur au marché obligataire,
48:11 mais qui se traduit favorablement pour les perspectives de résultats des entreprises.
48:15 Ce marché obligataire, bien sûr, qui est dans un paradoxe, qui se porte mal,
48:20 ça se confirme aujourd'hui, on voit encore les rendements obligataires grimper,
48:23 parce qu'on est tous à peu près d'accord pour penser que le 20 septembre,
48:27 à la suite de la réunion du comité monétaire de la Fed,
48:32 la réserve fédérale ne va pas toucher aux Fed Funds,
48:36 mais le doute est en train de s'installer sur ce qu'elle pourrait faire en novembre ou en décembre,
48:41 et surtout, le doute s'installe sérieusement sur la perspective de baisse des Fed Funds,
48:47 quelque chose à laquelle on croyait encore il y a quelques mois,
48:49 et à laquelle on croit de moins en moins.
48:52 Ce qui est très intéressant sur la dynamique de profit des entreprises américaines,
48:55 et on parle bien avec vous, Pierre-Yves, des entreprises cotées sur le marché actions,
49:02 c'est qu'en séquentiel, comme on dit, d'un trimestre sur l'autre,
49:06 ça fait au moins trois ou quatre trimestres que les bénéfices des entreprises américaines ne progressent plus.
49:12 Oui, on a perdu, je me souviens, on avait fait le preview du second trimestre ensemble,
49:19 on avait annoncé un peu plus de 5% de baisse,
49:22 on a fait 4,71% je crois, si l'on prend les estimations de FACSET,
49:27 mais on n'a vu que des reculs de profit par action collectif depuis le troisième trimestre de l'année dernière.
49:37 Les choses sont en train de s'améliorer.
49:42 Alors, il y a une autre chose qui est amusante, qui est observée par FACSET,
49:47 qui a procédé à une analyse sémantique des conference calls.
49:52 Il y a quelques mots magiques, et le plus magique, bien évidemment,
49:56 si l'on veut faire monter l'action d'une entreprise aujourd'hui, c'est celui de l'intelligence artificielle.
50:02 Lorsque ce mot magique est prononcé aujourd'hui, miraculeusement, les actions se portent mieux.
50:07 Sur les quelques 500 sociétés qui ont été suivies par FACSET,
50:12 177 conference calls ont fait état au cours des dernières semaines de l'intelligence artificielle,
50:20 et miraculeusement, ça a aidé à faire monter le cours.
50:23 À l'inverse, celles qui se sont abstenues de prononcer ce mot magique ont plutôt vu leur cours baisser.
50:28 Autre observation sémantique, l'autre mot moins magique, c'est celui d'inflation.
50:36 L'inflation, auquel on peut faire référence pour expliquer les difficultés qu'on a dans ces marges, par exemple,
50:44 ce mot est de moins en moins employé.
50:46 On emploie de plus en plus le mot intelligence artificielle, de moins en moins le mot inflation.
50:51 C'est assez paradoxal, mais curieusement, celles qui ont eu recours au mot inflation,
50:56 à l'inverse, ont vu leur valorisation reculer.
51:01 Je voyais dans les enquêtes NFIB auprès des patrons des entreprises de taille moyenne aux Etats-Unis,
51:09 Pierre-Yves, je voyais qu'en termes de problématiques, le problème de recrutement
51:14 était peut-être en train de redescendre un petit peu dans le classement.
51:18 Et puis je voyais sur les tensions du marché du travail,
51:21 ceux qui changeaient de job en espérant et en gagnant une très belle hausse de salaire,
51:27 aujourd'hui les gains salariaux pour ceux qui changent de job ne sont plus aussi importants qu'avant
51:33 comparé à ceux qui restent dans l'emploi, dans l'entreprise dans laquelle ils sont aujourd'hui.
51:39 C'est des petits signaux quand même ça.
51:41 Les choses sont en train de se normaliser.
51:44 Vous vous souvenez de toute l'encre qui a coulé sur le monde d'après ?
51:48 Le monde d'après c'est aujourd'hui, et c'est en train de ressembler de plus en plus au monde d'avant.
51:53 N'oublions pas qu'au terme de ces vacances d'été, avec le passage de Labour Day dont nous parlions la semaine dernière,
52:01 et bien maintenant ce retour c'est la rentrée des classes, mais c'est aussi la rentrée des employés dans les entreprises.
52:08 La tolérance exceptionnelle montrée notamment dans l'industrie des services et dans l'industrie bancaire
52:13 pour des employés qui décidément se plaisent beaucoup à rester chez eux et ne veulent plus aller au bureau,
52:19 cette tolérance est de moins en moins générale et il est clair que maintenant on ne change plus de job aussi facilement,
52:28 on ne trouve plus d'augmentation aussi facile et il est difficile de trouver des employés à moins d'être vraiment quelqu'un de très important
52:34 qui accepte de vous laisser à la maison comme ça sans vérification 3-4 jours par semaine.
52:39 L'autre sujet qui nous intéresse avec vous ce soir, Pierre-Yves, au lendemain du G20 qui se tenait en Inde, au Bharat,
52:47 la question de la relation Chine-États-Unis, qui n'est pas nouvelle effectivement, mais c'est un feuilleton permanent.
52:55 Est-ce que Joe Biden est autant obsédé par le déficit commercial américain vis-à-vis de la Chine que l'était Donald Trump à l'époque ?
53:03 Ou est-ce que l'obsession de Biden vis-à-vis de la Chine est ailleurs, en dehors de la question du déficit commercial encore abyssal
53:11 que les États-Unis entretiennent avec la Chine ?
53:14 Je crois que Joe Biden passe beaucoup de temps à s'inquiéter de la détérioration des relations entre la Chine et les États-Unis.
53:22 Il ne cesse de concevoir de nouvelles réglementations pour maintenant non seulement limiter les dommages que les entreprises chinoises peuvent faire
53:31 sur des parts entières de marché d'entreprises américaines, mais pour limiter maintenant les investissements américains en Chine,
53:37 sans parler bien sûr de l'accès à la technologie américaine.
53:42 Pour autant, sans faire cette fixation sur le déficit comme instrument de mesure de l'efficacité d'une politique commerciale,
53:51 on note, on ne le répétera pas assez, que Joe Biden, qui dénonçait la politique de surtaxe et de droits de douane pratiquée par Donald Trump,
53:59 a été le premier à surtout ne pas y toucher.
54:02 Nous avons des droits de douane de 7 à 25 % qui s'appliquent sur quelque 360 milliards de dollars d'importation américaine en provenance de Chine.
54:11 Il n'a pas touché aux droits de douane de Trump.
54:14 Et on peut commencer maintenant vraiment à mesurer l'impact de cette politique trumpienne reconduite par Joe Biden sur les flux commerciaux.
54:24 Et on s'aperçoit que les critiques de Donald Trump, qui lui disait que ce n'est pas en relevant le prix des produits chinois
54:32 que vous allez rééquilibrer la balance commerciale globale américaine, vous allez simplement déplacer le problème ailleurs.
54:38 C'est exactement ce qui s'est passé. Le déficit commercial des États-Unis avec la Chine, si on le compare avec un point de référence qui est de 2017
54:46 pour évacuer les complications posées par le Covid et tout ça, et qu'on compare aujourd'hui, c'est à peu près le même.
54:52 On est autour de 400 milliards de dollars. En revanche, on a une explosion des importations américaines en provenance de pays
54:59 qui sont devenus des pays de substitution à l'égard des flux commerciaux chinois.
55:03 On a quelques chiffres. La Corée, plus 62 % depuis 2017 d'importations américaines. L'Inde, plus 76 %. Le Bangladesh, plus 96 %.
55:14 Le Vietnam, où était hier soir encore le président Biden, plus 174 %. C'est une très bonne affaire pour ces pays asiatiques
55:25 qui cherchent à sortir de la sphère d'influence de la Chine. Malheureusement, dans le même temps, Donald Trump, qui a besoin tout de même
55:35 de quelques arguments de campagne, puisqu'il est obsédé par l'impératif de se faire réélire, nous a sorti une nouvelle idée
55:41 sur laquelle il est en train de faire campagne, qui est l'imposition, dès qu'il sera revenu à la Maison-Blanche, d'une nouvelle surtaxe générale
55:48 appliquée à tous les produits, à tous les pays, sauf quelques véritablement bons amis de l'Amérique, une surtaxe de 10 %.
55:55 Alors, naturellement, ce serait une catastrophe pour relancer la guerre économique mondiale, la perspective de mesures de rétorsion,
56:02 la perspective également de rejet de telles mesures, précisément par ces pays qui ont profité de l'écartement de la Chine
56:12 de certains flux commerciaux, mais c'est une idée qui, d'un point de vue purement électoral, est difficile à contrer par Joe Biden,
56:18 parce que ça l'obligerait à défendre le libre-échange, et plus personne ne veut défendre le libre-échange aujourd'hui à Washington,
56:24 ni les républicains trumpistes, ni les démocrates.
56:28 Merci beaucoup, Pierre-Yves. Merci pour ce quart d'heure américain. Chaque lundi, avec vous, en direct à 17h45 dans Smart Bourse,
56:35 à retrouver bien sûr en replay sur bsmart.fr et en podcast sur l'ensemble de vos plateformes.
56:40 Pierre-Yves Lugat, correspondant américain, qui était avec nous en visioconférence ce soir.
56:44 (indicatif musical)
56:49 *musique*