Lundi 20 novembre 2023, SMART BOURSE reçoit Laurent Saint-Aubin (Directeur de la gestion Actions, Sofidy)
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00:00 Le dernier quart d'heure de Smart Bourse chaque soir, c'est le quart d'heure thématique.
00:13 Le thème ce soir, c'est celui de l'immobilier et plus précisément de l'immobilier coté
00:18 en bourse à travers les foncières cotées.
00:21 C'est l'univers d'expertise de Laurent Saint-Aubin qui est à mes côtés en plateau,
00:25 directeur de la gestion actions de Sofidi.
00:27 Bonsoir Laurent, bienvenue.
00:28 Merci d'être avec nous.
00:30 Le fonds dédié aux foncières cotées spécifiquement que vous gérez, c'est le fonds Sofidi Sélection 1.
00:36 Je voulais bien avec vous, pareil, qu'on reprenne un peu la séquence depuis un mois.
00:40 C'est-à-dire que c'est ce que je décrivais dans l'émission juste avant.
00:43 On était il y a un mois dans le monde des taux à 10 ans américains à 5%.
00:47 Et puis tout a changé, on est dans le monde des taux américains à 4,50.
00:51 Effectivement, ça peut faire sourire, mais quand on regarde les réactions que ça a générées
00:58 dans le monde d'action sur un segment comme celui des foncières cotées,
01:02 on se dit que oui, effectivement, le monde d'il y a un mois n'est plus le monde d'aujourd'hui.
01:07 Effectivement, sur les foncières cotées, le monde d'il y a un mois n'est plus le monde d'aujourd'hui.
01:12 On a eu presque 20% de rebonds sur une période de temps très courte,
01:16 puisque le plus bas, c'était le 25 octobre.
01:20 Effectivement, il est clair que ça vient à la fois d'un ton des banquiers centraux
01:29 qui était un peu plus accommodant et de données économiques
01:33 qui allaient tous dans le sens d'un ralentissement américain.
01:36 Un ralentissement économique et baisse des taux, c'est l'univers rêvé pour les foncières cotées.
01:44 Au-delà de ça, ce qui est frustrant pour un gérant actif cette année sur ce segment,
01:51 c'est d'avoir l'impression de bouger un petit peu un automate
01:57 qui fonctionne exclusivement en fonction de l'environnement de taux.
02:03 Ce qu'il faut dire quand même, c'est que les foncières cotées,
02:05 elles ont délivré cette année sur l'indexation,
02:09 sur la protection qu'elles assurent contre l'inflation.
02:12 Elles ont délivré finalement sur leur capacité de se refinancer.
02:15 Les marchés ne se sont jamais fermés.
02:17 Il y a même eu des augmentations de capital pour les foncières
02:21 les plus intéressantes en matière de croissance et avec des taux d'endettement faibles.
02:26 Et d'une certaine façon, elles ont aussi délivré malgré un marché d'investissement
02:32 très rap lapla sur les cessions.
02:37 Donc j'espère que l'année qui vient avec ce panorama magnifique de baisse des taux
02:43 qu'on joue aujourd'hui sera l'occasion de revenir sur des belles histoires de croissance
02:47 qui font rêver et pas uniquement d'ajuster les mécanismes du petit automate.
02:52 Je reviens sur quelques-uns des points que vous avez cités, Laurent.
02:56 L'indexation par les loyers, oui effectivement, c'est plus qu'éprouvé,
03:01 y compris dans le secteur des foncières commerciales.
03:04 Chaque jour ou chaque semaine, on a à la une de la presse française ou ailleurs
03:09 les difficultés d'une nouvelle enseigne de textile ou de retail
03:13 quand ce n'est pas la faillite d'une nouvelle enseigne.
03:17 En fait, l'histoire du commerce, c'est l'histoire d'un renouvellement constant
03:21 avec des enseignes qui disparaissent et de nouvelles enseignes qui arrivent.
03:25 Après, ce qui est important pour un propriétaire d'espaces de commerce,
03:29 c'est d'avoir du flux devant sa porte.
03:31 S'il a du flux devant sa porte, la nouvelle enseigne va vouloir s'installer chez lui.
03:35 Après, l'indexation marche parfaitement aujourd'hui,
03:38 mais quand le bail arrive à échéance, soit vous avez un actif rare,
03:44 un actif désirable auquel cas vous allez pouvoir maintenir les effets de cette hausse de loyer.
03:52 Soit votre actif n'est pas désirable et effectivement les loyers vont revenir en arrière
03:57 et les surfaces qui intéressent un locataire éventuel vont diminuer.
04:01 Donc vous avez plus que jamais un immobilier qui en bourse prend un S
04:06 avec des secteurs qui sont perdants et des secteurs qui sont gagnants.
04:10 Dans les secteurs que vous aimez bien, vous les avez cités, l'immobilier de croissance,
04:15 il y a des entreprises spécifiques qui sont venues démontrer
04:20 qu'elles avaient non seulement accès au marché de capitaux,
04:23 mais qu'elles avaient accès à travers des augmentations de capital, même en l'occurrence,
04:28 et que le coût du capital pour ces entreprises,
04:30 alors je crois qu'il y a eu Green Yellow et Shaw Garde,
04:32 c'est ça les deux qui ont levé des capitaux récemment,
04:35 que finalement le coût du capital reste...
04:37 - Big Yellow.
04:38 - Big Yellow, j'ai dit quoi ? Green Yellow. Big Yellow, pardon.
04:41 - Green Yellow, c'est complètement autre chose.
04:43 - C'est complètement autre chose.
04:45 Et donc le coût du capital reste, comment dire, correct pour ces entreprises, c'est ça ?
04:52 - Effectivement, Big Yellow et Shaw Garde, ce sont des foncières d'espace de stockage pour les parties privées.
05:02 Mais vous avez eu aussi Unite, qui est le leader des résidences étudiantes en Angleterre,
05:07 qui ont fait aussi appel au marché, à des niveaux voisins de leur actif net réévalué,
05:14 et ça fonctionne pour des foncières qui sont très peu embêtées.
05:19 En l'occurrence, par exemple, Shaw Garde, qui vient de lever 300 millions, avait un taux d'endettement de l'ordre de 18%.
05:26 - Et là, il y a de l'allemand, enfin, il y a de l'ordre de souscription...
05:29 - Il y a de l'allemand parce qu'il y a une croissance structurelle,
05:32 et donc il y a un besoin de développement avec des rendements sur investissement qui sont élevés,
05:38 et donc quand vous arrivez à lever de l'argent à la NR,
05:43 et bien vous créez les conditions d'une croissance accrétive, comme on dit.
05:50 - Comment vous regardez justement ces actifs nets réévalués de manière un peu globale,
05:55 et peut-être pour les parties de marché où on voit les décotes les plus importantes aujourd'hui ?
06:00 C'est plus de 30% de décote, c'est ça ?
06:02 - Alors aujourd'hui, après cette hausse récente, on est redescendu de 28% de décote.
06:06 - OK. - Ça n'a pas grand sens de parler de moyenne, mais sur 30 ans, on était à peu près sur 10% de décote,
06:13 et le 28% de décote implique une perspective de baisse supplémentaire
06:18 de la valeur des actifs immobiliers détenus par les foncières, un peu inférieur à 20%.
06:24 Donc ça, je saurais vous dire d'une façon certaine, si c'est excessif, ce que je crois,
06:31 ou si ça n'est pas, le jour où le marché de l'investissement physique sera reparti,
06:36 le jour où il y a des investisseurs qui, sur des transactions pas emblématiques,
06:40 seront prêts à sortir de l'argent. Donc ça, c'est trop tôt. Ensuite, j'ai perdu le fil.
06:47 - Non, non, mais si, mais déjà sur ce point-là, il n'y a pas suffisamment de transactions banales
06:55 pour se faire une idée de ce que représentent ces décotes, de savoir si elles sont justifiées ou pas aujourd'hui.
07:04 - Tout à fait. Sachant qu'on a quand même eu une politique assez proactive des valorisateurs sur les foncières cotées,
07:11 avec des baisses qui, selon les segments, là encore une fois, immobilier, ça prend un S, sont nulles.
07:19 On a même certaines réévaluations positives et des baisses qui, aujourd'hui, peuvent monter,
07:25 sur l'année qui vient de s'écouler, à 15% pour le résidentiel allemand, quelque chose du même genre pour le bureau de périphérie.
07:34 Donc les experts ont commencé à faire leur travail, ils vont continuer.
07:39 Et les cours de bourse actuels impliquent une perspective de baisse supplémentaire.
07:44 - Oui, supplémentaire, je comprends. Parce que derrière la baisse des taux qui a permis ce soulagement du secteur depuis 3 ou 4 semaines,
07:52 derrière la baisse des taux, il y a l'idée ou la crainte ou le risque d'un ralentissement économique.
07:58 C'est là où aussi la question de la décote se pose face à une perspective macroéconomique
08:04 qui peut être aussi celle d'un ralentissement, d'un trou d'air, etc.
08:09 - Moi, en tant que gérant d'un fonds de foncières cotés, j'adorerais un ralentissement économique.
08:15 J'ai des secteurs de croissance, je peux investir dans des foncières qui profitent du boom de l'intelligence artificielle dont vous parliez tout à l'heure,
08:25 c'est les data centers, donc j'ai de la vraie croissance décorrélée de la conjoncture économique.
08:31 J'ai un secteur qui est suffisamment large en termes de corrélation pour en profiter.
08:36 Deuxième chose, vous avez quand même le mécanisme économique d'une foncière qui est basé sur un bail.
08:43 Le bail, tant qu'il n'est pas fini, sauf faillite de l'entreprise, il va à son terme.
08:49 Donc ça, c'est un formidable atténuateur de cycle immobilier.
08:56 Et puis, dernier point peut-être, les foncières cotées ont des obligations de distribution.
09:03 S'il est tôt, si on est sur cette crainte d'un ralentissement, on va avoir tout un ensemble de compartiments de la cote de valeur cyclique qui vont baisser.
09:15 On va avoir une accélération du mouvement de réinvestissement vers les bonds.
09:21 Et les foncières cotées sont un peu un univers où on peut ne pas trop souffrir de ça à cause, si on choisit bien ses noms,
09:32 de foncières qui vous assurent des rendements garantis, on va dire, quasi certains,
09:39 qui aujourd'hui, pour des noms bien connus comme Clépierre ou Covivio, sont supérieurs en brut à 8%.
09:47 Comment ça se traduit effectivement la situation pour vous en termes de gestion du fonds ?
09:52 Il y a l'immobilier de croissance. S'il y a moins de croissance demain, ceux qui génèrent de la croissance retrouveront des meilleures valorisations.
09:59 Ça, c'est assez clair. Sur la partie des foncières peut-être de moindre croissance avec plus de levier et d'endettement ?
10:06 Parce que, évidemment, quand on voit les mouvements des dernières semaines, c'est ce qui a tendance à rebondir le plus vite, le plus fort.
10:12 Parce que le soulagement en première intention fait que ces entreprises très leveragées remontent beaucoup plus vite, beaucoup plus fort.
10:20 Est-ce que vous êtes tenté de capter ce momentum ? Comment est-ce qu'on gère effectivement cette situation ?
10:28 Et comment on choisit, j'allais dire, ces dossiers dans cet univers où il peut y avoir quand même beaucoup de dettes parfois ?
10:33 Alors, effectivement, les dernières semaines se sont traduites par un retour vers des valeurs plus risquées.
10:39 Moi, ce que je regarde, c'est je compare le coût de financement avec le rendement implicite des actifs qui nous est donné par le cours de bourse.
10:55 Le plus souvent, ce rendement implicite est inférieur au coût de financement.
11:00 Ce qui a beaucoup bénéficié de la reprise boursière de ces dernières semaines, c'est le résidentiel allemand.
11:07 Pour moi, on n'est pas arrivé au point où il a suffisamment baissé pour revenir dessus, sachant qu'il y a des problèmes structurels, en particulier politiques,
11:17 où les loyers, de toute façon, les pouvoirs publics trouvent un moyen de couper les loyers.
11:23 Donc moi, j'ai joué ça par exemple avec un renforcement de mes positions sur Unibail-Rodamco, qui est effectivement plus risqué que les pierres,
11:33 mais sur lequel on a une rentabilité des actifs qui est supérieure au coût du financement.
11:37 — Supérieure au coût du capital ? Eh oui. — Et j'ai joué ça aussi avec certains développeurs logistiques qui sont assis sur les marchés
11:46 de la réindustrialisation de l'Europe. En Europe de l'Est, j'ai en tête une foncière néerlandaise qui s'appelle CTP,
11:53 qui délivre d'une façon accélérée des véritables cathédrales industrielles avec logistique intégrée en Europe centrale.
12:02 — En Europe centrale. — Voilà. Voilà le type de belle histoire dont j'aimerais qu'on reparle dans les mois qui viennent.
12:08 — Merci beaucoup, Laurent. Merci de venir régulièrement parler de ces histoires de foncières cotées.
12:15 On est bien dans le domaine boursier avec vous. Vous êtes responsable de la gestion actions d'ailleurs de Sophie D..
12:20 Laurent Saint-Aubin, qui est avec nous l'invité du dernier quart d'heure de Smartbourse ce soir.
12:24 (Générique)